这期节目是拖更已久的REITS系列，我们来聊聊保租房REITS这一细分类别。不过和前两期不同，这一期我加入了更多和REITS看似无关的内容，那就是中国和海外的租房市场对比，并讨论了一些中国租房市场深层次的问题。一方面这确实是很有意思的话题，相信对想要租房和想要一直租房的朋友们会有所启发，另一方面通过分析中国租房市场的未来，可能对大家理解保租房REITS这类资产也会有帮助。音频版请移步小宇宙APP、苹果播客APP、Spotify、网易云音乐或喜马拉雅。听过我之前日本杂谈系列的朋友可能知道，我的第一期日本杂谈其实讲的就是我在日本的租房经验，当时这一期播出之后，也有很多朋友在评论区分享了他们在国内租房的一些辛酸苦辣。包括我后来跟小酒馆串台，就房地产这个问题进行探讨的时候，其实很多朋友的留言也是说，我以后可能很长时间都会用租房这件事情来解决自己的住房需求。
所以说，租房对于中国人来说，在未来我觉得也会越来越重要。所以这一期其实我想不仅仅讲保租房REITS，更多的想跟大家聊一聊，中国的租房市场现在是什么样子，未来会发展成什么样子，如果对比一些海外的经验，我们又最可能会像谁的模样去发展？希望这期节目能够帮助大家从宏观的视角去俯瞰这件和我们的日常生活息息相关的事情，最终如果能让大家对于保租房REITS这一类资产有更深刻的了解，那就更好了。首先必须要说的是，不知道大家的体验怎么样，但是回想起我这么多年的租房史，可以说租房这件事情一直是我换工作，包括换城市生活后最头疼的事儿。没有之一。回想起我当年刚研究生毕业从海外回来，在北京租的第一套房，就回忆满满。这回忆打引号。那个时候还是通过BBS去寻找租房——因为不想让中间商赚差价，然后找到的一个二房东。住进去才发现有很多的问题，包括室友的生活不规律，房子没有当时在帖子里看到的设备那么完善，当然更重要的是住进去，我才发现我每天需要从朝阳的最东头通勤去整个海淀的最西头，进行一系列的笔试面试等等找工作的流程，当时可以说是苦不堪言。但因为合同也签了，所以3个月之内都没有办法去再搬家，最后的结果就是等到我一找到工作，立刻麻溜的就把这个房子给退了，然后去找新的住处。整体来说，租房对于很多朋友来说，可能都有过类似这样不太美好的经历。然后我看了一些研究也发现，这并不是个例或者说是我们自己运气不好。看了一个安居客在2020年发布的研究报告，是说有超过90%以上的租房的人群或多或少的遇到过各种问题，比如说房屋设备损坏无人修理，就有高达50%的比例的人遇到过，包括刚才说的像房源信息跟之前看到的并不完全匹配，有三成的人遇到过，包括押金问题也是一个老大难的问题，也有三成以上的朋友遇到过，甚至还有20%的朋友都遇到过房屋房东提前解约，导致自己不得不狼狈的去寻找住处。所以整体来说，特别是在国内租房的时候，给我的一个感觉，如果能遇到一个好的房东，然后有一套不错的房子，真的是要烧高香的，住着尽可能就不去搬家的。这个事儿其实这两年也稍微有所变化——我们常常说00后整顿职场，其实00后进入到租房市场之后，也对整个租房市场有所整顿。贝壳有一个研究里面就写着，现在的年轻人或者说是毕业生，有90%以上的人如果遇到租房有我们刚才说到的各种问题，无论如何都会硬刚，甚至有10%的毕业生说会死磕到底，只有百分之不到0.5的人会忍声吞气。某种程度上也是因为现在的年轻人可能原来在家里，其实住房条件已经相当不错了，所以当自己毕业之后自己一个人住的时候，当然也希望有相应的生活质量。所以另外一个数据就是说，像我租房的时候，往往租房前会去看两三套、三四套就会把它定下来，但是现在在00后中有，25%以上的人会看8套以上的房，才去决定把这套房租下来。![]()
换句话说，大家对于租房这件事儿要求越来越高，对房子本身的质量要求也越来越高。另外一个很有意思的发现，我原本以为租房最活跃的肯定是北上深这样的一线城市，特别是北京上海，应该是租房人群最多，包括整个存量最大的，结果没想到很多数据都指向的是，其实真正对于中国而言，租房人口分布比例最高，包括规模最大的，反而是珠三角。在珠三角有48%以上的人会选择租房，这个比例甚至已经超过了我们后面会聊到的美国等等的发达国家。而在长三角大概有30%的人，在京津冀甚至只有20%的人。而在珠三角内部也不仅仅是广州跟深圳，还有像东莞佛山这样的城市，租房群体规模甚至也超过了300万。另外一个指标就是生活配套来看，广东的房子的生活配套比较完善的比例是远远高于全国的平均水平，甚至是其他任何一个一线城市或者是发达省份的。