核心观点
数码喷墨印花龙头企业，中高端喷印设备市占率领先
宏华数科深耕行业三十余年，是国内工业数码喷印龙头。公司主业聚焦于纺织数码印花工业应用领域，拆分产品看，公司主要产品为数码喷印设备、墨水，其中数码喷印设备业务2023年营收6.12亿元，占比48.69%，同比增长32.44%；墨水业务营收4.11亿元，占比32.70%，同比增长8.17%。公司盈利能力较好，2023年净利润为3.36亿元，同比增长34.02%，净利率达到26.70%。2017年至2019年，宏华均位列国内中高端纺织数码喷墨印花机销量第一，且市场占有率超过 50%，是行业中有力的竞争者与技术先行者。
数码印花拥有“图案+色彩”双重优势，有望逐步替代传统印花
数码印花在图案以及颜色的丰富度层面，拥有着传统印花难以企及的优势。图案端，数码印花机可以直接通过数码喷头打印复杂图案，更换图案时只需要在电脑端修改图案，因此图形越复杂数码印花的效率越高；在颜色端，传统圆网印刷在颜色的调配以及色彩呈现上均有一定局限，而数码打印则可通过对不同墨水的智能调配实现更多色彩呈现，拥有极为丰富的可呈现色彩数量。从消费者端观察，对优质服装的追求是一个长期趋势，服装行业头部企业往往会率先推出新款式、新面料、新花型以获取消费者的关注度。我们认为随着数码印花技术的普及，更多服装企业将会依托数码印花机提升纺织品的颜色及图案表现，最终推动数码印花机在服装制造领域的渗透率。
数码印花当前渗透率较低，百亿市场有望逐步开启
中国数码喷墨印花潜在发展空间较大。2021年亚洲和欧洲数码喷墨印花产量分别占全球总产量的53.6%和27.2%，但同期亚洲数码喷墨印花渗透率同欧洲相比较低，东南亚地区数码喷墨印花渗透率约为4%，东亚地区数码喷墨印花渗透率约为11%，其中中国数码喷墨印花的渗透率约为11-12%，发展空间巨大。我们测算，在中国印花总量维持在220亿米的背景下，当数码喷印渗透率达到50%时，数码喷墨印花设备市场规模将达到68.45亿元，墨水市场规模或将达到79.2亿元，国内数码印花行业潜在需求超百亿，数码印花行业存在广阔发展空间。
公司注重技术及研发，涂料新机型拓宽应用场景
宏华数科近年来不断增大研发投入，通过持续研发创新助推公司新产品落地，2023年公司研发支出达9010万元，同比增长超50%。基于较强的研发能力，公司持续推出新型产品，其中2023年推出的Eco Print涂料数码印花机可实现免蒸洗无水印花，能耗更低且更为环保，有效地拓宽了公司产品应用场景。涂料印花具有很强的织物材料通用性，可广泛应用于童装、女装、旗帜和室内装饰织物等对于印花质量有较大需求的纺织品。我们认为在应用广泛性、环保成本要求和数字化转型等多重因素作用下，公司推出的涂料直喷数码印花设备或将为公司发展注入新动力。
收购扩产并行助力墨水降本增效，一体化销售增加客户粘性
数码喷印墨水是数码印染环节的重要辅料，宏华数科正通过收购和新建生产基地等方式提升墨水产品的竞争力。公司于2023年收购墨水原料供应商天津晶丽数码科技有限公司67%的股份，借此快速进入墨水全产业链，掌握了墨水原料合成、提纯等核心技术。2023年，公司在天津投建年产4.7万吨数码喷印墨水和200台工业数码喷印机的喷印产业一体化生产线，规模化生产将带来成本的持续下降。目前与国内墨水厂商相比，公司的墨水价格尚存在追赶空间，我们预测随着新产能的落地，公司墨水产品成本将稳步降低，产品性价比进一步提升，从而提升公司产品市占率，为公司开辟营收增长第二曲线。
1.公司介绍：国内数码喷印龙头，创新引领公司快速发展
1.1. 公司简介：深耕行业三十余年，持续完善产品矩阵
宏华数科深耕行业三十余年，是国内工业数码喷印领域的龙头企业。公司主要业务聚焦在纺织数码印花工业应用领域，拆分产品看，公司主要产品为数码喷印设备、墨水，其中数码喷印设备业务营收2023年营收6.12亿元，营收占比48.69%，同比增长32.44%；墨水业务营收4.11亿元，占比32.70%，同比增长8.17%；2023年公司新增业务数字印刷设备和自动化缝纫设备，当年营收分别为0.63亿元和1.05亿元，分别占比5.01%和8.35%。近五年来数码喷印设备业务占公司总营收比重最大，墨水占比次之且占比持续提升。
