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策略|A股2025的生力军
金工|量化择时周报：有望重回上行趋势，建议持股过节
宏观|地方两会的“务实”与“积极”
宏观|三中全会以来有哪些改革政策落地？
策略|A股2025的生力军
1、2024年A股上市保险公司保费收入整体表现较好。其中，中国人寿、中国平安、中国太保、新华保险、中国人保的保费收入分别为6,717、5,363、2,388、1,705、1,547亿元，合计达1.77万亿元，占行业整体保费收入比重较大，占比达到33%。按照保险公司整体的保费收入测算方式，假设增速在4%-6%，五大A股上市保险公司的保费收入或将有5500亿元左右流入A股市场。考虑到“力争”等表述，以及保费收入增速的不确定性，以及保费支出等，预计整体规模仍然将有所变化。2、行业配置建议：赛点2.0仍在第二阶段拉锯，春节归来攻坚，等待消费“看涨期权”。春耕黄金坑，社融脉冲已出现回升，春节归来进一步观察基本面改善情况。赛点2.0第二阶段，政策驱动与主题轮动，科技主题+低波红利的杠铃行情演绎。以宏观叙事而对消费过分悲观反而是一种风险，消费板块投资的核心因子是估值，在当前消费板块低估值、利率下行、政策催化下复苏周期抬头（哪怕是很弱的斜率），三大核心条件都适宜的背景下，我们对消费成为2025年一大投资主线不悲观，重视恒生互联网。
风险提示：地缘冲突超预期，海外通胀持续性超预期，流动性收紧超预期。
金工|量化择时周报：有望重回上行趋势，建议持股过节
1、择时体系信号显示，均线距离4%，绝对距离继续大于3%，Wind全A指数当前趋势线位于5080点附近，5日均线收于4924点，低于市场趋势线，显示格局仍未摆脱震荡，但距离已经很近，随时有望突破，重回上行趋势。市场结束龙年交易仅剩一个交易日，市场较为关心的问题是持股还是持币过节，我们统计发现，从2010年至2024年，过去15年节后一周市场涨多跌少，特别是中证1000指数，过去15年春节后一周市场，仅2013年和2020年出现调整，其余年份均为上涨，平均涨幅3.45%；从技术指标来看，市场在经历不足万亿的成交后，开启反弹，尚未出现放量滞涨信号，显示反弹仍未结束。2、结合日历效应和技术指标，建议持股过节。我们的行业配置模型显示，中期角度行业配置继续推荐困境反转型板块，推荐消费/新能源等相关行业；此外TWOBETA模型1月继续推荐科技板块，建议关注消费电子/AI应用/机器人。当前以wind全A为股票配置主体的绝对收益产品建议仓位至80%。
风险提示：市场环境变动风险，模型基于历史数据。
宏观|地方两会的“务实”与“积极”
第一个“务实”体现在对经济增长的诉求上。2024年，多数省份没有完成年初所设定的增长目标。考虑到2024年多数省份未能完成增长目标，适度下调2025年的目标增速本质上是正视现实压力的一种表现。第二个“务实”体现在对通胀目标的设定上。从地方对通胀目标的调整来看，我们预计全国的CPI目标可能也会下调至2%左右，将会是2004年以来首次低于3%。一来，这可能是政策正视当前物价压力的一种表现；二来，这可能意味着政策对物价的重视程度将会更高。第三个“务实”体现在对财政收入的预期上。第四个“务实”则体现在对扩大内需的目标设定上。相比于2024年，地方政府对2025年的经济预期更加“务实”。但“务实”并不代表消极，反而可能是正视压力的表现。正是因为有了这些更加务实的预期和评估，才有了926以来的政策加码发力和一揽子增量政策。因此，“务实”并非“积极”的反义词，相反，对现实困难“务实”的评估可能恰恰是“积极”发力的前提。风险提示：部分省份《政府工作报告》披露不完整，可能会导致分析出现偏差；海外经济超预期波动或将影响国内政策出台节奏。宏观|三中全会以来有哪些改革政策落地？
1、三中全会的核心目标也是重新配置资源、提高效率，特别是提高地方政府的财政效率和资源配置能力。我们认为，本轮改革的重点是加快地方政府的转型。要提高地方政府的资源配置和财政效率，需要两手抓、两手都要硬。一方面，要约束地方政府过去的一些行为，如重复建设、浪费以及违规补贴等。另一方面，要提高地方政府的运行效率和资源配置效率。2、在过去的“GDP锦标赛”模式下，地方政府主要追求GDP的增长。现在，地方政府需要参与一种“以公共服务和营商环境拉动经济可持续增长的质量锦标赛”，在公共服务和营商环境方面展开竞争。在财政收支方面，地方政府不仅要关注如何增收，还要注重减少不必要支出。3、出口政策也发生了变化。出口直接影响制造业，而制造业吸纳了大量劳动力，为了保障就业，政府需要对出口进行补贴。
