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观点小结
北半球转入增产周期,过剩大格局延续,四季度巴西糖产进度仍会影响盘面反弹节奏,内盘相对外盘偏弱。
国外供需格局:
全球糖市过剩格局延续。24/25榨季巴西或小幅减产,印度受乙醇分流影响糖产变化有限,但泰国、中欧等其他北半球产区普遍存在增产预期,大方向偏空。 四季度贸易流重心逐渐向北半球转移,巴西出口有回落预期,印度泰国出口虽有提高预期,但开榨初期出口量不会太大,因此四季度仍存贸易流相对转紧的时间窗口,影响交易节奏。同时北半球增产周期会支持原白价差趋势性回落。
国内供需格局
国内仍处增产周期,转宽松趋势较为明确。24/25榨季国产糖预计可达1100万吨,配额内进口194.5万吨,消费1510万吨,剩余200万吨左右的缺口可由进口糖浆弥补,基本不需要配额外进口,下榨季国内糖源相对充足。因此中长期来看郑糖仍处下行趋势,且配额内进口利润会持续给盘面下行压力。
底部锚点及策略评估:
1.原糖底部锚看巴西乙醇折糖价,四季度预计维持在14.5-16美分/磅区间,在巴西干旱天气风险下原糖下跌周期不会轻易走完;郑糖单边择机空01合约,底部锚点短期看甜菜糖价格及糖浆进口成本(目前约5600-5700元/吨),中长期看配额内巴西糖进口成本(目前约5100-5200元/吨),需持续跟踪原糖及汇率波动。 2.确定性相对较强的策略为做空内外价差(买外盘卖内盘),空内外价差反过来会给出郑糖单边下行压制。 3.月差趋势以反套为主,转宽松预期下关注1-5反套机会。
01
三季度行情回顾
巴西主导交易节奏
02
全球平衡延续过剩格局
但仍有阶段性反弹风险
24/25榨季过剩格局延续
24/25榨季全球糖市预计紧平衡或小幅过剩,相对23/24榨季变化有限。
24/25榨季各主产国的糖产变化:巴西-200万吨,印度不变,泰国+150万吨以上,欧洲+50万吨,中国+100万吨。全球需求+200万吨。整体上看24/25榨季相较于23/24榨季全球缺口变化不大,继续维持过剩格局。
机构预估:近期调整23/24榨季转宽松,24/25榨季转紧。嘉利高认为北半球普遍增产,24/25榨季仍会大幅过剩,ISO认为巴西产量将在全球23/24榨季结束前释放完毕,24/25榨季会转向短缺。
四季度贸易流或逐渐转紧
目前评估四季度巴西糖出口会出现明显回落,同时印度泰国糖产尽管有恢复预期,但在开榨初期出口量不会太大,因此四季度存在贸易流相对转紧的时间窗口,具体月份取决于巴西糖出口的回落时间。
四季度全球出口重心相对转向北半球,会使得原白糖基本面有一定转变,白糖紧缺格局或有好转。
数据来源:各国海关 大地期货研究院
升贴水高位维持,原白价差趋势性转弱
数据来源:Wind 泛糖科技 大地期货研究院
气候周期:转向拉尼娜有利于四季度增产
厄尔尼诺现象已结束,目前处于中性阶段,CPC预计9月至11月拉尼娜现象出现的概率为66%,11月-明年1月出现的概率为74%。
数据来源:CPC 大地期货研究院
03
巴西糖产或仍存预期差
主要影响原糖反弹节奏
巴西平衡表:24/25榨季预计减产200万吨左右
评估参数:中南部甘蔗收获面积+2.7%,甘蔗单产及出糖率整体约-10%,制糖比提高1个百分点以内,最终估算巴西24/25榨季中南部糖产略低于4000万吨,折全巴西糖产约4350万吨。
目前市场对巴西糖产仍存干旱担忧,Unica双周数据也多次不及预期,三季度下调巴西糖产的机构较多,目前市场对巴西中南部糖产的预估区间在3900-4100万吨。后续巴西产糖进度的变化或仍会影响原糖盘面阶段性波动。
