报告作者：颜子琦、洪子彦
主要观点
⚫ 债市进入震荡期，等待基本面验证
十一假期后债市经历短暂的震荡，走出现券+资金相对偏弱的行情，长端与超长端利率小幅上行，30Y-10Y利差走阔，投资者对于基本面修复以及后市政策力度产生一定预期差，债市整体偏弱震荡，“看股做债”可能仍是短期的核心交易逻辑，当前虽然银行间狭义资金面并不紧，但非银机构负债端不稳定性上升，债市进入11月，年末产品户的止盈情绪可能是阻碍利率继续下探的因素之一，后续市场走势或仍将在震荡中需静待基本面验证，中短债的确定性依然相对更高，长端可把握波段交易寻找布局机会，此外，也可关注二永债、信用品种的利差缩窄机会。
从我们统计的卖方情绪指数来看，本周跟踪加权指数录得0.10，市场观点由中性转向中性偏多，较上周上升0.10，当前机构整体持中性偏多观点，4家偏多，9家中性，1家偏空：
29%机构均持偏多态度，关键词：年内降准预期仍在，看股做债效应弱化，2.15%性价比相对较高；
64%机构均持中性态度，关键词：财政政策仍有不确定性，市场风险偏好发生变化；
7%机构均持偏空态度，关键词：债市“高风险、低收益”，回调可能增加。
⚫ 买方情绪整体下行
截至10月25日，买方市场情绪指数录得0.93，较10月18日下降。我们统计了四大类的债市情绪指标，交易情绪与资金杠杆方面，本周债市换手率整体下降，银行间债市杠杆率、质押回购成交额、隔夜回购成交额下降；利差方面，收益曲线呈熊陡形态，30Y-10Y国债利差、10Y-1Y国债利差走阔，国开-国债利差、新老券利差收窄；期货情绪方面，T主力、TS、TF、TL合约成交多空比上升；一级市场方面，国债认购倍数下降、地方债认购倍数上升，理财的发行量上升、到期量下降。
⚫ 风险提示：
流动性风险。
卖方市场
1.1 卖方市场情绪指数与利率债：情绪指数较上周上升
从卖方情绪指数来看，本周跟踪加权指数录得0.10，市场观点由中性转向中性偏多，较上周上升0.10，当前机构整体持中性偏多观点，4家偏多，9家中性，1家偏空：
29%机构均持偏多态度，关键词：年内降准预期仍在，看股做债效应弱化，2.15%性价比相对较高；
64%机构均持中性态度，关键词：财政政策仍有不确定性，市场风险偏好发生变化；
7%机构均持偏空态度，关键词：债市“高风险、低收益”，回调可能增加。
华安观点：债市进入震荡期，等待基本面验证
十一假期后债市经历短暂的震荡，走出现券+资金相对偏弱的行情，长端与超长端利率小幅上行，30Y-10Y利差走阔，投资者对于基本面修复以及后市政策力度产生一定预期差，债市整体偏弱震荡，“看股做债”可能仍是短期的核心交易逻辑，当前虽然银行间狭义资金面并不紧，但非银机构负债端不稳定性上升，债市进入11月，年末产品户的止盈情绪可能是阻碍利率继续下探的因素之一，后续市场走势或仍将在震荡中需静待基本面验证，中短债的确定性依然相对更高，长端可把握波段交易寻找布局机会，此外，也可关注二永债、信用品种的利差缩窄机会。
1.2 信用债：股债跷跷板效应、流动性
市场热词：股债跷跷板效应、流动性
#股债跷跷板效应，关键词：主要关注3-5年高等级二永债的波段交易价值和3年以内、中高等级信用债。
#流动性，关键词：主要关注流动性和安全性高的品种，采用票息策略，可以适当增配二永债和中高等级信用债。
1.3 可转债：本周机构整体持中性偏多观点
本周机构整体持中性偏多观点，7家偏多，2家中性。
78%机构均持偏多态度，关键词：权益市场回暖；
22%机构均持中性态度，关键词：债市波动剧烈。
买方市场
2.1 买方市场情绪指数下降
截至10月25日，买方市场情绪指数录得0.93，较10月18日下降。我们统计了四大类的债市情绪指标，交易情绪与资金杠杆方面，本周债市换手率整体下降，银行间债市杠杆率、质押回购成交额、隔夜回购成交额下降；利差方面，收益曲线呈熊陡形态，30Y-10Y国债利差、10Y-1Y国债利差走阔，国开-国债利差、新老券利差收窄；期货情绪方面，T主力、TS、TF、TL合约成交多空比上升；一级市场方面，国债认购倍数下降、地方债认购倍数上升，理财的发行量上升、到期量下降。
2.2 交易情绪：债市换手率整体下降
30Y国债换手率下降，10月25日换手率录得2.06%，较10月18日下降0.65pct，较周一下降0.39pct，周平均换手率为2.19%；利率债换手率较上周下降，10月25日换手率录得0.77%，较10月18日下降0.14pct，较周一下降0.13pct；10Y国开债换手率较上周下降，10月25日换手率录得5.39%，较10月18日下降0.66pct，较周一下降1.35pct。
2.3 资金杠杆：杠杆率上升
从资金面来看，近期杠杆率下降。截至10月25日，银行间债市杠杆率降至108.11%，质押式回购成交量为7.5万亿元，隔夜成交占比升至85.07%。
2.4 期货情绪：整体上升
国债期货方面，本周T2412、TS2412、TL2412、TF2412合约成交多空比上升。截至10月25日，TL2412、T主力成交多空比分别为1.01、1.01；TS2412、TF2412合约多空比分别为1.03、1.11。
2.5 一级发行：国债认购倍数整体上升，理财发行量下降
一级市场发行方面，10月25日国债平均认购倍数为2.32，处于12.4%分位点；地方债平均认购倍数25.57，处于61.1%分位点；据Wind统计，10月21日至10月25日，理财类共发行600只，到期545只。
风险提示
流动性风险。
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