JF | 效用代币——对竞争的承诺
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2025-01-20 17:01
北京
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发布于The Journal of Finance (JF)的《Utility Tokens as a Commitment to Competition》一文证明，效用代币可以限制拥有市场力量的双边平台的寻租活动，同时保留网络效应带来的效率提升。文章对买卖双方可以交换服务的平台进行建模。代币作为平台上唯一的交换媒介，可以在二级市场交易。平台代币化迫使公司放弃与平台控制相关的垄断租金，从而导致长期竞争价格。文章展示了进入者的威胁如何激励开发者进行代币化，并讨论了需要监管来强制执行代币化的案例。中国人民大学金融科技研究所（微信ID：ruc_fintech）对研究核心部分进行了编译。
作者 | Itay Goldstein,
Deeksha Gupta, and Ruslan Sverchkov
来源 | The Journal of
Finance
金融科技正致力于彻底改变金融世界。这一愿景的一个关键要素是去中心化，旨在打破金融中介机构和金融业其他大型参与者的市场力量。然而，尽管金融科技专注于增加竞争，但技术在整个经济中的崛起引发了人们对市场力量更加集中的担忧。亚马逊、Meta、优步和AirBnB等科技公司控制并运营着拥有庞大用户网络的在线平台，这些用户通常是商品和服务的买家和卖家。由于网络外部性，此类平台可以提高效率——当每个人都在使用同一个拼车平台时，拼车平台可以优化乘车调度并最大限度地减少等待时间——这也为开发和运营这些平台的公司的寻租和垄断行为打开了大门。这种寻租和垄断行为有可能消除网络外部性带来的福利收益。本文作者表明，近年来的一项金融创新——区块链上的代币——可以通过为运营平台的公司创建一个承诺机制来提供解决方案，以保持有竞争力的定价，避免长期寻租。本文关注的代币类似于“效用”代币。这些代币是买家和卖家在平台上交易商品或服务的交换媒介。例如，Filecoin代币是文件存储在线市场Filecoin平台使用的效用代币。Filecoin是一个基于区块链的接口，允许需要额外存储空间的用户使用Filecoin代币从设备上有多余存储空间的用户那里租用这个空间。在实践中引入这种效用代币的动机具有本文模型中机制的精神——分散并与用户共享剩余。本文为代币的未来设计以及如何对其进行监管提供了理论指导。虽然本文的模型展示了代币化作为竞争承诺工具的潜力，但这并不意味着这种承诺是平台过去代币化的原因。本文为一项新兴但快速增长的文献做出了贡献，这些文献研究了企业和平台如何从代币发行中受益。这些文献包括Catalini和Gans（2018），Canidio（2018）、Chod和Lyandres（2021），Chod、Trichakis和Yang（2022），Cong、Li和Wang（2020），Bakos和Halaburda（2019），Malinova和Park（2023），Li和Mann（2018）；Sockin和Xiong（2023b），Lee和Parlour（2022）；Gan、Tsoukalas和Netessine（2021）；Gryglewicz、Mayer和Morellec（2021）。与本文类似，Rogoff和You（2023）研究了代币的二级市场交易能力。并得出结论，不可交易的代币会导致更高的平台收入。然而，他们的模型更接近于忠诚度积分模型，如航空里程，因为该平台本身提供服务，而不是匹配消费者和服务提供商。相比之下，本文发现，效用代币在可交易时永远不会回到平台上，从长远来看，这创造了对竞争性服务提供的承诺。在另一篇密切相关的论文中，Chod和Lyandres（2023）研究了以产品代币为商品定价的代币化平台与以法定货币为相同商品定价的平台之间的竞争。