11月20日，股市延续积极行情，小盘股继续领涨，债市的情绪冲击仍在反复，中长债收益率普遍转为上行。上证收益指数、沪深300指数分别上涨0.66%、0.22%，中证2000、万得微盘股指涨幅则达到2.74%、2.99%；中证可转债指数上涨0.60%；10年、30年国债收益率分别上行0.7bp、2.3bp。商品价格多维持上涨趋势，贵金属方面，黄金价格上涨0.80%、白银价格小幅下跌0.18%；工业金属中，铜价上涨0.70%；基建地产类商品中，螺纹钢、铁矿石、沥青、玻璃价格分别上涨0.85%、1.11%、1.20%、0.32%。央行净投放仍在延续，资金利率连续三日持平。早盘央行公告公开市场操作规模为3021亿元，由于今日到期量稍大，净投放规模仅为691亿元。拉长时间来看，忽略MLF到期日的影响，央行已连续7个交易日维持逆回购净投放，呵护态度较为明确。不过由于本周政府债净缴款压力有所加大，资金利率迟迟难以下行，R001与R007分别持稳于1.62%、1.83%，支持跨月的R014在1.90%水平，最近三个交易日中资金价格几乎无变化。民生银行资金情绪指数由55.8%小幅降至54.1%，虽然“央行操作及宏观指标水平”分项依然偏高，但市场似乎已逐步适应政府债净供给提升后的资金环境。资金平稳背景下，一级存单发行利率变动不大，但二级市场仍有小幅调整。据各银行11月20日询价结果，11月21日无1年期存单发行，3个月、6个月大型国股行存单发行利率变动不大，分别在1.83%-1.85%、1.86%-1.87%区间。二级市场收益率仍在调整，3个月品种上行幅度达到2bp，6个月及以上品种的上行幅度也在0.5bp水平。截至11月20日，3个月、6个月、1年期存单收益率分别为1.86%、1.88%、1.88%。现券端，消息面风平浪静，市场情绪却内生波澜。早盘11月LPR报价惯例出炉，1年、5年期利率维持不变，分别为3.1%、3.6%，对债市定价也并未产生显著影响。行情演绎至下午两点前后，10年、30年国债活跃券较前一日收盘的收益率变动幅度均在1bp以内。临近尾盘，市场开始提前定价21日超长地方债的发行情况，部分偏空的情绪也推动30年期国债收益率快速上行。全天来看，5-7年利率债收益率上行幅度较小，约为0.3bp，10年、30年国债收益率则上行0.7bp、2.3bp。一览近期一级发行状态，18-20日间仅有两只10年期的特殊再融资一般债发行，隶属于“5000亿元”化债额度部分（该部分本为“4000亿元”规模，近期财政财政部在记者上表示今年又追加释放了1000亿元的化债结存额度）。其中24浙江债52、24吉林债48的边际倍数分别为3.55x、1.02x，全场倍数为16.35x、24.68x，符合近期一级发行热度，且票面利率也与投标下限保持一致，反映当前市场对增量地方债供给的接受度依然较强。不过，21日一级市场即将迎来本轮“2万亿”部分中首批15年、20年、30年的超长地方债发行，银行端的承接力如何，谜底即将揭晓。从增量地方债发行和信息披露的节奏来看，本周债市大概率可以完成第一轮“适应期”，探索过程中，未知与不安往往会放大债市的波动，这无疑也会加大择时判断的难度。因此对于发债的冲击，我们的观点依旧维持不变，即11月末更适合作为利率上行调整后的配置窗口，期间利率或偶有下行，但在尘埃落定以前，下行恐难成趋势，因此债市投资可能还需多一份耐心。A股继续反弹，全天成交额16518亿元，较上一成交日（11月19日）放量550亿元，较5日均值仍缩量1042亿元。全市场87%的个股实现上涨，与上一成交日的85%相近。分市值来看，小微盘股表现领先，国证2000和Wind微盘股指数分别上涨2.34%和2.99%，沪深300则上涨0.22%。风格层面，国证成长指数上涨0.33%，而价值指数上涨0.18%。分行业来看，科技继续反弹，红利表现靠后。在31个SW一级行业中，共30个行业上涨，仅银行有所回调。科技板块表现领先，其中传媒上涨3.95%，主要由游戏和广告营销推动，SW游戏指数和广告营销指数分别上涨4.21%和4.20%；同时，通信和计算机分别上涨2.38%和2.24%，表现同样靠前。商贸零售显著走强，对应SW指数上涨3.04%。医药生物涨幅靠前，Wind医保支付改革指数上涨6.38%。而红利板块表现靠后，银行下跌0.50%，煤炭和交运则分别上涨0.45%和0.50%，涨幅相对不明显。资金情绪边际回暖，小微盘品种交易热度回升。全市成交额出现企稳迹象，上周以来缩量回调的格局有所缓解。