这背后的原因可能有两个，一个是珠三角是外来务工和现在的大学毕业生非常热门的去处，另外一个也说明了当地的整个租房市场的成熟度相对来说确实是全国最高的。这也就能解释，为什么那么多的长租公寓的品牌，包括一些类似这样的社区，其实最早都诞生于珠三角，这是一个比较有意思的发现。说回现在在国内租房，特别是年轻人租房，其实不可回避的说是中介也好，或者说是平台也好，就是自如。我身边有非常多的年轻人都会选择用自如来租自己人生的第一套房子——其实最核心的是方便，便宜倒不一定有多便宜，但是方便其实是非常重要，而且标准化可预期，其实也是现在年轻人租房很重要的一个考量的指标。自如的兴起其实代表的是未来整个租房市场中一股很强大的力量，那就是轻资产运行的这种专业化机构。它们最大的特点是什么呢？那就是自己不拥有这些房子。自如的房子都是从别人手上收来的，其实有很多分散的这种房东，他们负责统一的管理，然后可能会做一些后期的维护，装修，然后再把一套房子去把它分割开，租给不同的人。我们叫做轻资产模式的租赁生意，代表是自如，当然也有其他的包括青客等等的一些青年社区。他们的一些很大的问题，我相信如果通过自如租过房子的朋友可能都会有所体会，第一还是贵。平均来说，自如比起你去找个人去租房一定是要贵一些的，而且后期的服务你对它的预期其实是比较高的，但它实际上可能会达不到预期。这也就说明了，其实轻资产的这种租赁住房有几个很难规避的问题，比方说他的收入是不稳定的——房子能不能租出去，能不能持续的租出去，对于运营平台来说是不太可控的，受到经济的影响，就业市场的影响，但它的运营的成本又是非常刚性的——你只要把这个房子租下来了，你给房东的租金就得每个月都得付出去，然后装修的一次性的成本也得付进去，这个时候整个平台的运行就会非常的不稳定。这也就是造成了为什么在2017年之后，其实有一大批的类似自如这样的平台其实纷纷倒闭。我记得我当时其实也把自己的一套成都的房子交给了一个长租公寓。开始挺好的，每个月都能定时收到租金，然后疫情来了，然后就没有然后了。后面再去跟当时租我房子的房客进行了直接点对点的沟通之后，发现长租平台给它的价格甚至比给我的还要低。换句话说，长租平台完全就是在亏本做生意，而且这不是一个很少数的情况。为什么会做这种亏本买卖？背后的原因也是因为有资本的力量。其实当时对于很多平台来说，更重要的是获取更多的房源，然后把自己的规模冲大，自然有资本会做冤大头，把钱投到这个平台上，然后让他做大上市圈钱等等。所以它是一个不太可持续的商业模式，其实也是中国过去几年租赁市场走过的一条弯路。
这个可能体验过的朋友就更少了，但是很可能有很多朋友听说过，比如说万科的泊寓，再包括很多房地产公司都会去做自己的一些青年公寓、人才公寓，包括我们后面会聊到的已经上市的几只保租房的REITS，其实它都是一种重资产的模式。它背后的逻辑是通过自建收购的方式，然后持有这些房源，然后对外出租。所以它的好处是什么？这个房子是我自己的，我不用向别人去支付房租，运营成本其实相对来说比较可控。另外因为它不像自如可能分散在整个城市的各个角落，而是一个统一的楼，管理起来的标准化一定是更加好的，管理的成本也相对来说可控。但它最大的问题是什么？大家可能也一眼就能看出来，它的前期投入比较大，资本沉淀很多——一栋楼可能价值就是几个亿。而对于自如这样的平台最大的好处是可以白手起家，可以空手套白狼，前期可以撬动的杠杆是非常大的。那么对于重资产模式来说，为什么这么多的运营长租公寓的都是一些房地产开发商，包括一些酒店集团？也是因为他们拥有这种房地产交易的经验，或者自己就拥有一些房地产的项目，所以可以去做这种重资产的维护。3
那么我们下一部分就会去讲，在海外是一个什么样的情况。像这样的重资产和轻资产，甚至是目前中国还大量有的，这种个人往外出租的房子，比例到底是什么样子的呢？![]()
第一种其实是以德国为代表的。如果大家有所耳闻的话，会知道德国其实是一个非常特殊的存在，它的这种租赁住房的模式叫做社会市场模式——相对来说政府干预度高，用税收减免和一系列的法律法规来鼓励机构去投资建设租赁住房，强调的是住房的社会属性，大力发展成本定价的租赁住房。他的住房大量的还是偏福利化的，我也有一些亲戚在德国也享受过，他们甚至到了40岁50岁，还是有很多人会住在这种租赁住房里面，因为确实挺便宜的，然后质量也不错，直到比如说自己的小孩已经比较大了，需要一个更加宽敞的住房的时候，可能才会考虑自己去购买住房。第二个模式其实也是大家相对来说会比较熟悉的，就是以新加坡为代表的普惠模式。它希望的是以大多数的居民都可以承担得起为导向去进行住房的供应。最为大家所知道的就是组屋。