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策略|行业比较周报——特朗普关税2.0的“面子与里子”
1）本次关税落地并非超预期，市场可能在24年11月就已交易过。特朗普对中国“仅”加征10%，对加墨加征更多。2）10%的关税对我国出口的影响仍在可承受范围内：我们测算，我国仅需1.9%的实际有效汇率（REER）的贬值或可抵消10%关税对出口额的影响。3）当前值得观察的是特朗普对关税使用目的，推演来看，特朗普不太可能真的认为关税将有利于美国经济，并认为关税收入能置换所得税收入、填补财政赤字；更大的可能是特朗普视关税为工具——对外作外交筹码，和他国谈判换取“利益”；对内趁美国经济尚好、能接受关税冲击时抓紧施政，倒逼后续的降息与弱美元。4）我们认为，10%的关税对我国出口的影响仍在可承受范围内。经过我们测算，在对美出口占比下降后，我国仅需1.9%的实际有效汇率（REER）的贬值或可抵消10%关税对出口的影响。行业配置建议：赛点2.0第二阶段过渡期，春节归来攻坚，重视恒生互联网。风险提示：1）过去历史经验仅供参考；2）风格分类仅供参考；3）政策出台和落地具备不确定性。
化工|凯立新材（688269）：《水俣公约》带来PVC行业无汞催化剂大市场
1、PVC行业无汞化是化工行业完成《公约》最后亟待完成的拼图之一。我国为遵守《公约》要求，针对PVC行业无汞化实施多项政策，目前政策集中在禁止新建和推进无汞化技术。2、我国无汞催化剂需求超万吨，未来五年有望放量。我国电石法PVC产量占比近75%，未来仍是重要PVC生产工艺。根据国内乙炔法PVC产能产量以及金基无汞催化剂效率等指标进行测算，乙炔法PVC生产完全实现无汞化的情况下，金基无汞催化剂年需求量在1万吨左右。根据凯立新材公告测算，国内存量替代市场空间预计达到20.28亿元，总毛利预计6.08亿元。而在无汞催化剂行业竞争中，仅有包括凯立新材在内的数家企业，在已推出的示范装置中竞争，竞争格局良好、稳定。前三季度产生减值损失，我们调整2024-2026年归母净利润预期为1.05/1.82/2.44亿元（前值1.10/1.82/2.45亿元），维持“买入”评级。
风险提示：国内相关政策发布和执行力度不足风险；技术存在迭代风险；市场竞争格局恶化风险。![]()
客户认为春节后资金回流叠加Deepseek主题行情，以及即将到来的两会政策预期有望使市场进一步向上修复。投资方向里大趋势仍看好科技和消费，科技主要还是关注DeepSeek主题带来的端侧、推理算力、AI应用等领域的投资机会；春节假期的消费数据亮眼，看好家电、汽车、食品饮料等板块投资机会。
通信|梦网科技（002123）：业绩扭亏为盈行业持续向好，AI赋能+拟收购碧橙数字迈向新征程
1、公司公告拟收购碧橙数字，标的公司致力于为全球优质消费品牌提供全链路、全渠道电子商务服务，经过多年的运营经验沉淀、客户资源及口碑积累，标的公司已成为行业内领先的电子商务综合服务商之一，拥有天猫六星经营服务商和抖音钻石品牌服务商认证，同时，标的公司还取得了策略中心服务商和数据银行服务商资质，是行业内为数不多的同时取得上述认证和资质的电子商务综合服务商。2、结合多种大模型能力，AI助力公司业务智能化升级。梦网科技天慧智汇台2.0致力于构建一个全面且专业的AI能力架构，该架构通过融合相关技术打造了“1+N+X”大模型产品体系。随着5G消息的规模化推进，国内信息市场逐步回暖，国际市场机遇不断，梦网依托强大的技术研发能力和服务能力，深化AI+通信布局，能够快速将客户需求进行转化升级，有助于中长期市场拓展。根据业绩预告及新业务发展存在不确定性，预计24-26年归母净利润为0.54/2.27/3.52亿元（原值为1.40/2.45/3.82亿元），维持“增持”评级。
风险提示：5G消息发展不及预期、海外业务发展不及预期、AI发展不及预期、收购标的不及预期、业绩预告为初步测算实际以年报为准等。
通信|中际旭创（300308）：算力Capex+AI应用开始螺旋共振，长期成长空间打开
