宏观分析
国外经济：
不宜过度解读非农，美国就业温和放缓，
软着陆特征明显
美国劳工部11月1日公布，10月非农仅为1.2万人，低于预期10.5万和前值22.3万人，创2020年12月以来最小月度增幅，8月与9月数据双双下修，合计减少了11.2万；失业率4.1%，劳动参与率62.6%，平均时薪环比0.4%，同比4%，与预期、前值差别不大。但10月30日公布的ADP就业数据却达到23.3万人，创2023年8月以来新高，服务业大增21.1万人，创23年7月以来新高，除制造业外所有行业就业都在增长。非农就业中的政府部门新增就业也在4万左右。
从美国9月职位空缺来看，744.3万，不及预期800万和前值786万，下行趋势较为明显，如果看10月ISM制造业与非制造业就业分项的数据，发现与非农同样的特征，即制造业就业萎缩，非制造业就业走向扩张。
点评：美国10月两次飓风与波音罢工对就业有明显影响，还有等待大选带来的不确定性，非农与ADP再一次大分化，结合失业率、职位空缺与景气指数就业分项数据，我们认为不能对过低的非农过度解读，美国就业在温和放缓之中，这是比较典型的弱着陆特征。
美国非农就业与失业率
数据来源：Wind
市场有风险，投资须谨慎，相关研判主要是基于分析师本人的知识和倾向而做出在任何情况下，本行不就本报告中的任何内容对任何投资做出任何形式的担保，请您独立作出投资判断。
职位空缺与就业分项数据
数据来源：Wind
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国外经济：
美国经济稳健，消费仍强，
通胀回落，核心通胀略显韧性
美国三季度GDP环比折年率2.8%，略低于预期和前值3%；核心PCE物价指数同比2.5%，与前值一致，仍处于2022年9月以来的下降趋势；个人消费支出环比折年率3.7%，不仅好于预期和前值，而且创出2023年1季度以来的最高值。
美国9月PCE物价指数同比2.1%，续创本轮下行以来新低；核心PCE物价指数2.65%，下行趋势有所放缓；个人总支出环比折年率0.51% ，较前值明显回升，仍处于良性趋势。
点评：美国三季度经济增长依然稳健，未出现失速信号，核心物价指数趋平，未能进一步下行，但仍处下行趋势，结合9月相关数据可以看出，美国通胀压力在进一步减弱，而核心通胀显然略显韧性，这也是未来的隐患，从个人支出角度来看，目前美国消费者支出能力依然较强，这将继续支撑消费与美国经济。总之，美国经济依然稳健，消费能力仍强，通胀仍在回落，而核心通胀略显韧性。
美国季度GDP、核心PCE、个人消费支出
数据来源：Wind
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美国月度PCE、核心PCE、个人支出
数据来源：Wind
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国外政策：
特朗普顺利当选美国总统，美联储如期降息25BP
◼美东时间9日晚10时许，2024年美国总统选举的初步结果：特朗普以312张选举人票胜选，民主党总统候选人哈里斯获得226张选举人票。共和党人同时拿下参议院，众议员选举仍在进行中。特朗普主要的主张如下：
1、经济方面：承诺降低利率；承诺“结束通货膨胀，让美国人重新负担得起开支”。
2、税收方面：提出规模达到数万亿美元的减税措施，包括扩大2017年减税规模。
3、移民方面：誓言要通过修建隔离墙和加强执法来封锁边境；承诺将对美国无证移民发起史上最大规模的逐行动。
4、外交方面：承诺一旦当选，将在24小时内通过与俄罗斯谈判达成和解，结束俄乌战争；坚定支持以色列。
