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固收|地方两会中的“稳”与“进”
宏观|2025年全球货币政策展望
计算机|信创2.0：信创与鸿蒙共振，招投标有望加速
中小市值|新兴产业——中国企业出海，如何布局东盟？
固收|地方两会中的“稳”与“进”
第一，我们预计今年全国GDP增长目标依旧在5%左右。一是2025年各省经济增速目标均值为5.40%（降低0.25个百分点）；二是北京、上海、广东自2018年-2024年的经济增速目标基本与全国经济增速目标设定一致，2025年三地均设定经济增速目标为5%。第二，扩内需是抓手，2025年完成经济目标的关键是维持投资增速、提振消费增速。从各省开年定调来看，经济大省的表述主要是“稳定预期、激发活力”，而其他省份还使用了更加积极的表述。第三，提振消费主要围绕“两新”政策。各省市2025年社零增速目标有所下调，各省平均目标增速从6.7%下调1.1个百分点至5.6%。整体来看，2025年宏观压力或将延续，开年期间首先要观察投资和复工复产进度，在更有力的增收、直接补贴政策落地之前，消费总体还是宏观经济的结果。下一个关键时点在全国两会，考虑到宏观压力、外部挑战以及货币宽松的可能性，我们仍建议债市保持多头思维。
风险提示：政策不确定性，财政发力不及预期，海外市场风险提升。
宏观|2025年全球货币政策展望
1、特朗普当选至今的动态显示，其不可预知性将成为2025年全球央行关注重点。美国就业市场趋稳，关键挑战在于如何应对去通胀进程放缓。2、美国：美联储将在特朗普2.0的不确定性中摸索前行。美国核心数据的强弱变化显示，从最新公布的2024年12月CPI数据来看，我们认为对于美国经济数据的“暂时性忽视”不意味着当前的美国去通胀动态令人满意；相反，美国当前去通胀进程的持续放缓、甚至停滞更应该引起警惕。3、欧元区：欧央行放弃限制性，追求确定性。我们认为2025年随着美国关税的落地，在贸易以及经济增长上，中国与欧洲将更加互相依赖，这可能成为需要重点关注的新方向；而欧央行最佳的应对方法是选择可持续的连续降息，更坚定地传递对稳增长的诉求。4、日本：经济正常化缓慢推进，加息面临外部环境约束。日本的经济正常化虽然在缓慢推进，进而日本央行获得了一定的腾挪空间，但全球不确定性的增加意味着其操作需要更谨慎，而非更大胆。
风险提示：美国降息幅度超预期，特朗普政策落地节奏超预期，特朗普贸易政策更加激进，美国私人部门债务出现非线性变化。
计算机|信创2.0：信创与鸿蒙共振，招投标有望加速
1、从节奏看，党政/行业信创均有望加速。市级以上党政信创2020年启动、2022年收尾，2023年开始信创产业进入区县下沉+行业拓展的2.0阶段，且替换路径从“关键环节、部分市场”走向“全产业链、全行业”，逐步向内部核心系统逐渐深入。2、从规模看，2.0阶段替换量接近1.0阶段的9倍。党政及重点行业信创PC覆盖量/用户基数有望突破6000万台，2.0阶段的替换量接近1.0阶段的9倍。3、从范围看，多行业国产化进程有望边际加速。①教育：2024年12月11日，教育部和国家版权局联合印发《关于做好教育系统软件正版化工作的通知》，目标在2027年底前完成“操作系统软件、办公软件和杀毒软件”的正版化（国产化）工作；②医疗：上海等省市卫健委要求市级医院在2025年6月前完成全面信创改造工作。考虑信创招投标有望加速，叠加替换量扩容。建议关注信创核心标的，中国软件、达梦数据、软通动力、金山办公、纳思达等。同时关注麒麟信安、诚迈科技、太极股份、中孚信息、远光软件、顶点软件、中国长城等泛信创领域厂商。
风险提示：政策落地不及预期；并购重组不及预期；资金落地不及预期。
中小市值|新兴产业——中国企业出海，如何布局东盟？
1、目前，全球已进入第五次国际产业转移——从中国内地向东南亚转移。本轮出海，表象上看是国内市场竞争加剧，究其根本，是由于中国供应链逐渐强大，终将导致自身产能溢出，在海外寻找新的市场以及新的业务增长点。地缘政治因素加速了企业布局东南亚的节奏。同时，以东盟国家为代表的新兴市场具有生产成本低的特点，为中国企业维持及提高利润水平提供了新的选择。近年来，东南亚对内联合建立东盟，形成多维利益共同体，对外发展经贸合作伙伴，获取国际关键地位。如今，东盟已成为全球主要的投资目的地之一，外资流入快速增长，其中，中国对其的主要投资方向为制造业。2020年，东盟已成为我国第一大贸易伙伴，2025年合作或再上一个台阶。2、当前全球供应链重塑中，当前时点中国企业出海，从新加坡再进入东南亚，或成为其为未来国际化布局的重要一步。考虑到欧美等国对重构产业链供应链联盟的态度，我们认为对于从事先进制造业的企业来说，这一步或更为重要。我们建议，选择“新加坡+1”战略下的国家或工业园区，作为出海落地点或更为稳妥。风险提示：国际贸易风险；地缘政治相关风险；项目推进不及预期的风险。![]()