在他们的论文中，与以法定货币定价的平台相比，代币化平台获得了后发定价优势，因为代币化平台上的商品价格可以通过出售的代币总数进行事后调整，这会影响代币的法定价格。相比之下，在本文中，代币化导致平台逐渐失去对代币法定价格的影响力，即使在没有其他平台竞争的情况下，也会产生对长期竞争性定价的承诺。其他论文更广泛地研究了区块链的经济学，包括采用加密货币作为支付手段的好处和局限性。这些论文包括Yermack（2015）、Chiu和Koepll（2022）、Abadi和Brunnermeier（2018）、Budish（2018），Pagnotta（2022），Hinzen，John和Saleh（2022）；Biais等人（2019），Chiu和Keepll（2019）、Saleh（2021）、Easley、O'Hara和Basu（2019）以及Li和Mayer（2021）。与本文互补的是，Huberman、Leshno和Moallemi（2021）研究了交易费用如何激励矿工支持比特币网络，并表明从长远来看，该网络为所有用户服务。重要的是，大型矿商不能单方面影响交易费用。尽管本文的重点是效用代币，但本文也表明，从长远来看，代币化平台为所有消费者服务。本文通过明确建模传统平台之间的竞争，并将结果与代币化平台提供的结果进行比较，进一步推进了这一结果。本文进一步为越来越多的文献做出了贡献，这些文献强调了区块链技术的承诺特征。在Cong和He（2019）的研究中，区块链有助于克服信息不对称带来的进入壁垒，并通过允许进入者承诺交付商品来增加竞争。在Cong、Li和Wang（2022）的研究中，区块链使人们能够承诺为代币化平台制定动态代币供应规则，从而随着时间的推移对平台质量进行最佳投资。与本文类似，Sockin和Xiong（2023a）研究了可以通过代币化实现的数字平台的去中心化。在他们的论文中，代币允许平台所有者承诺通过去中心化治理放弃对平台的控制。相比之下，本文的重点是代币如何促进有竞争力的定价。虽然在Sockin和Xiong（2023a）中，由于取消了激励用户加入平台的集中补贴，代币化可以减少网络效应，在本文的环境中，代币化有利于网络效应，因为可以在单个平台上实现有竞争力的定价。其他文献突出了智能合同的不同特征。例如，Brzustowski、Georgiadis Harris和Szentes（2023）模拟了一个在与买家交易时部署智能合约的耐用品垄断者。在他们的论文中，智能合约不提供承诺权，因为未来可以在没有买方同意的情况下替换合约。相反，Brzustowski、Georgiadis Harris和Szentes（2023）研究的智能合约的主要特征是，合约可以作为卖方和买方之间的中介，重要的是，可以保存卖方无法访问的信息。本文表明，此类合同允许卖方保留一定的市场力量。本文还与Coase（1972）关于耐用品垄断的文献有关。这些文献表明，在某些条件下，例如连续和无限的时间以及足够耐心的消费者，耐用品垄断者收取有竞争力的价格，并由于与未来自己的竞争而立即占据市场。同样，在本文中，对代币可交易性和持久性的承诺为公司在未来的代币市场中创造了竞争。在Coase的自我竞争中，垄断者与自己的未来销售竞争，而在本文的模型中，非垄断者则与过去的代币销售竞争。本文模型的这一特征类似于耐用品垄断者在二手商品二级市场面临的竞争。一个重要的区别是，用代币购买的服务是不持久的，消费者在每个时期都需要该服务。即使代币是耐用的，持有代币也没有固有的便利性，消费者必须将代币兑换为非耐用服务才能获得效用。即使代理人具有无限耐心，这种差异也会导致有限期模型中的长期竞争定价。这种差异也意味着，对代币供应的承诺无助于公司获得更多的租金。 最后，本文还涉及货币在促进代理人之间贸易中的作用（概述见Lagos、Rocheteau和Wright（2017））。在这些模型中，货币是一种没有任何内在消费价值的商品，但在易货效率低下时用于促进贸易。这些模型通常具有双重需求巧合的问题——当代理人直接会面时，一个代理人的生产商品不太可能是另一个代理人的消费商品，反之亦然。