【华创食饮|深度】细分掘金，建言献策 ——功能性食品图谱系列报告二

风起云涌，细分掘金。上篇报告中我们指出，宏观保健需求与技术进步共振、微观企业存量突围，驱动功能食品必然渗透，而东西方殊途同归，均迈向载体食品化与功能多元化。当前中国功能性需求爆发，潜力赛道正待掘金。本文进一步详细梳理功能性食品细分赛道产业机会，并对行业发展与投资机会把握提出建议，欢迎阅读！

产业机会：渐次展开。高体感强认知率先崛起，补充剂B端确定性更佳，原料稳步渗透，日常态乳饮龙头蓄力。 

• 高体感、强认知品类有望率先崛起。在国民功能性需求逐步觉醒阶段，功效与体感是最好的消费者教育，当前强体感或高认知度的品类表现相对强劲，如能量饮料、电解质水。

• 补充剂大盘稳步渗透，多元结构景气，B端商业模式成长确定性更强。补充剂赛道2500亿整体稳步渗透且不乏结构性高增（部分细分功能以及线上渠道繁荣）。但对企业端而言，品牌方线上低门槛竞争激烈，龙头面临渠道迭代的挑战，新锐品牌生存与盈利能力波动相对较大；而B端代工企业受益于专业化分工与行业长尾化，成长确定性更强。中长期，若政策推动功能性食品及线上渠道管理规范化，竞争趋于良性之下，汤臣、H&H国际控股等拥有重视研发创新并具备品牌优势的企业将受益。

• 原料端，益生菌为黄金赛道，魔芋、代糖原料规模较小但持续渗透。益生菌兼具生产端壁垒与上下游一体化潜力，属于黄金赛道，当前B端国产化替代任重道远，关注明星菌株培育与2B客户拓展，典型企业包括均瑶、科拓。魔芋与代糖当前原料端市场规模均在数十亿水平，企业规模也大多较小，但应用场景较多，且受益于低脂减糖的健康化风潮，有望保持双位数持续增长。
  

• 长期看，当功能食品迎来大发展，乳业饮料将明显受益。当前多数食品功能化仍在渗透早期，消费意识、声称限制是核心影响因素。而长期看若功能食品爆发，预计乳业饮料将最为受益，而伊蒙、农夫等龙头凭借品类优势以及技术、渠道、资金等积淀，将迎来更大的发展机会。

政策建议：推行分级管理、规范功能性食品政策，有望释放发展潜力。中国当前保健食品注册备案双轨制并行，严格监管与多元需求存在错配，23年放开新功能申报或预示政策导向更为积极，但 “非蓝帽子”功能食品无专门政策，多按普通食品监管，发展相对粗放。建议推行“功能食品”分级管理，并辅以企业自律与相关监查机制，从而在提高准入门槛、促进研发功效导向、优化竞争格局的同时，进一步放开新原料及功能声称，释放增长潜力。

企业策略：研发立本，深耕教育。深耕研发创新以强化底层竞争力应是长期努力方向。短期看，可结合当前市场环境，可通过布局强体感、高认知赛道以及主动功效背书、积极营销推进消费者教育。分主体看，保健品行业竞争激烈，树立品牌定位是破卷而出的关键；日常态中，乳饮龙头渠道及基础客群扎实，重在通过强产品创新以及功能性教育转化消费者，组织上可建立专门的创新培育部门以保障投入的持续性与独立性；而对滋补养生类赛道而言，休闲化破圈是可行方向。

投资建议：看好B端集中度提升与C端强体感赛道，产业视角推荐东鹏、仙乐。首推研发能力突出、迈向全球的功能食品B端龙头仙乐健康，引领能量饮料赛道增长的东鹏饮料。补充剂赛道持续渗透，关注保健品龙头汤臣倍健、收购swisse弯道超车的H&H国际控股、重点布局口服液赛道的B端企业百合股份；原料端关注均瑶健康全产业链布局益生菌赛道，以及一致魔芋、金禾实业、百龙创园、莱茵生物、晨光生物等；食品龙头方面，关注积极蓄力功能化转型乳业龙头伊利股份、蒙牛乳业。

风险提示：监管政策变化导致市场环境变化，行业竞争加剧，需求渗透不及预期；对B端企业，原料成本波动、下游订单波动、产能利用率爬坡不及预期；对C端企业，大单品打造效果不及预期。

引言：风起云涌，细分掘金

上篇报告中我们指出，宏观维度下健康需求和技术进步共振，微观维度存量时代企业突围诉求，驱动功能食品赛道行业必然性渗透，蓝海市场正待掘金。作为功能性食品图谱系列报告二，本文核心探究以下三个问题：