5、贸易方面：把关税作为竞选的核心承诺：提议对大多数外国商品征收10-20%的新关税，并对所有中国商品征收60%的关税，并对那些不再使用美元的国家征收其他关税。
6、气候方面：在任期内取消了数百项环境保护措施，包括限制发电厂和车辆的二氧化碳排放；一直对电动汽车进行攻击，支持传统能源车。
7、其他方面：没有公开支持全美范围内的胎禁令，但支持各州就堕胎权自行制定相关法律；坚定维护公民持枪权。
点评：特朗普本次选举基本实现横扫，共和党也极有可能控制两会，这意味着美国将全面右转，特朗普的主张将更容易在国会通过。特朗普将美国的经济利益放在首位，将重新塑造贸易格局，关税将不可避免，这将对全球风险偏好都造成负面影响，在国内政策支持下，未来美国经济仍可能一支独秀，但如何降低通胀值得关注，毕竟政策间存在一定矛盾，短期来看，特朗普无疑会对风险偏好有负面影响，如果俄乌和解，地缘政治环境也有望大幅缓解。
◼美东时间11月7日，美联储在货币政策委员会FOMC会后宣布，将联邦基金利率的目标区间从4.75%至5.0%降到4.5%至4.75%，降幅25BP,按原有节奏继续执行缩表。鲍威尔表示未来经济增长仍将继续放缓，随着就业市场持续降温仍会降息，但开始考虑放缓政策调整的步伐。鲍威尔表示，选举在短期内不会对美联储的决定产生影响，但未来政府和国会的行动对经济产生的影响，将被纳入经济模型考虑。
点评：美联储降息周期不变，但降息节奏会放缓，毕竟美国经济韧性十足，特朗普上台料会对美联储产生一定影响，特别是当刺激政策推出时，会增强通胀预期，届时美联储的工作将面临压力，短期来看，对于2025年停止降息的押注在上升。
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国内经济：
景气指数有所回暖，出口大增，物价依然疲软
中国10月制造业PMI为50.1%，打破了连续5个月的收缩态势，重返扩张区间。生产分项52%，较前值明显回升，新订单也重新回到了50%荣枯线。极回升，表明随着一揽子增量政策加力推出以及已出台的存量政策效应逐步显现。10月份中国非制造业PMI为50.2%，较上月上升0.2个百分点，连续5个月稳定在50%左右。
中国10月出口同比12.7%，较上月大幅加快10.3%，超出市场预期。另外，10月出口额环比上升1.8%，表现强于季节性。10月对美出口增速为8.1%，对欧盟、日本出口增速分别为12.7%和6.8%，对东盟的出口增速为15.8%，较9月加快。进口-2.3%，相对疲软。
10月份，PPI同比下降2.9% ，较前值-2.8%略回落；CPI同比上涨0.3%，较前值0.4%略回落，CPI与PPI环比也均是负增长。PPI仍受大宗商品价格下行影响，CPI分项中，食品分项贡献继续为正，但同比较上月回落，非食品分项贡献仍然为负。
点评：国内经济仍在缓慢复苏中，出口大增或表明在外部关税背景下，出现抢出口，物价指数不佳将继续对企业利润造成负面影响。
中国制造业与非制造业PMI
数据来源：Wind
市场有风险，投资须谨慎，市场情绪测算依托内部模型得到，过往数据无法准确预判未来市场，相关研判主要是基于分析师本人的知识和倾向而做出，在任何情况下，本行不就本报告中的任何内容对任何投资做出任何形式的担保，请您独立作出投资判断。
职位空缺与就业分项数据
数据来源：Wind
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国内政策：
人大常委会增加10万亿化债，明年财政“更加给力”
