以色列保守的回击或将导致油价下跌【国金数字未来实验室】

2024年10月11日，布伦特期货价(连续)为79.04美元/桶，本周上涨0.99美元/桶。WTI期货价(连续)分别收于75.56美元/桶，本周上涨1.18美元/桶。

2024年10月11日，TTF连一为12.72美元/MMBtu，较上周下跌0.42美元/MMBtu。JKM连一为13美元/MMBtu，本周价格持平。HH连一为2.63美元/MMBtu，较上周下跌0.22美元/MMBtu。

2024年10月11日，秦皇岛Q5500动力煤平仓价为852元/吨，本周下跌15元/吨。

10月7日布油主力合约最高上涨至81.16美元/桶，与伊朗袭击以色列前的低点相比上涨约11美元/桶，这样的涨幅所隐含的原油供应受损规模或许超过100万桶/天。

我们认为，只有以色列采取激进回击方式才能让油价中的风险溢价长期存在，否则风险溢价将逐渐减少。（1）若以色列本次采取冷处理方式，油价中的风险溢价将较快下降，交易又将回归到地缘政治以外的供需平衡上；（2）若以色列对伊朗的回击较保守，如小范围的导弹、无人机袭击，并且没有针对敏感目标，那么油价也难以突破10月7日的高点，因为这种预期已充分反应至油价，交易或许也会逐渐回到供需平衡上；（3）若以色列本次采取激进的回击，那么布油最高或许可涨至85美元/桶，在这种情况下油价将反应伊朗供应大规模减少的预期，但霍尔木兹海峡运输受限的预期目前还难以得到反应。在前两种情况下，布油后续或将逐渐跌至65美元/桶，取决于风险溢价下降的速度，在第三种情况下，风险溢价将难以消除，并且需要持续评估美国加入战争的可能性，从而判断霍尔木兹海峡禁运的风险。

与2024年4月相比，10月伊朗对以色列发射导弹后，以色列的回应更为强硬，多次申明将对伊朗进行报复，因此本次带来的风险溢价也明显超过4月。

2.2 以色列可能采取的措施

2.3 不同情形下原油供应受到影响的程度

伊朗原油出口集中在Kharg(哈尔克)岛，2024年8月，伊朗原油海运出口量共计145.19万桶/天，其中有117.9万桶/天通过Kharg岛出口，占总出口量的81.20%，若以色列下定决心要袭击伊朗的石油设施，则袭击该港口是最高效的，但也很有可能会招致伊朗强烈的报复，若袭击其他港口，则更多的是象征意义。

伊朗主产油田集中在其西南地区，Ahwaz-Asmari是伊朗产量最大的油田，2023年产量约36万桶/天，其余还有7个油田2023年产量超过10万桶/天。

Persian Gulf Star炼厂是伊朗最大的炼厂，炼能达到48万桶/天，其他还有7个炼厂的炼能超过10万桶/天。

10月11日，美国扩大了对伊朗石油和石化行业的制裁，外国资产控制办公室将10个实体和17艘船列为被封锁财产，美国国务院将6个实体和6艘船列为封锁财产。我们统计了这23艘船的原油运输量，这些油轮目前主要运输伊朗原油，月运输量有时超过20万桶/天，有时则不足10万桶/天甚至为零。

我们认为在民主党执政期内，无需担忧美国制裁对伊朗出口造成的损害，特朗普重新上台后市场才需要重新审视对伊朗制裁的潜在影响。美国长期对伊朗原油出口实施制裁，但一方面，伊朗通过“影子舰队”出口原油的能力加强，另一方面，外界猜测近年美国对伊朗原油出口制裁的执行力度偏弱，这两个原因导致了伊朗原油出口从2021年开始增长。2022年5月-2023年2月，美国对伊朗石油行业进行了9次制裁，范围涵盖伊朗油企、采购公司、船东等，但伊朗石油出口在2022年末快速增长，与美国频繁的制裁相悖。此外参考俄罗斯的情况，俄乌战争后欧美对俄罗斯石油行业进行了多次制裁，但俄罗斯原油出口并没有受到明显影响，在OPEC+规则内的减产也只是减少了国内原油加工量。

制裁对油轮和船东或多或少会产生影响，但从我们的统计数据来看，第一，2019年以来仍然持续有油轮加入到运输伊朗原油的队伍中；第二，油轮在运输过伊朗原油后，将主要在中东、俄罗斯至亚洲的航线上进行运输，受美国制裁的影响相对较小。

霍尔木兹海峡原油运输受到影响的概率极低。霍尔木兹海峡是原油运输的重要通道，目前经由霍尔木兹海峡运输的原油规模约1300万桶/天。从出口国来看，经由霍尔木兹海峡运输的原油主要来自沙特、伊拉克、阿联酋和科威特，2024年9月，以上四国的占比分别为39.75%、25.84%、17.65%和10.17%，从进口国来看，这些原油主要运输至以中国为首的亚洲国家，中国、印度、日本和韩国的占比分别为29.22%、15.44%、13.48%和11.85%，从经由霍尔木兹海峡运输的原油利益相关国家来看，伊朗并没有动力去封锁霍尔木兹海峡。两伊战争期间，双方都是为了打击对方的原油出口才封锁了霍尔木兹海峡，后来封锁霍尔木兹海峡只是伊朗常用的威胁手段而已，巴以冲突爆发一年以来，伊朗一直表现得较克制，也没有动力和上文中的利益相关国家结下新的矛盾，因此除非美国下场与伊朗在波斯湾或阿曼湾爆发海战，否则霍尔木兹海峡油轮停运概率极低。

4.1 美国天然气产量下降

在截至2024年10月12日的一周内，美国干天然气产量为28.73亿立方米/天，同比下降2.58%。8月HH气价跌至约2美元/MMBtu导致的减产逻辑仍在，由于后续美国天然气现货价将季节性上涨，因此本次美国减产的时间和规模将弱于上半年的减产。

4.2 欧美天然气库存增速放缓

欧洲库存过剩得到缓解。2024年10月10日，欧盟及英国天然气库存为984.48亿立方米，目前库存与2020同期持平；2024年10月4日，美国天然气库存为1027.75亿立方米，库存已低于2020年同期。我们认为2024年剩余时间内美国产量仍难以超越2023年，因此美国库存或将继续接近2023年同期水平。

4.4 欧洲天然气旺季已开启

近期欧洲天然气需求同比增长。在截至2024年10月11日的一周内，欧洲11国天然气消费量为6.80亿立方米/天，同比增长12.87%。

4.5 美国天然气还需约半个月进入秋冬旺季

美国天然气需求同比保持增长。在截至10月11日的一周内，美国四行业天然气消费量为19.03亿立方米/天，同比增长0.99%。

国内港口和电厂煤炭库存开始走平。截至2024年9月30日，CCTD主流港口库存为6476.1万吨，同比增长10.02%；截至2024年9月19日，重点电厂库存为1.07亿吨，同比增长1.47%。

2024年8月，国内原煤产量为3.97亿吨，同比增长3.76%，近期煤炭海运进口量维持高位。

在截至2024年9月19日的一周内，重点电厂煤炭日耗量为509万吨，同比增长6.93%。

证券研究报告：《以色列保守的回击或将导致油价下跌》

对外发布时间：2024年10月14日

报告发布机构：国金证券股份有限公司

证券分析师：刘道明

SAC执业编号：S1130520020004

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