CVC的产业赋能之道
来源：人保股权
新质生产力，即以创新为驱动力的生产力，正在成为推动军工行业发展的核心力量。”
“随着全球经济的快速发展和科技的不断进步，军工产业作为国家战略的重要组成部分，正面临着前所未有的发展机遇。党的二十届三中全会对进一步全面深化改革、推进中国式现代化作出了战略部署，其中对国防和军队现代化提出了明确要求：全会强调，国防和军队现代化是中国式现代化的重要组成部分，必须坚持党对人民军队的绝对领导，深入实施改革强军战略，为如期实现建军一百年奋斗目标、基本实现国防和军队现代化提供有力保障。新质生产力，即以创新为驱动力的生产力，正在成为推动军工行业发展的核心力量。”
军工行业发展趋势
从本质上看，军工行业的生产力和生产关系不断产生着时代变化。生产力决定生产关系，军工生产力的改革发展与战争形态的演变高度相关。从冷兵器战争、到信息化战争、再到“十四五”规划首提的军事智能化，目前我国军工行业发展的关键在于“能作战、能打赢”的装备制造；结合当前国际上爆发的大规模持久战情况，“低成本、可持续”也对军工生产力的效率提出更高要求。军工行业生产关系将适应军工行业生产力要求的变化，产业链各环节企业均进行适应性的战略调整，通过技术提升或产业链一体化整合以降本增效，伴随云计算、人工智能等新一代数字技术突破的热潮，推进军工智能化的落地产品研发。
除了军工行业企业自身，其所处的环境也存在促进发展的外部因素：
第一，在国家支持上，我国将持续加大国防和军队建设支持力度。《中共中央关于进一步全面深化改革推进中国式现代化的决定》中提出持续深化国防和军队改革，我国2024年的国防预算支出为1.67万亿元，相比2023年增长7.2%，是近四年来预算增幅最高的一年；根据中国科学院预测中心，2024年GDP增速约为5.3%，预计国防预算占GDP比例约为1.27%，创下“十四五”以来新高；近三年以来，我国国防支持力度持续加大，体现为军费增速与国家财政支出增速之差持续增大，自2022-2024年分别为0.96%、1.74%、3.22%。
图1：2016-2024E军费预算、GDP、公共财政支出关系图
资料来源：国家统计局、中国科学院预测中心
第二，国防和军队改革仍将持续深化，支持军工行业中长期健康、持续性发展。放眼未来，新政策施行与改革深化预计仍将成为推动军工行业中长期健康持续性发展的积极因素。习总书记明确未来几年我军建设的中心任务是实现建军一百年奋斗目标，要求全力以赴、务期必成。完成这一硬任务，必须大力发扬改革创新精神，推动我军建设质量变革、效率变革、动力变革。只有深入实施改革强军战略，围绕往哪儿强、强什么、怎么强等重大问题探索创新，不断解放和发展战斗力、解放和增强军队活力，才能为推进中国式现代化作出新的更大贡献。
第三，随全球地缘政治的复杂性增加，维护国家主权和领土完整的需求日益增长，直接推动了对先进军事装备的持续采购。在新质战斗力的生成模式之下，武器装备也将更加体系化、智能化、信息化。而“大军工”时代的到来将商业航天、低空经济、军贸等军民结合的新领域引入，市场空间持续扩容，与空天深海相关的未来产业也纳入2024年政府工作报告中，作为重点关注的增量市场；另外，传统军工的持续创新仍是当前军工行业发展的中流砥柱。
第四，军工行业上市企业市值占比低于数量占比，整体市值偏低。目前民参军企业上市公司在军工行业占比已达59%，收入规模已达1525亿元，占比25%，同比增速+9.31%；归母净利润130亿元，占比29%，但同比增速为-18.08%，可见收入增速放缓、盈利能力下降，平均市值较国央企仍偏小，抗风险能力较差。因此，目前军工行业连续两年实现“量”增之后，更重要的是增质发展，如扩大规模、提升产品价值量。
图2：2014-2023民参军上市公司在军工上市公司中数量、收入、规模净利润的占比情况
资料来源：wind、中航证券
新质生产力的内涵
结合中财办对新质生产力内涵的系统阐释，习总书记指出：“新质生产力是创新起主导作用，摆脱传统经济增长方式、生产力发展路径，具有高科技、高效能、高质量特征，符合新发展理念的先进生产力质态。它由技术革命性突破、生产要素创新性配置、产业深度转型升级而催生，以劳动者、劳动资料、劳动对象及其优化组合的跃升为基本内涵，以全要素生产率大幅提升为核心标志，特点是创新，关键在质优，本质是先进生产力。”以及中央经济工作会议关于“特别是以颠覆性技术和前沿技术催生新产业、新模式、新动能，发展新质生产力”的四个“新”的强调表述，我们认为，新质生产力是指在现代科技革命和产业变革背景下，以创新为主导，以信息技术、人工智能、大数据等高新技术为支撑的生产力。创新是新质生产力发展的核心聚焦点，以原创性、颠覆性创新为关键点，未来国内总量政策将更倾向于从调整旧有生产关系逐步转向发展新质生产力，推动生产关系更好适应新质生产力。
