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事件：公司发布2024年三季报,2024Q1-Q3实现营收99.41亿元，同比+18.86%；实现归母净利润30.86亿元，同比+17.08%；实现扣非归母净利润30.74亿元，同比+16.59%。其中，单24Q3实现营收26.36亿元，同比+10.12%；实现归母净利润6.24亿元，同比+6.61%；实现扣非归母净利润6.28亿元，同比+7.33%。
营收符合预期，100-300元核心单品持续加深市场份额。分档次看，24Q3特A+/特A/A类/B类/C、D类产品分别实现营收18.13/6.46/1.09/0.41/0.17亿元，分别同比+11.7%/+9.6%/+7.7%/-11.9%/-17.8%。其中，百元以上中高端产品（特A+类&特A类）在24Q3的营收占比同比提升0.9pcts至93.3%，国缘品牌100-300元核心单品价格带逆势中维持双位数稳定增长，对开、四开、单开、淡雅等带动效应持续。
省外市场延续较高增速，省内重点市场稳定份额。分地区看，24Q3省内/省外营收分别为24.23/2.04亿元，同比+9.3%/+23.0%，其中省内淮安/南京/苏南/苏中/盐城/淮海大区分别实现营收6.60/4.99/3.97/3.55/2.88/2.32亿元，分别同比+10.1%/+8.1%/+8.2%/+12.9%/+9.0%/+6.7%。截止24Q3，公司省内/省外经销商数量分别达499/562家，环比24H1净增变化-35/+46家，其中省内淮安/南京/苏南/苏中/盐城/淮海大区分别环比24H1净减少12/5/8/8/1/1家。地区表现看，苏中地区延续高增长，重点市场淮安、南京、苏南、盐城等区增速表现相对稳定，省内经销商精简调整，同时扩充省外团购经销商团队稳步拓展省外市场。
毛利率同比下滑，投放精准控制下费率同比下降。1）盈利端：毛利端，公司24Q3毛利率75.59%，同比-5.14pct；费率端，24Q3期间费用率为25.0%，同比-3.05pcts，其中销售/管理/研发/财务费用率分别为20.56%/4.57%/0.21%/-0.34%，同比分别变动-3.90/0.46/-0.01/0.41pcts，综合影响下24Q3归母净利润率23.68%，同比-0.78pcts。我们认为毛利率同比下滑主要系本期结算折扣较多及部分产品升级致营业成本增加，公司费投精准控制，销售费用率同比缩减。2）收现端，24Q3公司销售收现30.64亿元，略高于Q3收入，同比-1.8%；截止24Q3末合同负债5.44亿元，同比-58.5%，主要系季节性因素及公司收款政策变化导致。
挤压式增长中凸显经营韧性，产品结构坚实夯实后百亿基础。公司经营质量&产品结构较优，Q3“国缘 2049”新品发布锁定千元价格带高端酒布局，打开产品结构高端化的提升空间，9月2万吨浓香产能落地，基础竞争力进一步强化。我们认为苏酒挤压式增长环境中，公司省内渠道架构经营较为扎实成熟，受益国缘品牌高势能带动，淡雅、单开等单品在100-300元扩容价格带中逐步积累势能，仍处向上增长周期。省外聚焦山东/安徽/长三角/河南等 10+N 重点市场，明确三年30 亿战略投入，有望在省内精耕攀顶+省外攻城拔寨下稳健增长。
盈利预测与投资建议：我们预计2024-2025年实现营业收入118.08/135.53亿元，同比增长16.9%/14.8%；预计实现归母净利润36.36/41.82亿元，同比增长16.0%/15.0%，维持“推荐”评级。
风险提示：市场拓展不及预期；区域居民消费力不足预期；宏观经济风险等
