概要
中国决策者宣布新增一项为期3年、规模高达6万亿元的地方政府存量隐性债务置换计划。十四届全国人大常委会第十二次会议11月8日审议通过近年来力度最大的化债举措：增加地方政府债务限额6万亿元，用于置换存量隐性债务，为地方政府腾出空间更好发展经济、保障民生。
美元兑离岸人民币（USD/CNH）汇率应声突破7.20，中国政府债券收益率大幅下滑，摩根士丹利资本国际（MSCI）中国股票指数暴跌。但中国财政部暗示，将结合明年经济社会发展目标，实施“更加给力”的财政政策。
我们对中国股市持中性看法。虽然我们维持恒生指数20,000-22,500点的基准预测，但如果即将公布的第三季度财报同样令人失望，则该指数存在下行风险。
全国人大发布会后，中国相关资产的表现
资料来源：彭博终端、渣打银行；截止北京时间上午10点
政策细节和影响
地方政府债务负担将减轻。新增化债资源批复后，地方政府债务限额从29.52万亿元提高至35.52万亿元，由此将带来6万亿元规模的新发地方政府债（三年内分摊发行）。从今年开始的连续五年内，每年还会从新增地方政府专项债中安排8000亿元，专门用于置换“隐性债务”，累计可置换隐形债务4万亿元。再加上这次全国人大常委会批准的6万亿元债务限额，直接增加地方化债资源10万亿元。
另外，全国人大常委会办公厅新闻发布会上，有关负责人表示，2029年及以后需偿还的棚户区改造隐性债务2万亿元人民币，仍按原合同偿还。据此，2028年之前，地方需要消化的隐性债务总额将从14.3万亿元大幅降至2.3万亿元，化债压力大大减轻。因遭遇土地出让金和税收收入下降，地方政府支出能力受限，促使其通过对个人和企业罚款来增加非税收入。
这是恢复信心的重要“去风险”举措。债务置换预计将节省600亿元利息支出。长期来看，此举应有助于改善市场情绪、提振支出并加快货币流通速度。
未提及楼市、银行业和消费。得益于此前的刺激措施，经济领先指标和零售数据双双企稳，因此决策层并不急于刺激上述领域。
官方暗示2025年财政政策或“更加给力”，意味着可以在12月的中央经济工作会议和2025年3月的“两会”之后期待更多政策支持。这种刺激方略或可为应对美国新一届政府可能宣布的对华贸易措施留下充足的资金储备。楼市也出现企稳迹象，新房销售面积则实现年内的首次同比正增长。
面对土地出让金和税收锐减的困难，地方政府债务置换计划对于节省利息支出意义重大
资料来源：万得终端、渣打银行
对投资者的影响
预计中国股票将维持估值折价。恒生指数（HSI）目前的市盈率为9.3倍，低于10.5倍的过去五年均值。我们维持对恒生指数的基本预测，即认为其将在20,000-22,500点区间内波动，但同时相信，如果即将到来的财报季令人失望，那么，则恒指存在下行至熊市预期区间，即18,000-20,000点的风险。各板块中，我们仍看好在香港上市的非银类高质量高分红国有企业股票，同时更倾向于趁大盘回调时增持可选消费、通信和科技板块。
中性配置中资美元债券。尽管投资者对地方政府融资平台的情绪有望改善，但我们认为10万亿元化债方案对信用基本面的直接影响可能有限。近期存款利率下调，配合货币政策持续放宽，或有助于信用本面，但中资美元债相对于美国国债的收益率溢价已经相当狭窄。此外，我们认为美国利率走势和贸易政策前景也是主要风险因素。
中国在岸政府债券收益率曲线将基本保持不变。从已经公布的地方政府债务置换债券发行规模来看，中国政府债券收益率因此上行的风险似乎有限。虽然未来几年可能会有更多特别国债面世，以应对各种各样的需求，如补充银行资本金和刺激经济增长等，但由于中国人民银行在未来6-12个月内倾向于继续放宽货币政策，因此我们预计短期内政府债券收益率曲线将基本保持不变。
中国零售销售和新屋销售或已触底
资料来源：彭博终端、渣打银行
恒生指数（HSI）在我们认定的基础情形范围内波动，但下行风险加大
资料来源：彭博终端、渣打银行（最近收盘11月8日）
