关于2024年的五个预测和十五张图

财富财经 2024-01-22 12:42 日本

2024年注定是复杂的。

这种复杂会体现在宏观叙事上，毕竟众所周知，这将是全球有史以来选举最多的一年。

至少有50个国家会迎来全国性选举，超过20亿选民将用自己手上的选票投出新政府。

而在全球人口最多的10个国家当中，有七个国家都会在2024年举行大选。

因此，今年我们注定会看到国际政坛上无数的一波三折、峰回路转，社交媒体会狂欢，阴谋论会大行其道。

——这些已经在刚过去的这个月里有了一些预演，不是么？

这种复杂也会体现在微观生活上。因为我们不再有刚闯进2023年时那种要把失去的时间全都追回来的干劲，却也不甘于、不可能、也不被允许就此放弃斗争，就地卧倒。

于是埋头工作，抬头叹气，躺卷皆失，进退两难。一边在小红书和抖音上刷着FIRE的方案，一边继续卷成东亚工作时长之王。

如此复杂的局面，确定性注定越来越少。

不知各位有没有发现，今年连做“2024年X大猜想”的机构都少了很多？

不过，我这篇预测文还是要写的，毕竟也是记录大时代的一部分。

动笔前硬着头皮回看了一下去年的预测文。惭愧的是，如果说前些年的预测文还能命中大半的话，去年的正确率就猛然降到了一半，和投个硬币也没什么两样。

不过，当我看到热度第一的留言时，才想起那时关于房地产，还存在会不会再有一波的争论。

我当时的答复是：“房地产能不出系统性风险已经是奇迹”。

怎么港？预测可以不准，但做乌鸦嘴，我是认真的。

猜想一：消失的需求还是没有回来，但或许也没那么重要

2022年，戴老板一句“当资产负债表不想奋斗了”，让辜朝明的资产负债表衰退理论在国内真正家喻户晓。而到了2023年，当资产负债表甚至都不想活了的时候，他又推出了一本大部头，叫《被追赶的经济体》。

这是一本好书，给资产负债表衰退理论套上了一个更大的壳，通过给全球化背景下的经济体划分发展阶段，让其不仅适用于日本，还适用于2000年后的东亚四小龙，2008年后的欧美，以及……

关于这本书，之后我应该会专门出一期播客细细来讲，这里按下不表。但里面讲到的一个重要逻辑，却可以引出我的第一个预测——

“资产负馈表衰退有一个令人厌恶的特点，即悄无声息、外界无法感知。

如果企业认为可以在一定时期内修复资产负债表，它们就不愿意承认自己的资产负债表处于资不抵债状态。

……因为实际上资产负债表中净资产为负的企业有两类，有现金流的和没有现金流的。后者将不得不破产，这当然对经济不利。但前者也会损害经济，因为企业为了避免破产，会使用经营性现金流来偿还债务，导致经济中借款减少、储蓄增多（偿还债务可以算作储蓄）。

如果贷款人相信这些借款人最终能够偿还债务，则也倾向于不发声。在资产泡沫期间，因用借贷资金投机失败而蒙受重大损失的人，羞于承认自己的错误和贪婪，更会保持沉默。

每个拥有现金流的人，都会假装一切都好。”

虽然2023年报还没有公布，但如果去看A股去年三季报的突出亮点，毫无疑问就是现金流水平——上市公司货币资金的充裕程度和经营现金流净额，都处于2010年以来的最高水平。

这个数据有两种解释方式。

乐观的人看到的是企业基本面依然健康，而悲观的人则可以把我刚才引用的那段话再读一遍。

当然，你可以说那段话的匹配只是一个偶然。那让我们再看看一些宏观数据，比如下面这个：

另外，请注意第一张图的小字。

再比如中美两国实际利率的比较：

是的，尽管从大家日常能感知到的名义利率来看，中国现在的利率水平比美国低得多，但如果减去通胀后，事实上中国的实际利率是高于美国的。

从经济学的经典理论来说，实际利率越高，越会抑制需求。当然，在经济高速发展阶段时，实际利率高一些也很正常，不然容易过热和通胀，但如果进入到转型阶段，结果则会大为不同。

说完宏观，再来说一个微观的故事。

前两天在看财新之前的封面文章，在讲新希望的董事长，也就是刘永好的女儿刘畅正如何拯救这个农业巨头公司。

其实刚开始看的时候我是有点震惊的。这个公司既不怎么涉足房地产，又处在必需消费品行业，怎么也会遇到危机？

读下来才发现，在行业周期和经济周期均下行的压力之下，新希望2021年以来已经亏掉了接近150亿元，这几乎相当于它此前五年的利润总和。

那么，刘畅又在做哪些动作来拯救这家企业呢？

除了断臂求生的股权出售之外，她还发布了战时文化，把双总部收缩回成都一地，把集团高管的薪酬全部砍半，拆掉了很多可有可无的部门。

“……就像我们以前的品牌部，还配有专业摄影师。现在我觉得手机加美颜挺好的，不需要专属摄影师。……”