1、产业链机会：各大细分赛道产业特征，未来发展路径与机会

2、发展建议：镜鉴海外，政策与企业策略的经验与建议

3、投资角度：评估潜力与确定性，把握功能性赛道投资机会

一、产业链掘金：细分赛道机会渐次展开

赛道机会渐次展开，从强体感高认知领衔，补充剂及原料稳步渗透，长期乳业饮料蓄势待发。系列报告一中我们测算，10年维度功能性食品空间有望从近4000亿元成长至7500亿元。发展节奏上，能量饮料等高体感、强认知品类有望率先崛起；补充剂大类稳步渗透、B端商业模式更加成长确定性更优；原料端，益生菌兼具生产端壁垒与上下游一体化潜力，关注明星菌株培育与B端大客户拓展，而魔芋、代糖原料市场规模较小，但低脂减糖风潮下保持双位数增长；长期看，若功能食品迎来大发展，则乳饮龙头机会更大。

• 高体感、强认知品类有望率先崛起。在国民功能性需求逐步觉醒阶段，功效与体感是最好的消费者教育，当前强体感或高认知度的品类表现相对强劲，如能量饮料、电解质水。

• 补充剂多元化稳步渗透，B端商业模式成长确定性更强。补充剂赛道2500亿整体稳步渗透且不乏结构性高增（部分细分功能以及线上渠道繁荣）。但对企业端而言，品牌方线上低门槛竞争激烈，龙头面临渠道迭代的挑战，新锐品牌生存与盈利能力波动相对较大，反而以仙乐、百合为代表的B端代工企业受益于专业化分工与行业长尾化，成长确定性或更强。中长期，若政策推动功能性食品及线上渠道管理规范化，竞争趋于良性之下，汤臣、H&H国际控股等拥有重视研发创新并具备品牌优势的企业将受益。

• 原料端，随下游渗透持续成长，益生菌为黄金赛道，魔芋、代糖原料规模较小。益生菌兼具生产端壁垒与上下游一体化潜力，属于黄金赛道，当前B端国产化替代任重道远，关注明星菌株培育与2B客户拓展，典型企业包括均瑶、科拓。魔芋与代糖当前原料端市场规模均在数十亿水平，企业规模也大多较小，但应用场景较多，且受益于低脂减糖的健康化风潮，有望保持双位数持续增长。

  
  

• 长期看，当功能食品迎来大发展，乳业饮料将明显受益。当前多数食品功能化仍在渗透早期，消费意识、声称限制是核心影响因素。日常态功能化对消费者健康意识、产品认知度等要求更高，但长期看，若功能性食品迎来大发展，食品态中乳业饮料有望从中最为受益。而伊蒙、农夫等相关赛道龙头凭借品类优势，以及技术、渠道、资金等积淀，将迎来更大的发展机会。

1、行业趋势：功能多元化，载体适口化，渠道线上化

首先从产品大类看，元素添加类持续渗透，多功能百花齐放，强体感、高认知品类有望率先受益。补充剂可大致分为“药食同源类”与“元素添加类”两类。前者在我国历史悠久，具备高信任感与认知度，但规模较稳定、破圈是课题；而后者则随着国民认知与消费水平提升持续渗透，功能趋于多元，预计强功效者更易形成消费习惯。

• 元素添加类：实验背书叠加功能多元，受益消费者认知深化。元素添加类产品研发基于现代医学，一是拥有相关理论或实验背书，功能性的作用机理较明确，二是创新原料数量更多，可满足更多元的需求（如“抗衰药”等）。而功效和成分是消费者选择保健品的核心诉求，因此随着国民对产品机理认知度提升，近年来我国非中草药产品占比持续提升。

  功能多元化齐头并进，强研发与功效者行稳致远。功能上，提升免疫需求长期占据榜首，改善消化、日常补充/强化骨骼、提高睡眠质量、缓解疲劳等多元功能齐头并进。当前线上渠道降低行业门槛，在新锐品牌崛起捕捉消费需求并驱动细分赛道快速增长的同时，部分产品宣传与功效却存在背离。但回归品类需求本质，强研发与功效背书方可真正满足需求、推动教育，支撑细分赛道与品牌本身行稳致远。

• 药食同源类：信任感、认知度强为优势，关注礼赠、复配、形态创新。天然原料叠加药食同源理念，赋予传统滋补类产品在服用安全性方面较强的消费者信任感，且黑芝麻、人参、阿胶等品类消费者认知度高，有利于广泛渗透覆盖。具体应用上，一方面，燕窝等高客单价的滋补材料在礼赠场景拥有天然优势，参考韩国、中国台湾地区市场亦是如此；另一方面，也可发掘原料种类丰富的优势，通过成分提取与复配强化功效，如魔镜数据显示酸枣仁与GABA复配的助眠产品市场增速远高于单一酸枣仁产品；或通过形态创新（如养生零食等），以趣味性和更低的门槛吸引新消费者。

