10Y逼近2.10%，这次有何不同？

文摘 2024-10-20 15:30 上海

报告作者：颜子琦、洪子彦

本周综述

⚫ 债市处于“垃圾时间”，杠杆套息空间打开，现券交易买盘积极

本周债市行情有所修复但变化不大，10Y国债到期收益率再次逼近2.10%。其中短端利率小幅上行，而中长端则整体下行，利率曲线小幅走陡，10Y国债到期收益率再次逼近2.10%，这次有何不同？

首先，此前两次利率低点分别发生在8月初与9月中旬，但当前资金面明显宽松，杠杆套息空间打开。在政策利率调降及降准之后，资金面明显宽松，DR007在1.6%附近震荡（但R007与DR007利差仍较大，资金面依然存在明显分层），大行的资金融出量逼近5万亿元，节后始终处于4万亿元以上。值得注意的是，当前银行间债市杠杆率升至108.46%，已经接近年初以来的高位，往后看，10月税期与MLF投放有所延后，临近月末，资金面或先紧后松。

其次，本周债市各类机构均“试探性买入”，买盘表现相对更为积极。具体来看，我们发现现券交易的12类机构中，仅城商行与股份行呈现明显的净卖出，其余各类机构均在不同程度地增配利率债、信用债及其他品种，这一点与此前表现稍有不同，即8月初与9月10Y国债到期收益率接近2.10%时，银行系（大行+农商行）出现了更为明显的止盈情绪，且当前大行并未出现卖债痕迹，对利率债各类品种整体呈现增配状态。但值得注意的是，本周的现券交易成交量出现下行，更多处于在2.10%附近小幅震荡，仍需关注后续权益市场的运行情况。

最后，从债券借贷余额变化来看，本周各期限活跃券+次活跃券借贷余额呈现震荡回落态势，从分位点来看各类型券种的借贷量整体并不高，说明当前通过借贷卖空的力量实际不强。

⚫ 风险提示：

流动性风险，数据统计与提取产生的误差。

债市收益曲线与期限利差

1.1 收益曲线：普遍下行

国债收益率方面，各期限收益率普遍下行。1Y收益率上行1bp，3Y收益率下行3bp，5Y和10Y收益率下行2bp，7Y收益率下行4bp，15Y收益率变化不足1bp ，30Y收益率上行1bp。分位点方面，1Y升至5%分位点，3Y降至3%，5Y和15Y维持在2%分位点，7Y降至2%分位点，30Y维持在1%分位点。

国开债收益率方面，各期限收益率普遍下行。1Y、3Y和30Y收益率下行2bp， 5Y收益率下行1bp，7Y收益率下行4bp，10Y收益率下行3bp ，15Y收益率上行1bp。分位点方面，1Y下降至8%分位点，3Y维持在3%分位点，5Y和15Y维持在2%分位点，7Y降至2%分位点，10Y降至1%分位点，30Y维持在1%分位点。

1.2 期限利差：短端利差走阔

国债方面：各期限利差普遍收窄。1Y-DR001息差收窄7bp，1Y-DR007息差收窄14bp；3Y-1Y息差收窄5bp，5Y-3Y息差走阔1bp，7Y-5Y息差收窄1bp，10Y-7Y息差走阔1bp，15Y-10Y息差走阔2bp，30Y-15Y息差变动不足1bp。分位点方面，本周1Y-DR001降至19%分位点，1Y-DR007降至15%分位点，3Y-1Y降至7%分位点，5Y-3Y升至59%分位点，7Y-5Y降至80%分位点，10Y-7Y升至95%分位点，15Y-10Y升至14%分位点，30Y-15Y维持在4%分位点。

国开债方面：各期限利差普遍收窄。1Y-DR001息差收窄10bp，1Y-DR007息差收窄17bp；3Y-1Y息差收窄1bp，5Y-3Y息差走阔1bp，7Y-5Y息差收窄3bp，10Y-7Y息差走阔2bp ，15Y-10Y息差走阔3bp，30Y-15Y息差收窄1bp。分位点方面，1Y-DR001降至29%分位点，1Y-DR007降至28%分位点，3Y-1Y降至4%分位点，5Y-3Y升至2%分位点，7Y-5Y降至57%分位点，10Y-7Y升至87%分位点，15Y-10Y升至4%分位点，30Y-15Y降至7%分位点。

债市杠杆与资金面

2.1 杠杆率：升至108.46%

10月14日-10月18日，杠杆率周内先降后升。截至10月18日，杠杆率约为108.46%，较上周六（10月12日）上升0.10pct，较本周一下降0.03pct。

10月18日，银行间质押式回购余额约为12.07万亿元，较上周六（10月12日）上升0.17万亿元，较本周一下降0.02万亿元。

2.2 本周质押式回购日均成交额7.9万亿元，日均隔夜占比89.18%

日均回购成交额较上周上升，10月18日质押式回购成交额为8.1万亿元。10月14日至10月18日，质押式回购日均成交额约为7.9万亿元，较上周上升1.13万亿元；10月18日质押式回购成交额约8.1万亿元，较上周六（10月12日）上升4.74万亿元，较本周一上升0.29万亿元。