《刘畅：“我独一无二的价值在哪里？”》

一家企业降本增效没什么问题，但在这样一个市值数百亿的行业龙头背后，一定有成百上千家公司乃至个人都在做同样的事情。

他们在尽力偿还债务，以恢复其财务状况和应有的体面。

但恰恰是这些可敬的借款人，通过集体行动，将经济一步步推向了通缩螺旋——企业减少投资支出，消费者推迟非必需品的购买，投资和消费需求随之减弱，价格也会进一步下降。

换句话说，在去杠杆化的行为让整个私人部门变为盈余状态的同时，那些即使是拥有干净资产负债表的主体（它们占据了大多数）的收入，也会随着经济的萎缩而下降。

想要了解这一切是怎么发生的？可以搜索一下“合成谬误”这个词。哦对了，这个词前两天也刚刚在发改委领导人口中出现过。

不过我们今天想讨论的不是这个问题如何解，而是伴随着这种情况出现的，还会有哪些事情。

比如，在投资者的眼中，既然A股大量公司的ROE仍在探底，企业投资意愿很低，而前几年形成的在建工程还很多，几个之前大家眼中的好行业又即将出现产能过剩，那么，就更应该青睐高ROE高分红又处于稳定行业的红利股了。

因此，这一板块也如愿摆脱了前期随市场大幅波动的高Beta特征，成为了新的YYDS。

再比如说，在经济学家的眼中，某些内需强劲的国家，会通过贸易逆差获得到低成本的实体资源，由此来支持国内的经济结构和产业链调整。

而如果一个国家内需比较弱，自然而然就会向其他国家进行实体资源的净转移。

说人话，那就是2023年中国企业最热关键词没有之一——“出海”。

猜想二：出海将更加热门，但原因和结果可能都和我们想的不太一样

应朋友之邀，前两天我参加了一个局，参与者多是来东京游学的，准备出海的企业家和公司高管。

久违的看到一群洋溢着兴奋之情的人在三五成群地讨论着出国见闻和生意机会，不禁有些感慨：

世界再沧海桑田，人们也有自处之道。

从微观来看，每个企业都有它出海的理由。尤其是“中国过去这么多年攒下来的移动互联网和新消费经验，可以在海外很多地方再做一遍”，已经成为共识。

然而从宏观角度来看，这其实是经济体发展到目前阶段的必然选择。就像辜先生在新书里写的那样：

“在这一阶段，企业在国内寻找有吸引力的投资机会将变得更具挑战性——直接从追赶者那里购买股票，或直接在国外投资往往能获得更多收益。

换句话说，国外的资本回报率高于国内。被追赶的经济体的企业仍在投资，以满足股东对追求利润最大化的要求，但不一定是在本国。

当行业对手开始在海外生产时，许多企业也被迫在海外投资。”

事实上，美国早已不是中国主要的对外货物贸易顺差增量来源，东盟、欧盟乃至非洲和印度才是。

你看，这张图里新加坡还是被单独分出来的，那么被运往东南亚的商品到底有多少？

说完微观的选择和宏观的必然，再来说说历史的经验吧，对象依然是那个过去两年被翻来覆去，研究了七八九十遍的——日本。

日本在内需不振的30年中，是在海外再造了一个日本的。这也成为了很多行业龙头可以穿越周期的逻辑。

之前在一篇文章中看到过三个消费行业的案例，分别是酱油调味品龙头龟甲万，味精和速冻食品龙头味之素，以及啤酒龙头朝日。

他们无一例外都在90年代经历了行业收缩和国内市场发展乏力，导致股价跌跌不休，但也都是在主动或者被迫选择出海后，打了一场漂亮的翻身仗。

龟甲万2022财年海外收入占据70%，以北美作为主要业务来源地，本世纪股价涨幅约8.5倍。

味之素目前有60%营收来自海外市场，股价在最近10年上涨5倍。

朝日啤酒国际事业部的营业额从2011年占整体的6.4%上升到2021年的45.5%，利润端更是达到了三分之二，2003-2017年股价上涨7倍。

事实上，根据券商统计，1996 年至 2022 年之间，日本对外投资规模翻了8倍，日本对外投资规模存量占日本2022年GDP比重已经接近50%。

另一个数据是，1997 财年日本海外子公司营业收入占总公司收入比重为37.5%，到了2020财年，海外子公司营业收入已达到总公司营业收入的 69.3%，占比近乎翻了一倍。

