11月8日,美联储如期降息25bp,下调至4.5-4.75%。如何看待本次降息以及后续美联储货币政策路径?
第一,降息25bp符合市场预期,声明措辞略显鹰派,对劳动力市场更有信心,但对通胀信心似有下降。此次政策利率下调25bp,幅度上为9月会议的一半。9月首次降息时,美联储给出的点阵图指向11-12月还要再降50bp,对应11、12月各降25bp。降息前一日,市场预期此次会议降息25bp的概率为99.8%。如期落地,并未带给市场类似9月会议的意外。
对比此次会议FOMC声明与9月的差别,主要是两个方面,一是就业方面,就业增长放缓(Job gains have slowed)的表述修改为劳动力市场整体缓和(labor market conditions have generally eased)。尽管10月非农新增就业较弱,但主要是受到飓风和罢工等短期因素冲击。10月4日发布的9月非农就业较为强劲,以及美国经济数据整体趋于修复,可能缓解了前期美联储对就业市场降温的担忧(主要是7-8月就业增长放缓以及年度下修81.8万人)。二是通胀方面,删除了对迈向2%更有信心的措辞。不过这可能也并不是担心通胀明显反弹,只是核心通胀相对顽固,6-9月在3.2-3.3%徘徊,使得美联储去通胀的信心似有下降。美联储这种鹰派表态,更多是对市场走势的追认,而非进一步收紧市场预期。
第二,今年12月和明年1月,美联储对货币政策仍有较强掌控力。在特朗普的新政策落地之前,美国经济“软着陆”情景出现巨变的概率较低,美联储可能继续推动降息进程。如维持中性判断(非农、通胀大致符合预期),12月会议或再次降息25bp。不过,明年1月存在暂停降息的可能。鲍威尔在发布会表示,随着政策利率向着中性利率靠拢,会放慢降息步伐,而9月会议点阵图显示2025全年降息幅度为100bp,也就是每个季度降息25bp。中性情境下,美联储可能在明年1月暂停降息,待3月再决定是否继续降息,并给出新的利率指引。不过如10-11月数据整体偏强,也可能12月就暂停降息,明年1月再降。
第三,明年1月特朗普就任后,或给美联储带来额外不确定性,货币政策可能会更加“短视”。市场认为特朗普的政策组合倾向于推高通胀,主要是减税增加赤字、提高进口关税带来更高的进口品价格、限制移民也会减少中低技能劳动供给从而推升工资涨幅。但这些政策多涉及供给端,而非直接增加需求,在经济下行周期中,未必带来物价大幅反弹,因为物价上涨会反制需求,反而可能与限制性利率的效应叠加,推动美国经济明显放缓。而且特朗普支持传统能源,又可能降低部分能源大宗品价格,共和党执政倾向于“小政府”,也可能削减财政支出,这两方面则倾向于压低通胀。当然各类政策落地难度存在差别,在推进上难免有先有后,对美国通胀和经济的影响存在较大不确定性。
往后看,美联储可能面临多重挑战。一是在多项新政策的影响下,劳动力市场和通胀可能出现新的变化,美联储的货币政策可能被迫更加“短视”,以观察政策效果和最新数据。二是美联储也要重新审视在财政等政策变化的情况下,中性利率2.9%是否仍然合意,降息周期的终点也不再明朗。三是美联储独立性可能进一步下降。特朗普或通过安插理事的方式,直接影响美联储政策的决策,也可以在2026年5年鲍威尔任期结束时指定更合意的联储主席人选。而且特朗普偏好通过自媒体发声明、对美联储政策的干预意愿相对更高,也可能削弱美联储的前瞻指引。在特朗普的上一任期中,鲍威尔曾在2019年部分迎合特朗普的降息要求。面临后续的不确定性,美联储点阵图给出的2025-2027的政策利率预期,其对市场的参考意义明显下降。面临通胀不确定性和美债供给增加,市场会给与美债长端利率更高的风险溢价。
第四,海外资产定价的波动或面临放大。尽管11月美联储降息25bp符合预期,政策声明和发布会也并未包含太多增量信息,但美债、黄金等波动幅度较大,10年美债收益率从日内高点4.45%一度下行至4.31%;30年美债收益率也从日内高点4.63%一度回落至4.51%。黄金日内涨幅一度达1.8%。不过这些波动并非是在美联储降息声明发布、或发布之后出现,而是在降息落地之前就开始波动。市场定价特朗普政策,在美债期限溢价上得到较为明显的体现。尽管美联储已经降息75bp,但美债长端和超长端利率较为接近降息前的二季度中枢,这反映出市场对后续通胀不确定性的担忧。值得注意的是,参考历史经验,在经济放缓周期中,政策对海外市场的负面冲击往往被放大。当前美国经济处于软着陆过程,特朗普政策预期带来海外市场波动放大,或许难以避免。
风险提示:
美国经济、就业和通胀走势超预期,美国财政、关税等政策超预期。
文中报告节选自华西证券研究所已公开发布研究报告,具体报告内容及相关风险提示等详见完整版报告。
分析师:肖金川
分析师执业编号:S1120524030004
证券研究报告:《美联储降息25bp,“前瞻”让位于“短视 ”》
报告发布日期:2024年11月08日
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