10月14日-10月18日，隔夜质押式回购成交额均值为7.1万亿元，环比上升1.8万亿元。隔夜成交占比均值为89.18%，环比上升9.66pct。

2.3 资金面：银行系资金融出先降后升

10月14日至10月18日，银行系资金融出先降后升。大行与政策行10月18日资金净融出为4.88万亿元；股份行与城农商行资金日均净融出0.11万亿元，10月18日净融出0.28万亿元。银行系净融出为4.60万亿元。

主要资金融入方为基金，货基融出先升后降。10月18日基金净融入为2.18万亿元，货基净融出为1.70万亿元。

10月14日至10月18日，银行单日出钱量震荡上升。10月18日，大行与政策行单日出钱量为4.13万亿元，中小行单日融出发生额为0.26万亿元。

DR007震荡下降。截至10月18日，DR007为1.61%，较上周六（10月12日）上升0.15pct。

中长期债券型基金久期

3.1 久期中位数升至2.78年

本周（10月14日-10月18日），中长期债券型基金久期中位数测算值为2.54年（去杠杆）、2.78年（含杠杆）。10月18日久期中位数（去杠杆）为2.54年，较上周六（10月12日）上升0.01年；久期中位数（含杠杆）为2.78年，较上周六（10月12日）上升0.10年。

3.2 利率债基久期升至3.93年

分债基种类看，利率债基久期中位数（去杠杆）为3.01年，较上周六上升0.01年；信用债基久期中位数（去杠杆）为2.35年，较上周六上升0.03年；利率债基久期中位数（含杠杆）升至3.93年，较上周六增加0.05年；信用债基久期中位数（含杠杆）升至2.39年，较上周六上升0.05年。

3.3 优绩利率债基久期升至3.95年

以2023年一季度至2024年一季度中，至少有3个季度业绩排名20%的债基为样本，利率债基久期中位数（去杠杆）降至2.92年，较上周六下降0.21年；信用债基久期中位数（去杠杆）升至3.02年，较上周六上升0.02年；优绩利率债基久期中位数（含杠杆）降至3.95年，较上周六下降0.004年；优绩信用债基久期中位数（含杠杆）升至2.91年，较上周六上升0.13年。

类属策略比价

4.1 中美利差：利差倒挂普遍加剧

从中美国债的利差情况来看，本周利差倒挂普遍加剧。1Y和10Y倒挂加剧2bp，2Y倒挂加剧6bp，3Y倒挂加剧4bp，5Y和7Y倒挂加剧3bp，30Y倒挂收窄2bp；从分位点来看，1Y/2Y/3Y/5Y/7Y/10Y/30Y分别为27%/20%/16%/9%/9%/9%/3%分位点。

4.2 隐含税率：普遍下行

截至10月18日，国开-国债利差1Y收窄3bp，3Y和5Y走阔1bp，7Y和10Y变动不足1bp，15Y走阔1bp， 30Y收窄2bp。从分位点看，1Y降至95%，3Y升至60%，5Y升至22%，7Y降至7%，10Y降至10%，15Y升至3%，30Y降至1%。

4.3 国债与国开债新老券利差：总体走阔

本周，国债新老券和国开债新老券利差总体走阔。截至10月18日，国债新老券利差240004.IB与240011.IB的利差升至4.46bp，国开债新老券利差240210.IB与240205.IB的利差升至1.27bp。

债券借贷余额变化

10月18日，30Y国债次活跃券借贷集中度走势上升，10Y国债活跃券、10Y国债次活跃券、10Y国开债活跃券、10Y国开债次活跃券、30Y国债活跃券借贷集中度走势下降。

分机构看，中小行借贷余额小幅上升，大行、券商借贷余额下降。

风险提示

流动性风险，数据统计与提取产生的误差。

本文内容节选自华安证券研究所已发布报告：《10Y逼近2.10%，这次有何不同？——债市技术面周报（10月第3周）发布时20241019）》，具体分析内容请详见报告。若因对报告的摘编等产生歧义，应以报告发布当日的完整内容为准。

分析师:颜子琦
分析师执业编号:S0010522030002

邮箱:yanzq@hazq.com

研究助理:洪子彦

执业编号:S0010123060036

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行业评级体系

增持—未来 6 个月的投资收益率领先市场基准指数 5%以上;
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公司评级体系

买入—未来6-12个月的投资收益率领先市场基准指数15%以上；

增持—未来6-12个月的投资收益率领先市场基准指数5%至15%；

中性—未来6-12个月的投资收益率与市场基准指数的变动幅度相差-5%至5%；

减持—未来6-12个月的投资收益率落后市场基准指数5%至；

卖出—未来6-12个月的投资收益率落后市场基准指数15%以上；