11月8日，十四届全国人大常委会第十二次会议表决通过了关于批准《国务院关于提请审议增加地方政府债务限额置换存量隐性债务的议案》的决议。全国人大常委会预算工作委员会主任许宏才表示，议案提出，在压实地方主体责任的基础上，建议增加6万亿元地方政府债务限额置换存量隐性债务。为便于操作、尽早发挥政策效用，新增债务限额全部安排为专项债务限额，一次报批，分3年实施。按此安排，2024年末地方政府专项债务限额将由29.52万亿元增加到35.52万亿元。
财政部部长蓝佛安表示，2023年末全国隐性债务余额为14.3万亿元。从2024年开始，连续5年每年从新增地方政府专项债券中安排8000亿元，补充政府性基金财力，专门用于化债，累计可置换隐性债务4万亿元。加上此次全国人大常委会批准的6万亿元债务限额，直接增加地方化债资源10万亿元。蓝佛安表示，财政部将会同相关部门，持续保持“零容忍”的高压监管态势，对新增隐性债务发现一起、查处一起、问责一起。蓝佛安表示，从国际比较看，我国政府负债率显著低于主要经济体和新兴市场国家。根据国际货币基金组织统计数据，2023年末G20国家平均政府负债率达118.2%，G7国家平均政府负债率达123.4%；同期我国政府全口径债务总额为85万亿元，政府负债率为67.5%。
蓝佛安表示，发行特别国债补充国有大型商业银行核心一级资本等工作正在加快推进中；专项债券支持回收闲置存量土地、新增土地储备，以及收购存量商品房用作保障性住房方面，财政部正在配合相关部门研究制定政策细则，推动加快落地。结合明年经济社会发展目标，将实施更加给力的财政政策。一是积极利用可提升的赤字空间。二是扩大专项债券发行规模。三是继续发行超长期特别国债。四是加大力度支持大规模设备更新，扩大消费品以旧换新的品种和规模。五是加大中央对地方转移支付规模。
点评：924国新办会议之后，最受关注的就是财政政策，具体而言，就是这场人大常委会，本次10万亿规模化债，防风险，偏兜底性质，缓解地方财政压力，对于需求有一定的支撑作用，并不直接增加需求。但从综合来看，这是财政跨出的重要一步，先解决地方政府后顾之忧，再考虑后续支持，明年预期财政支持力度会进一步加大，这将有利于中国经济有效需求的进一步扩大，也是金融市场最为关注的举措。
市场有风险，投资须谨慎，相关研判主要是基于分析师本人的知识和倾向而做出在任何情况下，本行不就本报告中的任何内容对任何投资做出任何形式的担保，请您独立作出投资判断。
固定收益
利率周期：
本轮利率周期持续时间接近尾声
无风险利率触底中
数据来源：Wind
市场有风险，投资须谨慎，市场情绪测算依托内部模型得到，过往数据无法准确预判未来市场，相关研判主要是基于分析师本人的知识和倾向而做出，在任何情况下，本行不就本报告中的任何内容对任何投资做出任何形式的担保，请您独立作出投资判断。
从长期的周期趋势来看，无风险利率走势在某种程度上是宏观经济周期运行的反映，两者的周期趋势大致吻合。
最近一轮利率周期从2020年4月至2024年10月，持续时间50个月。由于无风险利率仍在持续下行过程中，目前本轮利率周期仍未结束。如果从持续时间上看，与前几轮完整的周期相比，预计本轮利率周期持续时间接近尾声。
无风险利率仍在历史底部区域
从估值水平来看，近七年数据显示，目前国内无风险利率仍在历史底部区域。未来上行空间大于下行空间。随着国内宏观政策力度加大，经济基本面回暖，未来12个月可能触底回升。
债市综合估值
94%
注：历史数据范围从2017年1月3日开始至2024年11月08日
债市情绪：
债市情绪较前期有所降温
债券型基金净申购环比下降
数据来源：Wind
市场有风险，投资须谨慎，市场情绪测算依托内部模型得到，过往数据无法准确预判未来市场，相关研判主要是基于分析师本人的知识和倾向而做出，在任何情况下，本行不就本报告中的任何内容对任何投资做出任何形式的担保，请您独立作出投资判断。