数据来源:Conab Unica 大地期货研究院
干旱天气影响甘蔗单产下滑
巴西24/25榨季4-8月圣保罗累计降雨193mm,同比-31%,较历史均值-40%。
数据来源:路透 巴西农业部 Unica 大地期货研究院
单产下滑或未充分交易
预计甘蔗单产及产糖率整体下滑10%左右:甘蔗单产下滑尚未结束,后续或影响行情节奏;出糖率变化较为稳定,同比略有增加。
历史经验:结合连续两个榨季的降雨情况来看,23/24-24/25榨季对比13/14-14/15、17/18-18/19、20/21-21/22榨季较为接近,都出现了上榨季雨季转干旱,本榨季非雨季持续干旱的特点。由于今年巴西天气干旱严重,因此直接参考最差表现榨季即21/22榨季,巴西单产×产糖率同比降幅达10%。
火灾影响评估:21/22榨季8月同样出现火灾,但强度不及今年。目前判断实际影响甘蔗面积6万公顷左右,折糖产约30万吨,对本榨季实际影响有限。
数据来源:巴西农业部 Unica INPE 大地期货研究院
制糖利润刺激减弱,制糖比低于预期
乙醇折糖价矩阵图
数据来源:Anp Unica Cepea 大地期货研究院
压榨高峰期结束后关注糖产回落节奏
从季节性上看,需关注压榨进度在9月还是11月后回落。若参考21/22榨季,双周压榨量或较早出现明显回落,在印度、泰国开榨或出口放量前,仍有影响盘面反弹的时间窗口。
巴西制糖比及甘蔗单产都存在不及预期的情况,按目前的预估情况,24/25榨季巴西中南部或减产200万吨以上,糖产略低于4000万吨。
从8月底巴西火灾对原糖的影响来看,市场情绪仍可能带动盘面大幅反弹,巴西糖产进度需持续关注。
数据来源:Unica 大地期货研究院
出口或呈现前高后低结构
汇率贬值+高利润刺激巴西糖出口达到同期新高,但糖产同比下滑+出口同比增加导致前期出口相对透支,后续出口或不断回落,整体呈现出前高后低结构。假设榨季末库存接近历史低位水平,倒推24/25榨季巴西食糖出口约3350万吨。
2024年8月巴西食糖出口392万吨,同比+8%;24/25榨季累计出口约1559万吨,同比+22%。
根据Williams数据,截至9月4日,巴西港口待运食糖数量约363万吨,较上周-29万吨;桑托斯港最长等待天数24天,较上周-4天。
截至8月16日,巴西食糖库存851万吨,同比-268万吨。
雷亚尔汇率贬值有利于刺激巴西糖出口,截至8月底雷亚尔兑美元汇率为5.66。
数据来源:巴西海关 路透 Cepea 大地期货研究院
04
北半球整体转入增产周期
印度季风降雨充沛
数据来源:路透 大地期货研究院
印度糖产及出口长期受乙醇压制
数据来源:ISMA 大地期货研究院
印度24/25榨季存在小幅出口预期
印度出口有一定波动量,按目前预估水平,从库存角度倒推,24/25榨季出口100-300万吨糖都是可以接受的。但目前印度原糖已无出口利润,白糖出口利润较小,短期内出口可能性较小,实际出口时间或偏后期。
截至2024年8月31日,印度原糖出口平价约19.5美分/磅,无出口利润;印度白糖出口平价约505美元/吨,白糖出口利润约25美元/吨。
2024年6月,印度糖出口30万吨,进口20.5万吨,净出口9.5万吨。
6月大选结束,莫迪连续当选总理,食糖政策端或维持此前节奏,变数不大。今年ISMA多次提议增加出口配额,但政府仍未同意。
泰国降雨好于去年同期
泰国转入增产周期
数据来源:OCSB 泰国海关 大地期货研究院
05
国产糖仍处增产周期
