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大型企业集团在国民经济中的主导地位使其成为我国在国际市场竞争中的关键力量。然而，近年部分大型企业集团因过度多元化、脱实向虚导致债务集中、盈利能力下降，引发金融机构抽贷、资产查封等连锁反应，甚至面临崩盘风险。面对这一困境，传统的救助方式在执行过程中因涉及多方利益冲突、债务人内部关系复杂、新增资金增信困难等问题而举步维艰。信托制度作为一种新型的风险化解工具应运而生，其以信托机制为基础，平衡各方利益，隔离风险，整合优化资源配置，集中管理债权、抵质押物，重新构建保证方式等功能，为大型企业集团的困境提供了一种全新的解决方案。
企业市场化重组服务信托的优势
母子信托结构应对复杂债务体系的同时，实现资产融通、优化配置
母信托统筹管理投资人资金，根据子公司的盘活进度进行资金分配，确保资金使用效率与风险隔离。子信托独立运作，既能有针对性地管理各子公司，又能通过资产交叉抵押、共债安排实现资源优化资源配置。
为降低资产调查和管理难度，有时投资人会选择集团旗下的子公司作为债务人和资产盘活的对象，但就算是集团内优质业态的各子公司依然存在资产价值、经营状况的差距，导致子公司资产情况与资金需求不匹配。通常资产状况良好的企业资金缺口较小，而资产状况不佳的企业资金缺口大，这一点在企业集团内的子公司间同样存在。母信托统筹管理投资人资金，同时为每个接受资金的子公司设立独立的信托，可以针对不同子公司的实际情况进行运营和管理，增加灵活性，提高资产盘活质效。
通过子信托之间的资产交叉抵押、共债安排，子公司原股东之间的相互质押担保，在所有优质子公司资产与集团相隔离的前提下，形成一个可流动、可灵活配置的资产池，进一步优化整合企业集团内部优质资产，大大提高助企纾困的成功率。
保障原债权人与债务人权益
服务信托结构化安排确保原债权人让渡优先受偿权后仍能获得《信托法》的保护。同时，保留原股东权益，还能激励原管理团队积极盘活资产，避免“躺平”现象。
在大型企业集团的纾困过程中，尽管原债权人深刻明白只有引入投资人，自身的债权才有可能得以清偿。但因债权人较多，无法平衡各方债权人的利益，原债权人为保障自身债权的安全，几乎不可能满足投资人释放/解封抵押资产的要求，对重组方案的配合度很低。
而且，因债权产生的原因不同、设置的抵质押和保证方式不同以及债权结构化的安排等原因，大型企业集团的债务网络庞杂。在企业的经营融资过程中，债权人特别是金融债权人为了保证债权安全兑付，通常会通过各种手段增加债务人的违约成本，如追加资产抵押、关联公司第三方资产抵押和关联担保等。一旦企业陷入危机，债务出现逾期，金融债权人从保障自身债权的角度出发，会针对各参与主体的资产进行无差别查封、轮候查封。如果金融债权人基于重组方案，配合投资人或政府解除抵押，就会出现资产轮候查封自动生效的情况 。此时，投资人需要一次次提起诉讼，不仅造成投资人、债务人诉累，也是对司法资源的极大消耗。
同样，原债权人为保障自身债权安全而要求集团内优质子公司承担担保责任，但各类担保均为普通债务，受偿层级一致，一旦原债权人解除担保，等于直接放弃了集团内优质子公司的偿债资源。而对于债务人而言，很多大型企业集团公司虽然陷入困境，但其股东依然存有信心，希望通过阶段性引入投资人助力集团重组，摆脱困境，而不是遭遇恶意收购。债务人还会担心投资人与原债权人的目的不一致，各方利益难以协调。
信托可以通过结构化的安排，在所有资产（包括债权）装入信托后，一方面以信托的名义，集中管理资产、债权、抵质押物。另一方面，通过优先、夹层以及劣后的顺序，保障原债权人的利益。在获得多数债权人同意的情况下，释放所有抵质押物，用于企业继续生产、经营、销售的同时，因信托的结构化安排，原债权人为投资人让渡的优先受偿权也将得到《信托法》的保护，不会对原抵质押权人的利益造成实质性的损失。
灵活决策与持续管理
信托计划作为准法人，可根据项目进展调整决策机制，确保全流程的灵活管理。如通过投资人（母信托）作为受益人代表、限制劣后级受益人表决权等方式，保障项目稳定运行。
如基于投资人对投资项目的整体把控需求，可以在信托文件中约定投资人（母信托）作为受益人代表，代表所有受益人向受托人下达指令。劣后级受益人（子公司原股东）作为子公司的重要关联方，可设置其不享有表决权。在优先级受益人退出前，若中间级受益人的表决意见与优先级受益人的表决意见不一致的，以优先级受益人的表决意见为准。在优先级受益人退出后，由中间级受益人以召开受益人大会的方式对信托利益分配、清算等事项进行表决；或表决继续纾困计划，引入新的投资人，选举新的受益人代表，由受益人大会确定后续决策机制，保障项目全流程的持续管理，进一步提高债权人的清偿率。
同时，大型企业集团风险化解过程中，重组计划的存续期限可能长达数年、数十年甚至长期存在。现阶段，受托机构良莠不齐，难以确保受托机构不会因自身的风险，对风险化解过程的持续性造成影响。信托作为受托机构，在《信托法》的加持下，对于风险化解过程中的持续管理有着天然的优势。从四川信托、中融信托、民生信托的被托管就可以看出，若信托机构本身出现问题，监管部门也会责成其他信托机构对其进行托管，维持各信托项目的连续性与持续管理。
灵活分配机制与投资人角色转变