货币作为交换媒介可以帮助克服缺乏巧合的需求。在本文的框架中，代币类似于货币，因为它们没有内在价值，只用于在平台上交换服务。然而，本文与前述模型在代币帮助解决的潜在低效问题上存在分歧。本文假设不存在需求双重巧合问题，因为平台可以将消费者与服务提供商相匹配，确保匹配总是导致交易。在本文的模型中，效率低下是由于公司对匹配技术的垄断权造成的，因为消费者和提供商无法在平台外直接进行交易。本文证明，由于代币的可交易性，这种垄断力量会随着时间的推移而减弱。文章首先建立一个没有效用代币的基准模型，并描述它的均衡。在下一节中，将代币引入模型，并分析均衡是如何变化的。模型包括T个时期。有三种类型的代理人：一种是运营一个匹配服务提供商和消费者的平台的长期服务提供商（公司），一种是生产服务并可以在平台上销售的短期服务提供商，另一种是重视服务并能在平台上购买的短期消费者。所有代理人都是风险中性的，并且具有共同的贴现系数δ≤1。平台由公司在第一个时期t=1开始时启动，并在所有时期t=1,…,T将消费者与服务提供商相匹配。假设服务只能通过平台购买，服务提供商没有其他方式与寻求服务的消费者相匹配。这一假设是使公司在基准模型中获得垄断租金的关键障碍。服务提供商：每个时期，都会诞生一个单位数量的服务提供商，他们可以自由访问平台销售服务。服务提供商是短期的——在时期t诞生的提供商只能在时期t内参与平台上的服务交换。他们生产每单位服务的边际成本为c。消费者：每个时期，都会诞生一个单位数量的消费者，他们每个人只重视一个单位的服务。与提供商类似，消费者也是短期的——在时期t诞生的消费者只能在时期t参与平台上的服务交换。有N≤T种类型的消费者。一个i类型的消费者得到一个单位服务的效用为v_i∈[v,v̅]，其中δv≥c。一般情况下，v_i在i中递减，且v_1=v，v_N=v̅。i类型消费者的数量为α_i，且∑_(i=1)^N α_i =1。为了方便起见，用L_i≡∑_(j=1)^i α_j表示对服务的重视程度弱于v_i的消费者数量，其中L_0≡0。假设消费者财力雄厚，因此他们支付服务的能力不受限制。公司：在基准模型中，运营平台的公司在每个时期匹配消费者和提供商之间的交易。该公司向消费者收取与提供商匹配并从提供商那里获得服务的价格，同时向提供商支付报酬，以确保在匹配后提供服务。用Q_t表示t时期匹配的消费者数量，或者等效地，平台上交换的服务单位数量。假设公平竞争机制必须向所有消费者收取相同的价格p_t。由于当v_i≥p_t时，一个i类消费者在时期t内购买一个单位服务，因此消费者对该服务的总需求由下式给出在匹配的另一段，公司向服务提供商支付r_t报酬，以确保匹配产生服务交换。假设提供商无需支付访问该平台的费用。由于提供商的边际成本为c，如果他们与消费者匹配，他们的参与约束为当(2)成立时，所有服务提供商都在平台上，因为访问平台是免费的。然而，并非所有提供商都可以与消费者匹配。特别是，如果Q_t<1，则只有Q_t数量的服务提供商的与消费者相匹配。在基准模型中，该公司在t期的利润为(p_t−r_t)Q_t。在每个时期t，公司根据消费者的需求(1)和服务提供商的参与约束(2)选择Q_t、p_t和r_t来最大化利润。考虑到消费者对服务的阶段需求(1)，公司对Q_t的选择唯一地决定了它可以向消费者收取的最高价格p_t，假如对i∈{1,...,N}，Q_t∈(L_(i−1),L_i], 则有 这是边际消费者的服务价值。此外，由于服务提供商是竞争性的，公司会最佳地设置r_t=c，以满足刚好他们的参与约束(2)。因此，公司在t期的问题可以写成在没有代币的基准模型中，公司的问题在所有时期t都是相同的，因此，t时期的总利润为π^m≡π^(m,1)(∑_(t=1)^T δ^(t-1))。相比之下，在有代币的主模型中，t时期公司的决策取决于到t为止发行的代币总数。命题1（基准模型均衡）：在基准模型的唯一均衡中，公司在每个时期收取相同的价格，只有一小部分Q_t=L_(i_m)≤1的消费者能够获得服务。特别是，如果L_(i_m)<1，那么所有消费者都无法获得服务的竞争结果。