37%
债市市场情绪
固定收益市场综合判断
对债市而言，央行新设买断式逆回购操作工具，意味着年末资金面大幅波动的可能性正在降低，短端利率债风险不大。债市的风险点可能主要源于权益市场行情、增量政策出台情况、基本面的边际变化和海外风险因素，这些风险因素对长端的扰动可能大于短端。债市可待11月人大常委会具体的政策出，在此期间短期内可能以波动为主。
受宽信用预期及股债跷跷板效应影响，债市继续波动调整。信用收缩期，货币政策对提振宽信用的作用有限，仍需重点观察财政政策的跟进节奏。财政释放的逆周期刺激政策加码信号，或有助于带动宽信用预期升温。但财政支出落地及效果仍存在不及预期的可能。基本面来看，在宽货币确定性强，宽信用预期升温，现实仍需确认的情形下，债市调整压力可控。但鉴于预期带来情绪反复，股债跷跷板效应下，短期内债市波动仍难免，需关注由此带来的估值压力及流动性冲击。若后续政策组合以宽货币财政政策为主、货币政策为辅，以“宽货币”服务“宽信用”，促进信用扩张，债市或将迎来趋势性反转。
权益投资
估值水平：
A股估值水平持续抬升，股债风险溢价率有所回落
A股相对风险溢价有所回落
数据来源：Wind
市场有风险，投资须谨慎，市场情绪测算依托内部模型得到，过往数据无法准确预判未来市场，相关研判主要是基于分析师本人的知识和倾向而做出，在任何情况下，本行不就本报告中的任何内容对任何投资做出任何形式的担保，请您独立作出投资判断。
从估值水平来看，大部分板块出现明显抬升。
从股债之间的相对估值来看，股债风险溢价有所回落。
75%
股市估值
注：历史数据范围从2017年1月3日开始至2024年11月08日
61%
股市估值
权益收益市场综合判断
本周宏观事件超级周，权益市场先后经历了美国选举、美联储降息、国内人大常委会决议等。A股市场震荡上行，各类题材相继发酵。市场依然聚焦于政策变化和资金面变化，成交量温和放大，市场逐步攀升。
展望后市，随着利好政策持续发布，市场焦点有望在政策呵护和交易情绪回暖之中维持震荡上行趋势。未来影响市场或开始逐渐转向寻找政策事实和基本面支撑的状态，宏观数据变化所带来的支撑也将变得重要。
95%
股市短期情绪
60%
股市中期情绪
数据来源：Wind
市场有风险，投资须谨慎，市场情绪测算依托内部模型得到，过往数据无法准确预判未来市场，相关研判主要是基于分析师本人的知识和倾向而做出，在任何情况下，本行不就本报告中的任何内容对任何投资做出任何形式的担保，请您独立作出投资判断。
另类投资
外汇：
“特朗普交易”落地，“特朗普2.0”即将开启
随着美国大选落幕，“特朗普交易”正式落地，在特朗普政策影响下，美元短期内仍可能保持强势；同时本月美联储议息会议申明引发市场对于特朗普当选将阻碍美联储降息的猜想，将等待下一个交易主题。中期而言，美元走势存在不确定性，可能在高位震荡，但需警惕政策转向带来的影响。反观人民币汇率，短期来看，特朗普当选后，美元走强使人民币承压，但目前来看压力会小于上半年。中期维度，外因方面美元流动性仍是影响人民币趋势方向的重要因素，因此相较于内因基本面驱动的升值会有更大的波动。
11月7日决议公布前CME美联储降息预期
数据来源：Wind
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11月7日决议公布后CME美联储降息预期
数据来源：Wind
市场有风险，投资须谨慎，市场情绪测算依托内部模型得到，过往数据无法准确预判未来市场，相关研判主要是基于分析师本人的知识和倾向而做出，在任何情况下，本行不就本报告中的任何内容对任何投资做出任何形式的担保，请您独立作出投资判断。