对于本国人来说，买组屋相对来说比较便宜，以此解决居住问题。和新加坡类似的，还有包括像荷兰等等一些欧洲的福利国家。但这一类的问题就在于它对于国家的财政的负担是比较重的，只适合于一些小国。第三类其实是最大头的海外的租赁住房的模式，那就是以美国、英国，包括日本、韩国等等国家为代表的纯市场化的模式。它也有一些补贴，但它的补贴都是货币化的，补贴的对象往往是租客，而不是向出租方去提供补贴。但是它会利用像REITS里的一些税收减免优惠，去鼓励市场主体新建租赁住房。在以上说的这些国家里面，我们可以在拿一个国家为例去更仔细的分析一下，那就是美国。美国其实是一个租房市场非常发达的国度，根据数据统计，现在美国前20大的城市里面平均租房比例高达53.6%，换句话说就是一半以上的人都选择租房。甚至像在纽约这样的城市，有65%以上的人都是租房住的。如果去美国留过学或者在美国工作过的朋友可能深有感触，在美国租房其实是一件非常稀松平常的事儿。但它的整个发展历程其实也并不是一帆风顺，或者说从一开始就确定了市场化这样一个路径的。其实在二战之后很长一段时间，包括有大量的军人复员等等的原因，其实美国的住房非常的紧缺，所以那个时候其实美国实施的也是以公共住房建设为核心的住房政策。直到70年代之后，随着住房大量的建设，其实已经不缺房子住了——有点类似现在中国宣布的，整个住房市场的供需关系发生了重大变化，这句话有点像美国在70年代曾经说过的话。那个之后其实美国开始走向了一个市场化的路径。政府之后向新建租赁住房的市场主体提供一些税收的优惠——但这个税收优惠其实也越来越少，它更多的还是我们后面会讲到的REITS这种方式帮助这些企业也好，机构也好，更好的去融资，然后在REITS的形式之下提供一些税收优惠。而美国政府其实更多采取的方式是向需求方提供补贴。换句话说，因为它能够更加精确的了解到哪些人，比如说是中低收入家庭，然后哪些人确实是有困难的，那就定向的向这些个人也好，家庭也好提供住房券。在2022年，光住房券项目美国政府就花了300亿美元去发放这种补贴，让这些家庭和个人居有住所。这个方式后来被很多的国家所效仿，但是成功经验不多，为什么？因为它有个很重要的前提，就是你要能够了解到到底谁需要这样的补贴，而且能够用一种非常精准的方式把补贴发放给这些人。其实这背后是有一个很精密的系统体系去维持的。刚才说美国的租赁市场的第一个非常大的特征，就是它的租房比例很高，特别是大城市。这个也很有趣，其实中国也是这样的，就是越大的城市租房比例越高。美国刚才说了，除了纽约之外，最大的租房群体来自于东西部的两个海岸线。换句话说，比起中部地区来说，沿海地区的人租房活跃度会明显更高，像加利福尼亚、德克萨斯，然后佛罗里达，包括纽约4个州合计的租房群体规模占到了全国的3成。我觉得未来在中国也是一个类似的情况，就是长三角、珠三角，可能再包括更多的这种沿海的地方，它的租房活跃度会明显高于内陆的省份。美国租赁住房市场的第二个很大的特征其实就是机构渗透率高。换句话说，私募基金、REITS包括一些房地产商在内的这些机构，占据了美国整个公寓租赁市场的6成以上。这个显然跟现在的中国以及很多的国家都形成了鲜明的对比。看了这么多资料，对于海外的租赁住房，其实有几个非常重要的特点，我认为是我们值得去学习，或者说去观察，中国未来会不会走向这个方向。换句话说，就是有很多朋友在我那一期小酒馆对谈的节目下方说，大卫翁你说现在中国的租房市场不够成熟，所以很多人还是要选择买房，那到底什么样叫做成熟？什么时候我们也可以租一辈子房，不用去为买房这件事情去担心焦虑？第一个是底层，其实就是法律跟相关的制度建设非常的重要。美国有房屋租赁法，日本有借地借家法——上次日本杂谈里边我也聊到过，德国有住房租赁法，租金水平法等等的一系列的法律法规，其实这个是一切的基础。有了完善的立法基础后再往上，租赁市场的配套制度有几个方向是值得我们观察的。第一个是土地政策。我们刚才也讲到，对于这些新建租赁住房的机构来说，能够得到什么样的土地政策其实很重要。比如说日本就说，如果你是去改造现有的一个公寓也好，土地也好，把它变成这种租赁用地的话，我允许你的容积率相对的有所提高，把它的限制放宽。德国甚至跟中国类似，会将国有土地的使用权供应给保障性的租赁住房的建设。土地政策之外，第二个其实非常重要的就是租金的管控。租金管控其实在美国没有那么的明显，但是现在依然有很多的州政府其实是在法令中会对租金的上限，包括上涨的幅度进行很多细化的规定的。这个在德国就更加的明显了，就德国有个很有意思的说法，叫做租金明镜。这个称谓其实是2015年开始在柏林实施的，后来推广到了全国。