为了直观地解释这一结果，本文在正文中给出了命题1的证明。为了最大化其利润，公司在给定价格下对最大交易次数进行匹配，也就是说，如果价格为p(Q_t)=v_i，则它提供Q_t=L_i个单位的匹配，因为所有i的v_i>c。因此，为了求解(4)，公司选择Q_t∈{L_1,…,L_N}，其问题变为在每个时期，公司都会权衡从服务更高消费类型中提取的租金与以更低价格服务更多消费类型中收取的租金。解通过每个阶段所服务的价值v_(i_m)来确定边际消费者类型。因此，在每个时期t内，公司匹配Q_t=L_(i_m)=∑_(j=1)^(i_m) α_j个单位的服务，向消费者收取价格p_t= v_(i_m)，并向服务提供商支付r_t=c。在基准模型中，如果i_m<N，则每个时期只有一小部分L_(i_m)的消费者能够获得服务。其余的消费者实际上已经被定价过高，无法获得服务。因此，尽管公司本身并不提供服务，但它就像一个垄断者，认为将一些消费者排除在市场之外是最佳选择。消费者和服务提供商之间的贸易带来了收益，但这些收益并没有实现，因为将服务价值置于边际成本之上的消费者无法购买。现在将效用代币引入模型。假设在平台启用之前，在t=1开始时，公司指定了一组规则来管理平台将如何使用代币进行运营。一旦平台开始运行，公司将无法单方面修改规则，这构成了公司的承诺。与基准模型一样，平台是消费者可以与提供商匹配以交换服务的唯一场所。然而，根据规定，该公司不能向消费者或提供商收取任何访问或使用该平台的费用。因此，与基准相比，消费者和提供商在使用平台交换服务时不会向公司支付或接收任何款项。平台上唯一允许的支付方式是代币。为了购买服务，消费者必须向她匹配的提供商支付代币。消费者和供应商之间的任何货币支付不被允许。根据平台规则，代币的服务价格是固定的——一个代币可以兑换一个单位的服务。鉴于这些限制，为了能够支付服务费用，消费者必须首先获得代币。这引发了对代币的需求，并使其具有价值。尽管该公司是唯一可以创建代币的代理人，但它不能限制代币在其他代理人之间的流通。代币可以在一个共同的代币市场上由任何代理人（包括公司自身）自由交易为计价货币。在这个市场中，公司可以与不同代理人进行代币交易，消费者可以购买代币以换取服务，而服务提供商可以持有作为服务付款而收到的代币，以及出售代币。重要的是，公司不能限制该市场的交易。假设代币市场每个时期t在平台交易之前开放（见图1）。代币化平台按照以下规则运行。定义1（平台规则）：1.持久代币可以在对所有代理人开放的共同代币市场中由任何代理人进行交易。2.消费者和供应商可以通过平台的技术自由匹配。公司不能向代理人收取任何访问或使用该平台的费用。3.代币是平台上唯一的支付方式。匹配后，消费者和提供商之间不能进行其他付款。下面证明，对这些规则的承诺会逐渐侵蚀公司垄断权，并最终导致服务交换的竞争结果。需要在有限期模型中再做一个假设，即代币是一种可信的交换媒介。假设1：在T时期诞生的服务提供商可以在该期间结束时将其代币兑换为c。如上所述，消费者重视代币，因为它们可以兑换服务。反过来，服务提供商接受代币作为服务的付款，知道他们可以在代币市场上转售代币。然而，在有限期模型中，T期之后没有代币市场。因此，为了使代币成为可信的交换媒介，需要假设服务提供商可以在最后一个时期T结束时与公司兑换代币。稍微滥用符号，现在用p_t表示代币市场中代币的均衡价格。如下图所示，在均衡状态下，在t期购买的每个代币在同一时期在平台上交换为一个服务单位。因此，p_t也可以被视为t期单位服务的价格。消费者：假设消费者是短期的，再加上平台规则不允许提供者和消费者之间进行任何转账，这意味着消费者在未来无法从代币的转售中受益。代币对消费者的唯一用途是将其兑换为服务。假设一枚代币在t期被接受为平台市场中一单位服务的付款，则i类型的消费者只要其消费价值略高于代币价格v_i≥p_t，就会在代币市场中购买代币。因此，消费者对代币的总需求由下式给出：这与基准模型(1)中的服务需求相同。因为每个短期消费者只重视一个单位的服务，所以最大代币需求等于L_N=1。