载体维度，凝胶糖果等新剂型以适口性、便利性优势崛起。备案制载体规定范围中，片剂、硬胶囊、软胶囊、口服溶液、颗粒剂为现行《中国药典》中收载的剂型，而21年凝胶糖果和粉剂新增纳入备案。软糖、粉剂、口服液等更偏食品态的剂型，在提供与传统剂型类似功效的基础上，以更好的口感及便利性吸引消费者，同时有利于培养消费者日常服用习惯，目前正迅速崛起。

从审批资质角度，需求与政策错配之下，“非蓝帽子”成为企业突围方向。持续增长且呈多元化的保健需求与当前申请保健食品的注册备案难度、有限的功能范围形成错配，因此审批门槛更低且可承载更多功能的“非蓝帽子”产品增长较快，并成为龙头争相发力的方向。传统保健品品牌汤臣倍健、Swisse推出布局胶原蛋白饮、益生菌软糖等领域；线上新锐品牌差异化切入赛道，如诺特兰德主打低价快反、Wonderlab注重活泼宣传；老字号品牌如同仁堂、仁和则利用既有品牌影响力，采取代工贴牌的方式布局相关领域。

渠道方面，线上已成为核心渠道，兴趣电商、跨境电商高增。近年来，线上渠道产品丰富、比价方便等优势愈发契合消费者需求，加之19年“百日行动”整顿直销、20年保健品退出医保压制药店渠道，故根据欧睿数据13-22年线上渠道间份额已从15%提升到52%。对于“非蓝帽子”产品而言，线上渠道一是监管相对宽松，新锐品牌进入门槛低，且跨境电商也让消费者接触到大量海外品牌；二是兴趣电商直播种草，通过更加生动的宣传强化心智教育，也弥补其未经“蓝帽子”认证、无法进行功能声称的劣势。需求端与渠道政策端共同作用下，线上已成为补充剂销售的核心渠道，其中兴趣电商、跨境电商表现尤为突出。

2、产业链机会：C端加价高但竞争激烈，B端受益确定性更高

补充剂专业化分工程度较高，B端企业成本加成定价，C端品牌占据价值链大头。保健品产业链原料分散、功能多元、且对消费者教育要求较高，上游原料提供商、中游制造商、下游品牌方专业化分工程度较高。价值分配方面，结合重点公司数据，我们估计B端成本加成定价，代工企业毛利率、净利率分别在35-45%、10-15%（与品类、批文、产能利用率相关）；C端企业通过品牌教育把握消费者心智，占据产业链增量价值90%以上，毛利率、净利率通常在65-75%、15-20%。

C端头部品牌化与长尾化并存，B端代工受益行业增长的确定性更强。分环节看，上游维生素、提取物等特定原料生产具有规模效应且资金与技术壁垒相对较高，因此集中度较高；下游C端消费者教育重要，头部大品牌在消费者信任背书上具备优势，同时由于健康需求细分且功能食品进入门槛较低，小品牌可在利基市场生存，因而格局分散、存在长尾化趋势；中游代工企业格局呈现与下游类似的“金字塔形”，但供应链与研发能力致胜，龙头具备集中度提升逻辑，受益产业渗透趋势的成长确定性更强。

• 原料商：格局较集中，关注价格波动与上下游协同布局。原料商通常涉及化学加工、动植物提取等，由于动植物原料具有地域性、化学原料的研发加工壁垒较高，且具备资金及技术优势的头部扩产与抗风险能力相对较强，故集中度高。细分来看，维生素等偏大宗的主要原料已较成熟、格局稳定，工厂价格波动是核心关注点。而对于技术壁垒较高、功效较强且快速渗透的细分赛道，龙头可同时布局上下游发挥协同优势，如均瑶健康整合润盈布局益生菌产业，金达威拥有NMN技术且旗下海外子品牌也上线相关产品。

• 制造商：受益行业长尾化及专业化分工趋势，大小B竞争力层次分明。典型玩家包括仙乐健康、百合股份等。保健品代工化率有提升趋势，一是低门槛下涌入的长尾品牌自建工厂不经济多会选择代工，二是下游品牌方竞争激烈、营销投入要求高，而功能食品需求多元、更新较快且专业度高，因此通过代工实现专业化分工合作可提升产业链效率。竞争要素上，传统保健、医药企业等大B客户的诉求在于强研发与生产稳定性，而新兴小B客户多注重小单快反、低成本，故不同规模、策略的制造商竞争也较层次分明，以龙头仙乐健康为代表，其凭借研发、生产、销售服务等优势，份额提升确定性强于C端品牌。

• 品牌商：头部品牌化与长尾化趋势兼具，需持续投入消费者教育，关注大单品打造。C端竞争中，品牌提供的功效与安全性背书决定头部品牌化长期存在，但需求细分为长尾品牌提供发展空间，且“非蓝帽子”与线上平台的准入门槛较低，也导致长尾化趋势下费投竞争激烈。目前行业品牌商主要包括三类：一是传统保健品或药品企业如汤臣倍健、Swisse、善存等，专业性与品牌力较强，但也面临渠道变革、激烈竞争挑战；二是新锐品牌如诺特兰德、五个女博士、wonderlab等，依靠单品类、年轻化或性价比策略在线上差异化竞争，短期快速崛起，但通常费投较大且成长持续性待观察；三是跨界玩家，通常利用自身渠道或资金优势寻求业务增量，如渠道商盒马、食饮龙头伊利等。

