年初至今，银行在所有一级行业中涨幅第一，直接原因是高股息，股息率较高的煤炭、家电、交运、公用事业等板块也表现较强。但从股息率和其他静态估值（比如当期ROE/PB）的角度，银行一直是估值很低的，为何是今年才有较强的表现？我们认为主要是因为，投资者主观上认为房地产销售和房价的下降可能会导致银行的ROE出现较为明显的下降，导致最近几年银行PB下降快于ROE。但从数据上来看，银行的ROE确实受影响了，但并没有加速下行。而且现在地产景气走弱已经持续3年了，这种累积的背离幅度较大，一旦出现高股息占优等有利于银行的市场风格，银行的弹性通常会很大。上一次出现类似情况是2014年，2010-2013年银行PB下降快于ROE，2014年迎来大行情。按照2014年的经验，从绝对股价来看，可能这种修复会持续1年。
（1）年初以来银行涨幅第一，高股息是表面原因。年初至今，银行在所有一级行业中涨幅第一，直接原因是高股息，股息率较高的煤炭、家电、交运、公用事业等板块也表现较强。
（2）银行一直是高股息和高 ROE/PB,为何今年才最强？股息率是一种关注静态估值方法，但从股息率和其 他静态估值（比如当期ROE/PB）的角度，银行一直是估值很低的。从图3中能够看到，在各行业的PB-ROE 散点图中，银行一直都处在最低的位置，但为何是今年才有较强的表现？
（3）从PB-ROE历史轨迹来看，银行这一次比历史其他阶段更低估。回顾历史，2005-2008和2008-2012年，银行走过两个景气周期，由此带来PB-ROE散点图中散点分布的宽幅转动。2005-2008年景气周期成长性很强，所以PB-ROE波动斜率很高。2008-2012年虽然成长性下降，但周期性还在，所以PB-ROE依然有上下波动，但斜率更低。
（4）短期A股策略观点：年度上涨或未完成，短期休整时间可能2个月，空间可能不大。近期的休整本质上是历次熊市结束后涨一个季度大多都会出现的休整，2005年以来历次牛市第一年的第二个季度均出现了休整。休整是左侧估值修复到右侧业绩兑现之间的切换，历史上基于业绩兑现的速度力度，会有三种结局。(1)乐观结局(2005H2-2006H2、200804-200904)：有较强的盈利，也有较多的增量资金。当前较难出现类似情形。(2)中性结局(2013年、2016年、2019年)：有弱盈利或弱增量资金。当前与该情形较为相似。(3)悲观结局(2012年、2023年)：熊市还没结束，盈利还在下行且居民资金还在离场。当前出现该种情况的概率较小。近期开启的调整可以类比中性情形，我们认为时间上还未走完，空间上可能不大。7月以后，可能会再次开启上涨，主要的催化可能来自中报披露、三中全会和地产政策对销售的影响。
年度建议配置顺序：上游周期>汽车汽零、出海>金融地产>AI、医药&半导体&新能源>消费，排序靠前的可能是未来牛市的最强主线。熊市结束后第一波普涨和轮涨已经结束，因为流动性危机缓和、投资者预期大部分行业盈利接近底部，所以大部分投资者（特别是类似私募、外资、固收+、保险等绝对收益投资者）过去一个季度均有所增配A股，由此导致大部分一级行业都出现了估值修复，这也非常符合历史上历次熊市结束后第一个季度的板块特征。但从现在到年底，业绩兑现或将会重新变成最重要的逻辑。
上游周期股可能还会强者恒强。商品价格上行刚从黄金轮到工业金属，我们判断离顶点还有1-2年的时间，基本面大概率不需要担心。对上游周期的后续展望：（1）上游周期行情能否持续核心看商品价格。我们认为价格上涨还处在初段，现在全球经济短周期（库存周期）还处在底部，后续随着库存周期回升，价格1-2年内大概率会持续上涨。（2）强势股补跌一般1-2周内结束。参考2016-2021年白酒，如果是因为交易拥挤导致的强势股补跌，一般1-2周内结束。（3）什么情况下周期会出现季度调整？参考2016-2021年白酒牛市经验，如果非熊市，需要同时具备三个条件，基本面出现阶段性担心、且其他行业集中出现基本面逻辑明显改善、同时市场季度内持续震荡或下跌。三个条件同时具备时会出现季度调整，而我们认为当下出现季度调整的概率不高。
本报告完整版请参考信达策略团队发表的研报全文。
本文源自报告：《PB-ROE解释银行今年为何最强》
报告发布时间：2024年6月2日
发布报告机构：信达证券研究开发中心
报告作者：樊继拓 S1500521060001 ；李畅 S1500523070001；张颖锐 S1500523110004
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