最后，由于消费者在t+1期之前退出，消费者在t期的代币市场中购买的所有代币都被转移给提供商以换取服务。服务提供商：假设服务提供商在t期的代币市场之后诞生，但可以在t+1期参与代币市场，之后服务提供商退出（见图1）。与消费者类似，提供者是短期的假设意味着他们不能在t期购买代币，因此他们不会在代币市场上投机。与基准模型一样，服务提供商可以自由访问该平台。除了在t期与平台市场中的消费者匹配外，如果t+1期的代币转售价格大于服务提供的边际成本c，则提供商为消费者服务以换取代币；否则，提供商拒绝提供服务。为了符号的方便，可定义p_(T+1)=c/δ。公司：鉴于平台规则禁止对访问或使用平台收取任何费用，公司在模型中获利的唯一方式是在代币市场上交易代币。特别是，在每个时期t，公司决定在这个市场上出售多少代币q_t，其中q_t<0表示决定回购代币。在做出这一选择时，该公司考虑了截至t期已售出的代币总数，以及现在由其他代理人拥有的代币总数Q_(t−1)≡∑_(s=1)^(t-1) q_s，其中Q_0=0。由于代理人不能做空代币，Q_t≥0。代币价格：由于代币在普通代币市场上交易，该公司以与其他代理人相同的均衡代币价格p_t交易q_t数量的代币。该价格由代币市场的市场清算给出，考虑了公司交易的价格影响。具体来说，由于诞生于t-1期的服务提供商在t期的代币市场上出售他们所有的代币Q_(t-1)，并且该公司交易额外的q_t≥-Q_(t-1)数量代币，因此该市场的代币总供应量为Q_(t-1)+q_t=Q_t。均衡代币价格由该供应满足消费者对代币需求(7)的价格给出：由于代币需求是一个分段函数，当每个i的Q_t=L_i时，市场可能会有多个清算价格。为了唯一确定市场清算价格，假设均衡价格p(Q_t)保持连续。这意味着均衡价格是清算市场的最高价格。最后，如果Q_t＞1，则代币的总供应量大于最大代币需求量。在这种情况下，由于出售代币的提供商在代币市场之后退出，不再使用代币，价格p_(Qt)降至零。总之，均衡代币的价格由下式给出：公司的问题：现在可以给出公司的利润。在每个时期t，给定Q_(t-1)，公司选择代币交易策略Q_t以最大化其交易利润的现值： 对于任何t’>t，该公司的交易政策q_t必须使其未来交易利润的现值最大化，即不使用t’求解(11)。可以递归地将公司的问题重述为：定义2（均衡）：该模型的子博弈精炼均衡由公司交易的代币数量q_t=q_t(Q_(t−1))和代币价格p_t=p(Q_(t-1)+q_t)给出，这样在所有时期T：（i）公司的交易政策使其利润最大化(11)；（ii）消费者和提供者在给定代币价格的情况下遵循其最优策略；（iii）代币市场清空(9)。现在确定一般模型设置中的均衡。如果公司遵循平台规则，它会发现随着时间的推移逐渐增加流通代币的供应是最优的。反过来，这导致了平台交易所市场的竞争结果。为了在T>N和δ=1时建立一个唯一的均衡，引入了以下破结规则。假设2（平局决胜规则）：如果公司在当前时期t内交易代币和将该代币的交易推迟到未来某个时期s>t之间无差异，也就是说，如果这两种策略产生相同的预期利润π_t(Q_(t−1))，则公司在当前时期交易代币。命题2（代币模型的均衡）：在代币模型中，存在一个唯一的均衡，其中发行的代币总量Q_t随时间增加，而代币价格p_t随时间减少。对于N种不同的消费者类型，如果δ=1，代币市场的竞争结果将在正好N个时期时实现。如果δ<1，则竞争结果最多在N个时期内实现。当δ=1时，公司在t=i时期发行q_t=α_i个代币，其中α_i是在此时期之前尚未获得服务的消费者类型中对服务评价最高的消费者数量。具体来说，在t=1时，公司出售α_1代币，所得代币价格为p_1=v_1= v̅。在t=2时，提供商转售这些代币，作为第一期服务的付款，公司出售额外的α_2代币。因此，代币价格降至新的水平p_2=v_2。代币的逐步发行一直持续到第N期，在该期，公司将代币出售给最不重视服务的消费者群体，代币价格已降至p_N=v_N=v。通过将代币的发行分散到不同时期，公司能够实现利润最大化。