它做了一个样本，在这个样本里面有大量的房屋，以样本的租金以及它的上涨幅度作为一个基准值，会要求其他所有的租赁性的住房的租金水平不能超过这个明镜样本的150%。换句话说，如果你的房租超出了平均房租的50%以上，你是违法的。类似这样的一些限制其实在德国非常的多。第三部分其实就是财税的支持。刚才也说到的，包括在美国其实更多的是针对需求端，如果你是低收入人群的话，你的住房税收抵免的政策。在中国其实现在也有，大家每年去报税的时候，如果你是租房的，其实是有一部分个人所得税可以有减免的，对吧？当然美国更多的财税支持还是我刚才讲的租房的优惠券，精准滴灌给这些需要的人群。日本跟德国也有相应的一些财税的支持，比如说日本，如果你是在你持有的土地上新建租赁住房的，你的固定资产税是可以减免的，而固定资产税其实在包括日本在内的很多发达国家是一个很重的税。第四个就是融资模式。就是在重资产租赁模式下，一个很重要的就是你要让这些机构有钱去运营相应的租赁住房，这个就要提到，不管是美国、日本还是德国，其实REITS都是非常重要的。我这里说的REITS不光是公募REITS，其实也包括一些类REITS的资产支持证券，一些私募基金等等的，其实都是解决融资的很重要的方式方法。所以你可以看到整个发达国家的租赁住房市场的制度建设，它不是一个单体或者说是某几个法律法规就可以覆盖的，其实是有一套整个完整的架构。底层是一些法律法令制度，在这个之上，通过土地政策、租金政策、财税政策、融资政策去解决租赁住房市场。不管是供给端还是需求端都需要的这些要素，然后形成了一个相对比较完善的租房市场。当然了我觉得这个也不能急，我刚才也说到了，像美国是从70年代开始正式进入到一个市场化的运营模式，到现在为止也已经有50年的时间了。而中国呢？我们下面就要聊到中国的整个租房市场到底经历了一个什么样的过程。其实如果大家有印象的话，最早中国开始出现租房相关的一些政策，其实是在1999年。那个时候出现了一个叫廉租房的东西。我觉得首先这个名字设计的就不那么好，对吧？听到廉租房很多人都不太会愿意去租它，总觉得它的质量有问题。所以2010年出现了公租房，后来其实公租房和廉租房就并轨了，两者合二为一。但就我个人的感觉来说，其实一直到这一波长租公寓兴起之前，整个顶层设计也好，或者说以机构为核心的租房市场，并没有出现。中国人大量的还是在点对点的个人租房，通过一些中介去介绍，用这样的方式去租一个个人的房子，直接去跟房东签署合同，其实是一个最普遍的形式。整个从顶层设计来讲，中国的租房市场是从2015年发生了一个非常大的变化。在那一年的中央经济工作会议中提出了住房领域要租购并举，就是租房跟购房两手都要抓，两手都要硬。当然这也跟当年房地产市场火爆有很强的关系。那个时候就开始出现了我们前面也提到的，一大批的私营企业开始做分布式跟包租的这种模式。当然起朱楼宴宾客最后楼塌了，这一个尝试其实并没有那么的成功，背后的原因是什么呢？其实是商业模式的问题，商业模式没有跑通。当时很多的长租公寓或者是这种包租平台，其实都是to VC的，它的目的是为了去获取资本的青睐，而不是真正的好好的运营自己的平台也好，租房也好，甚至会出现这种房租倒挂的荒谬的事情。这一个尝试当时肯定是失败了的。到2019年之后，就是这些运营商爆雷事件频出之后，其实中国在市场化供应的租房体系里面，增加了很多公共部门参与的要素在里面。什么意思？就是2019年之后，如果大家关注过整个土地拍卖市场的话，就知道有很多的叫做R4用地。R4用地是什么？就是租赁专项用地，这个地我给你，你只能拿来盖租赁住房。另外也会对很多房地产商要求，你拍下来一块地里面，有多少比例必须用来新建这种人才公寓或者是租赁用的住宅。其实这个事情是在2019年之后大量的发生的。但是这种R4用地直到目前为止，并没有很多的项目真正的投入到使用中。一方面当然也跟时间有关，另外一方面也跟当时拿很多R4用地的都是央国企。它的整个运行效率和建设周期是比较长的，所以现在我们并不知道这个模式成不成功。但是你可以很明显的看到，近两年中国的整个住房租赁市场开始明显的向政策性导向为主走。就是包括公租房、人才公寓，从十三五到十四五，其实提出了要全国各个省市的公租房400万套800万套，有非常多的一些指标，这个也是中国非常擅长的发展的模式。2019年，其实住建部就提出了政策性租赁住房这么一个概念，它的模式又跟原来的公租房有比较大的差别，比如说它是可以由住房租赁企业自己去承担整个项目的投资、建设到运营，然后提供给人口净流入大中规模城市的一些新市民，包括年轻人，包括外来务工人员等等，也允许这些政策性租赁住房的机构去发行债券，成立资产支持计划，包括现在开始做REITS来获取融资。