这是我们分享的第76篇论文。本期和大家分享的论文是《内部资本市场效率与成本粘性：来自民营企业集团的证据》。文章发表于《会计研究》2024年第2期，作者为韩艳锦（东北财经大学会计学院）、李安琪（中国人民大学商学院、香港城市大学商学院）、张雯（北京信息科技大学经济管理学院）。
关键词：成本粘性；内部资本市场效率；财务公司；调整成本观；代理成本观
文章摘要
作者采用民营企业集团财务公司的经营业务数据测度内部资本市场效率，考察了内部资本市场效率对成本粘性的影响。作者发现，内部资本市场效率越高，成员公司成本粘性越小，这一结论在控制内生性问题之后依然成立。这表明内部资本市场的高效率资金配置缓解了成本粘性，提高了成员公司成本管理的及时性和有效性。异质性分析表明，当成员公司融资约束越严重、管理层短视程度越低、代理成本越高时，内部资本市场效率对成本粘性的缓解作用更显著。立足民营企业集团的内部资本市场，作者的研究丰富了成本粘性影响因素以及内部资本市场经济后果方面的文献。
文章导读
成本粘性是指企业业务量与成本之间的非对称变化，即业务量下降1%时企业成本下降的比例小于业务量提高1%时企业成本增加的比例。在作者的研究之前，尚未有文献探讨内部资本市场效率与企业成本粘性之间的关系，原因在于公司层面的资金配置效率与成本粘性之间具有较强的内生性。企业集团财务公司作为集团内部的非银金融机构，负责集中管理企业集团的资金（吴秋生和黄贤环，2017）。由于财务公司不能直接影响成员公司的生产决策，基于财务公司运作效率测度的内部资本市场效率相对外生于成员公司的成本管理行为。基于此，作者以民营企业集团为背景，通过集团财务公司经营业务数据测度内部资本市场效率，考察内部资本市场效率对成本粘性的影响。
研究设计
1.样本选择与数据处理
作者选取2008-2021年制造业民营企业集团作为研究样本。一方面，国有企业承担较政策目标，同时具有较为突出的预算软约束问题，其代理冲突的表现形式也与民营企业有所不同，因此难以按照业务量的变化调整成本；另一方面，制造业固定资产占比较高，面临的成本粘性问题也较为严重，并且非制造业样本单一行业的观测值均较少，难以进行有效估计。作者研究所需的集团财务公司数据来自《中国企业集团财务公司年鉴》，上市公司有关数据来自CSMAR数据库和CNRDS数据库。经过整理，作者最终得到了285个企业集团旗下的上市公司以及218个“公司-年度”观测值。
2.变量定义
（1）被解释变量
作者研究的被解释变量为成本变动，等于本年度与上一年度成本的比值再取自然对数，其中成本包括管理费用和销售费用。
（2）主要解释变量
（i）收入变动：等于本年度与上一年度主营业务收入的比值再取自然对数。（ii）收入是否下降：若本年度主营业务收入较上一年度有所下降，则取值为1，否则为0。（iii）内部资本市场效率：借鉴商业银行运作效率的测度方法，以员工人数和存款总额作为投入指标，以利息收入作为产出指标，采用随机前沿法（SFA）计算得到财务公司运作效率指标，若该指标大于年度中位数，取值为1，否则为0。
（3）控制变量
作者在回归中还控制了主营业务是否连续下降、经济增长、资产密集度、员工密集度、高管薪酬以及盈余管理等指标，同时控制了年度固定效应。
结果分析
1.主回归结果
第一，收入变动会显著推动成本变动，且主营业务收入下降会削弱收入变动的正向影响；第二，企业内部资本市场效率越高，成员公司成本粘性越小，说明企业集团内部资本市场效率能够显著抑制成员公司成本粘性。
2.内部资本市场效率指标的有效性
作者为证实其所选的内部资本市场效率指标是有效的，考察了该指标对成员公司财务风险的影响，发现内部资本市场效率能够显著降低财务风险，进而支持了该指标的有效性。
3.稳健性及内生性检验
在稳健性检验中，作者选取了更换内部资本市场效率度量方法、控制行业固定效应、控制企业集团固定效应、控制成员公司固定效应、纳入集团设立财务公司之前的成员公司样本等方法进行检验；在缓解内生性方面，作者选取了Heckman处理效应模型和工具变量法进行检验。上述稳健性检验与内生性检验结果均支持主回归结果。
4.异质性分析
作者分别从融资约束、管理层短视和代理成本三方面考察了内部资本市场效率对成本粘性影响的异质性，发现当成员公司融资约束越严重、管理层短视程度越低、代理成本越高时，内部资本市场效率更能显著抑制企业成本粘性。
研究结论
基于中国民营企业集团财务公司的经营业务数据，作者度量了企业集团的内部资本市场效率，并据此考察了内部资本市场效率对成员公司成本粘性的影响，发现内部资本市场效率显著降低了成员公司的成本粘性。进一步地，当成员公司面临的融资约束水平较高、管理层短视水平较低、代理成本较高时，内部资本市场效率对企业成本粘性的抑制效应更为明显。作者的研究支持了调整成本观和代理成本观，丰富了成本粘性影响因素与内部资本市场经济后果两方面研究。
文字：王晨宇
编辑：李嘉欣
责编：孙子谋
审核: 屈源育
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