当δ<1时，公司会贴现未来的收入，并可能选择在给定时间内向多种消费者类型出售新代币。直观地说，当该公司致力于在平台规则下运营的代币化平台时，其市场力量有限。每当公司想要通过出售代币将平台货币化时，它也必然会在未来的代币转售市场上为自己创造竞争。该公司在销售额外代币时与服务提供商竞争，在回购代币时与消费者竞争。事实上，该公司发行的任何代币都将随后被服务提供商转售。该公司出售的代币越多，未来将面临来自服务提供商的竞争就越多，在未来的代币市场上拥有的市场力量就越小。此外，由于消费者的竞争，该公司无法通过回购一些代币来重新获得市场力量。由于代币市场很常见，公司只能以消费者需求设定的共同均衡市场价格(10)回购代币，这使得代币回购无利可图。因此，该公司只能在首次出售代币时从每个代币中获利一次。因此，该公司认为从最高类型的消费者开始向越来越低类型的消费者逐步出售代币是最佳选择。随着时间的推移，市场最终会出现竞争结果，所有重视服务高于其边际提供成本的消费者都能获得代币，从而获得服务。现在将模型中公司的利润和总福利与代币及基准模型中的利润和福利进行比较。为了帮助区分这两种情况，将基准模型中的平台称为垄断平台，将模型中的代币平台称为代币化平台。命题3（利润比较）：垄断平台的利润高于代币化平台。当公司运营一个代币化平台时，它只能从每个代币中获利一次。相比之下，在垄断平台上，该公司在每个时期都保持其市场支配力，从而持续盈利。引入代币后，竞争性定价总是在均衡状态下实现的，它使每个时期的总剩余最大化。然而，这一结果只有在一段时间后才能实现。由于延迟，在前i_m期，代币化平台下的每期剩余低于垄断平台下的剩余。因此，如果垄断平台通过向大量消费者提供服务来获得足够的利润，也就是说，如果(6)中的i_m较高，那么基准模型中的总福利可能会更高。从形式上讲，当δ=1时，以下情况成立。命题4（福利比较）：如果时期T足够大，则代币化平台下的总福利高于垄断平台下的总福利。代币的转售将剩余从公司转移到消费者和服务提供商。平台规则确保公司只能从新代币的销售中获利，并且转售预先发行的代币的所有剩余都完全由消费者和提供商获得。前文证明了将效用代币引入平台可以减少公司提取的垄断租金。另一种潜在的、更传统的减租机制是通过平台之间的竞争。文章还通过研究代币化平台下的福利与两个没有代币的竞争平台产生的福利相比，比较了两种方法在存在网络效应的情况下的相对效率。引入被称为标准平台的两个竞争平台，作为主模型代币化平台的对比。在存在网络效应的情况下，代币化平台比两个竞争的标准平台提供更高的总福利。直观地说，如果网络效应是积极的，那么在单一平台上交换服务是有效的。尽管平台之间的竞争降低了他们的租金，但这也意味着消费者分散在多个平台上，当网络效应显著时，这可能会导致总福利降低。相比之下，通过使用代币，可以在单个平台上获得有竞争力的价格，而不会在平台之间分散消费者。因此，从长远来看，一个单一的代币化平台可以提供最高的总福利。网络效应：为了模拟网络效应，假设平台上的消费者数量越多，一单位服务对某些消费者的价值就越高。例如，使用单一拼车平台的乘客和司机越多，就越容易优化匹配效率并最大限度地减少等待时间。以云数据存储为例，在多个平台之间与其他用户共享文件可能不如在同一平台内方便。此外，如果必须保持跨平台文件的一致性，维护多个云存储账户在财务和技术上都是昂贵的。特别地，一个i类型的消费者将j平台上的一单位服务估价为其中，网络效益b_i(L)≥0是L∈[0,1]上的函数，L^j是j平台上的消费者数量。如果b_i(L)严格递增，则该平台对i类消费者表现出网络效应。对于其他消费者类型，假设b_i(L)=0。只要v_i+b_i(L_i)随着i递减，网络效应的增加就不会改变本文主模型的结论。从长远来看，经过N个时期后，代币化平台将满负荷运行——代币市场的价格是有竞争力的，这样所有N种类型的消费者都能获得服务。因此，当消费者的数量L_N=1时，i类消费者享有的网络效应等于b_i(1)。平台竞争：为了模拟两个标准平台之间的竞争，通过添加第二个平台来扩展基准模型。