中国的整个租房市场从2015年开始慢慢的向机构化演进，但是整个进程其实中间也是一波三折，到现在为止已经形成了保障性跟市场化两大线条。在这两大线条里面很明显，现在是偏向保障性和政策性的，市场化其实还在探索什么样的方式比较的合适，包括它的量相对来说还是比较小的。刚才聊的是中国整个租房市场的一个进程。那么到目前为止，中国的租赁住房体现出什么样的特征呢？这里我引用了中金的报告，因为他们在REITS这个领域做过一系列的研究，在前两年也发表了很多关于中国住房租赁市场的一些研究报告。它提出了几个比较重要的观察，就是对于中国现在的租房市场，第一个就是规模很大。中国现在其实整个城镇租房群体规模已经达到了两个亿的人口，当然在中国整个人口里面的比例并没有那么的高，目前来说租房比例现在大概在20~25%左右。这个比例和发达国家，我们刚才聊到的其实普遍是在35%以上还是有所差距的，但是跟中国10年前甚至20年前已经有非常明显的一个上涨了。为什么？第一个就是整个人口的流动变得越来越频繁。通过人口普查的数据来看，中国在过去10年，其实整个人口流动的速度也好，或者说规模也好，其实提升了有一倍以上。作为一个流动的人口，其实最大的需求就是先要租房对吧？所以对于现在的中国租房市场来说，两个最核心的租房群体，一个是外来务工人员，一是高校毕业生，他们的需求其实会有所不同，包括在性价比上，包括一些对房屋的质量上还是有一些不同的要求的。所以这也对我们刚才讲的这种政策性租房的体系化的建设提出了比较高的要求。第二个观察是整个租房市场还是以青年人为主的，但是现在有向全年龄段发展的趋势。现在20~29岁这个群体租房的比例还是最高的，有50%以上，但是30岁以上，以及20岁以下租房人口的比重，其实较5年前有非常明显的一个提升。这个年龄结构的多元化反映了什么？说明特别是在大城市，租房其实是一件越来越普遍的事情。当然这里有一些被动的因素，为什么30岁以上的人租房，很大程度上是因为在大城市买不起房，所以我只能去租房。但是另外一个方面也显示出大家对租房这件事情接受度其实是越来越高的，这个是无可厚非的。体现出来的第三个观察就是，平均的租房时间正在逐渐的延长，不管是主动的需求也好，还是被动的因为房价过高，包括限贷等政策导致的无法购房。但不管怎么说，中国年轻人甚至是年纪没有那么轻的人，整个租房的时间是越来越长了，所以它对于稳定性的要求，包括对于房子质量的要求也会越来越高，这个是非常明显的一个趋势。第四个，现在家庭式的租房需求占比也开始提升了。以前都是单身的人或者说是小情侣两个人的家庭会去租房住，到2021年，其实大户型、三室以上的租赁需求有很明显的一个提升。这背后什么原因？其实我觉得特别是有小孩的朋友可能容易理解。一方面是因为小孩的教育需求，我必须要在学校附近租个房住，可能自己的房都会出租出去，等等的这些原因，其实导致了整个中国的租房需求其实是越来越多元化的。这是第一点，就是中国的整个租房规模非常的大，增长空间其实更大，包括中金也好，中信建投等等这些研究机构都认为到2035年，中国基本上租房比例就会达到发达国家30~35%的水平，这背后对应的就是一个5万亿左右的市场。第二点观察其实也很有意思的，就是call back我最开始聊的，就是我以为北京上海其实租房活跃率最高，结果发现其实珠三角反而是租房比例最高，而且相对来说房屋质量比较高的地方。从未来的状态来看，不光是珠三角，中金认为未来5~10年成渝以及长江中游城市群，其实租房的整个活跃度会大幅的抬升。其他地方可能增长也就是一个每年10、20%的增长水平，但是像比如西安、成都、武汉这些区域重点的二线城市，整个租房规模可能会在未来几年迅速扩大，增速超过100%，它会替代一线城市，成为未来租房市场扩容的一个主要增长点。我觉得这还是反映出中国地大物博的一个特征，所以什么都是阶梯式的。包括我们一直在说的各种消费的设施，餐饮品牌，购物商场可能最开始是在一线城市发展，然后慢慢的向腹地延伸，进入到二三线城市，甚至到4线城市。租房这件事情也是一样的，未来的一个发展重点很可能是在二线城市。但是一个非常大的问题是现在的租房市场或者说这些房屋本身。第一是整个房屋的质量，特别是用来租房的这些房屋质量是不够好的。2021年整个全国重点40个城市里面，租赁住房的平均房龄是18年，基本上是在2000年前后的房子为多，甚至一线城市里面2000年以前建成的租赁住房占比达到了42%，都是一些老房子拿来出租，这其实也符合我们的一些日常的观察。