因此，投资机构应当重点关注曾经束缚新质生产力发展的堵点卡点，例如产业链的关键卡脖技术等，找到这一轮全面深化改革的政策入手突破点，关注相关企业的发展。
新质生产力和军工行业的联系
新质生产力与军工行业的关系密切，并且在推动军工现代化中扮演着至关重要的角色。新质生产力代表着先进生产力的演进方向，它由技术革命性突破、生产要素创新性配置、产业深度转型升级而催生，具有高科技、高效能、高质量特征。在军工领域，新质生产力体现为新质战斗力，是基于信息系统的体系作战能力，集综合感知、实时指控、精确打击、全维防护、聚焦保障于一体的整体能力。充分解放和发展新质战斗力，将为我们抢占军事斗争制高点、谋取竞争发展新优势指明方向，也为军工行业发展带来全新的机遇。
目前，国内新质生产力的地域结构以东部地区快速发展为领先，中部结构呈现分化，西部地区稳步增长，应重点关注新质生产力水平较高的地区如近年水平增幅领先的山东、一直处于领先的广东、江浙、北上等地区，以及电子信息及装备制造业较为发达的省市企业，如河南、四川、重庆等。根据各省级政府官网披露，未来重点布局产业涉及空天深海、卫星互联网、先进核能等军工细分行业的，有北京、山东、重庆、四川等地区，应重点关注相关地区技术创新情况及新生企业。
在大力发展新质生产力的政策背景之下，如上提到的地区将会加速发展军工产业链各环节创新突破，作为耐心资本，我们应当支持未来产业启航、助力前沿颠覆技术探索。
新质生产力对军工板块
投资策略布局的影响意义
首先，投资决策应该在创新驱动之下形成。新质生产力着重强调创新的重要性，军工行业是技术密集型行业，创业企业技术门槛较高，各细分领域龙头一般具备在技术研发上投入较大或由科技创新型高校和研究所孵化的特征，体现为团队人才背景优秀、产品推出及拓展能力较强，结合近年来武器装备越来越追求极致的性能的现状，机构将更关注细分领域中：低空经济的通用航空包括潜在应用空间规模较大的无人机、eVTOL，航天发射中符合当下复用需求的液体火箭，能够获取高质量观测数据的遥感卫星产业链等等，并进一步关注如上赛道中创新投入占比大且具有一定技术储备的企业。
其次，投资决策应当考虑当前国际形势、世界各国关系等宏观情况。全球地缘政治的大变局也为军工行业拓展新兴技术领域、新域新质市场提供刚性动力，也正是新质生产力提出的关键必要性，机构将根据是否存在较大的应用空间场景、是否能获取较高的投资回报等逻辑，重点关注新域新质领域带来的增量市场投资如能够改变战争面貌的无人系统、满足实时数据需求的卫星互联网、占据未来战争制高点的电子对战、数据链路、军用仿真、云技术应用等，与高端装备产业投资如智能化武器装备等领域技术发展情况、各领域基础建设完成情况等。
另外，新质生产力强调绿色可持续的投资理念。投资者应考虑军工企业的环保措施和资源利用效率，选择符合可持续发展要求的企业进行投资以获取可持续收益。
最后，新质生产力带来了新的跨界融合的投资机会。新质生产力促进了军工产业与其他产业的融合，投资者可以关注军工企业与民用企业合作的项目，寻找跨界融合碰撞后形成的“新赛道”、“新市场需求和空间”的投资机会。
结论
新质生产力与军工行业的关系密切，并且在推动军工现代化中扮演着至关重要的角色。新质生产力代表着先进生产力的演进方向，它由技术革命性突破、生产要素创新性配置、产业深度转型升级而催生，具有高科技、高效能、高质量特征。在军工领域，新质生产力体现为新质战斗力，它是基于信息系统的体系作战能力，集综合感知、实时指控、精确打击、全维防护、聚焦保障于一体的整体能力。
新质生产力为军工投资提供了新的方向和思路。投资者应紧跟新质生产力的发展步伐，把握军工产业的发展趋势，制定科学合理的投资策略，以实现军工产业的可持续发展和投资收益的最大化。
本文通过对新质生产力的分析，提出了新质生产力指导下的军工投资策略。随着科技的不断进步和军工产业的快速发展，新质生产力将在军工投资中优化资金配置，促进高科技、高效能、高质量生产力的形成，发挥越来越重要的作用。
参考文献：
[1]中共中央关于进一步全面深化改革推进中国式现代化的决定[J].档案天地,2024,(8-10):12-16.