随着特朗普周一上台，客户较为关注其之后的政策对国内市场的影响。整体来看，客户对A股市场充满信心，认为大概率呈现震荡向上格局。相对看好电子、新兴产业和大消费板块。通信|周观点：中国电信总经理调任中国星网，卫星板块有望迎密集催化
我们积极看好25年或成为国内AI基础设施军备竞赛元年以及应用开花结果之年。1、我们建议持续重视“AI+出海+卫星”核心标的的投资机会：海外线AI核心方向如光模块&光器件、液冷等领域值得重视，持续核心推荐；国产算力线如国产服务器，交换机，AIDC、液冷等方向核心标的建议积极关注。海风行业国内加速复苏，海外出海具备良好机遇，积极把握产业变化，核心推荐海缆龙头厂商。近期看到卫星互联网产业国内动态进展呈现，看好后续产业受催化拉动。2、中长期我们持续推荐AI算力方向核心受益的优质标的以及高景气格局好的细分赛道方向：1）AI和数字经济仍为强主线，未来需要紧抓核心受益标的：ICT设备、光模块/光芯片、PCB、IDC/液冷散热、GPT应用、电信运营商（数字经济+工业互联网）等相关公司都有望迎来新机遇。2）卫星互联网，低空经济&“天地一体化”为6G重点方向，建议关注通导遥各细分赛道。3）海风未来几年持续高景气，海缆壁垒高&格局好&估值低，投资机会凸显。风险提示：AI进展低于预期，下游应用推广不及预期，贸易摩擦等风险。
计算机|美国AI芯片禁令发布，重申国产算力头部公司份额有望提升
1、临时最终规则发布，升级限制范围，细化限制规则。根据C114通信网，1月14日，拜登政府发布人工智能扩散的临时最终规则，针对AI芯片销售，新的规则将世界各国分为三个梯队。第三梯队：包括中国（除中国台湾）、俄罗斯等约22个国家和地区，数据中心出口芯片，将被全面禁止。2、我们认为，此次规则意在限制包括中国在内的企业在非盟友国家建设大规模AI数据中心，意图阻断中国大陆通过这些渠道获取高端AI芯片的途径，进一步削弱中国大陆获取此类核心技术的能力。3、随着国内互联网厂商未来推理需求的高增，国产算力厂商有望占据英伟达部分份额，重申建议关注四小龙在内的国产AI芯片厂商：四小龙：寒武纪、海光信息（中科曙光）、神州数码、景嘉微；存算一体：兆易创新（电子组覆盖）、炬芯科技；网络国产化：盛科通信（通信组覆盖）。
风险提示：供应链进一步被约束的风险、AI需求下降的风险、AI应用发展不及预期的风险。
机械|宏华数科（688789）：牵手国资战略投资者，数码印花潜力持续释放
宏华数科公告，持股5%以上股东宁波驰波拟通过协议转让方式，向浙江省国有运营公司转让其首次公开发行股票前持有的公司股份909.87万股，占公司总股本的5.07%，转让价格为63.30元/股。1、董高监不在此次转让范围内，公司核心架构将保持稳定。本次股份协议转让后，金小团仍为公司实际控制人，本次权益变动不会导致公司实际控制人变更。2、公司产能逐步完善，产业链协同发展。公司向特定对象发行股票募投项目“年产3,520套工业数码喷印设备智能化生产线”项目厂房基建工作已完成，将打造出全球最大规模数码喷印设备生产基地。此外，公司喷印产业一体化基地项目已在天津经开区南港工业区正式开工。此项目将打通宏华数科数码喷印全产业链，促进企业提效降本、提升竞争力。维持公司“买入”评级。预计公司24-26年归母净利润分别为4.3/5.5/6.9亿元，同比增长31%/30%/24%，对应PE为29/22/18X，维持公司“买入”评级！
风险提示：下游需求不及预期；项目投产不及预期；估值及盈利预测不达预期等。
中小市值&非银|盛业（06069）：事件点评：业绩盈喜，轻资产模式已被验证
1、数字科技赋能金融创新，新战略模式已被验证。根据公司2024年盈利预告，公司预计2024年净利润为3.71亿元，同比+30%。我们认为，公司在24年无锡国金出表的影响下，还能实现30%左右的净利润提升，说明公司新的平台化发展战略已证明成功，未来将继续长耕在平台化发展战略的大方向上，实现业绩的快速增长。2、原有赛道快速爬坡，成功经验筑基新赛道。我们认为，公司在保持原有业务快速增长的同时，不拘泥于眼前，并将已经成熟的战略打法快速复制到新的赛道上，由此形成新的业务增长点。在未来原有赛道继续保持快速爬坡的同时，第二增长曲线也有望伴随已经被验证过的战略打法继续快速复制，兑现业绩的快速增长，并实现多分散风险的多业务多赛道良性发展策略。我们将FY2024-FY2026公司收入预测由7.53/8.75/10.57亿元调整为9.41/10.85/13.31亿元；归母净利润预测由为3.1/4.1/5.1亿元调整为3.47/4.59/6.38亿元。我们给予公司2025年27倍PE，对应市值123.93亿元，目标股价为13.42港元，维持“买入”评级。
风险提示：1.新科技应用不及预期2.平台业务规模增长不及预期3.汇率波动风险4.监管政策变化风险5.业绩预告仅为初步核算结果，具体数据以公司正式发布的24年年报为准。证券研究报告《天风晨会集萃》
报告发布机构 天风证券股份有限公司（已获中国证监会许可的证券投资咨询业务资格）本报告分析师 王茜 SAC 执业证书编号：S1110516090005
