近期港股表现强于A股，上周港股先抑后扬，8 月以来港股表现相对强于 A 股，基本面韧性、资金面增量、AH 溢价向合理位置回归或是港股相对行情的逻辑基石，增量催化因素亦进一步推升港股性价比。向前看，空头回补对于港股行情的支撑力度或转弱，MXCN/恒指/恒科的 24E EPS 彭博一致预期印证港股（互联网）的基本面正向预期差，当前 AH 溢价处于我们认为的年内合理震荡区间（140-150）上沿，降息交易强化+国内政策预期抬升或促使 AH 溢价中枢下移。配置上，关注 ROE 的“稳/增/拐”组合：稳定方向在公用及电信业务；强势方向在互联网（软件与服务、零售）；拐点方向在制药板块。
基本面/资金面/AH 溢价向合理位置回归或是港股独立行情的逻辑基石
8 月以来港股相对 A 股表现更优，逻辑基石有三：1）港美中资股 1H24 盈利增速与 ROE 进一步上行，8 月以来彭博对 MXCN 及恒指的 24E EPS 一致预期上修 2%、恒科上调 8%以上、而 A 股延续下修趋势，亦交叉印证港股（尤其是零售/软件服务）的基本面超预期韧性。2）8 月上旬空头交易较拥挤（逼近 20%），近期随着中报业绩超预期，空头回补为资金面提供助力。3）8 月上旬 AH 溢价突破我们认为的合理区间（140-150）上沿，今年 AH溢价比价交易策略较为有效。几项增量因素亦推升港股性价比：辩论选情强化降息交易、汇率减压+国内政策预期提升或促使 AH 溢价中枢下移。
联储降息交易升温，市场对降息幅度押注“五五开”
上周联储降息交易升温，降息预期斜率反复。1）9.11哈里斯和特朗普首次交锋后哈里斯胜选概率回升，金融市场走势亦沿着哈里斯交易（降息交易）方向，即美元小幅贬值/美债收益率微降；2）美国8月核心CPI超彭博预期回升（0.3%vs0.2%），或主由住房分项反弹推动，数据发布后美元和美债收益率微涨。综合来看，上周市场交易重点再度转向海外流动性，叠加哈里斯辩论表现占上风，10Y美债收益率降至近一年来最低，然而市场对降息斜率的预期有所反复，周三通胀数据发布后，9月降息50BP的概率降至15%，重要官员鸽派表述后周五再度跃升至50%，关注本周的9月FOMC会议。
空头回补为资金面提供助力，回购活跃度创单周新高
上周南向/回购成为主要增量资金。1）上周南向净流入规模（115亿元）创近1个月以来新高。其中，阿里巴巴-W港股通纳入生效（09.10）后连续4日获南向净流入首位，长期潜在增量或近1100亿元。配置上，除商贸零售（主由阿里带动）外，银行仍为主要加仓方向。2）内外不确定性升温引发外资波动，截至上周三，主动外资净流出规模扩大（-2.2亿美元）、被动外资转向净流出（-1.3亿美元）。3）上周恒指沽空比率小幅下探至约12.5%（vs上期：12.8%），空头回补对港股行情的支撑力度或减弱。4）上周回购案例/金额均创2010年以来新高（345例/114亿港元），成为主要韧性项。
配置建议：关注 ROE“稳/增/拐”组合
当前已披露的海外中资股1H24财报初步验证了我们在港股中期策略中的“本手”配置观点：电信/公用/软件与服务/零售业或存在业绩韧性。此外，中报业绩中新消费板块亦出现新的亮点：三大alpha推动创新药/运动服饰/休闲商品ROE明显上行（《港股/ADR中报总结：ROE稳步改善》，2024.9.1）。因此，我们结合中期策略与中报业绩更新港股配置观点，关注ROE的“稳/增/拐”组合：稳定方向在公用事业及电信业务；强势方向在互联网（降本增效+股东回报→软件与服务，主动补库+景气改善→零售）；拐点方向在制药板块（创新药出海+降本增效）。
风险提示：国内经济复苏不及预期；联储收水力度超预期。
联储观察
资金面追踪
盈利预测观察
风险提示：
1）国内经济复苏不及预期：若国内经济复苏不及预期，则港股下行风险加剧；
2）美联储收水超预期：若美联储收水超预期，则对贴现率拐点的研判有失效风险。
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