• 渠道商：线上导流为主、内容平台兴起，线下开始开发自有品牌。线上渠道受益于进入门槛低、消费者教育方式生动多元，吸引大量品牌方进入。分类型看，在功效声称限制之下，具备营销传达优势的内容电商（抖音、小红书等）势头迅猛，而传统货架电商（天猫、京东）则被分流。线下方面，新零售山姆、沃尔玛、盒马及母婴渠道宝宝树等在积极布局自有品牌，药店渠道亦逐步放开功能食品的准入门槛。

日常态更需健康意识深化，当前发展仍处早期。日常态产品的功能化对消费者健康意识、产品认知度等要求更高。虽然消费者疫情之后对电解质水等产品的认知度有所提升，但无论是企业产品研发积淀、消费者教育投入的程度，还是政策端功能性宣称受限、低门槛导致行业发展粗放的现状来看（无“功能食品”定义，大多作为普通食品监管、不可进行功能声称），日常态的功能化仍处于早期。

细分赛道上，镜鉴海外乳制品、饮料为功能性食品首选载体，当前能量饮料等强体感赛道率先崛起。参考海外经验，乳制品、软饮料由于供需两端与功能性结合均较为自然，且与我国饮食习惯匹配度较高，预计成为我国功能性食品主流载体，当前强体感赛道如能量饮料率先崛起，且对标海外更多细分渗透潜力仍足，龙头亦在积极蓄力。保健酒当前场景与价格带较局限，龙头已有布局但仍未重点发力，后续强化功能传达、泛健康化推广为两大方向。零食受发展阶段、品类属性等限制，当前布局力度有限。

1、乳制品：功能化仍处早期，综合性龙头引领前瞻布局

功能化早期，预计渗透优先级成人粉>酸奶>白奶。《报告一》中我们提及，当前我国乳制品功能化仍处于早期阶段，分品类看，成人粉功能性成分添加灵活，预计受益老龄化渗透确定性更强；酸奶、乳酸菌饮料及白奶受众较广，龙头亦有功能性单品布局，但受功能声称限制即经济环境影响，目前体量有限，预计仍处于培育阶段。且酸奶与乳酸菌饮料消费者已有较广功能性认知，而白奶基础营养补充属性更强、故预计教育难度更高。参考日本经验，相关政策及行业规范的推出，是催化功能性乳制品整体渗透加速的关键。

综合性龙头发挥资金及平台优势，积极储备产品，有望成为功能食品行业重要玩家。综合乳企主业成长放缓，但资金实力强大，且研发成果可应用于旗下牛奶、奶粉、奶酪棒、冷饮等多品类产品，平台化规模效应显著，功能化转型动力较足。当前综合性乳业龙头均着手前瞻布局功能性赛道，建立起从基础应用到前沿创新的完善研发设施，如伊利深度参与国家级乳业技术创新中心建设；产品端，也已孕育出许多含乳铁蛋白、益生菌、传统养生食材等功能性成分的产品，如行业唯一“健字号”酸奶蒙牛冠益乳，伊利旗下益生菌品牌“全佳益”、安慕希常温活菌酸奶，新希望活润益生菌晶球酸奶等。尽管受国内功能性食品发展阶段限制，尚无大体量单品崛起，但预计未来乳业龙头将成为功能性食品行业的重要玩家。

婴配粉龙头跨界收购，有望弯道超车。婴配粉龙头高溢价、重视消费者教育的商业模式与保健品类似，且收购带来的技术协同可辅助其强化婴配粉与成人粉配方。叠加当前行业受出生人口影响增长乏力，龙头多选择收购保健品企业以开拓第二曲线。典型是H&H收购Swisse，飞鹤收购保健品零售商Vitamin World，澳优并购益生菌上游、澳洲品牌NC并配合自有品牌爱益森全面布局。以婴配粉业务资金优势为基础，运营得当者有望在补充剂赛道实现弯道超车。

2、饮料：能量饮料东鹏独领风骚，无糖茶功能性待发掘

能量饮料持续渗透、东鹏独领风骚，维生素电解质补充认知逐步深化，其他细分待发掘。

• 能量饮料：强体感高粘性，持续渗透的优质赛道。受益强体感、诉求明确，能量饮料推进消费者教育更加容易，渗透趋势与持续性强。根据欧睿数据，能量饮料在全球范围均属于成长性赛道，根据欧睿数据，23年我国能量饮料终端规模近600亿，人均消费量2.1L，仅为泰国/日本/美国50%/55%/20%，渗透潜力充足。核心玩家中，东鹏定位性价比，战略重视度高，凭借强产品与渠道力迅速全国化，享受行业增长红利，尼尔森数据显示23年销量/销售额份额分别提升6.3/4.3pcts至43.0%/30.9%。

