晨报｜特朗普关税威胁/玻纤行业迎来配置时点

杨帆｜中信证券宏观与政策首席分析师

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海外政策｜如何理解特朗普关税威胁的目的与机制？

2024年11月25日，特朗普发出了其胜选后的首次明确的关税威胁。我们认为，关税只是特朗普推动其他政策议程的谈判筹码，并非意味着这将是特朗普贸易政策的全貌，后续依旧可能有其他名义的关税威胁出现。对华关税方面，后续分批加征或是更有可能的选择，此次10%的关税威胁可以视为中美相关谈判博弈的开端，后续应重点关注获商务部长提名的卢特尼克的表态。当然，后续中央经济工作会议到明年的各个政策窗口也将视外部形势而动，政策对冲力度或逐步加强。对墨西哥和加拿大关税方面，相关威胁或并非必然落地，后续仍有谈判空间。对全球金融市场而言，近期的“特朗普交易”更多反映了对特朗普正面政策的乐观预期，忽略了关税等政策的负面扰动，后续大类资产“特朗普交易”的波动或明显增大。

风险因素：美国贸易政策超预期变化；中美博弈超预期加剧；全球地缘风险超预期上升。

明明｜中信证券首席经济学家

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债市启明｜汇市聚焦：上轮中美贸易冲突时期的汇市经验

复盘上一轮中美贸易冲突，关税政策从宣布到实际落地生效期间对于汇率的扰动最强，而中美双方开启经贸磋商对于外汇市场情绪的安抚作用同样明显。经常账户顺差的萎缩或是人民币汇率弱势的主要原因，非储备性质金融账户并无明显的资本流出压力。短期来看，在央行稳汇率政策再度发力的支撑下，预计人民币汇率或偏弱震荡，重点关注后续即将召开的中央经济工作会议对于明年经济和宏观政策的定调。国内政策仍是明年影响人民币汇率的关键因素，包括一是各项稳增长增量政策能否带动市场预期和经济基本面的改善；二是央行稳汇率政策对于人民币汇率的支撑；三是吸引和利用外资、资本市场建设等政策发力以对冲直接投资账户和证券投资账户的资本外流压力。

风险因素：地缘政治的不确定性或扰动人民币汇率；国内经济基本面修复不及预期，导致基本面对人民币的支撑趋弱；海外非美经济体衰退程度超预期或支撑美元指数，对人民币形成被动贬值压力。

债市聚焦｜低利率时期美国寿险业发展的启示

8月2日，金监总局向各保险公司下发《关于健全人身保险产品定价机制的通知》（下称《通知》），《通知》普遍下调传统寿险、分红险和万能险的预定利率，并要求建立预定利率与市场利率挂钩及动态调整机制，旨在应对寿险行业愈发严重的利差危机。在20世纪90年代，随着利率的持续下行，美国寿险行业陷入了严重的利差危机。这场危机暴露了寿险行业在资产负债管理中的结构性问题，也促使其在随后的数二十年中进行深刻调整。本文将重点探讨美国寿险行业在应对利差危机过程中采取的独立账户和资产配置调整等措施，梳理其从困境中走出的路径。通过这一梳理，旨在为我国寿险业的发展提供有益的启示。

风险因素：受限于数据可得性，或与实际情况存在偏差；中美人口结构和经济结构不同导致可比性欠佳。

孙明新｜中信证券基础材料与工程服务首席分析师

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玻纤｜为什么我们当前看好玻纤行业？

2024年3月底以来，随着主要企业对玻纤复价，行业开启景气上行周期，但目前企业盈利和估值仍处底部。展望2025年，我们认为行业供需动态平衡有望保持，而风电纱、热塑短切等高端品类需求增量确定性和弹性较高，价格亦有向上弹性；2026年行业新增产能或将明显减少，玻纤供应阶段性紧张的可能性较高，价格有提升空间。综合来看，行业景气提升有望持续，主要玻纤企业盈利改善和估值提升均具备空间和弹性，当前行业处于大机遇配置时点，维持“强于大势”评级。

风险因素：宏观经济大幅波动、原材料和燃料等成本提升、新增产能投放非理性、海外需求衰退、国内风电、地产等下游需求增长不及预期。

王冠然｜中信证券智能互联首席分析师

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卡牌｜始于IP，打造卡中世界

当前国内IP行业景气度高，卡牌作为IP衍生的重要品类，市场规模快速增长。需求端，卡牌兼具IP+盲盒+收藏+社交+娱乐属性，需求高增，我们测算2027年我国卡牌市场规模有望达351亿元，2022-2027年CAGR为25%。供给端，IP运营和持续创新为核心要素。当前行业处在快速发展期，我们认为具备强IP能力，且有设计工艺、渠道赋能的玩家有望成为破局者。