[2]“新质生产力”成长投资系列,国泰君安证券策略研究,2024,(8).
[3]军工行业十问十答&2024年投资策略,中航证券军工行业深度报告,2024(3).
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CVC的产业赋能之道
来源：清科研究
历经三十余年的发展，我国股权投资市场逐渐进入优化调整阶段，公司创业投资/战略投资者（Corporate Venture Capital，CVC）在实践中也面临着内部质疑、资金“断供”、投资风险上升、企业复合需求增加等诸多挑战。为保持自身竞争力，近年来许多CVC将产业赋能能力建设作为工作重点之一，并逐渐累积了许多值得总结研究和借鉴的实践。
清科研究中心多年以来持续关注CVC的发展动向并已发布多份CVC系列研究报告，今年我们聚焦于CVC的产业赋能实践，形成《2024年CVC产业赋能服务发展研究报告》（下文称“报告”）。本报告从全球和中国CVC发展情况切入，在对比分析CVC和IVC各自投资及赋能特点的基础上，总结归纳了CVC产业赋能服务模式，并重点调研了两家具有特色的CVC机构，对其产业赋能机制及赋能案例进行深入分析。最后，报告对CVC产业赋能服务的发展趋势进行了展望。借此报告，我们希望为CVC和其他投资机构产业赋能工作的开展提供一定参考，也欢迎更多的市场关注者与我们一同探讨。
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中国CVC发展情况
近8,000家产业集团参与股权投资，CVC投资总规模超2.75万亿元
中国CVC投资自1998年萌芽，在二十余年的时间内历经了萌芽、起步、快速发展期，并于2020年开始步入调整发展期。在此期间，境外产业背景企业、各行各业的优质本土企业积极参与股权投资，以实现财务、战略协同、生态构建等目标。根据清科创业（01945.HK)旗下清科研究中心统计，截至2024年上半年我国共有接近8,000家产业集团【1】直接或通过下属投资平台【2】参与过股权投资，合计完成CVC投资案例33,151起，披露的累计投资金额达到27,548.83亿元人民币。
2008年以前中国CVC投资活跃度较低。2009年以来CVC投资案例数量和金额稳定上升，2009年至2014年的案例数量年复合增长率超过50.0%。2015年“双创浪潮”兴起，CVC投资案例数量和金额开始快速提升。2017年至2018年，在滴滴、美团、饿了么等互联网企业和满帮、中通快递等仓储物流企业的多轮大额融资推动下，中国CVC投资规模均超过了3,500亿元人民币。
2019年国务院办公厅出台《关于促进平台经济规范健康发展的指导意见》（国办发〔2019〕38号），明确“创新监管理念和方式，包容审慎监管”的发展理念，互联网企业开始逐渐放缓投资节奏、收缩出资规模。2020年至今，在外部环境因素的影响下CVC投资案例数量和金额逐渐呈现下滑趋势。2021年中国股权投资市场整体出现较大幅度回暖，各类企业也纷纷围绕自身主业或是前沿科技领域开展投资布局。据统计，年内开展投资的CVC数量超过1,700家。
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CVC与IVC投资和赋能特点对比
CVC与IVC（独立创投）的组织形式存在差异、资源和能力禀赋不同，在投资和为被投企业提供赋能服务时也各有侧重和优势。
