今天分析迈瑞医疗。迈瑞也是我关注很久的股票之一，上市以来一直保持较高的业绩增速，财务报表非常漂亮。随着股价横盘整理，而业绩不断上涨，公司估值不断下降，终于回到了相对合理的范畴，站在当下时点，我们来看看公司是否具备投资价值。
说实话像迈瑞这种业务线复杂、产品多种多样的医疗器械公司，分析难度比较大，我也只能从整体视角来剖析。
有意思的现象在于，迈瑞的业绩就跟安装了稳定器一样，已经连续三年保持20%的增速，稳定性与成长性堪比茅台，给人一种可以控制业绩数据的感觉。
一般来说这种情况出现，要么就是人工调节（所谓的造假），要么就是自身竞争力强大，可以自主控制确认收入和回款的时间节点，从而控制利润指标。绝不会是自然形成的。
因为医疗设备主要需求有两大块，其一是新医院的建设，其二是现有医院的老旧设备更新，这种一定会存在建设的高峰和低谷周期，以及设备的更新周期，反映在业绩上呈现周期波动。
所以像迈瑞业绩如此稳定的，我认为大概率是公司强竞争力的体现。后文我也会针对这一点，重点寻找答案。
1.2、年报数据简表
二、企业质量与财报分析
2.1、业务简介
迈瑞医疗从事医疗器械的研发制造与销售服务，产品主要覆盖生命信息与支持、体外诊断、医学影像三大领域，拥有26家国内子公司，以及62家国外子公司，产品销往全球。
从各领域营收占比看，生命信息与支持类产品占比43.66%，是第一大业务板块，其次是体外诊断产品的35.56%，以及医学影像产品的20.14%。公司有超过38%的营收来自于境外。
毛利率方面，医学影像最高有69.1%，体外诊断最低但也有64.3%，生命信息66.78%的毛利率，与公司平均水平相差不大，整体来看公司产品是比较赚钱的。
上图是我在国盛证券研报中，找到的公司主要产品分类，产品类别多且庞杂，许多我们日常就医需要用到的医疗设备，迈瑞均有涉及。
生命信息与支持类产品中，包括监控仪、呼吸机、麻醉机、除颤仪、注射泵、心电图机、手术床灯、吊塔吊桥等，可以提供包含以上设备的全套手术室或重症监护室的整体解决方案。
以上产品除了心电图机外，迈瑞在国内的市场占有率均排名第一位，比如监护仪国内56.5%的市场份额，除颤仪61%，麻醉机42.6%，呼吸机35.9%等等，但在国际市场，上述四项产品迈瑞的市场占有率均排名第三。
以前医院购置大型医疗设备，只能选择像西门子、飞利浦、GE等国外厂商的产品，价格昂贵不说，后期维护保养又是一大笔成本。自从迈瑞通过自研+收购的方式，不断攻克相关产品，依靠价格优势，在国内和国外不断抢占市场份额。
我拿监护仪举例，这种产品最初用于手术室与ICU中，近些年随着设备普及，已经开始推广到普通科室应用，除迈瑞外，其余市场份额排名靠前的公司，还有飞利浦、科曼、理邦、GE等等，市占率均仅有个位数，见不到其他国产品牌的影子。
所以这就凸显出来迈瑞的独特竞争优势：国产替代的唯一解。我想正是这个优势，才保证了迈瑞每年业绩增长的稳定性。当它的市场占有率不断攀升，品牌口碑与产品质量得到了市场认可后，无论是国外厂商还是国内品牌，均无法与之展开竞争了。
再来看看体外诊断产品，体外诊断一般包含生化诊断、免疫诊断、分子诊断、血液诊断、微生物诊断等等，我们常见的验血验尿，测基因查过敏原，都属于体外诊断的范畴，主要依靠外部检测设备来实现。
这个行业国外公司以罗氏、雅培、西门子、贝克曼为代表，国内主要是迈瑞和安图生物。在整个体外诊断行业中，罗氏全球市占率15%，雅培13%，西门子8%，迈瑞仅占1%，未来还是有比较大成长空间的。
迈瑞的发展路径基本依靠收并购来拓展体外诊断的业务线，同时先立足低端产品，并慢慢向高端推进。
医学影像产品，主要是那些核磁、CT、超声类的成像检测设备，在彩超领域迈瑞国内市占率第一，但也主要在中低端市场发力，高端彩超产品依然被GE、飞利浦、西门子等国外进口品牌垄断。
这些业务线和产品实在太专业了，看得我头大，估计写出来也没人看，我就不展开说了。
总结一下，迈瑞的业绩高成长，是建立在产品不断完成国产替代的基础上的。中国人口众多，且逐步进入老龄化社会，对医疗器械产品的需求是庞大的，早些年这些需求被外国厂商牢牢把持，现在以迈瑞为代表的国产厂商，在产品端不断突破，从而完成国产替代的过程，因此也保证了公司业绩的持续增长。