风险提示：改革推进的节奏存在不确定性；改革的具体措施仍有待于政策的进一步明确。![]()
客户认为前期压制市场风险偏好的因素已得到大幅缓解，年报业绩预告中预悲的公司披露提前，加上2025年稳楼市、稳股市的宏观政策预期，期待节后市场的“春季行情”。方向上关注AI以及AI形成的扩散性的投资机会，比如机器人、智能驾驶、半导体。以及与经济企稳和政策相关的机会，如工程机械。
通信|震有科技（688418）首次覆盖：攻守兼备，卫星互联核心网为矛，海外公网+海内专网作盾
公司营收多年来稳步增长，归母净利润在连续三年承压后24Q1实现扭亏，盈利能力逐步恢复。2024H1公司营收3.76亿元，同比+16.41%；归母净利润0.08亿元，同比增速大幅上升。1、公司是为数不多的可以提供卫星5G核心网的公司之一，包括高轨卫星和低轨卫星核心网。其中低轨卫星通信是尖端技术，目前业界只有少数公司能掌握该项技术并将其成功产品化。2、公司是中国电信天通一号核心网供应商，手机直连市场空间广阔。2019年12月18日，工信部批复中国电信天通业务正式商用。同年，震有科技承建天通一号卫星核心网并顺利开通，成为国内首个卫星核心网建设并成功商用的供应商。我们预测2024~2026年公司归母净利润分别实现0.30/1.02/1.73亿元，EPS分别实现0.16/0.53/0.89元/股。基于公司拥有多项核心网技术并在该领域具备一定技术壁垒，同时公司积极布局卫星网络核心网项目，我们认为公司成长性较强，卫星业务有望为公司带来业绩弹性，首次覆盖，给予“增持”评级。
风险提示：1.卫星互联网商业化进程不及预期；2.海外运营商移动、固网建设规划不及预期；3.汇率波动风险；4.政策不确定性风险。
军工|周观点：航天装备——25年新订单陆续披露，坚定看好弹药产业链投资机会
1、国科军工全资子公司先锋公司与九江国科收到与某单位签署的两型主用弹药等弹药产品2025年年度订货合同，合同金额合计7.39亿元，相当于公司2023年收入71%。我们认为，新订单的签订或预示着板块拐点的到来，十五五期间弹药订单有望持续放量，弹药产业链或将进入成长快车道。2、面向现代化战争，对低成本、精确制导、模块化的导弹和弹药需求日益凸显。2025财年美国防预算申请中导弹和弹药部分申请298亿美元，占全部武器系统采办经费的9.6%，2022年至2025年，导弹和弹药部分预算年复合增长率为13.65%，板块仍处于持续高景气度阶段。3、展望2025年，弹药产业链公司纷纷签订日常经营重大合同，板块景气度得到验证。从需求侧来看，实战化背景下的演训日常消耗叠加地缘政治冲突驱动下的储备需求，我国弹药需求有望长期维持高景气度；从供给侧来看，低成本、精确制导、模块化是未来大规模列装相对确定性方向，新型号装备将陆续进入批产放量阶段，弹药产业链有望迎来业绩和估值“双击”。风险提示：下游需求不及预期的风险，合同订单签订不及预期的风险，军品市场格局变化的风险，国企改革进度不及预期的风险。
建筑建材|非金属新材料周观点：兴福电子上市，持续关注电子材料国产化进程
2021年至2023年，公司营收分别为5.29/7.92/8.78亿元，扣非后归母净利润分别为9253万元、1.46亿元和1.04亿元。1、本周重点关注：兴福电子上市。1月22日，国内湿电子化学品领域的领军企业兴福电子在上交所上市。2021年至2023年公司电子级磷酸产品在国内半导体领域市场占有率连续三年全国第一，此外，公司还开发了电子级硫酸、功能湿电子化学品（包括蚀刻液、清洗剂、显影液、剥膜液、再生剂5大类），实现多产品线布局。2、电子材料：我们跟踪的折叠屏手机中UTG环节，在消费电子颓势时折叠手机下游需求仍高增，伴随行业价格带的不断下行，进一步促进下游需求有望实现正向循环。我们持续看好未来3-5年折叠屏手机的持续渗透，我们认为，产业链中的卡脖子环节仍将在一段时间内获得相应溢价。此外我们看好光刻胶及高频高速CCL上游原材料中的国产替代逻辑。重点推荐：世名科技（与化工团队联合覆盖）、凯盛科技（与电子团队联合覆盖）。
风险提示：下游需求不及预期，行业格局恶化，原材料涨价超预期。
能源开采|中国神华（601088）：产销量稳定提升，分红提升体现公司重视市值管理
