2025年首个交易日，永辉超市硬是走出了独立行情。
1月2日，三大指数集体收跌。截至收盘，沪指跌2.66%，深成指跌3.14%，创业板指跌3.79%，全市场超过4300只个股下跌。在这种万马齐喑的情况下，零售成为少数几个收红的板块，其中，永辉超市收涨7.26%，盘中一度冲击涨停。
拉长来看，永辉超市近来确实“扬眉吐气”，2024年，永辉超市全年股价涨幅达到了124.82%，最高升至7.84元/股，除去去年“924行情”的东风以外，更为关键是“胖改”打开了永辉超市未来业绩的想象空间。
在去年12月的中央政治局、中央经济工作会议中，提振消费、扩大内需成为政策关注重点，大消费受到市场高度看好，被认为很可能是2025年A股行情的中流砥柱。
作为超市行业的领头羊，经历“胖改”以后，永辉超市会有多大的增长空间呢？
01
永辉超市是一家布局全国的生鲜连锁超市龙头。公司成立于2001年，目前已经成长为一家以现代物流为支撑，以现代农业和食品工业为两翼，以实业开发为基础的大型集团企业。截至1月2日，据永辉官网显示，公司业务覆盖29个省份、438个城市，共计有774家门店。
永辉超市业务主要可以分为零售业和服务业。具体来说，零售业就是低买高卖，赚取商品销售环节产生的差价，因此，零售业营收规模大，但毛利率相对较低，2023年营收占比为93.73%，但毛利率仅为16.32%，毛利占比下降至72.03%；服务业是当“二房东”而非零售商，通过向供应商提供销售场所，收取宣传服务费、推广促销费、仓储服务费等等，这部分业务毛利率相对较高，2023年营收占比为6.27%，但毛利率为94.72%，毛利占比上升至27.97%。
更进一步，永辉超市的零售业还可以拆分为生鲜及加工和食品用品（含服装）。生鲜是永辉超市的杀手锏，也是永辉超市的起家根本。尽管生鲜产品毛利率较低，譬如永辉超市生鲜及加工业务毛利率为13.16%，远低于零售业整体的16.32%和食品用品（服装）的18.89%，但由于生鲜保质期较短，客户往往需要高频采购，从而成为永辉超市聚集人气、吸引客流的重要手段。只要有源源不断的顾客入场，永辉超市就可以通过强制动线等方法，吸引顾客购买低频、高毛利的产品，从长尾效应中获利。
公司营收和净利润逐年下降，传统经营模式遭遇挑战。永辉超市营收和净利润均在2020年触顶，此后，由于居民消费意愿下滑、消费习惯变化、行业竞争加剧等多种原因，公司持续关停亏损门店，导致公司营收逐年下降，并在2021年遭受了首度亏损。自2021至2023年的3年间，公司营收分别-1.07%、-12.71%、-12.14%， 净利润分别-39.44%、-27.63%、-13.29%。截至2024年9月，公司营收为545.49亿元，同比-12.14%；净利润为-0.78亿元，同比-248.91%。随着线上消费占比提升，以及会员店、折扣店和社区团购的崛起，以永辉为代表的传统超市在零售市场中的份额明显下降，针对传统经营模式的改革已经势在必行。
02
中国超市行业经历了三个时代：
第一，大消费时代到来，随着居民收入水平不断提高，改善生活需求旺盛，拥有大量优质商品的超市成为居民线下采购的重要途径，超市行业在时代红利下经历了快速增长，永辉、步步高、大润发等企业崛起；
第二，互联网时代到来，以淘宝、京东、拼多多为代表的电商崛起，网上购物在标准化、非即时性的商品，例如美妆、电子等商品中快速渗透，线上消费占比快速提升，大量挤占线下消费，以及超市的市场份额；
第三，新消费业态崛起，如果说电商尚可与超市共存，无法完全取代超市，以折扣店、会员店、前置仓、社区团购为代表的新消费直接瞄准超市赖以生存的即时消费、线下消费，导致超市行业面临着生死存亡的关头。
我们统计了8家上市超市自2016年以来的历年营收，2020年，8家上市超市总体营收为1602.33亿元，同比增长1.88%，但在2021至2023年的3年间，8家上市超市总体营收分别-3.52%、-3.35%、-12.71%，已经倒退到2018年的水平。由此可见，这确实不是永辉超市一家的问题，而是整个超市行业的困境。