一方面是这些房子本身不够好，另外一方面又是现在的年轻人，包括外来务工人员对于房子的质量要求越来越高，这两者之间的矛盾其实是越来越激化的。另外，姑且不论质量如何，就论绝对数量上，其实现在供应量也是不足的。我还记得之前听天楠老师跟小酒馆的串台播客就聊到说，上海为什么这些好房子永远是稀缺的？因为它的供应量其实跟整个需求来看是远远不足的。其实这一点不光是在买卖市场是这样，在租赁市场也同样是这样的。根据中国现在发布的很多未来的政策导向，十三五十四五要建的这种租赁住宅的供给大概是800万套左右，但是现在的整个供给的缺口至少在1,500万套——这个我们可以根据人头，然后再用租房面积，再用人口的流动速度等等的这些方式去计算——但总体而言，就是现在我们即将要建的这些保障性租赁住房，仅能满足大概一半的需求。这也就导致了中国整个租房市场想要走向成熟，走向每个人租的房子都很舒服，包括租得起租得到，其实都还有很长的路要走。这背后回到了我们最开始说到的那个问题.因为还没有实现从绝对数量上跟质量上之间的缺口的弥合，那么对于租房人来说，你的权益当然难以受到保障。我们在最早讲到的，你会遇到的很多问题是一定会发生的。因为在大城市整个租赁住房还是卖方市场特征，信息不对称，承租人往往处在的是一个弱势地位，你的议价能力是比较低的，同时你又必须要承担很多的履约风险。我们前面聊到的房东有可能会提前解约，然后设备损坏了可能会无人修理，包括中介可能会扣押金，这些都会存在，原因就是我们刚才讲的两个不匹配。所以大家从宏观的角度就可以理解到我们在微观生活中遇到的很多问题，它到底来源哪里，并不是来源于我们自己运气不好——当然可能也有一部分这个原因，但更多的还是源于一个时代发展历程的这个问题。我们再往深一步讲，造成中国现在这些租房市场问题背后的原因到底是什么？因为你只有知道了这个原因，你才知道怎么去解决它。当然这是包括住建部在内的很多政府部门可能每天都会研究的，但对于我们个人来说，其实了解一些这背后的原因也没有坏处。我认为第一个很大的问题，其实就是我们前面在说的海外经验里面的——海外经过这么多年的发展，其实整个机构的入场已经非常多了，集中度已经很高了，所以它的渗透率会比较的高，所以它能够相对比较标准化的提供比较高质量的租房。而在中国，根据贝壳研究院的报告，直到2022年依然有90%以上的租房是通过个人出租，甚至是城中村的方式——像深圳，现在还有高达50%以上的租房是通过城中村的方式去租赁出去的。整体来说，整个市场化租赁产品中，机构提供的住房比例到现在为止依然没有达到10%，这是一个非常低的比例。刚才说了，美国现在机构渗透率已经达到了60%，可以看到这中间的差距有多大。中国的机构为什么不入场？背后除了时间问题之外，其实还有一个很关键的问题，就是中国这些租的房子到现在还没有形成资产，他们还不能被叫成资产。什么原因？我们等一下再来讲。先看第二个，也是一个很重要的原因，就是为什么中国租赁住房市场现在还是建设的没有到位，背后深层次反映的是什么？是土地端的一个矛盾。现在这些市场化机构参与到租赁住房市场，一个很关键的矛盾点在于收益率达不到一个商业模式能够算得清楚的收益率。所以为什么当年那波长租公寓要to VC，也不是他们想to VC的，是因为如果他们真的to b to c去计算自己的商业模式，会发现这个账算不过来。我们这里不去做很深入的展开。但如果非常直观的一个说法，大家就能理解就是，比如说包租模式——大家或多或少以前都听说过的这种长租平台，用包租的模式从房东那里把房子租下来，其实现在就是自如。这个业务的前中后台其实都非常的重，而且每多租一套房，因为它分布在不同的地方，其实它的边际成本并没有递减的概念，它其实都是不断的在累加，它的规模效应并不是很显着。同时中国的租金其实相对来说在全球范围内还是比较低的，之间就产生了非常大的收入端跟支出端的不匹配，它不具备一个正向拓展的可持续性。所以再往深层次讲背后的原因是什么？是因为直到目前为止，租房这个客群依然有很多都处在中低收入的人群。大家好像身边感觉到我们都是高校毕业生，白领阶层我们来租房，但是你要知道，高校毕业生每年现在和外来务工人员每年在租房市场里面的一个占比差距是四五倍的一个差距，还是有大量的中低收入人群，其实他们难以支撑运营商为其提供服务所需要配备的一系列的基础设施，这其实是非常直截了当的收益率的问题。我要把这个地买下来去建房子，如果我土地成本都已经这么高了的话，我最终把它持有成长租公寓，然后去进行出租，回收过来的内部收益率IRR根本算不清楚，也就是一个3~5%的水平。