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作者:王想想呀
关于城投债的投资,市场一直有两种声音,一种觉得不能碰,从财务角度看违约风险较大。另一种声音是,城投债是政府信用,不可能违约。
从过往几年来看,第二类投资人赢麻了,这几年是城投债策略的大牛市。
有人投资股票,有人投资城投债,一个地狱,一个天堂,投资人的悲欢并不相通。
现如今国内城投债的收益空间已经很少了,很多资金有瞄准了境外城投债,那么我们来分享一个知名基金经理对于城投债的一些问题的看法,供大家参考。
1.境外城投债为什么收益高?
境外城投债的高收益率是由境内外国债收益率差异、市场对城投债风险认知的不同,以及中国资本管制对资金流动的限制共同作用的结果。
(1)境内外定价基准不一样
城投债债券定价主要考虑两方面,一是无风险利率(相当于发行地国债利率),二是风险溢价。定价基准发行地的国债收益率,目前国内为1.5%,但美国为5%,存在3.5%的价差。
(2)境内外加点程度不一样(不同市场对城投债的认识和了解程度不一样)
境内:过去,大家可能认为城投债有尾部风险;自去年中央政治局会议召开后,中央出的政策明显在为城投债托底;现在已经打消大家对城投债在地域等不同方面的分歧,出现城投国债化现象。目前城投债在境内市场十分火爆的,收益率超过4%以上的债券几乎没有,一债难求。
境外:城投债加点较多。市场对于中国城投债的一直存在认知差异。国际评级机构对中国中央政府的评级严重与中国综合国力不匹配,中央政府评级不高,更别提发城投债的省、市、县的信用评级。这种现象在短期很难消除,体现在市场上就是城投债不得不增加更多的信用风险溢价,目前美国境外城投债的风险溢价可达6个点。
(3)资本管制限制了境内资金出境投资
虽然境内投资者可能看好城投债的收益,但由于中国存在资本管制,如QDII等通道的额度有限,导致境内资金难以大规模投资境外城投债。虽然境外城投债的整体规模并不大,但境内可以出去用于投资于境外城投债的资金很少,从而维持了境外市场的高收益率。
2.城投债安全性如何?
境内城投国债化,境外城投优先受偿可能性更高,综合来看城投债安全性高。
(1)境内城投债安全
目前中央托底,投资者逐渐认识到城投债作为标债资产是安全的。
(2)境外城投债更安全
①过去城投债零违约记录
②境外城投债的偿还意愿更强
境内城投债违约的解决方式更为多样,对比来看境外城投债问题更为紧急。城投债暂无违约记录,简单参考过去一些国有企业境外债券的违约情况发现,都是海外债优先兑付。
城投债本质上是与地方政府的公益性支出相关联的债务,如果出现国际违约,可能会对当地政府、书记、市长以及省级政府造成较大的负面影响,直接影响地方政府未来在国际市场上的融资能力。因此,地方政府在境外发债时,会展现出更强的偿还意愿,以维护其信用和融资渠道,避免可能对地方政府声誉和国际形象造成的损害。
3.境内城投债的发债成本更低,为什么要承受更高的成本去发境外城投债?
境外城投债的发行成本较高,但由于国内融资渠道的收紧和境外发债仍有余地,城投公司为满足资金需求和项目投资,仍然选择发行境外城投债。
(1)国内融资渠道的收紧
2023年7月,国内发布新一轮化债政策,其中有一条遏制增量,即不允许新发债券。现在上交所、深交所、银行间市场对城投公司新发债卡得非常严,看批文是只允许借新还旧,这就说明国内新发债券融资比较困难。
(2)境外发债仍有余地
尽管境外城投债的发行成本较高,但国家发改委更注重保增长的政策目标,境外发行仍是一种利用外资的途径,对整体经济影响有限,因此政策上留有小口子,会批准一些境外发行以支持项目。除借新还旧外还允许一些新增资金用途的债券发行,为城投公司提供了融资的替代渠道。
4.未来监管政策的影响?
国家对城投债外债的监管应该是趋严的,但国家发改委保增长的目标始终存在,仍会发行外债。
(1)对外债持谨慎态度
从城投债的发行规模来看,境外城投债的发行量远小于境内,例如,23年的年发行量仅为225亿美元,与国内每月数千亿元人民币的发行量相比,规模非常小,可见国家对外债的发行还是持有比较谨慎的态度。
从境外城投债的区域分布来看,以中部和东部为主,这些区域经济发展程度较好,违约风险相对低一些,而西部的城投债近年来审批新增的较少,也可见海外城投债的质量有把关。
(2)监管政策严格
从海外城投债的审批流程来看,主要归国家发改委审批,同时需要外管局的登记,审批流程严格,这种政策导向也限制了境外城投债的发行量。目前也停止了过去一些364(不满一年)的海外债无需审批的情况,对海外债发行把关更严格规范。