这两个平台的索引为j=1,2。假设在每个时期t，平台同时为消费者设定与提供商匹配的价格p_t^j，并为提供商设定报酬r_t^j≥c。为了简单起见，并且只关注消费者的竞争，假设r_t^1 =r_ t ^2=c，且提供商都同时登陆这两个平台。消费者在观察到价格p_t^j后同时在两个平台之间进行选择。在存在网络效应的情况下，消费者的效用取决于其他消费者的平台选择。因此，必须在消费者观察到这两个平台上的价格后，明确他们对其他消费者选择的看法。假设所有消费者都相信其他消费者会选择价格最低的平台。如果两个平台上的价格相同，所有消费者都会随机选择一个平台。在这些假设下，这两个平台通过设定服务价格来有效地进行竞争。在唯一对称均衡中，平台上的价格等于服务提供的边际成本p_t^j=c。如果不是这样，其中一个平台会发现低于另一个平台的价格为最佳选择。与代币化平台的情况一样，所有消费者都能够获得服务。然而，由于两个平台上的价格相同，消费者以1/2的概率选择每个平台，在两者之间平均分配。因此，每个平台服务的消费者数量等于L_j=1/2，i类消费者享有的网络效应仅等于b_i（1/2）。比较两种情景下服务的消费者均衡数量，得到以下结果。命题5（网络效应下代币化平台与竞争平台的福利）：如果平台交易对某些消费者类型表现出网络效应，从长远来看（即当代币化平台满负荷运行时），代币化平台下的福利高于两个竞争标准平台下的福利。如果不存在网络效应，也就是说，如果对于所有i， b_i(L)=0，L∈[0,1]，从长远来看，两个标准平台实现了与代币化平台相同的结果和福利。然而，只要网络效应是积极的，对于某些消费者类型i，b_i(1)>b_i(1/2)，代币化平台产生的长期福利就更高。上述设置是价格竞争的极端情况，其中平台租金完全被消除。如果平台之间的竞争不完美，例如，如果消费者不能在平台之间无成本地切换，那么代币化平台与两个标准竞争平台相比的相对优势就会增加。此时，消费者仍然在平台之间分散，但寡头垄断的租金并没有完全被消除。与完全竞争的情况相比，当平台参与不完全竞争时，福利较低，因为一些消费者无法获得服务。在这种情况下，增加竞争平台的数量可以进一步降低寡头垄断的租金。然而，更多的平台也将导致网络效应的进一步下降。因此，在存在积极网络效应的情况下，任何数量的竞争平台提供的福利都低于代币化平台。现在讨论公司将其平台代币化的激励因素。前文分析显示，当公司作为垄断者运营时，其利润更高。因此，似乎实现代币化平台福利优越结果的唯一方法是通过政策授权。然而，与这一结论相反，文章发现公司可能有私人动机来运营一个代币化平台。事实上，只有当该公司不会因其他平台的竞争而失去消费者时，它才能发挥垄断者的作用。相比之下，对平台进行代币化可以帮助防止消费者离开平台。因此，公司可以自愿选择运营一个代币化平台，以防止潜在竞争对手的进入。通过比较垄断者情景和两个标准竞争平台情景下的消费者剩余来进行分析。命题6（网络效应下垄断平台与竞争平台的消费者剩余）：如果L_(i_m)>1/2，如果平台交易对某些i<i_m表现出网络效应，并且对于其中一些i，b_i(L_(i_m))充分大于b_(i_m)(L_(i_m))，也就是说，如果网络效应对高类型消费者相比低类型消费者足够强，那么垄断平台上的消费者剩余高于两个标准竞争平台。否则，垄断平台的消费者剩余低于两个标准竞争平台。在网络效应下，相对于两个标准竞争平台，垄断平台上有两种相反的力量影响消费者剩余。一方面，平台之间的竞争降低了它们的租金，从而增加了消费者剩余。另一方面，单一的垄断平台可以产生更高的网络效应。因此，如果垄断者服务于足够大的消费者群体，并且这些消费者享有的网络效益足够强，那么后一种效应的收益将超过前者的成本，垄断平台上的消费者剩余将高于两个标准竞争平台上的消费者剩余。首先考虑当两个竞争平台提供的消费者剩余高于垄断情况下的剩余时，进行代币化的激励。在这种情况下，一旦建立了第二个平台，消费者就会发现离开垄断平台并加入竞争平台是最佳选择。垄断者可以通过将一些剩余转移给消费者来阻止第二个平台进入。