商品
✦ 黄金方面，特朗普当选会带来地缘紧张局势的缓解。对美联储来讲，本月的降息市场已经充分计价，黄金短期逐渐回归中性影响，大幅向上的概率有所降低，呈现高位震荡。中长期的逻辑没有发生变化，美国政府杠杆率上升将继续提升黄金中枢，金价仍处于较强趋势中。
✦ 原油方面，短期来看，在需求乏力的背景下，如地缘冲突没有升级，油价可能还有回落空间，对油价产生压力，中期维度，未来油价总体或仍表现疲弱，但考虑到原油估值已经偏低，油价下方也存在支撑。
市场有风险，投资须谨慎，市场情绪测算依托内部模型得到，过往数据无法准确预判未来市场，相关研判主要是基于分析师本人的知识和倾向而做出，在任何情况下，本行不就本报告中的任何内容对任何投资做出任何形式的担保，请您独立作出投资判断。
市场综合判断
A股
配置评级（未来12个月）：高配
交易评级（未来3个月）：区间交易
财政政策持续扩张，旨在提振目前需求端依旧较弱的经济基本面，短期政策空间依然充足。A股市场情绪逐渐抬升，交易政策预期和交易流动性交替发生，预计未来一两月将进入基本面验证期，仍需警惕波动加大。
港股
配置评级（未来12个月）：标配
交易评级（未来3个月）：区间交易
特朗普赢得美国大选后，全球流动性趋紧的预期提升，干扰港股市场交易。但港股市场目前依旧是全球资本配置中国较好的选择，未来有望维持震荡格局。
美股
配置评级（未来12个月）：标配
交易评级（未来3个月）：区间交易
近期美国数据有所好转，美国经济软着陆的可能性较大。大选后美元强势，但市场对可能发生的通胀抬头和降息节奏放缓的担忧依然存在，短期美股或维持震荡。
利率债
配置评级（未来12个月）：标配
交易评级（未来3个月）：区间交易
短端受资金面扰动影响，盯紧宽货币窗口期，适时参与；长端受市场对四季度供给担忧情绪的影响，短期维持震荡概率较高。
信用债
配置评级（未来12个月）：标配
交易评级（未来3个月）：区间交易
在化债行情叠加前期广义基金赎回带来的信用债调整，当前信用债性价比高。
美债
配置评级（未来12个月）：标配
交易评级（未来3个月）：买入
美联储9月非农数据超预期大幅上行，市场大幅缩减年内美联储降息幅度，当前美债收益率仍在相对高位。
人民币【在岸美元兑人民币】
配置评级（未来12个月）：标配
交易评级（未来3个月）：区间交易
特朗普当选后，美元走强使人民币承压，但目前来看压力会小于上半年，美元流动性的影响相较于内因基本面驱动的升值会有更大的波动。
美元【美元指数】
配置评级（未来12个月）：标配
交易评级（未来3个月）：区间交易
随着美国大选落幕，“特朗普交易”正式落地，在特朗普政策影响下，美元短期内仍可能保持强势，市场在等待下一个交易主题。
黄金【伦敦现货黄金】
配置评级（未来12个月）：高配
交易评级（未来3个月）：买入
黄金短期逐渐回归中性影响，大幅向上的概率有所降低，呈现高位震荡，中长期的逻辑没有发生变化，金价仍处于较强趋势中。
原油【布伦特原油】
配置评级（未来12个月）：标配
交易评级（未来3个月）：区间交易
在需求乏力的背景下，油价可能还有回落空间，未来油价总体或仍表现疲弱，但考虑到原油估值已经偏低，油价下方也存在支撑。
市场有风险，投资须谨慎，市场情绪测算依托内部模型得到，过往数据无法准确预判未来市场，相关研判主要是基于分析师本人的知识和倾向而做出，在任何情况下，本行不就本报告中的任何内容对任何投资做出任何形式的担保，请您独立作出投资判断。
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请咨询您所在分行的私人银行客户经理