对于大量的市场化机构，其实是没有办法去接受这样的一个投资项目的，而且它的投资周期又这么的长，回收周期又这么的长，这就是我们刚才讲的，中国的租房现在还不是一个资产，所以机构的渗透率就高不起来。那么REITS其实就是中国这些租房能够形成资产很重要的一步。除了这一步之外，其实还有很多可以去做的事情。首先我们要明白什么是资产，有三个内涵是非常重要的：第一个是它有持续经营的价值，就这个房子建起来出租出去，能够一直用租赁住宅的方式往外租，然后能收到稳定的租金，它有持续经营的价值。第二个，它是可以流转的，可以变现的。我们说一般什么叫资产？股票是一种资产，我们自己的自持房屋是一个资产，因为它可以变现。如果原来在这种租赁住宅的发展模式下，这些房屋不能够在市场上流转，不能够被变现，其实它是没有办法被叫成资产的。第三个，资产要有能够被资本化的潜力，它里面的账能够算得清楚，然后能够打包变成一个金融产品，然后在市场上进行进一步的流通。这个就是REITS要做的事情，就是资本化的潜力。所以只有实现这三点，中国的租赁住房才能够变成一种资产。而这三点其实背后隐含了一个意味是什么？就是中国的租赁住房的质量需要比较高。因为只有比较高质量的租赁住房，才能实现我们刚才所说的这三个内涵，才能够变成资产。从我观察到的现在的几个保租房的REITS就可以看出来，一个很重要的特征就是简单粗暴，直接在土地价格上实行补贴。比如华润有巢REITS就可以看出来，它的土地的楼面价是同一个区域的多少？12.3%。华润有巢的这一块土地的平均楼面价是3100/平，而同一个区域那个区域叫做泗泾的区域，中铁建的住宅用地的楼面价是25000.平。换句话说就是，华润用基本上1/10的价格把这个土地拿到手，然后去建，那这个账肯定就会更容易算得过来。从其他几个REITS的项目来看，也大多都是类似的情况，就算没有10%，至少也是同一个地块的地面价的大概30%或者50%，这也就能够保证这些机构能够把内部收益率，包括整个REITS的资产做成一个真正的资产。那么除了这个之外，第二个其实现在我们观察到的，中国的租赁市场或者住房可以形成资产的一个很重要的途径，就是REITS。换句话说，如何能够获得资金的来源，如何能够盘活这样的沉没资金。原来其实中国的公共租赁住房，它的融资渠道包括像政府的专项拨款，包括银行的一些贷款。但从海外经验来看，这些都不是长治久安的融资渠道。而你如果想让更多的机构进到租赁住房的市场来“玩”，来经营的话，有一个通畅的融资渠道是非常重要的。这就说到了我们今天聊到的最后一part，就是关于租赁住房REITS的问题。通过我前面的介绍，大家应该已经很可以明白，不管是保租房REITS还是租赁住宅REITS对于中国现在租房市场破局的一个重要性。但是就论全球的租赁住房，REITS这件事本身其实已经形成了一股很强的力量。它现在占整个全球REITS的市值占比大概是15%。看起来不是很大，但是像美国现在租赁住房，REITS的市值已经超过了2,000亿美元，是美国整个REITS市场里面市值第二大的资产类别，也是一个非常重要的资产类别。为什么它能够到第二大呢？很重要的原因是第一，他的派息非常的稳定，而且相对来说——当然这两年的国债有点高——相对过去这10年来说收益率非常的不错，它的平均派息率大概是3.5%。如果从10年来看，年化的总回报率是11%，在整个REITS市场里面并不惊人，但考虑到本身租赁住房是一个非常稳定的收益来源，这一类资产还是会吸引到大量的机构投资者，包括个人投资者的。除了美国之外，像日本、新加坡、英国，其实现在整个租赁住房的REITS都占到了当地REITS大概10%或者不到11%点的这样一个水平。中间也有一些比较有意思的REITS，我在查资料的时候也看到，比如说英国，最主流的租赁住房REITS是学生公寓REITS，不愧是我大英帝国，把教育当产业来做的，连租赁住房REITS最大的也是学生公寓REITS。开玩笑，但是比如说新加坡租赁住房，REITS最多的就是服务式公寓——可以说一个地方的租赁住房，REITS的底层资产和这个国家还是有非常强的地方特色的。所以放到中国来说，保租房作为租赁住房REITS的核心体现方式，我觉得也就非常能够理解了。说到保租房或者说租赁住宅REITS的优势，除了刚才讲到的这种派息率，其实从全球范围来看，基本上都是在三点几四左右的一个水平，它的整个出租率也都在95%以上，整个是非常平稳的经营的状况。但是从它在二级市场的表现来看，它的波动率其实没有我想象中的那么小。