通过微信形式制作的本资料仅面向华创证券客户中的金融机构专业投资者，根据《证券期货投资者适当性管理办法》，请勿对本资料进行任何形式的转发；若您并非华创证券客户中的金融机构专业投资者，为保证服务质量、控制投资风险，请勿订阅或使用本订阅号中的信息。
本资料难以设置访问权限，若给您造成不便，还请见谅！感谢您给予的理解和配合！
最新最全投研资讯一键即达！
摘要:
具体内容详见报告《【华创固收】“稳投资”前置发力中——12月PMI数据点评》
摘要:
摘要:
核心城市核心区房价下跌可能接近尾声，但房企需通过稀缺性和产品创新规避存量房压力，我们粗算20城每年壁龛市场规模约7400亿元。1）核心城市产业、人口兑现度较高，供需相对健康，经过2024年房价下跌，部分核心城市租住属性较强的住宅租金收益率达到2%，接近买方、卖方可接受水平，未来收入预期止跌则房价有望实现止跌。2）有效的壁龛市场在核心城市核心区域，通过稀缺性和产品创新规避存量房压力，具体为两个方向：豪宅产品，保护在价格锚之外；更有性价比的改善产品，通过建筑规划的改善，实现新房对二手房产品力的碾压，比如100%得房率住宅；限价打开、非普宅土增税下降等政策均有利于提高改善型项目利润率。3）我们测算20城壁龛市场（指核心城市核心区高端改善市场）规模约7400亿元，按照7%净利润率，对应约518亿元利润。
当住宅回归产品逻辑，绿城有望深度受益。建设好房子的关键在于：1）具备丰富的高端改善型产品操盘经验，在当前同质化产品竞争激烈的背景下，居民不再基于房价上涨预期购房，住宅开始演绎消费品属性，绿城豪宅基数在全国名列前茅，积累了相对丰富的高端改善型产品经验，普通房企无法快速复刻；2）具备持续的产品创新能力。具备一整套产品研发体系的房企，可以持续赋能项目进行产品创新升级，在竞争中处于相对优势，绿城自2018年成立建研中心，持续推动产品空间创新、材料创新等；3）“期房兑现”能力。预售制极其考验房企道德底线，竣工验收只能保障住宅最基础的质量标准，此时房企“期房兑现”能力至关重要，每个项目的交付兑现度，是房企能否建立中长期产品口碑的关键，后续才会有更多居民基于品牌认知买单。绿城在深耕城市客户研究工作较为扎实，期房兑现舍得花钱、清楚在哪里花钱、怎么花钱才能保障效果呈现，深耕城市交付呈现较好，已经积累了一定产品口碑与居民信任度。
2022年以来绿城拿地精准度高，销售兑现较好，在壁龛市场稳定创造价值。1）绿城保持较强土储换仓势能，2024年1-11月拿地总价538亿元，仅次于保利，投资强度36%。2）拿地聚焦核心城市，2022-2024M1-11，杭州、上海、北京、西安、宁波、苏州6座深耕城市权益拿地金额占比83%，楼面价约1.4万/平，较2021年提高约60%。3）新增土储保持较好的销售兑现度，2022年、2023年拿地年内去化比例分别为48%、39%，周转提速。我们测算了2022年以来绿城所有拿地项目利润率，即使以保守经营假设测算，2022年、2023年、2024年1-11月拿地利润率或分别为6.3%、7.4%、8%，利润率快速修复。
投资建议：房企竞争的有效市场在核心城市核心区域，通过稀缺性和产品创新规避存量房压力，新房限价打开、非普宅土增税下降有助于改善型产品利润提升。绿城具备系统化产品创新迭代能力、丰富的改善产品操盘经验、高期房兑现度积累下来的良好口碑，在房地产市场回归产品逻辑下有望深度受益。2022年以来绿城拿地精准度高，销售兑现较好，利润率或逐年改善至8%，随着过去部分低质量亏损土储逐渐消化，有望率先走出行业低ROE泥潭。我们基于剩余收益模型测算公司估值，为当前账面价值与未来3年剩余收益的折现，测算合理市值约为317亿元，对应2025年8.8倍PE。
风险提示：核心城市房价下滑超预期，重点土储销售实现度不及预期。
公司研究