在投资方面，CVC投资一般情况下需要服务于集团/母公司的战略规划、推动主业发展，因此在投资时CVC不但需要考虑财务收益，还需兼顾项目的战略价值。CVC投资主要根据集团需求和项目的具体情况做出具体决策，在投资阶段、投资规模方面往往限制较少，策略相对灵活。但部分CVC在进行投资决策时需要与集团多个部门协同合作，从而导致决策周期拉长，可能错失投资机会。IVC投资时主要考虑满足各类LP的差异化诉求并实现最大化的财务回报，投资阶段、投资规模通常有较为明确的定位。这一方面有助于匹配特定LP的需求并开展持续募资，另一方面也便于IVC明确自身的投资范围和边界、保持专业性和专注度。相比部分需要与集团参与决策的CVC，多数市场化IVC的投资决策流程更加精简，能够快速顺应市场变化、及时把握投资机会，但其投资节奏受外部环境因素的影响往往也较大。
在赋能服务方面，CVC多以业务为核心、以产业为重点为被投企业提供赋能，可直接将集团的资源和优势“嫁接”给企业，与IVC相比具有明显优势。在支持企业发展的过程中，CVC不单单是联接集团和企业的桥梁，更会以“主人翁”的角色推动产业生态的构建，推动各方与母公司紧密联动，不断壮大产业生态圈并为生态中的各方带来效益。随着企业对于复合服务和精准赋能的需求与日俱增，CVC也需要系统梳理、整合已有资源，为不同类型的企业提供系统化的赋能。IVC多围绕企业价值提升展开赋能服务，因此与CVC的产业视角相比IVC更具资本运作的优势。在为被投企业提供增值服务的过程中，IVC的角色更偏向于被投企业之间、企业与政府、产业之间的“粘合剂”，推动各类资源的汇集与对接。而在赋能服务体系与各项能力建设方面，IVC相比CVC也有更深入的思考与更全面的布局，标准化的服务能力有助于其巩固自身优势。
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CVC产业赋能服务模式与工具箱
清科基于过往研究基础，将CVC对外开展股权投资的动因划分为业务动因与财务动因两类。业务层面，CVC通过投资企业股权可以实现市场扩张、业务延伸、再造增长引擎的效果。财务层面，CVC不但可以从股权投资中获取一定投资收益，还可以通过与被投企业的合作实现降本增效。一般而言，CVC的投资行为会同时受业务与财务动因驱动，并在二者之间进行权衡，因此CVC投资时将根据自身情况采用差异化的投资模式，进而影响其与被投企业之间的互动方式、联结紧密度，最终衍生出不同的产业赋能模式，清科研究中心将其大致总结为外延型、内化型、协同型三类。
产业赋能工具方面，作为具有实业背景的投资机构，CVC与IVC相比既有相似之处，也有基于资源禀赋所打造的独特赋能工具。总体来看，CVC产业赋能工具可划分为常规赋能工具和深度赋能工具两类。CVC背靠母公司，在市场偏好、产业链积累、行业判断、企业管理经验方面具有更深的认知，因此为企业进行常规赋能时往往比IVC能更精准地满足企业业务发展的需求。在此基础上，部分CVC将自身与母公司的优势相结合，推出一系列深度赋能工具，与常规赋能工具搭配以更好地服务企业发展。
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典型CVC产业赋能服务实践
清科研究中心重点调研了两家具有不同产业背景和管理特色的CVC，对其产业赋能模式及案例进行深入分析，分别是全球型科技企业CVC联想创投，以及传统行业央企CVC保利资本。
联想创投-集团与被投企业双向赋能，全面构建多赢联动的产业生态
联想集团是全球领先的ICT科技企业，核心业务涵盖智能物联、智能基础设施以及行业智能与服务。作为联想集团的“科技瞭望塔”，联想创投自成立之初便呈现出与传统CVC不一样的特质：一是运作独立性，坚持管理与决策链路的独立灵活，如联想集团管理层不干预项目决策；二是投资前瞻性，以集团业务为根基重点投资核心科技，同时探索布局更远、更具想象力的产业方向；三是赋能全面性，通过外部投资和内部孵化不断拓展产业生态外延，并融汇集团的全球资源，打造全链条、全方位、与企业双向赋能发展的生态圈。