同时，融资余额昨日增加30亿元，在连续三日减少后迎来回升。此外，Wind连板指数大幅上涨8.68%，而其单日涨幅在11月以来基本处于0-5%附近，指向资金风险偏好边际回升。不过，增量资金的主要交易方向仍然是小盘股&亏损股。今日国证2000成交额放量652亿元，而沪深300却缩量550亿元；SW亏损股指数放量440亿元，而绩优股指数则缩量86亿元。如果将市场资金分为机构资金（如公募、保险等，偏好基本面优良的品种）、外资（偏好行业龙头）和其他资金（如私募、游资、散户等），今日市场以“大盘绩优股缩量，小盘亏损股放量”的格局上涨，或意味着其他资金的边际定价权更为明显。值得注意的是，基金发行数据指向质地优良的大盘品种底部或有支撑。一是偏股型基金发行规模在11月以来显著上升。将被动指数型、偏股混合型、增强指数型、普通股票型、平衡混合型和灵活配置型基金定义为偏股型基金，其在11月以来的三周发行规模分别为177亿元、306亿元和441亿元，而10月的周度发行规模均不足10亿元。偏股型基金发行规模环比增加，意味着机构资金偏好的优质品种回撤风险或相对较小。从2024年上半年持仓数据来看，偏股型基金增持银行、公用事业和通信最为明显，同时仓位前三的行业分别为电子、医药生物和电力设备。二是第二批12只中证A500ETF均触发20亿元首次募集规模上限，并陆续宣布进行比例配售，有望为各行业市值较大的品种提供增量资金。整体而言，市场情绪边际回暖，上涨行情或主要由非机构&外资的其他资金驱动。不过，在经历了上周以来的缩量回调后，这部分资金对行情的推动力度仍有待观察。同时，大盘股底部或存在机构资金支撑，同时沪深300仍未远离筹码密集区（约为3950附近），回撤空间或相对有限，关注大盘成长品种后续行情。今日票据利率多上行。其中1M下行5bp至0.43%，3M上行3bp至0.06%，6M上行3bp至0.65%。
截至11月20日，大行持续净卖出，净卖出规模为108.22亿元，较前一交易日净卖出量增加102.49亿元，11月累计净买入2058.29亿元（10月累计净买入1733.55亿元，2023年11月累计净买入2028.21亿元）。
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地方债方面（最新数据披露至11月27日），11月1-27日发行地方债6905亿元，净发行5564亿元，其中新增一般债191亿元、新增专项债857亿元（其中：特殊专项债348亿元）、普通再融资债532亿元、特殊再融资5326亿元。今日新增披露11月27日计划发行特殊专项债128亿元，新增披露特殊再融资债西藏9亿元。
截止11月27日，新增地方债剩余额度698亿元，其中新增专项债、新增一般债分别剩余238亿元、剩余460亿元（发行进度99.4%、93.6%）。
国债方面（最新数据披露至11月22日），11月1-22日发行国债8220亿元，净发行6179亿元。今日无新增披露国债。
截止11月22日，国债净发行剩余额度-220亿元（发行进度100.5%）。
政金债方面（最新数据披露至11月22日），11月1-22日发行政金债4263亿元，净发行872亿元。今日新增披露11月21日计划发行5Y进出60亿元、3Y进出60亿元、10Y进出70亿元、10Y国开30亿元、5Y国开30亿元、3Y国开清发100亿元、7Y国开清发40亿元，11月22日计划发行1Y进出120亿元、2Y进出40亿元。
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（1）中央财办韩文秀：加快完善“想消费”“敢消费”“能消费”的政策环境（2）11月两期限LPR如期持稳，明年仍有下行可能（3）工信部：新建和改扩建光伏制造项目，最低资本金比例为30%货币政策出现超预期调整。本文假设国内货币政策维持当前力度，但假如国内经济超预期放缓、或海外货币政策出现超预期变化，国内货币政策相应可能出现超预期调整。流动性出现超预期变化。本文假设流动性维持充裕状态，但假如流动性投放少于往年同期，流动性可能出现超预期变化。财政政策出现超预期调整。本文假设国内财政政策维持当前力度，但假如国内经济超预期放缓，国内财政政策相应可能出现超预期调整。文中观点部分节选自华西证券研究所已公开发布研究报告，具体报告内容及相关风险提示等详见完整版报告。分析师：刘郁
分析师执业编号：S1120524030003
联系人：谢瑞鸿、黄思源
证券研究报告：《资产配置日报：未知与不安》
报告发布日期：2024年11月20日