因此，天无绝人之路，或者换个说法，天时地利加人和，都该轮到中国企业走上同一条路了。

但为什么说，结果可能和想象的不一样？

因为中国的优势在于规模经济，而不是精耕细作。我们和西方文化没有真正水乳交融，这注定了我们的消费行业大概率只能在华人文化圈取得成功。

但有些行业不一样，比如新能源产业，以及汽车产业。之所以它们能取得举世瞩目的成就，正是因为中国有全球最大的制造业体系，而这些具有较强制造业属性的产业，生产规模越大，单位成本越低。

所以向后看，中国企业出海确实也会是八仙过海，各显神通的过程，但最终能成功的，要么是能克服水土不服，用真正本土化的运营方式，运营真正有优势的商品和服务的，比如Tiktok和Temu；要么就是将中国的制造业优势发挥到极致的行业，我能想到的除了之前的两个之外，还有比如家电行业，以及玻璃行业。

猜想三：美联储或再次反转，亲手埋葬凯撒

在莎士比亚的作品《裘力斯·凯撒》中，安东尼宣布胜利的同时，又大声反复抗议，他没有宣布胜利。

在那段著名的演讲中，安东尼声称：“我是来埋葬凯撒的，不是来赞美他的。”

然后，他对这位被谋杀的皇帝发表了慷慨激昂的赞美。

今时今日，美联储似乎也在做着同样言行不一的事情。

鲍威尔一边警告着在反通胀方面需要取得更多进展，但不能保证成功，但接着又立刻强调，通胀的下降速度比任何人想象的都要快，而这给市场带来的痛苦也会比较小。

他一边说着进一步加息也不是不可能，但同时又在似有若无的暗示，联邦公开市场委员会已经将注意力转向了降息的时机。

这种忽左忽右的态度，既体现了美联储现在深陷发言被市场过度解读的烦恼中，所以要闪烁其词以免对市场产生更大的影响——关于这一点，我和肖小跑那期播客节目聊了很多。

可另一方面，也足以说明美国的通胀走势有多么的难以琢磨。

那么，放眼2024，还会有什么因素会让美国通胀居高不下呢？

除了之前曾经说过的去全球化、能源价格等等之外，今天想再补充一个很有意思的视角，那就是美国制造业的超级周期（Manufacturing Investment Super Cycle）。

事实上，如果理解了这个视角，也就能部分解答2023年一整年始终盘桓在投资者脑海中的一个问题——美国的经济为什么这么好？

2023年9月，美国制造业建造支出（Construction Spending）达到1989亿美元，同比增长61.9%。

同期，美国制造业部门的在建厂房总额度（折年）为1890亿美元，甚至超过2022年同期的两倍。

根据市场机构的预计，如果这一趋势持续，仅制造业投资本身，就将提振美国季度GDP增速0.7百分点。

要致富，先修路。要开厂，先盖房。制造业发展，基础设施先行，这个道理中国人是最清楚不过了。

美国财政部也适时的发布了一篇报告，分析制造业厂房投资火热的原因，发现主要的投资上升来自于电脑、电子和电器行业（Computer, electronic and electrical）。这个领域的在建厂房总额接近1000亿美金，较两年前上升了接近10倍。

然而，如果对比其他发达经济体的制造业投资情况，近期都没有出现该项投资超出历史趋势的大幅上升，因此财政部把这种火箭蹿升归功于拜登芯片法案（CHIPS Act）推动芯片企业将工厂搬回美国。

政府要为自己邀功领赏，这也很好理解。

拜登芯片法案是2022年8月签署生效的，它不仅向愿意在美国建厂的芯片制造企业提供多达530亿美元的联邦补贴，还胡萝卜加大棒，限制领取这些补贴的制造业企业在“威胁美国国家安全”的国家建厂。

不过事实上，早在这个法案生效前，美国的芯片制造早已如烈火烹油了。

根据美国芯片工业协会的报告，2020年5月到2023年4月的三年间，已经有超过50个半导体项目在美国开工，总投资金额超过2000亿美元。

The Hill的报道称，强劲的厂房投资导致很多区域的建筑相关工种奇缺。新墨西哥州的建筑与贸易协会负责人表示——

“整个新墨西哥州已经找不到新的电焊工了。”

这其中，既有之前特朗普政府生拉硬拽的“功劳”，也有天时地利的原因，毕竟美国AI行业从量变到质变的爆发让其对芯片的需求大幅上升，而整个芯片产业链在疫情冲击后都在由Just-in-time向Just-in-case转变。

下图高盛的研究报告很有意思，他们认为在2022年之前，所谓的美国制造业复兴都是媒体吹出来的，直到2022年之后，才有越来越多的企业在业绩发布会上真的提到了要把产业链迁回到美国。

嘴把式吹着吹着吹成真的了，这大概也会成为特朗普重新上台的底气之一？

而除此之外，2021年11月拜登政府还通过的《基础设施建设投资和就业法案》，规定美国五年内在道路桥梁等交通基础设施上投入5700亿美元。2022年8月的《通胀削減法案》规定，美国将在清洁能源上投入3700亿美元。