公司产品主要应用于纺织品印花领域，并逐步向装饰建材、书刊印刷、包装印刷等新领域拓展。数码喷印是一种非接触式印花技术，将花形图案数字化输入计算机，经处理后通过喷头将微小液滴喷射到承印物表面实现高精度印花。数码喷印设备无需制版，可以快速精准地印制任意图案，同时拥有生产周期短、节能环保、透气性好，手感柔软舒适等优点。
公司主要产品可以分为数码直喷机、数码转印机以及墨水三大板块，可分别满足高中低端不同市场的需求。数码直喷印花机（包括超高速工业喷印机）定位中高端市场，其中数码直喷印花主要满足终端快消服装企业，用于棉、麻、丝绸等面料；超高速工业喷印机主要用于棉、麻、化纤等面料，主要机型为Single Pass机，主要满足大批量面料印花需求。数码喷墨转移印花机定位中低端市场，主要适用于化纤面料的转移印花，相较数码直喷设备设备和生产成本更低，墨水则是用于打印的核心耗材。
目前宏华数科的数码直喷机主要为Vega系列产品，从原理上观察，数码直喷印花即通过高分辨率扫描仪或数码照相机等手段，得到高于300DPI精度的数码图片，把需要印花的图片以数字形式导入印花处理软件系统，经过编辑处理后软件控制数码打印机把印花染料直接喷印到布料上。
目前宏华数科的数码转移印花机主要为Model系列产品。从原理上观察，数码热转移印花即利用分散染料在特定温度下升华的特性，用分散墨水把图案打印到转印纸张上烘干，将打印好的印花纸覆盖于待印的布料上，进入热转移印花机，加热加压，使图案通过热升华效应气化并转移到布料上，无需后续固色处理。
宏华数科墨水布局全面，近年来持续推出新品。从品种上观察，数码印花墨水作为数码喷印设备最主要配套产品，可分为分散墨水、活性墨水、涂料墨水、染料墨水、酸性墨水等，区别如下：
分散墨水以分散染料为着色剂，粒径小于200纳米，特点是染料颗粒微小且稳定分散，可分为低温分散墨水及高温分散墨水，主要用于涤纶等化纤面料的印染；
活性墨水以反应型活性染料为着色剂，能与纤维发生共价键反应，耐湿处理牢度好，主要用于天然纤维类面料的印染；
涂料墨水以悬浮于水中的涂料颗粒为着色剂，粒径在50-200纳米，优点在于承印物通用性强、耐光牢度好，但色彩表现力和耐摩擦牢度较染料墨水稍逊；
染料墨水以分子形态溶解或分散在水中的纯化染料为着色剂，染料对承印物有选择性，色彩表现力强，图案细腻逼真；
酸性墨水以水溶性酸性染料为着色剂，色谱齐全、色泽鲜艳，主要用于锦纶类面料的印染。
公司海外销售占比较高，分销售渠道观察，2023年公司国内营收5.81亿元，同比增长33.93%，占比达46.36%；海外营收6.72亿元，同比增长46.58%，占比53.64%。2019至2021年海内外营收占比相对稳定，2022至2023年公司海外市场营收占比稳步提升，我们认为海外占比提升一方面是由于海外数码印花渗透率稳定提升，其次是公司通过优化海外销售渠道和投资并购等方式整合上下游产业链，逐步拓宽海外市场规模。
1.2.公司历程：纺织软件起步，自研设备进军全产业链
宏华数科成立于1992年，深耕数码喷印领域30年，已发展成为集数码印花装备、墨水、工艺方案、技术服务与培训为一体的综合解决方案提供商。公司发展历程可分为四个阶段：
阶段一：（1992-1999）CAD/CAM研发阶段。公司发展始于纺织CAD/CAM业务，技术储备逐步沉淀。公司于1992年成立后，以纺织CAD/CAM软件业务起步，始于开发纺织品印花应用软件（分色设计软件）。1998年后，公司开始自主开发纺织数码喷印设备及相配套的数码喷印用 RIP软件，并逐步开始为客户提供定制化服务。
阶段二：（2000-2006）数码喷印纺织设备研发阶段。2000年，公司推出第一代纺织数码喷印机设备DPM-1800A型纺织数码喷印机，开始自主研发销售数码喷印设备，并于2003年推出第二代纺织数码喷印机DPM-3200A型纺织数码喷印机。
阶段三：（2007-2020）设备升级应用阶段。工业化批量应用初步实现，纺织、广告、地毯三大业务线成型。2007-2018年，公司不断研发升级产品，推出第三代纺织数码喷印机VEGA纺织数码喷印机、精准定位喷印机、一代、二代Single Pass与圆网印花一体机以及数码与平网印花一体机。2012年，依托公司建设的国家数码喷印工程技术研究中心通过科技部验收并被正式授牌。2017年在国家技术发明奖中，获纺织品数码喷印系统及其应用和超高速数码喷印设备关键技术研发及应用二等奖。2020年凭借纺织数码喷墨印花机获单项冠军示范企业。