• 运动饮料：弱功能性但场景更广，健康事件带动渗透率提升。运动饮料核心品类包括电解质水、维生素饮料等，具备弱功能性，黏性低于能量饮料但受众与消费场景更广。非典、新冠疫情等公共卫生事件带动消费者认知深化，成长出脉动、外星人、补水啦等代表性产品。根据欧睿数据，23年中国人均运动饮料消费量仅1.2L/年，而美国和日本分别为20.7升和9.9升，成长潜力十足。

• 茶类及其他：无糖茶风口正盛，其他功能性细分仍待发掘。茶饮领域，当前无糖茶风口正盛，我国深厚的茶文化也为无糖茶饮渗透提供良好基础，根据尼尔森数据，，2023年无糖茶体量约120亿元，同比增长110%，其中东方树叶独占鳌头。参考日本经验，茶类饮料具备降血糖血脂血压、改善睡眠等功效，而当前我国无糖茶主要宣传点仍在品种、口味层面，功能性仍待发掘。此外，海外还存在功能性水（饮用水中添加镁、钾、锌等人体所需元素，如可口可乐smart water），以及具备助眠、精力集中、美容养颜等细分功能的饮料，亦有成长潜力。

3、其他：保健酒仍待破局，零食功能化尚未发力

保健酒：仍待培育破局，功能性强化与泛健康化为两大方向。目前保健酒格局可大致分为三大梯队：百亿规模以上劲酒一家独大，定位20元低端价格带，采取快消品打法；3-30亿包括竹叶青、海南椰岛、毛铺苦荞、鸿茅药酒（OTC）等知名品牌，价格在50元~200元以上不等；第三梯队由以区域特产原料（如桑葚）为特色的小而美企业和其他尾部厂家组成。受品类属性影响，保健酒目前多为中老年男性消费者居家饮用，社交属性弱，故消费量及频次相对偏低，叠加消费者教育方式也有别于传统白酒，因此目前多数酒企尚未重点发力。破局方向，一是从功效角度，理清作用机理，并强化中老年人群心智培育；二是从大众泛健康化角度，打造低度健康好入口的露酒大单品，拓展年轻消费群体。

零食：存在益生菌、魔芋及养生原料应用，但受品类属性、发展阶段、龙头实力限制，实际功能性有限。中国当前功能性相关的零食，包括益生菌（通常与健康化的坚果结合）、魔芋类产品（宣传上主打口感，部分提及膳食纤维、低热量）以及芝麻丸等养生零食。总体而言龙头尚未重点布局，其主要原因，除了品类属性限制、消费者健康理念尚不成熟，还有产业环境上，当前零食赛道受益渠道红利及特定品类渗透仍有量增，龙头精力在于渠道扩张与口味创新，且其资金规模、研发实力也与乳饮龙头有较大差距。

应用场景广且受益需求长期渗透，但规模相对较小、B端溢价不高，建议关注具备生产壁垒与上下游一体化的细分赛道。功能食品原料受益于应用场景较广、健康需求拉动持续渗透，但作为产业链中游一是在价值链中占比不高，出厂规模相对较小（见报告一测算，饮料代糖、魔芋等当前出厂规模不到50亿），二是下游为B端客户，相比于C端品牌议价能力较低。在此背景下，建议关注生产技术具备壁垒或可进行上下游一体化的龙头，商业模式与成长潜力更优，而益生菌二者兼具，属于原料端的黄金赛道。

• 益生菌：B端国产化替代任重道远，关注明星菌株培育与2B客户拓展。益生菌产业链壁垒在于菌株功效与消费者认知，以及商业化应用经验的积累以保障出品高效稳定。丹麦科汉森、美国杜邦等国际龙头先发优势突出，与下游头部企业达成稳定合作，当前在我国益生菌市场份额占比高达85%，国产益生菌替代任重道远。近年来，国内企业陆续发力，如均瑶整合润盈生物后，加快2B海外客户拓展，并逐步培育每日博士、味动力新品等C端产品；科拓积极培育明星菌株；而掌握C端产品的乳业龙头均充分利用自身平台与资金优势，向上游研发储备优质菌株支撑产品升级，如伊蒙分别自研菌种BL99、LC-37等；保健品领域lifesapce、wonderlab等品牌层出不穷，CDMO企业如仙乐研发益生菌晶球等创新剂型。我们认为乳业龙头凭借下游掌控与资金优势必将具备一席之地，B端企业乘风而起，培育明星菌株建立壁垒、拓展2B客户印证商业化能力，是国产替代的关键。