2024年全年归母净利润为570-600亿元，同比下降4.5%至增长0.5%。全年商品煤产量3.271亿吨，同比+0.8%，商品煤销量4.593亿吨，同比+2.1%。全年总发电量223.21亿度，同比+5.2%，总售电量210.28亿度，同比+5.3%。1、分红提升及资产注入体现公司对市值管理的重视度较高。我们认为在公司资本开支较高的背景下依然提升了最低分红支付率的保障，体现了公司对市值管理、股东回报的重视。2、中长期来看，结合三大板块的持续投入，公司仍具备一定成长性。煤炭领域的投入包括新街矿区一井、二井，两个矿井合计产能为1600万吨，加上杭锦能源在产和在建合计2570万吨产能，公司煤炭产能未来共计有4170万吨的增量。根据公司2024年半年报，公司目前仍有惠州二期燃气热电联产项目（80万千瓦）、神华九江二期项目（200万千瓦）、清远电厂二期项目（200万千瓦）等项目，随着项目的逐步投产，电力板块未来增量可期。运输板块方面，包括东月铁路、神朔铁路、黄骅港、珠海港等扩建改造项目，同样能为公司带来业绩增量。因此中长期来看，公司仍具备一定成长性。我们原本预测公司2024-2026年归母净利润为631/641/643亿元，现调整为585/587/592亿元，EPS分别为2.94/2.95/2.98元，维持“买入”评级。
风险提示：煤价下行风险；电价下行风险；煤炭进口量超预期；业绩预告仅为初步核算结果，具体数据以正式发布的24年年报为准。能源开采|中石化炼化工程（02386）首次覆盖：国内领先能化工程公司，海外订单+煤化工放量驱动增长
2019-2023年，公司整体毛利率稳定在10%左右，净利率在5%左右，抗波动能力较强。公司近三年派息率稳定在65%。1、国内市场：炼化转型升级趋势延续，煤化工景气度跃升。2023年中石油有3个转型升级或新建乙烯项目在实施中；中国石化有7个转型升级或新建乙烯项目在实施中。2、国际市场：聚焦中东非洲景气区域，海外市场开阔成果显著。全球炼油中心东移趋势延续。2023Q4-2024Q3，中东北非（MENA）地区的油气化工项目授标价值达到前所未有的高度，授标合同总价值达到940亿美元，远超此前同期的670亿美元，其中油气化工行业表现尤为亮眼。2024H1公司境外订单增长32.7%，在2023年高增速基础上继续放量。我们预测24/25/26年归母净利润25.25/27.57/29.43亿，EPS分别0.57/0.63/0.67元。我们选取业务接近的海油工程、中油工程、中国化学作为可比公司，H股公司虽估值应有折价，但公司近年来分红意愿行业领先，且海外订单增长优秀，我们给予公司2025年12倍PE，对应2025年目标价7.52元人民币/8港元（假设1港元=0.94元人民币），首次覆盖，给予“买入”评级。
风险提示：宏观经济波动风险,合同无法履约或者完全履约的风险,技术创新不及预期风险,油气及化工品价格超预期波动风险,汇率风险。
中小市值|赤子城科技（09911）：事件点评：业绩盈喜，新兴市场多点开花
1、AI技术、公司并购多措并举，社交业务三维增长。目前公司社交业务APP已经在所处的目标市场细分赛道的畅销应用榜单排名前列，伴随着其业务的进一步扩张，AI技术应用的不断发展和知名度的不断提升，公司的业绩有望在未来取得进一步的快速增长，并保持较高的市场占有率。2、电商业务、精品游戏两架马车，创新业务收入增长。根据公司已公布的2024年业绩盈利预告，其创新业务总收入截至2024年12月31日预期将达到人民币4.4亿元至4.8亿元，同比增长约16.1%至26.6%。我们认为，公司在主营社交业务之余选择着眼于新兴市场进行多业务、跨赛道发展，从而既规避了在主流市场的竞争又可以学习主流市场成熟企业的经验策略，公司将持续在电商业务方面积极投入，挖掘潜在用户，在未来实现更大的业绩增长。我们将FY2024-FY2026公司收入预测由45.4/65.0/86.9亿元调整为50.8/58.6/67.6亿元；归母净利润预测由为4.0/6.1/7.1亿元调整为3.97/7.75/9.31亿元。我们给予公司2025年12倍PE，对应市值93亿元，目标股价为7.05港元，上调到“买入”评级。
风险提示：1、海外市场监管政策风险2、汇率波动风险3、市场拓展不及预期4、精品游戏盈利不及预期5、竞品游戏出现6、业绩预告仅为初步测算结果，具体以公司2024年年报为准。证券研究报告《天风晨会集萃》
报告发布机构 天风证券股份有限公司（已获中国证监会许可的证券投资咨询业务资格）本报告分析师 王茜 SAC 执业证书编号：S1110516090005
