金山办公：智能化、国产化、云化三浪叠加【浙商计算机】

AI 产品研发和落地不及预期、下游客户 IT 支出不及预期、市场竞争加剧风险、信创进展不及预期。

财务摘要

Microsoft Office凭借其在Windows操作系统的预装优势，在全球市场占据主要市场份额。近年来，由于党政+行业信创对国产办公软件的鼓励以及国产化操作系统生态的发展，WPS办公软件市场份额逐步增加。与此同时，WPS通过差异化的打法，在移动端、政企管理、AI应用等领域独具特色。未来，伴随着以鸿蒙、欧拉为代表的国产操作系统崛起，叠加政府增量财政政策有望推动信创，WPS市场份额有望进一步提升。

1.1 信创进入深化落地阶段

我国信创产业从上个世纪末年萌芽，2006年“核高基”重大专项政策推出时起步，2014年“中央网络安全与信息化领导小组”成立开启试点，2018年华为、中兴被美国制裁后进入规模化推广阶段。当前，党政信创向区县下沉，行业信创从“2+8”重点行业进一步向烟草、物流、制造等行业扩散。

1.2 增量财政政策支持信创

超长期特别国债支持科技安全，信创有望受益。2024年政府报告提出拟连续几年发行超长期特别国债，专项用于国家重大战略实施和重点领域安全能力建设。2024年我国超长期特别国债已累计发行1万亿元。重点安全领域包括科技安全、数据安全、人工智能安全、网络安全，其中科技安全是指保障国家的科技进步和创新不受外部干扰。

化债缓解地方财政压力，信创采购有望复苏。2024年10月12日，国新办举办新闻发布会，提出一揽子财政增量政策，提出将通过多种方式增加地方财力，安排 4000 亿元支持地方债务，拟一次性增加较大规模债务限额，置换地方政府存量隐性债务，这是近年来出来的支持化债力度最大措施。

2024 年 11 月 8 日，《国务院关于提请审议增加地方政府债务限额置换存量隐性债务的议案》的决议公布 6+4+2 化债政策：1）安排 6 万亿元债务限额置换地方政府存量隐性债务，一次报批，分三年实施。2）从 2024 年开始，连续五年每年从新增地方政府专项债券中安排 8000 亿元，补充政府性基金财力，专门用于化债，累计可置换隐性债务 4 万亿元。3）2029 年及以后年度到期的棚户区改造隐性债务 2 万亿元，仍按原合同偿还。

我们认为，地方财政问题得到缓解后，财力恢复，有望更好地推动信创国产替代。

1.3 国产操作系统推动WPS普及

从产品本身看，WPS产品力足以与微软office竞争，除了在党政机关与重点行业普及外，WPS也在国内个人基础办公软件市场领先，截至2024年6月，WPS Office PC版月度活跃设备数2.71亿，WPS Office移动版月度活跃设备数3.28亿。Windows操作系统的普及以及预装软件使得微软Office仍占据了一定的市场份额。在信创的产业趋势下，WPS作为产品力与市占率绝对领先的国产办公软件品牌，有望通过成为信创操作系统的预装软件，伴随信创普及而进一步提升市占率。

国产操作系统在移动端、服务器端已然崛起，PC端未来可期。移动端，2024年一季度，鸿蒙系统在国内市场的份额达到17.2%，首次超越苹果iOS系统，成为仅次于安卓的第二大操作系统，同时原生鸿蒙已经发布，是继苹果iOS和安卓系统后，全球第三大移动操作系统。服务器端，国产操作系统占据重要份额，openEuler 2023 年在中国服务器操作系统市占率已达 36.8%，龙蜥操作系统装机量累计超过800万。桌面端，统信操作系统装机量超过600万；未来鸿蒙或将推出PC端版本，从而进一步引领桌面级操作系统的突破。

广告模式结束，WPS品牌形象升级，利于大规模推广。2023年末，公司彻底关闭了互联网广告业务。我们认为，广告业务的关闭意味着WPS完成了品牌升级。办公软件用户希望获得优质、可靠的办公体验，重视产品的稳定性与可靠性，广告可能会分散用户注意力，并降低产品的专业形象，不利于大规模推广。WPS预计在国产操作系统中将具备标配地位。

多平台覆盖，统一体验：WPS Office 能够在 Windows、Linux、macOS、Android、iOS 、HarmonyOS等众多主流操作系统上应用。无论用户使用何种设备，都能获得相似的文档处理能力和操作体验，方便用户在不同设备间无缝切换，随时随地进行办公。