• 魔芋：除零食外，日常食材替代、补充剂应用是潜在方向。我国消费者当前对魔芋的核心认知是低热量、口感优质，零食类是当前消费端最火热的应用场景。而参考美日经验，我们认为随着消费者教育深入，高膳食纤维、强饱腹感以及血糖控制等更多功能性有望得到应用。标的上，关注魔芋加工龙头一致魔芋。

  1)一是可健康食材与代餐是重要应用方向，适配消费习惯是渗透关键。如日本历史上围绕关东煮、寿喜烧、刺身等覆盖面较广的大众传统饮食方式，推进魔芋产品研发与教育，如今最受欢迎的前三名应用魔芋丝/块/生鱼片均为食材型产品，且消费者重视其烹调简单易入味的特点；美国也因地制宜推出形态及口味上模仿各式意面的魔芋代餐产品，以“0卡”属性吸引消费者。

  
  

  2)二是KGM在补充剂应用上也有专业化挖潜空间。魔芋中葡甘露聚糖（KGM）作为一种膳食纤维，还具备调节血脂血糖、运输活性物质、护肝等功能。美国保健品企业已陆续利用魔芋开发补充剂类产品，以满足日常膳食纤维摄入要求。

• 代糖：受益无糖需求渗透，关注三氯蔗糖、赤藓糖醇、甜菊糖等品类发展。细分品类上，赤藓糖醇其性能优良、应用广泛且需求仍在快速增长，但前几年行业产能扩张导致供过于求，龙头毛利率下滑、仍需一定时间消化产能；三氯蔗糖供需较为平衡、口味接近蔗糖且甜价比高，在阿斯巴甜被列为可能致癌物的情况下，三氯蔗糖替代传统蔗糖优势更显著；甜菊糖、阿洛酮糖等体量较小，渗透潜力亦值得关注。

二、发展建议：政策推行分级管理，企业深耕研发教育

鼓励新功能及原料应用，“分层管理”规范标准，有望促进行业良性发展。老龄化及经济发展背景下，我国健康需求持续渗透且趋于多元化，政策是促进行业健康发展的重要变量。参考海外，日本即是在2015年功标政策推出后，众多食饮企业开始积极上市功能性产品；而国内则有婴配粉新国标助推行业格局优化。结合我国行业发展现状，建议：

• 保健食品进一步鼓励新功能及原料应用。保持高标准的同时，进一步鼓励新功能开发与新原料应用，并稳步扩大较成熟功能性原料备案制清单，以促进传统保健食品持续渗透。

• 加快落地“分层管理”，推出类似“功能食品”的官方概念及相关政策。审批难度与多元化需求错配之下，“非蓝帽子”的功能性食品快速发展，但也存在一定乱象。建议加快落地功能性食品的分层管理，类似日本“机能表示食品”的相关政策。即较保健食品放宽“审批”难度、功能声称与原料清单，同时要求文献或临床实验背书、加强行业企业自律监查等，以提高准入门槛、“拦截”低质产品。此举一是可促使竞争趋于良性，研发与功效导向的优质企业有望受益；二是官方概念背书，有利消费者教育推进，企业研发积极性亦更高，供需两端共促功能性赛道加速发展。

1、镜鉴日本：三类玩家各有所长，产品主义为共性

考虑到日本与中国同属东亚国家，饮食与生活习惯相近，且其保健功能食品行业的产品、法规发展均较成熟，我们以日为鉴探究龙头企业成功的核心要素。

日本功能食品行业龙头包括食饮、美妆、医药三大方向。1）食品饮料企业数量较多，如以明治、养乐多为代表的乳制品企业，以三得利、可果美、麒麟为代表的饮料企业，以江琦格力高为代表的零食企业；2）医药企业，如大正制药、东洋新药在补充剂领域更具优势；3）美妆企业，如FANCL则主打口服美容、体重控制。格局上，根据欧睿数据，功能性食品领域养乐多、明治、大冢制药（鱼油等）位列前三；功能性饮料龙头以可口可乐、三得利、伊藤园等传统饮料企业为主、且集中度较高CR5=61.6%；膳食补充剂三得利、大正制药（力保健、减肥美容等）领先。而特定保健用食品的审批数量则是东洋新药（青汁、减肥降压降糖保健品）为首。

行业见顶及健康化需求促龙头入局，各类龙头充分发挥协同效应。90年代泡沫破裂以及人口老龄化程度持续上升，乳制品、美妆等消费行业见顶，健康化需求也在稳步增长，因此龙头企业纷纷进入保健功能市场寻求增量。而各类企业长板不同，为充分发挥协同效应，跨界策略亦有差异：

a) 食饮企业：功能性食品开发主力，原有产品功能化创新寻求增量。食饮龙头渠道为长板且可复用，产品上多基于原有产品进行功能性加减法，如发挥乳制品研究益生菌发酵，饮料开发降血脂、抗氧化等功能，零食减糖并添加功能性成分等。部分龙头如麒麟，在原有的酒类生产发酵技术基础上加大投入，延伸至氨基酸发酵，全面布局医药保健领域。

