开门见山：
政策基调符合市场预期，集中推出和时间点超过市场预期。虽然降低首付比例政策难以有效推动居民加杠杆，存量房贷利率下调也很难鼓励居民买房，但确实降低了居民的支出压力（虽然幅度略小于去年）。降准降息符合预期，更多针对国内经济诉求。
后续值得期待——地产贷款领域新工具突破，货币-财政政策联动（尤其是国债供给）。
地产股反弹，但是表现不及大盘。利率曲线熊陡。
1. 降准：符合预期，后续条件概率性延续
图：近年金融机构加权平均存款准备金率变化
数据来源：Wind，嵩山论市
2. 降息：更多考虑国内经济诉求，对息差影响中性
此次7天逆回购操作利率降息20bp，后续预计LPR和存款利率也下降20-25bp。有美国国际市场新闻社记者提问，是否美联储降息增大了中国货币宽松的空间，潘行长的回答围绕人民币汇率稳定，并没给出直接的答复。但是我们可以明显看到，中国降息是有内在诉求的，重要的指标是工业企业利润和青年失业率。
图：青年失业率和降息决策
数据来源：Wind，嵩山论市
图：地产影响工业企业利润，引发降息必要性
数据来源：Wind，嵩山论市
此外，潘行长也明确讲了，由于存款利率调整重定价更慢，所以存款利率下行会累计显现。综合下来，降息对于银行净息差影响中性。
图：商业银行净息差与房价变化趋势
数据来源：Wind，嵩山论市
3. 降存量房贷利率：影响小于2023年，暂时不会跨行转按揭
存量房贷利率调降如预期一般，在9月份宣布，预计四季度推行。值得我们注意的是：
① 并不是央行宣告以后就直接降，需要各个银行技术准备，需要银行和客户协商，市场化原则动态调整。
② 效果略低于去年,1500<1700。今年降的幅度，是把存量房贷利率降到新发左右，平均下降幅度50bp，影响1.5亿人口，每年减少家庭利息支出1500亿元，整体上效果略低于去年。按照2023年四季度货币政策执行报告数据，2023年调降存量房贷利率，效果是：平均降幅 73个bp，每年减少借款人利息支出约1700亿元，惠及 5325万户、约1.6亿人。
③ 政策目标：刺激消费和投资（效果上个人认为以必选消费为主），减少提前还贷。类比于2023年调降缓解提前还贷效果：建行2023年9月当月提前还款规模环比下降 7.2%，农行个人住房贷款三季度提前还款金额环比二季度下降了20%以上，招行存量房贷利率下调之后，提前还贷的量已经减少差不多一半，但和之前正常的月份比，提前还贷的量还是偏多。——另一个角度印证潘行长“对银行净息差影响中性”。
④ 核心受益人群：此次进一步调降大城市、过往购房利率高、新老利差高的客群，潘行长原话：尤其是在北京、上海、深圳、广州这些大城市，原来的加点幅度比较高，那次调整之后，新发放按揭贷款和原来存量按揭贷款之间的利差更大。
⑤ 考虑到LPR调降，实际买房者体感降息程度，高于50bp。
⑥ 跨行转按揭：会后记者采访潘行长，潘行长说：初期会先在本行内实施转按揭，下一步再考虑是否需要跨行转按揭。
⑦ 此次没有区分首套、二套存量贷款利率，跟不分首套、二套首付比例下调是匹配的。这一点是比2023年调降存量房贷更进一步（当时是只调降首套）。当然了，二套房按揭占比10%左右，但是二套房提前偿还的很多。
图：商业银行净利润年度统计（红色虚线为1500亿利息减少）
数据来源：Wind，嵩山论市
4. 延长金融16条和经营性物业带支持政策：利好
“金融16条”、经营性物业贷款这两项政策有效期从2024年底延长至2026年底。
本身该项政策并没有制止整体地产行业信用风险扩大趋势，但是对于部分尚在苦苦坚持，又有持有型物业在手的地产公司，过往产生了巨大支持。后续政策的延续，将进一步带动存量物业的处置、REITs化，实际提升相关房企偿债能力。
图：典型民企、混合所有制开发商2024中报投资物业（人民币亿元）
数据来源：Wind，嵩山论市
5. 统一首套、二套最低首付比例到15%：居民不会逆周期加杠杆
统一首套、二套首付比例调降至15%，重点在于统一而非调降。首套和二套统一首付比例，对首套和二套有明显差异的政策（比如契税），有改善的想象空间和信号意义。