多年来，联想创投在关注投资早期核心科技的同时，也一直探索如何更好地服务科技企业。联想集团拥有成熟的全球供应链体系和服务体系，在产品、市场、客户、渠道、供应链等多方面具有优势，对公司发展战略也具有深刻理解，熟知科技企业在不同发展阶段可能会遇到的瓶颈和难题。基于集团的资源、经验和能力，联想创投构建了独特的三级生态赋能体系，为被投企业和集团之间架起沟通协作的桥梁，帮助企业精准解决问题、健康发展，并持续推动前沿科技在产业中落地。
清科研究中心调研了解到，联想创投的三级生态赋能体系由信息共享层、资源赋能层、商业落地层组成，分别从信息共享、生态赋能、触达与连接等角度入手，全方位赋能企业发展。
信息共享层是三级生态赋能体系的基石，旨在帮助联想集团成员和客户加强对被投企业技术和产品的理解，为下一步的合作等打下良好基础，同时也为行业内外提供了信息交流和知识共享的平台，加强联想和被投企业的品牌影响力。
生态赋能层是围绕“研产供销服”全链条的生态合作与协同平台，为企业提供联想产品、市场、渠道、客户等多重资源支持，针对企业在产品研发、生产、销售、交付、出海等环节的不足之处精准施策，帮助企业补足短板、扩大优势、提升价值。
商业落地层将联想集团、被投企业、政府、行业客户等多方连接为一体，共同探索合作机会点、挖掘合作模式、拓展合作场景，以生态合力推动被投企业成果商业化和科技的产业化落地，同时推动整个行业和产业的发展进步。
在三级生态联动体系的基础上，联想创投进一步打造了多元合作计划和深度赋能工具，向企业开放联想技术、能力和资源，为企业提供多元复合的服务。在信息共享层面，推出《成员企业白皮书》并举办创投周、CEO年会等交流活动，促进行业内外的多方对接与合作，为深入生态共建打下良好基础。在生态赋能层面，联合集团多个业务部门根据企业发展阶段与实际需求，制定了一系列产业链赋能计划，帮助企业加快产品研发进程、高效组织生产、优化产品销售、完善交付服务、规划出海布局等。未来，对于具备全球业务能力基础、已有出海规划或有意愿进行海外布局的优质企业，联想创投还将推出专门的生态赋能计划，精准助力企业发展。在商业落地层面，联想创投推出了“科技产业行”活动，带领被投企业与业内多方开展深入交流，直接帮助企业链接客户需求、贴近需求场景、不断打磨和完善产品，并从资本和业务层面挖掘合作落地机会。
来源：清科研究中心根据公开信息整理
通过完善的生态联动赋能体系和多样的赋能工具，被投企业和联想集团之间逐步建立了长期的信任和合作关系。实际上，在联想为企业提供资金支持和资源赋能服务的同时，被投企业也在潜移默化之间对集团产生积极影响，以创业创新的力量赋能联想集团的发展，构建了包容开放、双向赋能、合作共赢的良性产业生态。
目前，联想创投已通过“火种计划”、“星辰计划”、“光明计划”为众多被投企业提供了多维度的赋能服务、推动企业全方位发展，被投企业也为联想的产品和业务带来了最前沿的技术和活力，促进联想生产效率和产品竞争力的提升，实现了集团和企业的双向赋能。
来源：清科研究中心根据公开信息整理
保利资本-发挥产业链“链长”和央企影响力，打造企业与集团共生共赢的产业生态
保利集团是由国资委直接管理的大型中央企业，旗下保利发展控股集团股份有限公司（保利发展控股，600048.SH）业务布局涉及建筑、物业、文旅、康养、教育等领域。保利资本是承载保利发展控股产业和金融发展战略的核心平台，主要服务于保利发展控股“不动产生态”的构建，重点布局地产产业链、建筑科技和以家居为核心的消费等领域，为社会筑造“低碳智慧人居”；同时瞄准可应用于地产主业的前沿创新技术，支持整个地产行业的数字化、智慧化、低碳化转型。
地产是国民经济支柱行业之一，产业链条长、覆盖范围广，与诸多行业和产业部门有业务和资源交集。因此，地产上下游企业之间往往存在一定的信息不对称、资源利用效率低、合作风险高等问题。对于地产产业链企业，保利资本基于保利发展控股的“链长”影响力打造了系统性产业赋能工具，牵引地产产业链各环节的分散资源，结合所投企业的业务特点为其提供“补足式”的产业赋能，助力企业提升综合能力，进而成长为地产产业链中的“小队长”。