阶段四：（2021-至今）全产业链布局阶段。公司逐步形成纺织品全产业链优势，核心技术涵盖上游耗材及下游产品设计和自动化生产等方面。形成了基于机器学习的密度曲线优化技术、色彩管理规范（ICC）的适用性优化和扩展技术、纳米墨水配方等核心技术。公司2021年成功上市，并逐步加强上游与下游的产业链布局，2022年通过收购收购天津晶丽67%股权、GLOMIC Sàrl和TEXPA的100%股权，打造墨水和自动化缝纫装备的全产业链。2023年收购盈科杰数码助推书刊印刷板块的战略布局。
1.3.公司架构：股权结构稳定，管理层技术素养过硬
公司管理团队架构稳定、推出股权激励绑定核心员工。金小团为宏华数科实际控制人，截至2024年Q1，金小团通过宁波维鑫、宁波驰波、杭州宝鑫数码间接控股24.22%。其余持股比例较高的股东如浙江新湖智脑投资管理合伙企业(有限合伙)与汉加展有限公司与公司管理层不存在关联。
公司重视员工股权激励，绑定核心员工实现长期价值。2023年10月，公司拟回购4000-8000 万元用于股权激励或者员工持股计划，2024年2月已完成回购86.5万股，回购均价92.00元/股，对应平均市值约110.66亿元。2024年4月，基于前期回购公司推出了新一期的员工持股计划草案，该计划草案持股规模不超过86.50万股，占公司当前股本总额的0.72%，计划覆盖公司核心管理层、核心技术员工及董事会认为应当激励的其他员工；该草案的业绩考核目标为2024及2025年公司净利润，其中2024年的净利润增速目标为30%（对应净利润约4.4亿元），2024及2025年累计净利润增速目标为200%（对应2025年净利润约为5.7亿元，yoy+31%）。我们认为该持股计划的推出，将有效绑定核心员工，激活员工的工作积极性，提振公司业绩表现。
全产业链布局，子公司业务各有侧重。宏华数科子公司主要分布于杭州、天津、苏州、诸暨等地和海外，位于具有技术研发和工业生产优势的核心经济区。不同子公司各有侧重点，天津子公司主要侧重墨水业务，打通活性墨水原料合成、提纯和墨水配方等全产业链，提高墨水耗材的扩产空间，提升公司定价能力和市场竞争力；杭州子公司注重数码设备的软硬件研发；海外子公司侧重纺织自动化开发，以及拓宽海外销售渠道和市场。盈科杰数码助推公司横向拓展的发展战略，布局数码喷印设备的书刊印刷板块。
管理团队技术实力过硬，长期深耕数码印花行业。董事长金小团为研究生学历,教授级高级工程师，担任宏华电脑、宏华数码董事、总经理、技术负责人，对市场需求和产品研发方向有深入的理解，并作为我国数码印花学术领域的带头人，长期探索数码纺织CAD/CAM系统及装备的技术难点。公司首席技术官王希曾任DIMATIX高级机械工程师和Vaxxas Pty Ltd数码打印专家，对数码打印、喷头喷绘研制的经验丰富。依托于公司管理层较强的技术实力与产业理解，公司有望持续提升市场份额。
1.4.财务分析：业绩增长稳中有进，新品助力公司成长
公司营收增长较为稳定，盈利能力优异。2019年至2023年公司营收CAGR为16.31%，净利润CAGR为18.47%。公司2023年公司营收12.58亿，同比提高40.65%，净利润为3.36亿元，同比增长34.03%。受益于数码印花设备渗透率的提升，近五年来公司营收和净利润整体呈现增长态势，2022年公司收入和利润端出现波动，主因是受国内疫情反复影响服装消费，同时海外市场加息及地缘政治因素影响，服装整体消费需求趋弱，印染行业在成本端承受较大压力。2023年公司营收和净利润出现较大幅度的增长，主要原因为公司逐步释放产能，承接行业新增需求，同时推出新产品数字印刷设备和自动缝纫设备，拓展了产品应用领域，扩大了收入规模。
近年来公司净利率和毛利率较为稳定。从整体端观察，2022年毛利率和净利率出现上升的原因主要为公司产品设备及墨水向供应链上游延伸，并纳入了更多子公司毛利。2023年公司拓展数字印刷设备和自动缝纫设备等新业务，新产品推广需要一定成本和时间周期，因此公司当年净利率和毛利率未能持续呈现上升趋势。从产品端观察，2022年后公司墨水业务毛利率出现快速增长，主要系收购天津晶丽向墨水全产业链发展并纳入子公司毛利。