过剩结构下利空内外价差
年度平衡:国内转过剩较为明确
国产糖1100万吨,配额内进口194.5万吨,消费1510万吨,剩余缺口约215万吨。
假设糖浆进口趋势延续,折糖可达180-200万吨,配额外进口只需30万吨以内。
假设明年出台严厉的糖浆进口限制政策,糖浆进口折糖回落至120万吨,配额外进口需100万吨左右。
数据来源:大地期货研究院
月度平衡表:9、10月份或是转宽松拐点
24/25榨季国产糖预计继续增产100万吨
24/25榨季甘蔗糖和甜菜糖种植面积都有增加预期,预计继续增产100万吨至1100万吨。综合来看国产糖中长期仍是转宽松的格局,四季度国产糖锚价格更低的甜菜糖,甜菜新糖10月初上市,按01升水100目前约5700元/吨。
截至8月底,23/24榨季已累计产糖996万吨,同比+99万吨,累计销糖886万吨,同比+77万吨,工业库存110万吨,同比+22万吨。
其中8月单月销糖61万吨,同比-10万吨,下滑明显。
数据来源:中糖协 大地期货研究院
整体进口略低于此前预期,但仍可弥补国内缺口
今年给到的进口利润窗口比前两年都要好,但三季度的进口船期较此前预期还是稍弱一些,一定程度上拖慢了国内糖市转宽松的节奏。
6月开始食糖进口出现明显增加,6-9月预计进口总量在165万吨左右,配额外部分商务部口径接近70万吨,倒推配额内已进口不到100万吨,四季度进口由剩余的100万吨左右配额内进口糖供应基本足够。
2024年7月我国进口食糖42万吨,同比+31万吨,本榨季已累计进口358万吨,同比+20%。 2024年7月我国糖浆及预拌粉进口22.8万吨,折糖约17万吨,同比+18%;榨季累计同比+30%。目前糖浆进口成本约5600元/吨,在政策不进一步限制的情况下,糖浆进口仍有增量预期。
商务部数据显示配额外巴西原糖进口量不断增加,8月到港28万吨,预报9月到港26吨。
数据来源:中国海关 商务部 大地期货研究院
成本锚看配额内进口成本,进口利润大跌存在基本面依据
内盘比外盘更弱,且配额外进口再次失声利空内外价差。
内盘转宽松相对明确,外盘仍存分歧,巴西仍有阶段性扰动可能,从这个角度看内盘相对外盘更弱一些。同时下榨季大概率不需要配额外进口补充糖源,在此判断下进口利润有可能回落至去年低点。
9月5日,配额内进口利润(销区)1190元/吨,盘面利润446元/吨,配额外进口利润(销区)-224元/吨,盘面利润-969元/吨。目前配额内巴西糖进口成本约5147元/吨,配额外约6562元/吨。
成本锚主要看配额内进口成本。
增产过剩周期国内糖厂无利润属于合理情况,但国产糖成本高,靠国内增产向下驱动糖价空间有限,大的价格驱动要看配额内利润或巴西糖进口成本,目前巴西配额内进口成本在5100-5200元/吨,原糖下跌或汇率升值会导致进口成本进一步下降,较糖浆想象空间更大。(原糖1美分=配额内进口成本220元/吨)
数据来源:Wind 沐甜科技 中国海关 大地期货研究院
终端产业周期:利润修复但补库并不明显
数据来源:Wind 国家统计局 大地期货研究院
06
价差结构
内外盘存在分化
基差月差有回落预期
数据来源:Wind 大地期货研究院
产-销区及加工-国产糖现货价差收缩
数据来源:Wind 大地期货研究院
CFTC持仓
数据来源:Wind 大地期货研究院
从业资格证号:F03089404
投资咨询证号:Z0019678
研究联系方式:zhaocy@ddqh.com
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