尽管这些投入在美国财政支出中的占比并不高，但实实在在的撬动了私人部门投资。

2023年一季度和二季度，企业投资对美国GDP分别贡献了0.76个和0.98个百分点。

不过，对于美国这样一个由消费驱动的国家来说，制造业超级周期以及企业资本开支周期既会让经济在高利率环境下依然充满韧劲，但其导致的劳动力紧缺，以及传导带来的工资上涨压力，也会给这个国家带来更为显著和持久的通胀压力。

所以今年美联储到底什么时候降息？降几次息？

市场目前price in的三月份开始降，一年内降五六次的预期，显然过于鸽派了。

猜想四：以机器人和AI为核心等面向未来的行业，投资机会将继续大放异彩

当然，从投资角度来说，供应链回流是会带来新的机会的。

毕竟在这一过程中，企业不可避免将遇到薪资、物流等等成本上升问题，而要解决这些问题，往往会需要新技术的突破和大规模应用。

经济史家H. J. Habakkuk在1962年发表的文章就认为，19世纪西方劳动力紧缺、薪资上涨，是促使制造业大规模机械化的重要原因。而由于当时美国的劳动力紧缺更严重，因此机械化应用的范围更广。

再比如1970年期间，石油危机造成能源紧缺，高企的能源价格逼着企业大笔投资节能技术。同时，美国政府在1975年推出了《能源政策和保护法》。

结果是，美国轻型车辆耗油量自1950年来下降的50%中，改进速度最快的就是在1970年底到1980年。

而在这场节能比赛中，日系车由于更省油、性能更好，最终脱颖而出，一举拿下美国市场。

如此类推的话，在这一轮的供应链回流中，毫无疑问，以机器人为硬件基础、人工智能为软件基础的种种“减人增效”的自动化解决方案会发挥巨大的作用。

虽然遗憾的是，这些解决方案大概率会在全新建设的、需求更紧迫的美国工厂内投入应用，但就像当年的日本车企一样，也希望出海的中国企业们能在其中崭露头角吧。

猜想五：大宗商品，尤其是化石能源的最后一个超级周期刚刚行路过半

过去的2023，是人类历史上最热的一年，物理意义上的。

我们都知道要解决气候问题已经刻不容缓，然而非常讽刺的是，不但联合国气候大会（COP28）最终迫于压力，没能在决议里针对化石能源使用“淘汰”的字眼，而是用了更加模糊的“转型脱离”，甚至在实际产业里，化石能源的作用也非但没有下降，反而有所提升。

去年财新一篇《绿电样板的烦恼》就给我带来了一些小小的震撼教育。其中提到青海这个大干快上，已经成为中国目前最大的光伏发电省份，“增加煤电调峰，却成为这个清洁能源大省的必选题。”

“煤电现在的定位是一个大储能宝”，“煤电随时充当调峰电源，这在新能源大发展时期凸显必要。”因此，“2023年，西宁市3x66万千瓦煤电‘上大压小’项目，以及格尔木2x66万千瓦新建煤电项目启动建设，这些项目原本在2015年就获得青海省发改委核准，延宕多年后重新启动。青海省也希望未来几年可以在省内适当增加煤电布局。”

换句话说，绿电发展的越多，火电需求就越大，两者在现阶段非但不是替代效应，反而是促进效应。

现在你明白为什么过去几年煤炭板块YYDS了吧？

如果往海外看，类似的矛盾也出现在石油天然气等传统能源的资本开支上。

过去这些年，投资绿色能源成为“政治正确”，投资者对于传统能源唯恐避之不及。但一口吃不成个胖子，在目前，以及可以预见的未来数十年中，全球能源消耗里的化石能源依旧占据绝大比重。

然而，因为过去这些年油气投资有着太多的欠账，而一桶油从勘探到开采又有着太长的周期，导致很多国家和企业现在不得不硬着头皮回过头，再去加大对传统能源的资本开支。

高盛的研究就表明，过去二十年全球对于能源的资本开支下降了35%，而在未来三年内则会增加60%。

所以说，无论是经济也好，社会也好，本就是一个复杂系统。而无论是单一国家还是国际型组织，在过往做很多决策的时候，都有意无意忽视了这一点。

我们想要摆脱化石能源去拯救地球的未来，最后却因为化石能源提前不够用了，不得不加大对其的开采。

用现在流行的话说，这就是一个草台班子。

简单明快的公式只存在于理论世界，现实世界中没有那么多的“因为所以”，以及“既要又要”。

最后的最后，这篇文章想说的太多，能说的太少。那么就回到这篇文章最开始说的吧——复杂，将是2024年的关键词。

而对于此，也送给看到这里的所有读者一句话：