华泰 | 农业：美豆及美玉米产量预期下修

大豆：美豆产量超预期下修

1月USDA下修2024/25年度美豆产量预期258万吨（-2.1%）至1.19亿吨（超预期、市场预估1.21亿吨）。历史来看，自新作大豆供需平衡表发布以来，本次美豆产量预期调减幅度最大、且预期产量最低。其中单产调减为主因，主要集中在印第安纳州、堪萨斯州等种植季受干旱地区。产量预期下修带动总供给下修、需求量预期未变，最终2024/25年度美豆期末产量预期下修246万吨至1034万吨，库销比下修2.1pct至8.7%。全球大豆供需平衡主要受美豆影响，产量预期同步下修，同时需求量上修，最终全球大豆期末库存及库销比下修。

玉米：美玉米产量预期下修，国内玉米进口量预期下修

2024/25年度美国玉米单产预期下修0.23吨/公顷至11.26吨/公顷、收获面积上调20万英亩至8290万英亩，最终产量预期下修701万吨（-1.8%）至3.78亿吨。本次美国玉米产量预期下修幅度较大，已经回到了2024年5月新作玉米供需平衡预测发布时的产量水平。总消费量小幅下修。最终美国玉米期末库存下修503万吨至3912万吨，期末库销比下修1.3pct至10.2%。全球玉米受美玉米影响，产量及总消费量齐下修，最终期末库存及库销比齐下修。国内玉米产量预期上调108万吨至2.95亿吨、再创新高，同时进口量预期下修400万吨至900万吨，预计2024/25年度国内玉米进口大幅减少，产量增加带动下，我国玉米产需缺口预期达470万吨、有所收窄。

小麦：产量预期上修，需求量下修

1月，USDA上修2024/25年度全球小麦产量预期22万吨至7.9亿吨，主系叙利亚及巴基斯坦等地产量预期上修带动。全球小麦进口量预期下修107万吨至2.1亿吨，最终总供给量下修。总消费量方面，因土耳其国内消费量预期下调，2024/25年度全球小麦国内消费量预期下修58万吨至8.02亿吨。由于俄罗斯及乌克兰出口量预期下修，2024/25年度全球小麦出口量预期下修165万吨至2.12亿吨。总消费量下修幅度更大，2024/25年度全球小麦期末库存上修94万吨至2.6亿吨，期末库销比上调0.1pct至25.5%、但仍为近8年来的最低位，全球小麦供需趋紧格局或不改。

大米：产量及消费量预期齐下修，库销比稳定

1月USDA下修全球大米产量预期81万吨至5.3亿吨，主系中国大米产量预期下修。2024/25年度中国大米产量预期下修72万吨至1.45亿吨。总消费方面，国内消费量预期下修10万吨至5.3亿吨，主因孟加拉国及中国国内消费量预期下修影响；出口量预期下修20万吨至5790万吨，主因越南及泰国的出口量预期下修导致。最终总供给量下修幅度更大，期末库存下修34万吨至1.82亿吨，期末库销比基本保持稳定、仍在近八年来的较低水平，全球大米供需偏紧格局或不改。

风险提示：自然灾害风险；地缘政治风险；进出口政策变动风险。

大豆：美豆单产预期下修，全球库销比下调

美豆单产下修带动产量预期下修、库销比下调。1月USDA下修2024/25年美豆单产预期0.07吨/公顷至3.41吨/公顷、下修收获面积20万英亩至8610万英亩，最终美豆产量预期下修258万吨（-2.1%）至1.19亿吨。从历史调整节奏来看，自2024年5月首次2024/25年供需平衡表发布以来，本次美豆产量预期调减幅度最大、且预期产量最低。其中单产预期下修为主要因素，单产调减主要集中于印第安纳州、堪萨斯州、南达科他州、伊利诺伊州、爱荷华州和俄亥俄州等中东部种植期干旱区域。从基本面角度考虑，本次产量下修或系对美国中东部种植期偏干区域的单产的修正。产量预期下修带动总供给下修、需求量预期未变，最终2024/25年度美豆期末产量预期下修246万吨至1034万吨，库销比下修2.1pct至8.7%。

美豆产量预期下修带动全球大豆产量预期下修，同时需求预期上调，最终库销比下修。1月，USDA下修2024/25年度全球大豆产量预期288万吨至4.24亿吨，主因美豆产量下修所致。进口量预期略有上调。需求方面，出口量预期保持不变，全球大豆压榨量预期上调187万吨至3.49亿吨，主要系巴西压榨量较预期上调带动。总供给下修、总需求量预期上调，最终全球大豆期末库存下修350万吨至1.28亿吨，期末库销比下修0.7pct至21.9%。同比来看，2024/25年度全球大豆期末库存同比增长14.2%、期末库销比或同比上升1.9pct。拉长时间序列来看，全球大豆期末库销比仍处近10年来90%的分位数，供应宽松格局或不改。