具体来说，保利资本对地产产业链企业的系统性赋能主要涉及战略规划、业务赋能、资本运作层面，不仅帮助企业明确发展主线、定位与核心竞争力，还通过产品打磨与落地、订单赋能、资源对接等系列手段帮助所投企业实现业务提升，并联合多方专业力量为企业长期发展提供全面支持。当所投企业与集团主业深度协同，甚至能帮助主业提升时，保利资本会通过“大股比投资+系统性赋能”的方式深度参与企业经营，从战略、业务、资本等层面入手开展针对所投企业的管理提升与资源整合工作，加深其与集团的产业链合作，最终实现集团整体生态的价值提升。
来源：清科研究中心根据公开信息整理
为了更大程度地发挥保利集团的央企资源优势和影响力，促进相关产业生态的构建、推动我国产业转型升级，保利资本联合地方政府、国资平台，结合央企CVC和区域国资双重力量与优势，推动企业融入当地产业，在帮助企业成果产业化的同时赋能产业生态发展。2019年保利资本与杭州市拱墅区国有投资控股集团有限公司共同设立了一家“央企CVC+区域国资”多元化的复合型投资机构—利城资本。通过央地联动模式，区域国资帮助保利资本深入当地，保利资本基于自身投资经验挖掘优质项目，也带动更多被投企业落地。
作为产业与政府的桥梁，保利资本充分发挥自身专业投资与资源整合能力，以科技投资布局产业升级新动能，以产业助力区域经济发展，构建多方共赢的产业生态。保利资本一方面协调保利发展控股与保利集团的业务资源为所投科技企业提供多领域应用场景，同时协调地方资源为企业解决产线与生产基地落地等问题；另一方面保利的投资和资源嫁接也能推动当地产业集群培育、赋能产业生态的发展。此外，保利资本还推动部分所投企业成为利城资本的LP，帮助所投企业前瞻性布局新兴技术和企业产品的融合与创新，挖掘更多产业链并购机会。
来源：清科研究中心根据公开信息整理
保利资本发挥“链长”带头作用引领地产行业升级发展，发挥主业资源赋能优势助力企业丰富落地场景。其所投企业也通过业务合作帮助保利资本与集团进一步探索地产主业高质量创新路径、优化调整发展策略与业务布局，并为整个地产产业的转型升级提供通道，最终形成多方共生共赢的生态集群。
来源：清科研究中心根据公开信息整理
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CVC产业赋能服务发展趋势
近年来，我国股权投资市场受到多重因素影响，投资机构在募资、投资、退出等环节普遍面临困境，所投企业及各类LP对投资机构投后服务水平的要求也越来越高。尽管CVC在集团母公司的支持下募资与退出压力较轻，投资与赋能也因业务资源支持而具备优势，但其在实际工作中仍面临着母公司资金供给的不确定性、团队股权投资经验不足、在集团内部话语权不足、投资竞争激烈等诸多挑战。且总体来看，由于CVC投资团队的专业水平参差不齐，团队建制和专业化分工相比IVC可能略显不足，因此多数CVC为所投企业提供的产业资源对接服务较为基础和散点化，尚未能完全挖掘并最大限度地发挥集团母公司的优势，仍有较大的提升空间。对此，CVC可以加强与IVC的合作，形成优势互补，同时提高自身投资与管理的专业能力，打造更具体系化的投资管理与赋能机制。
更多CVC投资与赋能服务分析，请点击阅读原文下载《2024年CVC产业赋能服务发展研究报告》。
【1】本文和报告所指产业集团按CVC机构或投资主体背后所属的母公司进行统计，若一家企业同时拥有多个投资机构品牌，数量计为1家。
【2】仅包含企业直投或通过控股子公司参与的直投，不包含投资外部子基金而进行的间接投资。
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