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事项
公司发布2024年三季报，前三季度实现营收19.6亿元，同比+0.6%，归母净利润6.7亿元，同比+1.7%，扣非归母净利润6.4亿，同比+5.6%；单Q3营收6.57亿，同比+6.8%，归母净利润2.23亿，同比+17.9%，扣非归母净利润2.12亿，同比增长23.8%。
评论
前期库存较好消化后，公司加大费投力度，Q3营收环比加速至高个位数增长。公司收入增长符合此前预期，环比提速原因，一是去年同期销售下滑、基数较低，二是从23年底开始公司更重自然动销，24年上半年进一步坚持去库存，三季度起公司明显加大费用投入，结合中秋国庆等备货拉动，故营收实现6.8%增长，考虑到价格略有承压，预计销量好于营收表现。现金流方面，期内销售现金流入7.0亿/同比+5.3%，大体与收入表现同步，推测至季度末渠道库存仍维持合理偏低水平。其他业务方面，公司继续加大全渠道和全品类布局，新品方面积极调整规格、寻找场景，而在餐饮和电商端保持投入，其中餐饮端在低基数下保持较好增长，全年口径规模有望过亿。
销售费用投入加大，但在低价原料红利拉动下，公司盈利弹性如期释放。Q3公司毛利率56.2%，同比+10.5pcts，主要系年初采购的低价青菜头原料开始加速确认有关，而销售费用率17.2%，同比+5.5pcts，环比增幅进一步扩大，主要与6月开始公司加大营销投入力度有关，其他管理费用/研发费用同比-0.1pct/+0.3pct，基本保持平稳，投资净收益及公允价值变动净收益略有拖累，合计减少约1100万，最终公司Q3实现净利率33.9%，同比+3.2pcts。
公司逐步出招求变，短期经营势头抬升，期待进一步营销改革重塑中期成长性。经历过前期做减法、稳基础等动作后，公司较好降低了渠道库存，同时新管理层积极调研市场，强化了对已有问题的针对性认识，在轻装上阵基础上公司开始逐步出招，一是依托成本改善红利适当增加费用投入，二是认真研究竞争对手、消费人群和场景，分城市分区域做定向爆破营销，三是大力提倡60g产品以站稳2元黄金价格带，相比去年进一步放开提货门槛，四是优化产品体系，不同规格的榨菜升级版包装推出同时，萝卜泡菜海带等餐饮端新品补齐，同时摒弃用榨菜思维做泡菜的老路，更多站在品类特性上来思考，考虑成本红利，短期经营势头有望延续到25H1，期待未来在新董事长引领下进一步深化改革，特别是以更积极姿态应对市场竞争，尽管调价或影响中期毛利率和盈利，但是份额的领先更为关键，此外若新品路线逐步清晰，中期成长性有望重塑。
投资建议
逐步出招求变，期待变革提速，维持“推荐”评级。我们此前反复强调，公司品牌地位稳固、商业模式长青、现金充沛报表优异，值得以可持续经营视角守住价值，何况当下轻装上阵、逐步出招，短期呈现企稳并略有改善的势头，未来一旦新管理层深化改革，并加快管理和营销改善，公司具备进一步提速潜力，而分红率提高、合适的并购均有望提供股价催化。我们维持24-26年EPS预测0.74/0.74/0.75元，对应PE为20/20/19倍，维持目标价15.8元，对应25年21倍PE，维持“推荐”评级。
风险提示
下游需求低迷；市场竞争加剧；费用投放加大；食品安全问题等
附录：财务预测表
团队介绍
组长、首席分析师：欧阳予
浙江大学本科，荷兰伊拉斯姆斯大学研究型硕士，7年食品饮料研究经验。曾任职于招商证券，2020年加入华创证券。2021-2023年获新财富、新浪金麒麟、上证报等最佳分析师评选第一名。
——白酒研究组（白酒、红酒、黄酒、酒类流通行业）
组长、联席首席分析师：沈昊
澳大利亚国立大学硕士，5年食品饮料研究经验，2019年加入华创证券研究所。
分析师：田晨曦
英国伯明翰大学硕士，2020年加入华创证券研究所。
分析师：刘旭德
北京大学硕士，2021年加入华创证券研究所。
助理研究员：王培培
南开大学金融学硕士，2024年加入华创证券研究所。
——大众品研究组（低度酒、软饮料、乳肉制品、烘焙休闲食品、食品配料等）
组长、高级分析师：范子盼
中国人民大学硕士，5年消费行业研究经验，曾任职于长江证券，2020年加入华创证券研究所。
分析师：杨畅
美国南佛罗里达大学硕士，2020年加入华创证券研究所。
研究员：严晓思
上海交通大学金融学硕士。2022年加入华创证券研究所。
——餐饮供应链研究组（调味品、预制食品、卤味餐饮连锁等）
高级分析师：彭俊霖
上海财经大学金融硕士，4年食品饮料研究经验，曾任职于国元证券，2020年加入华创证券研究所。
助理研究员：严文炀
南京大学经济学硕士。2023年加入华创证券研究所。
执委会委员、副总裁、华创证券研究所所长、新财富白金分析师：董广阳
上海财经大学经济学硕士，15年食品饮料研究经验。曾任职于招商证券，瑞银证券。自2013至2023年，获得新财富最佳分析师七届第一，两届第二，一届第三，获金牛奖最佳分析师连续三届第一，连续三届全市场最具价值分析师，获水晶球最佳分析师连续三届第一，获新浪金麒麟、上证报最佳分析师评选连续五届第一。
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【华创食饮】涪陵榨菜：Q1报表低点，期待国改提速【华创食饮】涪陵榨菜：23Q4压力延续，关注新管理层调整
具体内容详见华创证券研究所10月30日发布的报告《涪陵榨菜（002507）2024 年三季报点评：逐步出招求变，期待变革提速》
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