风险因素：宏观经济及消费修复低于预期；潮玩行业增速不及预期；行业竞争加剧风险；IP授权合作不及预期；舆论压力及监管收紧风险。

敖翀｜中信证券金属行业首席分析师

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金属｜海外锂矿扩大减产，行业并购重组加速：海外锂资源项目经营跟踪（2024Q3）

24Q3海外锂矿产量增速放缓，售价跌至800美元/吨区间后行业减停产情况明显加速。受益于低成本和产品溢价，南美盐湖锂企业整体保持稳健运营。同时锂行业并购重组现象加速，我们判断这表明产业界对后市锂价逐渐乐观且进一步确认了锂价底部。四季度以来国内锂电池需求增长，锂盐库存持续下滑，锂行业基本面已经改善，预计锂板块股票将提前锂价见底并反弹。

风险因素：锂价大幅下跌的风险；锂下游需求增长不及预期；海外锂资源项目供应超出预期；企业海外锂资源开发的政策及运营风险。

付宸硕｜中信证券国防与航空航天首席分析师

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商业航天｜Mate X6三网卫星典藏版发布，低轨卫星终端同步发展

2024年11月26日，华为在Mate品牌盛典上正式发布Mate X6三网卫星典藏版，标志着全球首款支持北斗消息、天通通信和低轨卫星互联网的智能手机问世。其中低轨卫星互联网为华为系列手机终端首次支持，目前系统正在测试中，预计将于2025年下半年开启众测。随着我国即将进入低轨卫星大规模组网阶段，MateX6三网卫星典藏版也意味着终端研发、测试同步进入到快速发展阶段。Starlink手机直连业务专注存量市场，目前已完成与三星、苹果和谷歌手机的直连测试。截至11月15日，Starlink共有超320颗DTC卫星发射，SpaceX预计2024年12月初步推出支持少量数据与短信的服务。千帆星座方面，中科星辰公司成立，上海瀚讯布局低成本、高性能卫星终端，推动千帆星座用户终端研发。

风险因素：我国卫星互联网星座建设低于预期，我国卫星发射计划低于预期，我国卫星地面设施和运营服务建设不及预期，我国商业航天发展速度不及预期，国外卫星发射技术有更快的突破；Mate X6三网卫星直连效果不及预期等风险。

丁奇｜中信证券云基础设施首席分析师

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计算机｜技术驱动变革，L3级自动驾驶迎来产业化

我们认为自动驾驶技术换代将驱动行业迎来放量拐点，视觉语言大模型将赋予算法与人类司机相近的通用认知能力，端到端模型将推动规划系统从人工设计走向数据驱动，阻碍L3级自动驾驶落地的长尾场景在新范式下将得到解决。随着高阶自驾商业化，我们认为软件、硬件市场都将迎来快速增长，看好技术创新能力强、销量领先、垂直一体化能力强的厂商率先受益并带动零部件企业受益。

风险因素：AI技术发展不及预期风险；自动驾驶算法迭代进度不及预期风险；自动驾驶落地法律合规性风险；消费者接受度不及预期风险；行业竞争加剧的风险；自动驾驶硬件降本加速风险；乘用车销量不及预期风险。

王喆｜中信证券能源与材料产业首席分析师

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锂离子电池｜锂电新技术商业化加速，产业链放量提速在即

随着新能源行业的技术升级与市场需求扩展，复合集流体（铜箔、铝箔）和硅碳负极等关键材料正在迎来规模化量产的拐点。其中，复合集流体因其轻量化和安全性能优势在新能源汽车和消费电子领域的应用迅速扩展，成为行业关注的焦点。与此同时，硅碳负极凭借快充能力在电池材料升级中扮演重要角色。CVD硅碳硅碳产业化为相关企业带来新一轮增长机会。固态电池技术正驱动产业链发展全面提速。

风险因素：新技术产业化进程不及预期，锂电池技术发生迭代，锂电池需求不及预期，新技术产能扩产节奏不及预期，国际贸易的风险。

纪敏｜中信证券制造产业联席首席分析师

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电器智造｜特朗普2.0时代，黑电影响几何

2024年美国大选落下帷幕，特朗普重返白宫，全球黑电产业链面临新的挑战，或将导致中国大陆对美国黑电出口占比收缩、产能加速转移、北美本土/渠道品牌代工厂结构调整。然而，中国黑电双龙头海外产能布局完善，预计受影响较小。

风险因素：全球宏观经济低迷；美国关税政策变化风险；下游需求不及预期；行业竞争加剧；原材料价格大幅波动；汇率大幅波动。