【开源银行】大行卖长买短及同业存单定价怎么看

文摘财经 2024-09-10 17:08 北京

分析师 | 刘呈祥 S0790523060002

分析师 | 朱晓云 S0790524070010

核心结论

大行卖长买短，或出于流动性指标、调整投资组合久期、收益等考虑

7月以来短端国债收益率和同业存单、融出利率倒挂，大行仍然在买入3年内短债，同时提价发行存单。

1、央行指导大行卖出长债后的补券需要。手工补息取消后，大行存款规模增长承压，负债结构变化导致流动性风险指标下滑，2024Q2建行和农行流动性覆盖率环比分别下降9.03pct和10.90pct。为保持合格一级流动性资产持有规模，大行在央行指导卖出长债后，需买入短期国债补充，国债为一级流动性资产，以100%折算率计入，同业存单不计入合格优质流动性资产。

2、调整投资组合久期的需要。2024年6月末国有行持仓国债规模合计约11.37万亿元。从债券投资的期限来看，2024年6月末，工行和邮储5年以上债券占比分别为41.2%和37.7%，债券平均投资组合久期在5年左右。从利率敏感性来看，根据上市银行披露数据，2024H1利率上升100BP，国有行利息净收入约下降3%~12%，权益约下降1.8%~2.5%。伴随政府债发行放量，大行被动承接长期政府债，为控制银行账簿利率风险，或主动调整投资组合久期，匹配短债投资。

3、隐含一定降息预期，出于收益角度考虑买入短债。

8月同业存单利率上行：银行资负行为和资金面扰动

我们的存单定价模型：Ri= ERi+β1A1+β2A2…βnAn+ωi，详见报告《基于银行资负行为的同业存单利率研究框架》。①目标Ri：同业存单实际到期收益率；②理论定价ERi：同业存单预期收益率；③银行资负行为主导的影响因素：资负头寸缺口、司库预期管理、负债量价平衡、狭义流动性（资金面）等。

8月以来存单利率上行，源于银行资负缺口、流动性指标管理、资金面等因素。

（1）同业存单供给节奏存在一定季节性规律，通常季末月或跨季后下月有放量发行，多来自于银行资产扩张的缺口压力。

（2）2024年5-8月大行同业存单供给量较大，与2023Q4情况有相似之处，流动性指标均有一定压力，2023年末是源于特殊再融资债集中发行，2024年5月以来则是由于对公活期存款流失，负债结构变化导致流动性指标承压。

（3）此外，手工补息整改下的存款出表压力较大，一般性存款转为非银存放较多，对银行负债稳定性的预期亦有扰动。

（4）政府债发行+央行净回收流动性+MLF后置+存单到期量较大，资金面偏紧。

降准概率较大，存单配置价值逐渐显现

资金面：我们判断9月资金价格平稳偏低运行，关注财政支出和央行投放情况。银行缩表压力最大的阶段已经过去，“非银钱多”也将告一段落，但银行缺“长钱”的现象比较明显，预计降准概率较大。

同业存单或将进入供需双弱状态，看好其配置价值。供给端，银行负债端稳定后，供给力度或减缓；需求端，非银需求或有所收缩，但资产荒现象仍存。

风险提示：宏观经济增速不及预期；债市利率调整超预期。

✦

图表

✦

免责声明

开源证券股份有限公司是经中国证监会批准设立的证券经营机构，具备证券投资咨询业务资格。

本报告仅供开源证券股份有限公司（以下简称“本公司”）的客户使用。本公司不会因接收人收到本报告而视其为客户。本报告是发送给开源证券客户的，属于商业秘密材料，只有开源证券客户才能参考或使用，如接收人并非开源证券客户，请及时退回并删除。

本报告是基于本公司认为可靠的已公开信息，但本公司不保证该等信息的准确性或完整性。本报告所载的资料、工具、意见及推测只提供给客户作参考之用，并非作为或被视为出售或购买证券或其他金融工具的邀请或向人做出邀请。本报告所载的资料、意见及推测仅反映本公司于发布本报告当日的判断，本报告所指的证券或投资标的的价格、价值及投资收入可能会波动。在不同时期，本公司可发出与本报告所载资料、意见及推测不一致的报告。客户应当考虑到本公司可能存在可能影响本报告客观性的利益冲突，不应视本报告为做出投资决策的唯一因素。本报告中所指的投资及服务可能不适合个别客户，不构成客户私人咨询建议。本公司未确保本报告充分考虑到个别客户特殊的投资目标、财务状况或需要。本公司建议客户应考虑本报告的任何意见或建议是否符合其特定状况，以及（若有必要）咨询独立投资顾问。在任何情况下，本报告中的信息或所表述的意见并不构成对任何人的投资建议。在任何情况下，本公司不对任何人因使用本报告中的任何内容所引致的任何损失负任何责任。若本报告的接收人非本公司的客户，应在基于本报告做出任何投资决定或就本报告要求任何解释前咨询独立投资顾问。

本报告可能附带其它网站的地址或超级链接，对于可能涉及的开源证券网站以外的地址或超级链接，开源证券不对其内容负责。本报告提供这些地址或超级链接的目的纯粹是为了客户使用方便，链接网站的内容不构成本报告的任何部分，客户需自行承担浏览这些网站的费用或风险。

开源证券在法律允许的情况下可参与、投资或持有本报告涉及的证券或进行证券交易，或向本报告涉及的公司提供或争取提供包括投资银行业务在内的服务或业务支持。开源证券可能与本报告涉及的公司之间存在业务关系，并无需事先或在获得业务关系后通知客户。

本报告的版权归本公司所有。本公司对本报告保留一切权利。除非另有书面显示，否则本报告中的所有材料的版权均属本公司。未经本公司事先书面授权，本报告的任何部分均不得以任何方式制作任何形式的拷贝、复印件或复制品，或再次分发给任何其他人，或以任何侵犯本公司版权的其他方式使用。所有本报告中使用的商标、服务标记及标记均为本公司的商标、服务标记及标记。

团队介绍

刘呈祥

银行业首席研究员，中国人民大学金融硕士，曾任职于民生银行总行、方正证券、西部证券，对于银行资产负债配置、流动性、资本管理、金融监管等有较为深入的研究，紧跟行业动态，擅长从银行经营角度开展深度分析。

丁黄石

银行业研究员，中国人民大学金融学本科，香港科技大学经济学硕士，曾任职于招商银行总行、长安银行总行、中银国际证券，聚焦个股及银行资产质量方向研究。

朱晓云

银行业研究员，南开大学经济学硕士，曾任职于西部证券。聚焦金融监管政策，商业银行经营研究，对银行资本管理、自营投资具有较为深入理解。

吴文鑫

银行业研究员，西南财经大学中国金融研究中心金融学硕士，曾任职于西部证券，主要聚焦商业银行经营、行业监管政策以及银行理财动态等方面的研究。

证券研究报告：大行卖长买短及同业存单提价行为简析——行业点评报告

对外发布时间：2024年9月10日

报告发布机构：开源证券研究所