从未来需求来看，我国医疗资源的人均总量对比发达国家依然偏低，且存在严重的区域不均衡现象。说句不好听的，三四五线城市的医院纯粹就是摆设，看看小病还可以，要是大病，没事都能看出事儿来，我家已经有不止一个亲人，被小城市的三甲医院耽误了，哎。
所以现在要看病，我建议至少也要到省会级别城市的最好医院看，大病一定要到北京或上海来看，原因很简单。
首先最好的医生，最优秀的医学毕业生，都会选择去大城市最好的医院，从人力资源的角度，分布就不均匀。其次，大城市医院病历更多，医生成长更快，治疗也就更准确。最后，大城市医院不缺病人，也就不缺钱，因此不用没病找病过度治疗，反而是越小地方的医院，都在想办法从病人或者医保身上赚钱。
所以以上原因造成三级医院，也就是大医院的病历负担较重，而二级以下医疗机构则闲的要死，从国家的角度，在推动优质医疗资源向县城、向二级以下医疗机构下沉。
咱们不讨论国家的推动能否改变现状，但确实推动医疗资源均衡化，那么落后医疗机构就需要补短板，缺乏医疗资源的城市就需要新建医院，因此就给像迈瑞这种国产医疗器械企业极大的发展公司，从而保证了它的业绩增长。
整体来看，医疗资源地域均衡化、人均医疗资源不断提升、国产设备替代、老旧设备更新与人口老龄化，共同构成了迈瑞医疗业绩长期高增长的底层逻辑。
2.2、业绩点评与财报分析
迈瑞医疗的财务指标都很好，我就简单讲讲。首先是资产增速稳定，但随着公司体量不断增大，一些产品的市场占有率提升到50%以上后，公司在资产端的增速，可开始下滑了。至少2023年，总资产仅增长了12亿，净资产增加11亿。
公司几乎没什么借款，有息负债总额仅有1.14亿，账面货币资金187.87亿，完全不用担心债务风险。
周转经营性账款方面，公司近两年应收账款还是增加比较多的，不像2021年之前，应收账款保持稳定。不过应收账款占总营收比例较低，相对来说问题也不是很大，大型医疗器械都是医院的必备产品，几乎也不存在拖欠款项不付的情况，毕竟未来的维护保养还需要迈瑞来做。
这里我说个题外话，我是建筑设计师出身，虽没做过医疗建筑项目，但也有所了解。医院是需要评级的，比如分一、二、三级，每级又分甲、乙、丙三等，一般来说我们熟悉的三甲医院就是等级最高的医疗机构了（还有三级特等）。
评级有许多指标，比如床位数、人员配置、科室配置等，与之对应的医疗设备数量、技术参数均有要求，所以为了评级，医院也会不断更新维护大型医疗设备，因此迈瑞的产品销售场景，许多都是刚性的，也不用担心医院不买了，反而是从前设备被国外厂商垄断的年代，医院有时候害怕断货或者提价。
从这一点来看，迈瑞的生意模式是非常优秀的。哪怕未来医疗资源饱和，市场空间停止增长，仅维修保养与旧设备更新两项，也能使得公司稳定赚取一定的收入。
从资产端来看，公司无形资产主要由土地使用权、技术专利权等构成。因为迈瑞不断展开收并购，快速扩张产品线，因此形成了高达50亿的商誉。要说未来有没有减值风险呢，我没展开研究也不好判断。
2021年增加30亿商誉是为了收购海肽生物，掌握体外检测上游原材料业务，避免被卡脖子，2023年商誉增加是收购了德赛诊断。目前公司商誉减值准备金额仅有1.35亿，并不算高，未来可以持续跟踪一下。
公司在建工程金额大幅增长，主要是武汉研究院项目、武汉生产基地和砀山迈瑞医疗科技产业园项目的投资建设导致的，建成后可以进一步提高迈瑞的研发与生产能力。
公司毛利率异常稳定，费用率增长与营收增长保持同步，经营状况看下来没有问题。
公司有5.3亿的资产减值损失，我只查到一半是存货跌价及合同履约损失，另一半是无形资产减值损失，要是说公司用这些科目，来调节了净利润，那我也不意外。
迈瑞这业绩增长真是无敌，非常稳定不说，净利润增速还高于营收增速。ROE近6年不断提升，已经来到了35%的水平，真是妥妥的赚钱机器。
这里面净利润现金比率突然变红，不足100%，也不是说公司没赚到钱，前面周转经营账款那里可以看到，公司合同负债减少了22亿，相当于公司多支付了22亿应付款项，才导致净利润现金含量下降，所以这也不是问题。
公司不但赚到了钱，分红率也不断提升，经营现金流足以覆盖投资支出与筹资支出，现金流也非常安全。总之迈瑞的财务报表是非常靓丽的，几乎挑不出什么毛病。
2.3、医疗设备行业横向对比