从调降效果看，517新政调降首套首付下限到15%，二套到25%，实际上通过开发资金来源的 定金及预收款/（定金及预收款+个人按揭） 来测算居民实际首付比例，发现竟然在提高。
图：近几个月消费者信心下降，居民实际首付提升
数据来源：Wind，嵩山论市
从过往数据来看，中国居民家庭很聪明，只在景气周期加杠杆。具体我们使用居民杠杆率的季度环比变化，对比统计局国房景气指数，可以得出这个结论，唯一只有2023年一季度小阳春居民略有加杠杆，此外在国房景气指数100之下，居民是倾向于减杠杆。详见下图。
图：居民只在顺周期、地产景气周期加杠杆
数据来源：Wind，嵩山论市
图：央行储户调查报告：收入、房价预期和购房意愿
数据来源：Wind，嵩山论市
6. 保障房再贷款优化：重点还应该在标准和定价
此次将央行保障房再贷款对商业银行贷款支持比例，从60%提升到100%。个人觉得并不是大的变化，不过客观上体现了商业银行执行该项政策的积极度。
图：央行各类地产支持再贷款，使用额度有限
数据来源：Wind，嵩山论市
在我看来，保障房再贷款的优化方向，核心有两个——收储标准和定价。收储标准方面，减少出现——“先借后贷款”背景下，商业银行投放了贷款支持，却因为收储标准不符合央行要求，造成投放缺口。
定价方面，需要按照过往“市价基础，覆盖成本”思路上，进一步调和超低价收购和市价收购两种思路的矛盾，做到动态平衡。
图：再贷款支持下，现房收购定价博弈的逻辑
数据来源：嵩山论市整理
7. 新提法：研究推出收购房企存量土地的“贷款支持”
贷款不进入土地，已经很多年。但是今天潘行长说：在将部分地方政府专项债券用于土地储备基础上，研究允许政策性银行、商业银行贷款支持有条件的企业市场化收购房企土地，盘活存量用地，缓解房企资金压力。在必要的时候，也可以由人民银行提供再贷款支持。
后续值得期待，虽然该项政策只是“研究中”。而5.21的自然资源部土地收储政策征求意见稿，已经提到专项债支持土地收储，今天又提到，并不是新提法。
8. 两大亮点：贷款支持和财政-货币配合
今年以来，项目白名单、地产金融协调机制落地明显。云泽局长：商业银行已审批“白名单”项目超过5700个，审批通过融资金额达到1.43万亿元，支持400余万套住房如期交付。
我们也发现，统计局的开发资金来源中的国内贷款增速，往年是跟商品房销售面积增速基本同步，今年开始明显改善。这也是当前地产金融新政最大亮点——贷款支持。截至8月末，我们今年的房地产开发贷款较年初实现了正增长。这对于当前景气度如此低的房地产行业，不得不说是一个大力支持。
图：今年以来的地产超额信贷投放明显
数据来源：Wind，嵩山论市
除此之外，此次924金融地产新政，提到的一个重大亮点就是——货币政策和财政政策配合，这也是中国未来经济刺激的方向。
潘行长：为中国实施积极的财政政策营造了一个良好的货币环境。
潘行长：我们也在会同财政部，共同研究优化国债发行节奏、期限结构、托管制度等。人民银行在二级市场开展国债买卖的整个过程将会是渐进式的。
潘行长：我们（央行）我们注重货币政策和财政政策协同配合，支持积极的财政政策更好发力见效。
9. 综合判断：政策氛围好，但需要扭转市场预期。利率曲线陡峭化
确实，924金融地产新政，超过了我个人的预期，虽然每一条政策基本都是市场讨论过很多的，但是集中拿出来，还是体现了央行和金融监管的很大诚意。
另外，确实单纯降息、降准，降低存量房贷利率、降低首付比例下限，很难直接改变地产、宏观经济的偏弱预期，居民也很难顺着政策意图去加杠杆。
但是聊胜于无，后续的更多贷款投放，以及“货币-财政政策联动”让市场充满想象。
而对于利率曲线，市场也顺着央行合意方向，明显陡峭化（熊陡）。毕竟，最近支撑长端行情的保险资金，今天被监管明显向“权益市场耐心资本”引导，叠加上降息，熊陡行情很合理。
图：利率曲线，会后明显陡峭化
数据来源：Wind，嵩山论市