在过去，超市主要扮演“二房东”角色。具体到永辉超市身上，其实就是年报中的“服务业”，也就是通过向供应商“出租货架”，收取各种服务费。这种业务具有低营收、高毛利的特点，成为超市盈利的重要来源，但其缺点也显而易见，超市对于商品丧失管控权。由于无法选出优质商品，超市无法与高端会员店开展竞争，丧失了大量高端客户，同样，由于无法压低价格，超市无法与中低端折扣店竞争，丧失了大量价格敏感客户，处于两头挨打的阶段。
相对于其他超市的二房东，胖东来是真正的“零售商”。当下，经过几十年的高速发展，中国早已是“需求主导”而非“供给主导”。作为世界第一制造业大国，中国不缺乏供给，缺乏的是市场和需求。传统超市要与新消费业态开展竞争，依靠过去KA模式的简单平铺商品肯定是走不通，必须摒弃过去“以供给为中心”的经营思维和模式，转而“以需求为中心”，满足零售客户的个性化需求。
要做到这一点，传统超市需要深刻变革。一方面，超市必须去除中间环节，获取对商品的管控权，如此，超市才能大量上架、陈列优质商品，并对商品进行自主定价，与会员店竞争品质，与折扣店竞争价格；另一方面，超市不能局限于“卖货”，必须要在服务上下苦功，为客户提供良好的购物体验，如此，才能吸引更多的人流量，通过扩大销售摊平固定成本，保证营收规模，从微薄的毛利中获得利润。
03
永辉“胖改”，既是求变，也是求生。
结合上文对零售渠道业态变迁的分析，我们就可以大致了解永辉 超市进行“胖改”的原因、难点和方法，并大致分析永辉超市未来的发展。
永辉超市“胖改”主要有三大重点工作：
第一，改革采购模式，获得商品主导权。现在，永辉超市已经与部分品牌商沟通，要求自经销商转为厂家直采，并获得对商品价格的主导权，作为回报，永辉超市承诺可以取消前后台费用、取消退换货要求、超短账期等等。同时，永辉超市还梳理了改造门店的商品结构，大量下架过时品类，增加潮流时尚商品，并增加了门店对商品的选择权，允许店长驳回动销差的商品。如此，永辉超市旗下的门店将获得两大权力，即对商品的定价权和选择权，自由裁量空间更大。
第二，提高员工待遇，改善客户消费体验。在向胖东来学习以后，通过提高基本工资、增加年假天数、设立休息室等，改造门店的员工福利水平明显改善，工作的积极性、能动性、稳定性有望提高。结合取消强制动线、增设客户休息区等措施，有望从软件、硬件两方面提高客户购物体验，持续吸引更多的客流。
第三，迎合时代需求，增加熟食比例。过去，永辉超市的一大杀手锏就是生鲜产品。但是，随着时代变迁，居民在家做饭的次数减少，对于熟食需求逐渐替代生鲜需求，隔壁日本便是如此。在改革中，永辉超市大幅增加了熟食占比，减少生鲜占比，加工商品有望成为永辉超市实现差异化发展的关键。据方正证券统计，在胖东来帮扶的郑州信万广场店（胖东来帮扶调改的首家永辉门店），生鲜比例从40%下降至17%，加工食品比例上升至45%。
对永辉超市来说，转型并非是没有风险。毕竟，做零售商是很苦很累的活儿，有一个环节管控不好，微薄的毛利就可能消耗殆尽。即使是永辉超市“拜师学艺”的胖东来，2023年营收为107亿元，净利润仅为1.4亿元，净利率仅为1.31%。利润薄的像纸，不是夸张，而是铁一样的事实。
更何况，做“二房东”，风险由供应商承担，做“零售商”，固然可以获得商品主导权，但相应的风险也将由永辉超市承担。选品、订货、库存等，都将由永辉自主主导。诚然，永辉在过去发展中，在供应链、物流、数字化等方面具备较强基础。但相较于胖东来局促于许昌、新乡两地，业务遍布全国的永辉无疑面临更大的挑战。
无论如何，永辉超市的第一步已经迈出去了，并且，无论是“胖改”，还是永辉“自调”，相较改造之前，门店客流量、销售额都明显上升。
据商业观察家报道，永辉超市是实体商超中改革最为坚决的公司。三季报显示，仅在三季度，永辉超市就有10家调改门店开业。
回顾历史，勇于自我革命正是永辉超市得以发展壮大的关键，既然如此，我们不妨对永辉超市的未来拭目以待。
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本文由公众号“星图金融研究院”原创，作者为星图金融研究院研究员武泽伟，封面图来自壹图网。
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编辑：胡伟
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