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作 者丨李宇嘉
国际投行和某券商首席的观点，影响很大：
通缩正在得到重视！
至于通缩的原因，不在信心，而在有效需求不足！
应对有效需求不足，关键是社会保障体系扩围，释放消费，带动就业！
这其中，房地产扮演着极其重要的角色：
一方面，房地产及产业链的无序收缩，导致的债务问题，本身就是通缩的原因；
另一方面，房地产的调整，并非简单的泡沫戳破，而是模式的彻底转换。
从2021年前的高周转模式转向未来的制造模式。
从大型集团公司统一管理众多独立法人项目的资金，转向以单个独立法人项目为中心的流动性管理。
从以预售制为主转变为以现房销售为主的模式。
这个转换，从高质量发展、新模式、防风险的角度来看没有问题，但不能忽视根深蒂固的问题。
因此，房地产的下行，可能比日本90年代更严峻。
尽管，房地产的调整，是过剩产能出清、是风险释放、是经济转型必须承受的代价。但就地产和上下游、金融系统、地方财政等的关联性来看，远远超出管理层的预期。比如，金融层面的房地产敞口，比披露的数据大；比如，居民端消费的紧缩，可能与房地产的关联度很强。
因此，形势正在发生改变。对通缩的正视，以及对房地产大幅度收缩引发的全链条负反馈循环的清晰认知，倒逼房地产的政策开始调整。比如，动用中央政府的资产负债表，通过某些方式部分介入房地产市场的稳定，并对接社会保障福利体系扩围。最典型的就是，收购存量房屋。
5.17以后，“去库存”再提日程，存量收购开启，但市场化、法治化、资金平衡的原则下，存量收购能够去化库存和企稳价格的美好预期被扑灭了。本质上，地产政策还在坚持防范道德风险的基调。即，旧模式下的风险社会化、债务公司化，而个人金蝉脱壳，这种蔓延的影响更大。
因此，即便政策可能会改变，比如近期酝酿的“小作文”，包括彭博报道的动用专项债收购存量房源，包括中央政府加杠杆等等。但不能太期待政策的巨大反转：一方面，决策的周期可能比较长；另一方面，市场化、法治化、资金平衡的原则，很难被改变。再说，底线依然稳固：
社会是稳定的
金融是稳定的
这说明，尽管把脉问诊是清晰的，但单纯从西方火热的MMT，或赤字货币化浪潮，“资产负债表衰退”等新宏观调控理论，来探讨解决药方，并给出继续加杠杆（中央层面），赶紧治病救人的建议，可能并不适合当下的中国。因为，它偏离了微观债务机制、经济运行体制、复杂决策等。
很简单，仅仅在不到10年之前，我们刚刚完成了一轮去库存、债务置换、去产能。照理说，各个主体的资产负债表，应该是相对干净的。但就这短短几年，在“金融无序创新+地产无序繁荣”的复合体下，各方套利动机发挥到极致。不管是地方平台，还是开发商（包含一些自诩治理完善的）、金融机构，创造出多少有毒资产来。而这些，都想甩给国家和全社会来承担。
不管国际投行和国内的券商首席开出什么药方，殊途同归的是“加杠杆”。本质上，就是通过新一轮“加杠杆”来解决房地产的问题，但救的谁呢？表面看是经济稳定，但其实是道德风险。
更重要的是，这个稳定能持续多久？
说到加杠杆，这几年不谓不努力，大家看看财政和货币的扩张，看看各个主体的资产负债率，还有空间吗？所谓政策不积极，只是不如他们期望的力度，没有做到无原则、无底线放水而已、而已！
事实上，坚持市场化、法治化、资金平衡，不仅是要让过去的套利行为承担损失，更是要夯实风险自担的治理理念。这个理念不树立、不内化，未来要处理的风险更大，经济转型更是遥遥无期。
这就是一直强调“保持定力”的本意！
过惯了“好日子”，对当前的痛感，自然救难以忍受。基层调研，大家诉说着多方的痛苦。但还得忍。至少，基层三保（保基本民生、保工资、保运转支出），有工资发，吃饭没问题。
作者：李宇嘉
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