这是A股医疗设备行业的上市公司市值前五名的估值情况，可以看到迈瑞的PE估值不算高，但资产价格PB估值很高，这种成长型公司，还是PE指标更有价值。
虽然迈瑞的估值遥遥领先，但其实资产端它并没有多出很多，这也是它PB高的原因，也侧面说明公司资产质量更优秀。几家的资产负债率都不高，迈瑞反而还是最高的。
迈瑞医疗的商誉最高，这一点我前文也说过了，之后可以重点关注商誉的变化情况。存货方面联影医疗也比较多，作为迈瑞直接竞争对手，看来库存压力比较大。
医疗设备企业的盈利能力都很强，毛利率都不低，迈瑞竟然都不是最高的，不过到了净利润率指标一项，迈瑞还是最赚钱的，而联影医疗净利润比迈瑞低了不是一点半点。
迈瑞的销售、管理费用率相对都比较低，说明在成本端具备优势，研发费用率虽然不算高，但由于它规模大，因此绝对投入金额依然是最多的。
盈利能力方面，迈瑞医疗断层式领先，做到这种体量，还有如此高的综合盈利能力，确实非常难得。
三、股价走势与技术分析
技术分析我更看重长期的周线走势，之所以加上这部分内容，并不代表我抛弃了价值投资，而是为了更好的寻找买点与卖点，提高择时准确性。
将技术分析与基本面分析相结合，有可能进一步提高胜率，如果出现一个技术分析的买入好时机，同时又是一个基本面分析的好价格，这时买入的赚钱几率无疑会大大增加。
这时如果再将资金面加进来，低位低估值上涨的同时，伴随成交量放大，三者相互印证，我觉得综合胜率还会再次提高。
3.1、股价走势
从股价走势来看，迈瑞医疗在所有医药股中，算是非常抗跌的了，高点下来跌幅不到50%，看看那些膝盖斩、脚踝斩的医药难兄难弟们，就说明迈瑞的企业质量还是相当过硬的。
股价坚挺，还是得益于业绩稳定，只要迈瑞可以持续保持20%的增速，那么我对它的未来并不悲观。
从上市之后的图形来看，245-250的位置，以及多次支撑公司股价。但最近大盘实在太差了，压得迈瑞医疗股价又跌到了250之下，这次还能不能撑住，我也说不准。
这种跌法已经脱离了公司基本面，纯粹是市场悲观情绪的宣泄，以及流动性枯竭的恶果，我只知道这种下跌时非理性的，与牛市顶点的狂欢类似，但却不知道它会持续多久，到底会跌到什么位置。
3.2、长期趋势
长期趋势我看的周K线图，可以看到一个明显的M型双顶结构，并且跌下来后在245-315元的区域反复震荡。
说实话当前并未出现反转迹象，甚至如果最近几周跌破平台，还有可能引发破位的被动卖出。
从理论来讲，其实破位了，出现新低，反而形成绝对底部的可能性更大，所以长期趋势的底部还需耐心等待。
3.3、中期趋势
中期趋势我看的日K线图，从图形来看，每次股价接近底部，成交量都会明显放大，并带动股价快速上涨，远离底部区间。但中短期趋势，则依然是向下的状态，一旦跌破243.23元，很可能引发踩踏式加速下跌，图形走势并不乐观。
3.4、短期趋势
短期趋势我看的30分钟K线图，目前小级别体现为空头排列的向下趋势。与日K线图差不多，还要看前期低点能否撑住公司股价下跌，并等待大盘反转才有机会。
当然马上就要公布中报了，如果业绩亮眼，也有可能成为短期反转的诱因。反之如果业绩不及预期，那短期下杀跌出新低也是非常有可能的。
3.5、技术分析总结
目前迈瑞医疗的长期、中期和短期趋势均不乐观，没有看到见底反转的信号，哪怕公司估值并不高，但可能不是介入的良好时机。底部不是一个点，而大概率是一个时间段，可以等待明确的见底信号出现，再买不迟。
（注意：文章发布会有时效差，因此短期趋势分析的时效性会受到影响）
四、估值走势
4.1、估值走势
从PE估值历史走势来看，目前公司估值处于最底部的区域，但如果从PEG的角度来看，20%的增速对应20倍PE是合理估值，且当前投资环境低迷，股价被砸到低估也是有可能的。
从资产角度来看，不含商誉PB高达9.87倍，说实话这个数还是太高了，要是3倍4倍还可以接受。
股息率可以代表一家公司的绝对估值，2.28%的股息率并不高，后面还要看对公司自由现金流的估值结果。
4.2 估值探讨
估值部分内容为「知识星球」专享内容。
五、附：年报数据表格
（完）
结尾推荐一下我的【知识星球】，以后完整的深度公司分析都会发在星球里，包括其他提供的内容及服务如下：
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