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思考增厚人生
其实，老巴对这个问题有过回应。
先上原文：
问：I’m interested in that many of the holdings of Berkshire are in industries that are perceived as interest rate-sensitive industries, including Wells Fargo, Salomon, Freddie Mac, even GEICO.
And yet you have an admitted sort of ambivalence towards interest rates or changes in interest rates.
And it therefore seems that you don’t feel that those changes affect the fundamental attractiveness of those businesses.
I thought maybe you could share your thoughts on what you see in these businesses that the investment community as a whole is ignoring.
老巴:
Well, the value of every business, the value of a farm, the value of an apartment house, the value of any economic asset, is 100 percent sensitive to interest rates,
because all you are doing in investing is transferring some money to somebody now in exchange for what you expect the stream of money to be, to come in, over a period of time.
And the higher interest rates are, the less that present value is going to be.
So every business, by its nature, whether it’s Coca-Cola or Gillette or Wells Fargo, is in its intrinsic valuation, is a hundred percent sensitive to interest rates.
Now, the question as to whether a Wells Fargo or a Freddie Mac or whatever it may be, whether their business gets better or worse internally, as opposed to the valuation process, because of higher interest rates, that is not easy to figure.
I mean, GEICO, if they write their insurance business at the same underwriting ratio — in other words they have the same loss and expense experience relative to premiums — they benefit by higher interest rates, obviously, over time, because they’re a float business, and the float is worth more to them.
Now, externally, getting back to the valuation part, the present value of those earnings also becomes less then.
But the present value of Coke’s earnings becomes less in a higher interest rate environment.
Wells Fargo, it’s — whether they earn more or less money under any given interest rate scenario is hard to figure.
There may be one short-term effect and there may be another long-term effect.
So I do not have to have a view on interest rates — and I don’t have a view on interest rates —to make a decision as to an insurance business, or a mortgage guarantor business, or a banking business, or something of the sort, relative to making a judgment about Coke or Gillette.
白着急，马上翻译。
先是一个股东提问，伯克希尔许多生意都是利率敏感型的，但是你似乎也不太担心利率变化影响这些生意的基本面，为啥？
是啊，为啥，为啥为为啥？
老巴曰：
“每一家企业的价值，一处农场的价值，一栋公寓楼的价值，任何一项经济资产的价值，对利率都是百分之百敏感的。
在投资时你所做的全部事情就是现在把一些钱交给别人，以换取你预期在未来一段时间内将会流入的现金流。
而利率越高，这些现金流的现值就会越低。
所以，从本质上来说，每一家企业，无论是可口可乐、吉列还是富国银行，就其内在估值而言，对利率都是百分之百敏感的。
（关键在于）富国银行或者房地美或者其他任何企业，由于利率升高，相较于估值过程而言，它们的业务价值本身是变好了还是变差了，这一点并不容易弄清楚。
我的意思是，政府雇员保险公司（GEICO），如果他们按照相同的承保比率开展保险业务 —— 换句话说，相对于保费而言，他们有着相同的赔付和费用情况 —— 那么随着时间推移，显然利率升高对他们是有利的，因为他们从事的是浮存金业务，而浮存金对他们来说就更有价值了。
现在，从外部因素来讲，回到估值方面，那些收益的现值届时也会降低。
不过，在利率较高的环境下，可口可乐公司收益的现值会降低。
就富国银行而言，在任何给定的利率情形下，他们究竟是赚更多钱还是赚更少钱，这很难弄清楚。可能会有短期影响，也可能会有另一种长期影响。
所以，在对保险业务、抵押担保业务、银行业务或者诸如此类的业务做决策时，相对于对可口可乐或者吉列做判断而言，我没必要对利率有什么看法 —— 而且我确实也没有利率方面的看法。”
老巴这段话，说的没那么透，芒格这时候大概率在吃零食，也没补充。
老巴的意思是，就理论而言，利率变化百分百是影响估值的，但问题的关键在于，由于利率的变动，企业未来现金流是如何变动的，这点很难搞清楚。
可能利率提升了，降低了企业估值水平，但是企业的现金流却也跟着大幅提升了。
比如未来几年中国利率回升到5%，看起来企业估值应该下去，但是却可能伴随着企业利润的大幅增长（高利率意味着通胀，通胀意味着涨价）。
另外，老巴没有说透的一点是，投资不是科学。
价值投资体系建立在科学的逻辑之上，但并非纯粹的科学，各种因素的影响并不像线性。
其科学的部分，是提供方向性的指引，而非操作手册。
利率变动从理论上会影响估值，但实际情况是就连利率会如何变动也没有任何理论能够给予指引。
在真实的社会环境下，尤其是在美国的经济环境下，利率可能会发生突变。
如果观察美联储几十年来的利率变动，会发现可能一年之内利率差一倍以上的事情经常发生。
如此剧烈的利率变动，怎么能将估值的基座建立在它之上呢？
今年2%的利率给了50倍合理估值，明年拉到5%利率合理估值变成了20倍，死不死？
把估值建立在这样不稳固的受外部环境影响的基座上，实际上是把投资的命运交给了另一个市场先生，这个市场先生叫宏观经济。
那么，估值不跟随变动的利率，为什么还说折现率采用美国国债长期利率呢？
老巴也解释过，“这并不意味着我们认为：一旦我们在国债利率上折现了一些东西，得到了一个价格，这个价格就是正确的。我们使用国债利率只是为了获得跨时间和跨公司的可比性。”
传统的自由现金流折现模型的使用方法是根据公司风险加权计算出一个企业的折现率。
比如可能茅台的折现率是5%，到山西汾酒就成了7%，不同企业不同的折现率，就难以放在一块比较到底哪个更便宜了，老巴认为这种方法很扯淡，所以用一个统一的折现率来比较。
需要注意的是，利用长期国债利率做折现率这个说法，主要集中在90年代。
到2000年代，老巴再一次进化了一小步，抛弃了以长期国债利率做折现率的做法，转而使用“机会成本”，这无疑是更接近投资本源。
比如2007年股东大会有人提问折现率的时候，老巴就斩钉截铁的回答：We don’t formally have discount rates。
机会成本是什么意思呢？
举个例子，现在有两个商铺你可以买，两个商铺都处于一线城市核心地带，过去上百年都是核心，未来几十年也大概率是核心，也就是说，商铺不愁租。
这两个商铺，一个作价800万，一个作价1000万，现在每年租金都是80万，你买哪个？
脑袋正常的人都会选第一个，因为收益率10%,高于第二个8%的收益率。
这个10%现在就是你的机会成本，这时候再来一个项目，告诉你收益率9%，你也不会选了，因为低于你目前的机会成本。
买公司也是一样，只不过要公司的未来现金流没有那么明确，需要你估计。
但你同样付出100万现金，未来几年两家公司可以产生多少现金流，是大致心里有数的。
这时候你直接比较两家企业的当下收益率，未来收益率然后估算出一个持有期间的收益率就可以了，不必再多走一步折现再比较了。
举个例子，A公司当下的价格是15PE，也就是收益率为1/15=6.67%，你认为这家公司大概率十年后利润能*2，也就是十年后利润相较于当前出价收益率为12.5%，年化收益率大概就是9%左右。
另一家公司，当前价格是30PE，未来十年利润能*3，那么初始收益率为3.3%，十年后为9.9%，那么年化收益率在6.6%左右。
这种场景，其实在半年前真实的发生过，一个公司叫五粮液，一个叫茅台。