b)医药企业：研发实力雄厚，入局保健品品类更有优势。本身研发能力突出，品牌在消费者心智中也有较强的功效背书，故在布局鱼油等性质更偏保健品的领域更有优势。同时，日本药妆店渠道较为发达，是医药龙头触达消费者的重要方式之一。

c)美妆企业：发挥品牌及原料优势，重点切入美丽健康领域。美妆企业拥有大量女性用户群体，且有胶原蛋白等原料储备，故先以口服美容、减值塑性等产品为矛，再逐步推出更多细分领域产品以覆盖男性和老年群体。

d)此外，部分玩家通过合作实现优势互补。如麒麟2019年收购芳珂33%股权，技术协同合作开发健康食品及抗衰护肤品，并打通麒麟自动售货机以及Fancl的门店与电商渠道，强化产品销售。

此外，日本国民文化中匠人精神突出，企业大多秉持产品主义，不仅长期投入研发、深耕技术与功效，而且重视消费者洞察并着力解决其需求痛点，故日本功能性食品市场创新活跃，优质产品辈出，具体来说：

• 长期研发投入及完善的组织架构，建立起龙头技术创新壁垒。功效与体感是保健功能食品最有力的消费者教育，其背后则需要强大的底层技术积淀。日本保健功能食品龙头均长期保持研发资源投入，建立起完善的研发架构，流程涉及从基础应用到前沿探索，产品技术壁垒深厚。如Fancl的研发费用率约3-4%，是行业均值的2倍左右；乳制品企业均以自研菌株为基石开发出各种功能，森永乳业历经11年研发筛选出能有效对抗糖尿病的植物甾醇成分，并推出芦荟甾醇酸奶，养乐多十年磨一剑推出具备助眠减压功效的爆品“养乐多1000”。

• 紧跟需求变化，产品主义持续创新。日本企业对消费者研究非常细致和深入，除了从日本官方或协会等公开渠道获得消费者调查数据，也会主动实施消费者调查与信息收集活动，再通过对原有产品进行配方升级——添加新成分或对原功能性成分加强，来完成产品迭代，以提升产品附加值或俘获新消费客群，从而刺激原有业务的增长。

最后，龙头重视市场教育与沟通、绑定消费者心智的做法亦值得借鉴。能否成功推行市场教育，让产品功效被消费者认识和接受是功能性食品抢占市场的关键因素。日本企业官网通常有专门页面展示产品功效图、科研论文成果等，以实验数据支撑强化产品专业性。同时，企业十分重视客户运营，设有粉丝网站，经常发起与教育机构合作展开相关活动、推送科普内容，并定期邀请消费者参观工厂，营造与消费者之间的良性互动。部分企业如养乐多，则坚持“养乐多女士”模式，通过面对面的介绍宣导进行消费者教育。

2、回到中国：研发立本，教育破圈

深耕研发创新，强化底层竞争力，是长期努力方向。功能食品消费的核心诉求始终是产品功效，深耕研发为企业长期发展奠基。一方面，产品配比、生产环境、载体形式等细节均会对产品功效产生影响，具备持续精细化打磨空间，而强功效是竞争壁垒，也是最好的品牌教育。另一方面，根据23年新规，保健食品新功能注册成功后拥有5年“保护期”[1]，长期投入研发出的新原料&功效可进一步强化企业竞争优势。

[1] 根据《保健食品新功能及产品技术评价实施细则（试行）》第二十一条：“注册证书有效期届满，新功能保健食品上市后评价符合要求，需对功能目录和保健食品功能声称限定用语等相关内容进行调整的，食品审评中心将调整建议等相关材料报送国家市场监督管理总局。符合要求的，按程序调整”。而现有注册证书有效期为5年

短期看，可通过布局强体感赛道、配方复配、主动功效背书、灵活营销等方式，积极推进消费者教育。产品上，可充分发挥功能食品原料多样性优势，通过重点布局强体感赛道，或主推已经市场培育后大众功效认知程度较高的品类，以及多种原料复配增强功效的方式，弥补功能声称及含量添加劣势。营销上，企业可主动提供论文及相关实验证明以强化功效传达，并灵活使用多种营销方式，将线下展示陈列、推销培训等传统模式与线上流量种草推广等新模式结合引流，再可通过会员成长、社群运营等方式实现消费者深度绑定，如Swisse发力小红书、抖音等年轻群体聚集平台，并着重投入美容保养、时尚美妆、孕妇宝妈等领域的KOL，口碑种草拓展人群。

分主体看，补充剂类企业核心是树立品牌、破卷而出，日常态重在拓展人群、寻求增量。

• 保健品行业竞争激烈，树立品牌定位、把握消费者心智是破卷而出的关键。除了强化研发与功效，核心在于树立品牌定位、建立消费者黏性。行业龙头可以主品牌覆盖核心赛道，并在消费人群有明显特征的潜力赛道（如益生菌、美丽健康等）推出细分子品牌迎合相关希求；而对资金有限的小公司，定位小而美、凸显专业度，也可抓住细分人群。