1、公司业绩持续高增，800G产品需求持续旺盛，1.6T放量在即。公司连续7个季度业绩环比快速增长：24年业绩预告中值52亿元，同比增长139%，主要原因为AI算力基础设施的持续建设、资本开支强劲增长，拉动公司800G和400G光模块销量大增长，产品结构持续优化，营收和利润大幅增长。2、硅光和CPO等新技术布局上依旧领先，公司仍具备长期成长空间。公司自研硅光产品相比传统光模块可以在成本端带来较大优势，随着2025年以太网市场800G光模块进一步上量、1.6光模块逐步提升，公司持续扩充产能，提升良率和降低BOM成本以及积极推广硅光方案，加大硅光模块的出货比例，保持整体经营继续向上成长。综上，我们认为国内外AI军备竞赛依旧火热，光模块需求旺盛，公司作为全球光模块龙头，将持续从中受益。据业绩预告，考虑到股权激励费用、子公司固定&无形资产摊销、存货减值等因素，我们预测公司24-26年归母净利润分别为52.5亿元/103.6亿元/131.9亿元，对应PE倍数为21X/11X/8X，维持“买入”评级。
风险提示：下游AI建设不及预期；全球疫情影响超预期；市场竞争风险；产品研发风险；原材料光芯片与电芯片短缺。
食品饮料|三只松鼠（300783）：24年顺利收官，线下分销实现高增长
公司发布业绩预告，预计24年营业收入102-108亿元，同比增长43.37%-51.80%（中枢为48%）；归母净利润4.0-4.2亿元，同比增长81.99%-91.09%（中枢为87%）。1、全品类供应链布局，进一步提升产品竞争力。围绕“一品一链”供应链战略，持续推进全球原料直采。2、全渠道业务拓展，进一步提升终端竞争力。围绕“D+N”（短视频+全渠道）全渠道战略，以短视频渠道为中心打造一批内容大单品，推动全渠道销售增长。3、多品牌矩阵布局，进一步提升销售规模。子品牌小鹿蓝蓝在全新理念的加持下，2024年销售近10亿元并实现较好盈利。4、“品销合一”网络型组织，让全员充满活力。依托于数字化构建出248个小而美经营体，形成了极具扁平化的网络型组织，进一步夯实了组织能力，为持续规模化发展奠定了管理基础。我们调整公司盈利预期，预计公司24-26年实现归母净利润为4.0/5.6/7.5亿元（前值为3.8/5.1/6.6亿元），同增83%/39%/34%，对应PE分别为32X/23X/17X，维持“买入”评级。
风险提示：行业竞争加剧风险；渠道协同不及预期风险；子品牌运营管理和内部控制风险；原材料价格波动风险；业绩预告仅为初步核算，具体数据以公司年报披露为准。
建筑建材|西部水泥（02233）：西部水泥收购点评：刚果（金）再下一城，水泥产能布局继续扩张
1、1月27日公司公告斥资370万美元（2886万港元）拟收购CILU91.02%股权，公司间接全资附属公司WIHCement（买方）与HM卖方群（卖方）、HMAG及公司订立购股协议，同时WIHCement还与其他相关方达成了一项涉及1.16亿美元的集团内部债务转让协议。经综合测算，标的公司（CILU）企业价值为1.2亿美元，23年EBITDA为1470万美元，设计水泥产能为每年120万吨，EV/EBITDA为8.2x。2、未来，本次收购可扩大公司于刚果（金）全国水泥行业的地区优势。CILU工厂附近拥有大量石灰岩矿，拥有超过100年的历史，是刚果(金)水泥市场的顶尖企业之一，于2019年完成了水泥窑升级。23年税前净利润为-343.51亿刚果法郎（折合约1202万美元）。此次收购完成后预计CILU的设计水泥产能将达到每年120万吨。我们预计西部水泥24/25/26年归母净利润分别为10.9/19.5/27.9亿元，维持“买入”评级。
风险提示：非洲水泥市场竞争加剧、国际化经营存在风险、拟收购标的盈利能力波动风险、收购推进节奏不确定性等。证券研究报告《天风晨会集萃》
报告发布机构 天风证券股份有限公司（已获中国证监会许可的证券投资咨询业务资格）本报告分析师 王茜 SAC 执业证书编号：S1110516090005