足够高的转移将使垄断者能够留住消费者。然而，实施这种转移可能不可行。垄断者有两种自然的方式将剩余转移给消费者。首先，在竞争平台刚刚建立时，垄断者可以通过将服务定价低于其边际成本来将剩余转移给消费者。然而，由于多种原因，这一选择可能不可行。例如，如果存在借贷限制，公司就不能以未来的垄断利润为抵押进行借贷。其次，垄断者可以向消费者承诺在未来所有时期降低价格，即使在竞争对手失败并退出市场之后。然而，正如文章在基准模型中所证明的那样，如果所有消费者都使用其平台并且别无选择，则垄断者无法可靠地承诺长期保持低价。因此，一个非代币化平台可能无法阻止竞争对手的进入。当进入时，消费者会在不同平台上分散，因此网络效应会降低。相比之下，一个平台可以通过采用代币来可靠地承诺在未来保持低价，从而阻止竞争平台的进入。事实上，从长远来看，代币化平台上的福利被最大化，并完全由消费者和提供商获得。此外，在运营的早期阶段，代币化平台可以通过加快代币的发行来放弃更多的剩余，这将使它能够在更短的时间内实现竞争结果。因此，消费者和提供商不会发现离开代币化平台加入竞争平台是最佳选择。因此，代币化平台可以在所有时期阻止竞争对手的进入，从而保持网络效应。接下来讨论当两个竞争平台提供的消费者剩余低于垄断情况下的剩余时，代币化的激励措施。在这种情况下，垄断者并不关心竞争平台的进入，因为它无法吸引消费者。然而，在这种情况下，如果新进入者运营一个代币化平台，它将为消费者和提供商提供比非代币化现有平台更高的剩余。因此，与非代币化平台不同，代币化平台可以创建可信的进入威胁。在这种情况下，代币化平台进入的威胁可以激励垄断者进行代币化。在这两种情况之外，承诺竞争的代币化动机并没有自动出现，此时，监管可以通过要求代币化来帮助促进竞争。本质上，代币是一种易于处理的增加竞争的工具。监管机构可以使用它，而不是其他不易驾驭或不太理想的工具，来确保竞争。本文沿着几个维度扩展模型。首先，为了保持分析的简单性，本文的主模型假设服务是同构的。这种消费模式非常适合云存储等某些类型的服务，但不太适用于消费者需要异构服务的平台。例如，对于拼车平台，消费者的需求可能因高峰/非高峰时段、距离、旅行城市等而异。因此，文章将主要模型扩展到一个更通用的环境中，在这个环境中，平台允许异构服务的交易。结果证明，与主模型一样，平台上的服务交换可以通过一种代币来组织，该代币使得公司随着时间的推移放弃市场力量。最终，福利被最大化，达到竞争水平。其关键是建立一种算法，考虑如拼车中的时间、距离和旅行城市等相关因素，以代币为单位设定不同服务的价格。然后，平滑地扩展模型。其次，现实世界平台中的另一个重要问题是，随着时间的推移，需求存在不确定性。文章扩展了模型，以便分析平台启动后可能会出现的需求激增。结果证明，即使在这种情况下，竞争结果最终也会在代币化平台上实现。命题7（需求不确定性均衡）：存在一个独特的均衡，其中发行的代币总量Q_t随时间增加，而代币价格p_t随时间减少。如果需求激增的概率为正，也就是说，如果λ>0，则竞争结果至少在t^∗时期后实现。最后，文章讨论了本文模型的一些重要特征和应用，如通过智能合约进行承诺、对代币价格与平台规模间负相关关系的实证检验和与耐用品垄断者的比较。去中心化是金融科技革命的关键要素，旨在打破金融业大公司的市场支配力。然而，尽管金融科技专注于增加竞争，但经济其他领域的技术正在导致市场力量的集中。由于网络效应，许多需要大量用户才能运营的在线平台是自然垄断的，导致了其开发者效率低下的寻租行为。本文表明，代币化可以让运营双边平台的公司放弃市场力量，转而致力于竞争性定价。此外，在存在网络效应的情况下，单个平台的代币化可以提高福利，即使相对于竞争平台也是如此。本文证明，即使平台上的需求不确定，并且平台销售多种类型的服务，代币也可以产生长期的竞争性定价。在某些情况下，企业可能存在私人激励，使其自主推行代币化。然而，当这些条件没有出现时，可能需要监管来要求大型平台使用代币。这导致了重要的政策影响。本文表明，与其拆分可能效率低下的大公司，代币化可能是限制其市场力量的另一种方式。
