文｜孙明新
2024年3月底以来，随着主要企业对玻纤复价，行业开启景气上行周期，但目前企业盈利和估值仍处底部。展望2025年，我们认为行业供需动态平衡有望保持，而风电纱、热塑短切等高端品类需求增量确定性和弹性较高，价格亦有向上弹性；2026年行业新增产能或将明显减少，玻纤供应阶段性紧张的可能性较高，价格有提升空间。综合来看，行业景气提升有望持续，主要玻纤企业盈利改善和估值提升均具备空间和弹性，当前行业处于大机遇配置时点，维持“强于大势”评级。
▍当前处于行业景气向上区间。
复盘历史，前三轮玻纤上行周期约持续一年半左右。本轮周期上行始于今年3月底，主要玻纤企业在成本压力和供需格局改善推动下，对玻纤进行复价且下游接受度良好，行业景气度逐渐修复。我们预计后续风电纱、热塑短切等品类的长协复价在2025年初或将落地。由于近年行业盈利水平较差，我们测算2023、2024年粗纱有效新增产能分别为25.8万吨和46.2万吨，净新增产能分别为30.6万吨和39.0万吨，总体可控。2024年以来虽然国内地产需求偏弱，但由于玻纤替代材料的属性，其整体需求具备韧性，我们测算今年前三季度粗纱累计表观消费量仍有10%以上增长，特别是进入下半年风电需求明显提速，预计全年粗纱实际需求增速仍有6%以上。
展望来看，2025年，玻纤下游需求改善预期良好，我们预计中性情形下国内粗纱实际需求增速有望保持6%左右；行业净新增产能虽有增加，但企业或配合老产线冷修，对供给合理调控，全年供需动态平衡有望保持。我们预计2026年粗纱需求有望延续增长。但根据企业已有产能规划，新增产能或大幅缩减，且部分老产线冷修需求高，阶段性供应紧张出现的可能性高，粗纱价格具备提升空间和弹性，行业景气上行有望持续。
▍当前处于周期底部盈利位置。
在前期复价中，粗纱价格虽整体有提升，但存在结构性差异。在复价过程中，主要玻纤企业自二季度以来单季度净利润改善明显。由于价格提升需要针对不同客户、不同品类进行，存在一定的滞后性，我们认为今年三季度的企业盈利能够较好地体现复价后的真实情况。单三季度来看，我们测算头部企业单吨盈利仍处于周期底部位置，我们判断行业内多数企业仍未盈利。展望未来，我们认为在玻纤行业景气上行趋势下，若后续下游需求改善良好，部分企业仍存推高产品价格以改善盈利的动能，盈利改善值得期待。
▍当前处于企业估值历史低位。
估值维度看，经历两年周期下行后，已上市主要玻纤企业PB估值已降至历史低位。展望未来，我们认为在本轮上行周期中，主要玻纤企业盈利改善预期良好，估值具备较大提升空间。另外，在估值底部背景下，长海部分、山东玻纤今年已开始实施股份回购。11月22日，中国巨石公告第二大股东振石集团计划以专项贷款和自有资金增持公司股份5~10亿元。公司股份回购、增持充分展现了对行业和公司发展的信心，在业内有示范效应，或进一步改善玻纤企业的估值预期。
▍风险因素：
宏观经济大幅波动、原材料和燃料等成本提升、新增产能投放非理性、海外需求衰退、国内风电、地产等下游需求增长不及预期。
▍投资策略：
我们预计未来两年玻纤下游需求增长预期持续向好。2025年行业供需动态平衡有望保持，而风电纱、热塑短切等高端品类需求增量确定性和弹性较高。2026年行业新增产能或明显减少，玻纤供应阶段性紧张的可能性较高，价格有提升空间，行业景气上行有望持续。目前，主要玻纤企业盈利仍处周期底部位置，估值亦处历史低位。我们认为随着行业景气上行持续，企业盈利和估值提升均有空间和弹性。综合来看，我们认为玻纤行业当前处于大机遇配置时点。