信托可以设置多套分配方案，并结合决策机制，在投资人退出时根据届时需求和判断进行选择。如通过约定信托项下资金不满足投资人预期的情况下的资产处置方案，实现投资人的100%资金退出。也可在信托设立时，约定投资人退出时相应股权的对价，由投资人选择资金加股权的分配方式，以实现财务投资人向产业投资人的转变。
合理纠纷解决机制
通常投资人在投入纾困资金前，会对纾困主体的债务情况进行了详细且充分的尽调梳理，确保在项目设立时，不愿向信托交付债权的债权人均已得到清偿。但没有法院的裁定，投资人很难对纾困主体的债务尽调完全，不排除由于被纾困主体刻意隐瞒等原因造成信托成立后有第三方主张其对被纾困主体的债权。若届时被纾困主体确无资产可偿还，服务信托可预留夹层受益份额，妥善解决纠纷以缓释风险。
企业市场化重组服务信托的运作模式
虽然过往的企业重组并购中也常常看到信托的身影，但彼时的信托仅仅是作为一个资金融通媒介，或者承担SPV通道角色或者发放信托贷款，并不能发挥信托的本源优势真正解决上述问题。笔者在实际参与国内某头部企业市场化风险化解过程中，创造性利用信托本源，在解决传统纾困过程中投资人、原债权人及债务人等各方担忧的同时，整合各方资源，以更灵活的方式，搁置了争议，实现了集团企业持续经营。
业务基础架构（见图）
在企业市场化重组服务信托中，纾困投资人以资金作为信托财产设立母信托，委托母信托向企业集团内的优质业态子公司定向输血。母信托交付纾困资金，部分债权人交付其债权，原股东交付子公司股权，共同设立以单个子公司纾困、提高债权人清偿率为目的的子信托。各方在子信托中的清偿顺序可根据实际需要，灵活调整。
此时子信托既可作为子公司的股东向子信托发放股东借款，也可基于子公司交付的资产处置收益创设或有负债（即子公司一旦处置资产，需向子信托归集处置收益），以此获得子公司的资产抵押。另外也可根据各子公司的实际资金需求和资产情况，进行交叉抵押，既能实现风险隔离，又能满足资产与资金的匹配，在企业集团层面形成优质资产的融通。
实操环节注意事项
①政府主导与府院联动。大型企业集团的纾困项目涉及关系人庞杂，包括行政机关，信托公司应慎重考虑政府行政因素，尤其是府院联动程度将会是影响纾困计划顺利与否的重要因素。信托公司作为受托人应与投资人、企业集团共同寻求政府的帮助与协调，保障整体纾困计划的高效进展。
②争取集中管辖。大型企业集团的产业、子公司通常遍布全国各地，图中方案虽然选择了集团内的优质子公司作为纾困主体，但依然不排除子公司存在大量债务，引发较大的诉讼风险，及其名下资产被查封冻结的风险。也不能排除子公司或子公司股东的债权人以诉讼、申请保全等方式主张债权实现，子公司或子公司股东的相关财产和银行账户等被查封的风险。过程中，不但信托公司涉诉风险高、应诉难度大，还会最终影响协议重整的整体效果。所以，信托公司在介入此类项目前应与投资人、债务人积极争取最高院对企业集团的集中管辖。
③合规性问题应对。如投资人为金融资产管理公司和经营贷款业务机构，可能涉及委托贷款的合规性问题。此外，图中交易结构不得通过信托受益权拆分转让的方式为委托人募集资金，且信托受益权转让时，受益人的资质和资金来源应当持续符合《商业银行委托贷款办法》要求。因此，投资人为金融资产管理公司和经营贷款业务机构时，可以考虑由投资人自行向子公司发放借款，再将债权委托至服务信托并增加相应的增信措施，与其他债权人的债权和子公司股权集中运作，提高资产盘活效率。或由子公司将未来收益委托至信托获得优先受益权，投资人从子公司受让信托受益权，以此保障投资人资金的安全和后进先出。
④受托人尽职调查。《信托公司受托责任尽职指引》只要求信托公司应当进行尽职调查，并未明确要求信托公司采取现场尽调的范围、内容及方式，但考虑到受托人应当恪尽职守，履行诚实、信用、谨慎、有效管理的义务，信托公司选择现场尽调的方式并自行收取尽调材料更为审慎。在实操过程中，信托公司作为受托人通常无法获取比投资人更多的尽职调查材料。但为提高效率，减少债务人的重复工作，也可仅依据委托人提供的相关材料采用书面方式进行尽职调查。
⑤利益冲突管理。由于受托人系代表各子信托对各子公司享有股权和债权，而各子公司又作为共同还款人，对其他子公司互负共同还款责任。如任一子公司未足额履行还款义务的情况下，受托人需要代表各子信托同时向该子公司进行追索，而受托人在不同的子信托项下均需要为该子信托的受益人的最大利益服务，由此可能导致受托人在管理不同的子信托时存在利益冲突风险，信托公司应在信托文件中充分揭示该等利益冲突风险，并事先明确发生该等利益冲突风险时的回款分配规则。
结论
企业市场化重组服务信托凭借其在权益重构、风险隔离、财产多样性方面的独特优势，为大型企业集团风险化解提供了创新路径。在实际应用中，服务信托利用其风险隔离、结构灵活、管理持续等优势，在化解风险的过程中，创造投资人、债权人、债务人的共赢局面。随着信托业的持续转型与信义文化的深化，企业市场化重组服务信托有望成为助力我国现代化产业体系建设、维护金融市场稳定、服务实体经济的重要金融工具。
（张坤为苏州信托有限公司服务信托部副总经理，王雅梅单位为苏州信托有限公司）
作者：张 坤、王 雅 梅
来源：当 代 金 融 家 Mordern Bankers
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