播种面积预期下修、单产预期上调，最终产量预期基本不变。根据国家统计局数据，1月农业农村部下修2024/25年全国大豆播种面积预期60万亩至1.548亿亩，上调单产0.53公斤/亩至133公斤/亩。最终产量预期基本未变，2024/25年全国大豆预期在2070万吨左右。期末结余维持稳定，2024/25年度为51万吨，同比下降94%、供需格局趋紧形势或不改。

玉米：全球玉米产量预期下修，国内玉米进口量预期下修

美国玉米产量预期下修，期末库销比下修。2024/25年度美国玉米单产预期下修0.23吨/公顷至11.26吨/公顷、收获面积上调20万英亩至8290万英亩，最终产量预期下修701万吨（-1.8%）至3.78亿吨。本次美国玉米产量预期下修幅度较大，已经回到了2024年5月新作玉米供需平衡预测刚发布时的玉米产量水平。总消费量小幅下修。最终美国玉米期末库存下修503万吨至3912万吨，期末库销比下修1.3pct至10.2%。同比来看，美国玉米期末库存同比下降12.7%、期末库销比较2023/24年度下降1.6pct。

全球玉米总供给量及总消费量齐下修，库销比下修。美玉米产量预期下修带动下全球玉米产量预期下修，2024/25年度全球玉米产量预期下修354万吨（-0.3%）至12.1亿吨。12.1亿吨为2024/25年度的最低预测值。总需求方面，国内消费量预期上调81万吨至12.4亿吨；出口量预期下修163万吨至1.91亿吨，主要系美国及巴西玉米出口量预期下修影响。最终2024/25年度供给量及需求量齐下修，期末库存下修310万吨至2.93亿吨，期末库销比下修0.2pct至20.5%。同比来看，全球玉米期末库销同比下降7.6%、期末库销比同比下降2.0pct。

下调2024/25年度全球玉米进口量预期、上调产量预期。1月，据国家统计局数据，中国农村农业部下修2024/25年度我国玉米播种面积预期0.02亿亩至6.7亿亩、上调单产预期3.07公斤/亩至439公斤/亩，最终产量预期上调108万吨至2.95亿吨、再创历史新高。

进口量预期下修400万吨至900万吨，预计2024/25年度国内玉米进口大幅减少。总需求本次未调整、饲用及工业消费用量维持高位。产量增加带动下，我国玉米产需缺口预期达470万吨、有所收窄。

小麦：产量预期上修，需求量下修

产量预期上修、需求量下修，期末库销比上调。1月，USDA上修全球小麦产量预期22万吨至7.9亿吨，其中叙利亚、巴基斯坦及中国等地的产量预期上调，乌拉圭等地减产，最终全球小麦产量预期上修。2024/25年度全球小麦进口量预期下修107万吨至2.1亿吨。最终总供给预期因进口量预期下修而下修。总消费量方面，因土耳其国内消费量预期下调，2024/25年度全球小麦国内消费量预期下修58万吨至8.02亿吨。由于俄罗斯及乌克兰出口量预期下修，2024/25年度全球小麦出口量预期下修165万吨至2.12亿吨。其中俄罗斯出口量预计为4600万吨，比上月预期减少100万吨，远低于去年5550万吨的纪录。最终总消费量下修幅度更大，2024/25年度全球小麦期末库存上修94万吨至2.6亿吨，期末库销比上调0.1pct至25.5%、仍为近8年来的最低位，全球小麦供需趋紧格局或不改。

大米：产量及消费量预期齐下修，库销比稳定

产量及消费量预期齐下修，库销比保持稳定。1月USDA下修全球大米产量预期81万吨至5.3亿吨，主系中国大米产量预期下修。2024/25年度中国大米产量预期下修72万吨至1.45亿吨。总消费方面，国内消费量因孟加拉国及中国国内消费量预期下修而下修10万吨至5.3亿吨，出口量因越南及泰国的贸易量预期下修而下修20万吨至5790万吨。最终产量及消费量齐下修，期末库存下修34万吨至1.82亿吨，期末库销比基本保持稳定、仍在近八年来的较低水平，全球大米供需偏紧格局或不改。

风险提示

1）自然灾害风险。若发生严重干旱、洪涝等自然灾害，则很可能造成农产品大幅减产，从而使农产品价格发生大幅波动。

2）地缘政治风险。地缘政治问题可能会影响部分粮食主产区的种植以及贸易往来，从而使得全球农产品供需出现结构性失衡。

3）进出口政策变动风险。若农产品主产国限制农产品出口、或主要农产品进口国限制农产品进口，则可能导致农产品供需结构性失衡。