兼容性领先。当前信创产业处在快速发展期，市场具备多种基础软硬件版本。WPS产品兼容多种操作系统、CPU、文档格式，能够适配不同品牌的软硬件。

2 机构业务蓬勃发展

2.1 WPS 365推出，机构客户加速上云

WPS 365通过SaaS模式按照年度收费，WPS 365 作为面向组织和企业的办公新质生产力平台，其包含了WPS Office、WPS AI企业版和WPS协作。服务功能包括了文档创作、即时通讯（IM）、会议、邮件，再到 AI 应用。WPS 365 通过统一工具、统一协作、统一管理的数字办公理念匹配业务发展，实现整个组织高效协作和安全管控。

公司WPS 365已服务超过18,000家头部政企客户，标杆客户包括中信银行、中华联合财产保险、中国华能、广州地铁、中国黄金、上海城建、通威股份、海尔集团、京东方科技、新东方教育等知名组织机构。在WPS 365等产品的助力下，乡村党政、金融、教育、医疗等多个关键领域信息化进程得到显著推动。

公司机构订阅收入占比逐步增长，机构授权收入占比逐步下降，反映了SaaS化成果。机构订阅占收入比从2021年的13.6%增长至2023年的21.0%，超过了机构授权收入。

2.2 保障数企业据资产安全，赋能员工协作

企业版WPS提供的数据资产保护功能对许多行业是刚需。WPS office为企业提供的文档安全解决方案，护航企业数据安全。

新东方通过WPS 365设置企业文档禁止外发与存储，保证可见内容不外泄，从而保障核心教培数据资产的安全。天健使用WPS 365，实现对数据资产的管理以及员工权限分配。理人员可以在后台，以全局视角统一监管文档，结合员工角色分配文档权限，及时发现风险，回收权限和追溯责任人。即使员工离职也能第一时间完成交接，确保企业资产安全。

除了安全保密需求外，协作是企业场景的另一大重要需求。WPS 365通过SaaS服务满足企业办公协作的基本需求，包括沟通、会议、日程设置、邮箱、移动工作站。

2.3 瞄准公文场景，满足党政用户需求

公司针对党政机关公文写作场景推出智能校对、公文排版等功能，进一步提升WPS产品对党政用户的吸引力。

黑马校对是业界领先的中文智能校对软件，在AI、规则库和语料库的加持下，能快速地抓出文章中的政治性、文字性等错误，在保证信息安全和操作便捷的前提下，快、准、稳完成校对工作。保障可公文的准确性、提升校对效率。

基于公司的标准化公文排版引擎技术，WPS文档可助力用户编辑公文。WPS公文模式具备公文通用格式模板，内置多种公文类型，极大提升了修改公文的效率。

3 AI升级带来全新体验

3.1 WPS AI 升级至2.0

WPS AI升级至2.0，推出了面向个人办公效率场景的WPS AI办公助手，面向组织管理与提效场景的WPS AI企业版，以及面向政务公文处理场景的WPS AI政务版。目前，教育、党政用户是AI付费占比较大的群体。大语言模型擅长阅读理解、摘要生成、文章创作领域，因此在公文辅助写作与论文阅读、论文辅助写作领域具备较高应用价值。

WPS灵犀Beta版本上线，可实现搜全网、读文档、写作、生成PPT、根据内容创造、网页摘要。灵犀除了可以读取上传的文档外，还能够读取WPS云文档。

3.2 B端AI为企业构建私域知识库

企业具备大量内部数据与知识，例如规章制度、岗位经验、业务流程等。AI可以帮助企业内部人员更加便捷地使用这些知识。目前，私域知识生成已经取得企业客户广泛认可，客户对B端AI理念的认可是公司在SaaS上取得良好成果的原因之一。

以WPS AI为通威股份构建企业知识中心为例，WPS AI可访问企业内部的数据资产，构建AI知识库、数字员工，赋能内外部运营。比如员工可通过WPS AI进行智能问答，询问公司规章制度。

4 盈利预测与估值

机构授权：考虑到机构客户逐步向订阅制转型，我们预计2024-2026年机构授权业务收入为6.05、6.45、7.00亿元，收入增速为-8%、7%、9%。

机构订阅：考虑到WPS 365、AI在政企客户中的推广有望加速，我们预计2024-2026年机构订阅收入为11.44、13.82、16.87亿元，增速为20%、21%、22%。

个人订阅：考虑到WPS AI实现商业化并升级至2.0，未来伴随产品在人群中推广，以及产品升级，我们预计2024-2026年个人订阅收入为32.50、41.60、52.41亿元，增速为23%、28%、26%。

海外及其他业务：国内广告业务已在2023年底宣布停止，海外业务平稳增长，预计2024-2026年互联网及海外业务的收入为2.45、2.64、2.96亿元，增速为-15% 、8%、12%。