• 日常态中，乳饮龙头重在产品创新+功能性教育以转化消费者，建议组织上成立独立“创新培育部门”。乳制品和饮料往往具备扎实渠道基础以及认可其品牌的消费者。其核心难点在于消费者转化，一是要深耕研发创新与消费者调研，以强产品力拉动功能性升级（如日本养乐多Y1000，精准把握减压助眠需求），二是需要行业龙头牵头长期深耕消费者教育，可在广告、官网、及各类新媒体平台进行相关科学依据的宣传，以年轻人、宝妈等高知识水平的群体作为切入点带动消费。具体执行上，考虑到功能性新品往往规模偏小、培育时间较长，建议龙头可成立专门的“创新培育部门”，从组织上捋顺相关考核指标，并保障研发投入、市场培育动作的独立性与持续性。

• 滋补养生类赛道，休闲化破圈是可行方向。对于本就具备养生滋补属性的红枣、燕窝等产品，消费者认知度已经较高。建议企业可通过产品的休闲化和渠道拓展（如零食量贩、即时零售、山姆等商超爆款）完成破圈，抓住更多消费人群。

三、投资建议：看好B端集中度提升与C端强体感赛道，首推仙乐、东鹏

功能性赛道持续渗透，B端代工受益确定性强，C端强体感细分将率先崛起。经济持续发展叠加老龄化加速的背景下，保健与功能性食品赛道需求长期增长。保健品态领域，C端头部品牌化与长尾化并存，B端代工受益行业增长的确定性更强；食品态领域，乳制品、饮料为优质载体，以能量饮料为代表的强体感赛道有望率先崛起；相关原料赛道，益生菌壁垒较高且上下游协同潜力充足，魔芋与代糖有望随低热量低糖需求持续渗透。标的上：

• 首推细分赛道快速渗透，且经营能力领先、具备明确份额提升逻辑的龙头，包括深耕保健功能食品CDMO赛道、经营全面提速的仙乐健康，和持续引领能量饮料增长的东鹏饮料。

• 二是伴随保健食品赛道渗透成长的企业，关注C端保健品龙头汤臣倍健，收购swisse有望弯道超车的H&H国际控股，重点布局口服液赛道的B端企业百合股份。

• 三是原料领域，关注整合润盈发力益生菌赛道的均瑶健康，魔芋加工龙头一致魔芋，三氯蔗糖与安赛蜜龙头金禾实业、潜力品种阿洛酮糖龙头百龙创园，以及天然甜味剂厂商莱茵生物、晨光生物。

• 最后，关注积极蓄力功能化转型、夯实长期动力的乳制品龙头伊利、蒙牛。

四、风险提示

组长、首席分析师：欧阳予

浙江大学本科，荷兰伊拉斯姆斯大学研究型硕士，7 年食品饮料研究经验。曾任职于招商证券，2020年加入华创证券。2021-2023年获新财富、新浪金麒麟、上证报等最佳分析师评选第一名。

——白酒研究组（白酒、红酒、黄酒、酒类流通行业）

组长、联席首席分析师：沈昊

澳大利亚国立大学硕士，5年食品饮料研究经验，2019年加入华创证券研究所。

分析师：田晨曦

英国伯明翰大学硕士，2020年加入华创证券研究所。

分析师：刘旭德

北京大学硕士，2021年加入华创证券研究所。

助理研究员：王培培

南开大学金融学硕士，2024年加入华创证券研究所。

——大众品研究组（低度酒、软饮料、乳肉制品、烘焙休闲食品、食品配料等）

组长、高级分析师：范子盼

中国人民大学硕士，5年消费行业研究经验，曾任职于长江证券，2020 年加入华创证券研究所。

分析师：杨畅

美国南佛罗里达大学硕士，2020年加入华创证券研究所。

研究员：严晓思

上海交通大学金融学硕士，2022年加入华创证券研究所。

——餐饮供应链研究组（调味品、预制食品、卤味餐饮连锁等）

高级分析师：彭俊霖

上海财经大学金融硕士，4年食品饮料研究经验，曾任职于国元证券，2020年加入华创证券研究所。

助理研究员：严文炀

南京大学经济学硕士，2023年加入华创证券研究所。

执委会委员、副总裁、华创证券研究所所长、新财富白金分析师：董广阳

上海财经大学经济学硕士，15年食品饮料研究经验。曾任职于招商证券，瑞银证券。自2013至2023年，获得新财富最佳分析师七届第一，两届第二，一届第三，获金牛奖最佳分析师连续三届第一，连续三届全市场最具价值分析师，获水晶球最佳分析师连续三届第一，获新浪金麒麟、上证报最佳分析师评选连续五届第一。