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事项
公司公布2024年三季报，前三季度实现营收243.0亿元，同增10.8%，归母净利润115.9亿元，同增9.7%。单Q3实现营收74.0亿元，同增0.7%，归母净利润35.7亿元，同增2.6%，回款81.1亿元，同降19.4%，经营现金流量净额42.4亿元，同增24.5%，合同负债26.5亿元，环比Q2末增加3.1亿元。
评论
Q3主动降速纾压，国窖批价相对坚挺。公司Q3营收/利润分别同增0.7%/2.6%，外部需求及库存压力加大下降速已有预期。结合渠道反馈，中秋国庆外部需求趋弱，叠加竞品影响，产品动销端承压明显，公司策略上亦主动降速调整，适当降低回款发货节奏。具体来看，国窖系表现好于大盘，前三季度整体看高低度国窖回款出货端均保持双位数增长，特曲系列继Q1快速增长后，Q2-Q3增速放缓，特曲60表现相对较好，窖龄持续调整。单三季度看，在外部需求进一步冲击下，国窖系列持平微增，且高度国窖批价保持稳定，其他系列均有所下滑。
现金流明显承压，费用率收缩下净利率高位略升。现金流方面承压明显，前三季度销售回款同增2.3%，Q3同降19.4%慢于收入，判断主要与Q3外部需求趋弱背景下，公司主动降低回款任务有关。结合渠道反馈，公司目前回款进度70%+。此外公司Q3经营现金流量净额同增24.5%，主要与当季购买商品、接受劳务支付的现金明显减少有关。Q3末合同负债26.5亿元，环比Q2末略增加3.1亿元。盈利方面，Q3毛利率88.1%，同比下降0.5pct幅度不大。税费率方面，Q3营业税金率9.4%基本持平，销售费用率 11.8%，同降1.1pcts，管理费用率3.5%，同降0.6pct，因此Q3净利率48.2%，略提升0.9pct。
从负重前行到卸下包袱，报表抒压是走出困局、踏上新程的开始。在今年白酒终端需求和动销进一步承压背景下，公司渠道端库存已达3个月左右甚至略高，管理层务实调整策略，主动降速释放压力，不强行追求回款进度，帮助渠道纾压，改善五码产品返利机制，维护价盘稳定。展望四季度，考虑当前外部需求环境及库存水位，我们认为务实追求价盘和渠道的体系稳定比追求高收入更重要，全年目标或下调，Q4报表端务实下滑出清释放压力或是更为理性的选择。展望春节及来年，预计公司目标或理性务实下调，春节及上半年以消化库存、维持价盘为主，若下半年行业需求好转，公司管理及渠道端市场化机制优势仍具，库存出清后或可加速起跑。
投资建议
当下理性降速纾压，来年潜在反转弹性标的，维持“强推”评级。公司Q3经营承压，主动减轻渠道回款压力，Q4及春节或持续降速消化库存。但公司管理及渠道端的优势仍在，来年需求若有好转，库存出清后有望加速起跑。当前公司股价对应25年14倍PE，处近年估值低位，具备一定吸引力。结合外部需求及公司经营情况，我们下调24-26年EPS预测为9.16/9.54/10.77元（原预测值为10.28/11.27/12.19元），维持目标价206元，对应25年22倍PE，维持“强推”评级。
风险提示
消费复苏不及预期，行业竞争加剧等。
团队介绍
组长、首席分析师：欧阳予
浙江大学本科，荷兰伊拉斯姆斯大学研究型硕士，7 年食品饮料研究经验。曾任职于招商证券，2020年加入华创证券。2021-2023年获新财富、新浪金麒麟、上证报等最佳分析师评选第一名。
——白酒研究组（白酒、红酒、黄酒、酒类流通行业）
组长、联席首席分析师：沈昊
澳大利亚国立大学硕士，5年食品饮料研究经验，2019年加入华创证券研究所。
分析师：田晨曦
英国伯明翰大学硕士，2020年加入华创证券研究所。
分析师：刘旭德
北京大学硕士，2021年加入华创证券研究所。
助理研究员：王培培
南开大学金融学硕士，2024年加入华创证券研究所。
——大众品研究组（低度酒、软饮料、乳肉制品、烘焙休闲食品、食品配料等）
组长、高级分析师：范子盼
中国人民大学硕士，5年消费行业研究经验，曾任职于长江证券，2020 年加入华创证券研究所。
分析师：杨畅
美国南佛罗里达大学硕士，2020年加入华创证券研究所。
研究员：严晓思
上海交通大学金融学硕士，2022年加入华创证券研究所。
——餐饮供应链研究组（调味品、预制食品、卤味餐饮连锁等）
高级分析师：彭俊霖
上海财经大学金融硕士，4年食品饮料研究经验，曾任职于国元证券，2020年加入华创证券研究所。
助理研究员：严文炀
南京大学经济学硕士，2023年加入华创证券研究所。
执委会委员、副总裁、华创证券研究所所长、新财富白金分析师：董广阳
上海财经大学经济学硕士，15年食品饮料研究经验。曾任职于招商证券，瑞银证券。自2013至2023年，获得新财富最佳分析师七届第一，两届第二，一届第三，获金牛奖最佳分析师连续三届第一，连续三届全市场最具价值分析师，获水晶球最佳分析师连续三届第一，获新浪金麒麟、上证报最佳分析师评选连续五届第一。
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相关研究报告：
具体内容详见华创证券研究所10月31日发布的报告《泸州老窖（000568）2024年三季报点评：报表纾压是迎接新途的开始》
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