因为这一年关注REITS市场比较多，包括跟着我一起关注到中国的REITS二级市场的朋友，可能也会发现REITS的价格波动一点都不比股票小，那这个事儿也不是中国的特例。我也查了一些资料，比如说像美国，当然跟新冠疫情有很大的关系，但是租赁住宅REITS在美国2020~2022年这三年的总收益率分别是多少呢？负11%，58%和负31%。是不是波动跟股票不相上下，甚至比股票还要大？当然这背后有疫情的影响，但整体来说就是你买REITS千万不要认为它波动就会小，而是你自己要在心里把它作为一种收息资产，而非靠它的股价的上涨或者下跌来获得收益的一类资产，你的心态会好很多。最后想再稍微聊一点中国这几个保租房REITS，包括即将发行的这些保租房REITS的一个特点。第一个其实也是我一开始对它的误解，就是听起来保障性租赁住房，好像跟公租房，包括最早我们聊到的廉租房有一点像对吧？他好像面对的都是这种中低收入人群。其实不是的。中国现在的保租房的概念是从定义上来说，是为了满足中大城市青年人跟新市民的住房需求，疏解他们的购房压力，构成一个合理的租房支出，然后帮助这些城市留存劳动力和人才。换句话说，就是它跟海外这种政策性住房或者是以收入水平作为划分标准的这种住房是不一样的。中国的保租房其实是以人群作为界定标准的，所以它并不必然指向低收入，而是有很多的包括人才公寓也好，相对来说档次比较高的中高端的集中式公寓，其实都会包括在保租房的概念之下，这也就给未来一系列保租房REITS打造了比较宽的频谱。所以我们不要认为保租房好像就一定是面向中低收入的。甚至我们自己在看租房的时候，也可以注意这些保租房的项目。它可能名字里面不会挂保租房几个字，但是它可能会挂在各个地方的政府网站上面或者什么。我觉得对于要租房的朋友来说，真的可以关注这样的项目，它的质量真的不一定会更差，特别是未来REITS打通之后，专业的管理机构入驻之后，其实这些项目反而是租房的一个非常好的选择。为什么？就说到中国保租房REITS的第二个特点，就是它的认定标准其实还是比较高的。这里包括它的面积，它的面积一般来说是不超过70平米的小户型，但是它的租金标准必须得是低于同地段同品质的市场租赁住房。租金有些地方可能是85折，或者是有的地方是95折，如果统计各个地方的保障性租赁住房的要求，9折是比较多的。9折听起来也不是很高的一个折扣，但你要想到另外一个非常重要的保租房的特征是规定了租金的年涨幅上限，比如说广州、厦门、成都这些其实租金上涨压力很大的城市，规定了这些保租房一年最多租金不得上涨超过5%，甚至广州还进一步规定了，说涨幅不能超过同地段同品质其他租赁性住房的租金涨幅。其实不光享受了一个9折的租金，而且你还确保未来这个房子租金上涨的压力并没有那么大。如果整个运营的水准，包括管理的质量又会比较高的话，我认为它会形成未来年轻人，包括更多想租房子的人非常首选的房源。好，今天其实想聊的这些，本来是想做一个关于保租房REITS的专题，但后来发现其实扩展到整个中国的租房市场，从一个宏观的角度帮大家理解目前的中国租房，包括未来这个市场可能会变成什么样子，其实是一个更有意思的话题，也希望今天的节目能帮助大家理解到我刚才所说的这些事情。如果总结一下，其实我认为中国现在的租房市场在过去的几年发生了非常大的顶层设计的变化。一方面中国其实拥有非常独特的土地集中供给的优势，另一方面公共部门，就是包括政府在内，它又有能力也有意愿去发起和持续推动包括像保障性租赁住房的建设，包括一些金融资本市场的创新，像REITS。所以其实在应对租房这件事来说，我们其实是有很好的资源禀赋，也有未来的发展潜力空间的。就让我们拭目以待，看看中国能不能在最早我们介绍的三类海外租赁住房模式之外，拓展出第四类模式，然后在这个模式之下是不是能够实现包括运营机构，包括政府，包括租房者的三赢。这个是我们这些保租房REITS投资者的心愿，当然也更多的是租房人群的心愿。以上就是我这一期节目的全部内容，感谢大家的收听，我们下期再见。![]()
宏观：
年报季中的真实中国2023
下次危机中最脆弱的那环已经若隐若现
随笔：
沧浪之水
少时自诩是樱木，长大方知皆良田
播客：
vol.51 遭遇业绩滑铁卢后，基金经理最近都在想些什么？
vol.49 补上普通人资产配置的重要一环
vol.47-48.停下来的自动步道，回不去的超低利率
vol.43. “国家要救的是房地产，不是房价”
vol.40. 什么样的政策组合拳市场才会买账？
vol.38. 结合半年报，聊聊如何挑选优秀的REITS基金
vol.35. 港股指数基金硬核投资指南
vol.33. REITS科普向 | 想做“包租婆”，投资一块钱就可以