近五年公司销售费用率和研发费用率较为稳定，呈现小幅上涨的趋势，管理费用率出现一定程度波动，财务费用率出现较为明显的下降。销售费用率提升主要系公司积极参展导致宣传展览费增加以及业务增长带来销售人员工资和差旅费用增长；研发费用率增加的原因为研发人员工资增加和新品研发耗材使用增加；管理费用率变动为管理人员薪资增加和股份支付费用增加导致；财务费用率下降主要为利息收入增加。
2.数码喷墨印花行业：设备+墨水协同发展，未来市场发展潜力巨大
2.1. 行业概况：数码喷墨印花技术优势明显，渗透空间较大
纺织品印花方式包括直接印花、转移印花、数码喷墨印花、拔染印花、防染印花和特种印花等，其中直接印花、转移印花和数码喷墨印花为目前市面上主要的印花方式。印染原理是区别不同印花方式的主要因素。直接印花和转移印花作为传统印花方式，依靠丝网滚筒等设备直接或间接地将着色剂印制到织物上；数码喷墨印花为近年来兴起的印花新技术，数字化程度高，依靠计算机和喷头完成印染，节能环保，且能很好地满足个性化、小批量的新生产需求，具有广阔的发展前景。
与传统印花相比，数码喷墨印花优势主要体现在以下方面：
数码喷墨印花工序简便、生产周期短。相较于传统印花方式生产前需要经过制版、制网、描稿、调浆等多道工序，数码喷墨印花通过计算机进行图像处理后可直接进行生产，节省了前置工序所需人力、能耗和时间，从下定单到生产只需3小时左右。
数码喷墨印花花型更丰富、精度更高、色彩更多。数码喷墨印花是将花型图案通过计算机进行图像处理后精确控制喷头喷墨，相较传统印花染料定位更精确，且可生产传统印花难以完成的复杂图案。同时，数码喷墨印花可印制的色彩更加丰富，而传统印花存在套色限制。
数码喷墨印花适应小批量、个性化生产。数码喷墨印花减少了生产前置工序，可实现快速生产，在打样和小批量生产上更具优势，能更好地应对市场个性化定制的新需求。
数码喷墨印花更加绿色环保。数码喷墨印花减少了传统印花的多道生产前置工序，节省所需化学用品和水电等能耗，同时通过计算机精确控制，减少染料浪费。
纺织品的数码印花的发展经历了技术持续进步的过程，当前技术仍在进步。纺织品的数码喷墨印花开始于20世纪70年代，90年代实现了从技术模型到生产应用的转变，供应商主要为荷兰施托克（SPG），但生产能力较低，主要在欧洲小规模推广应用；2000年以后得到快速发展，经历了从主要用于纺织品印花前的打样到小批量生产，再到规模化生产的发展过程。2015年，Single Pass技术兴起，喷印速度可达70m/分钟，是目前喷印速度最快的一类数码喷墨印花设备，在生产大批量订单时，印花速度可接近传统印花。
目前欧洲数码印花渗透率较高，中国数码喷墨印花潜在发展空间巨大。根据世界纺织信息网（WTiN）数据，2021年，亚洲和欧洲数码喷墨印花产量分别占全球总产量的53.6%和27.2%，其中中国、越南和巴基斯坦产量位列亚洲前三。欧洲国家凭借较早起步和生产技术优势，实现了较高的数码喷墨印花渗透率，亚洲作为全球一半以上的纺织品印花生产地区，其数码喷墨印花渗透率同欧洲相比较低，东南亚地区数码喷墨印花渗透率约为3%-4%，东亚地区数码喷墨印花渗透率约为10%-11%，其中中国数码喷墨印花的渗透率约为11-12%，亚洲各国的数码喷墨印花渗透率仍有较大的增长空间。
全球数码喷印行业中意大利、美国和日本等地区发展较快，技术成熟、市场稳定，占全球市场主导地位，其中MS、EFI-Reggiani、宏华数码、Mimaki、KonicaMinolta、Epson等占据了全球数码印花设备应用市场的半壁江山。目前，我国处于数码印花行业发展初期阶段，数码喷印设备企业规模参差不齐，且以中小型企业为主，但包括宏华数科在内的少数先进企业，可以生产与国际市场竞争的工业高速数码喷印机。根据中国纺织机械协会统计，2017年至2019年，宏华均位列国内中高端纺织数码喷墨印花机销量第一，且市场占有率超过 50%。
数码印花的加工工费用正逐步优化，逐步接近传统印花价格。对于下游印染企业而言，生产成本是选择生产方式的重要因素之一。根据中国印染行业协会数据，2007年数码直喷和转移印花的加工成本均为30元/米，而2020年数码直喷印花和数码转印印花的加工成本分别降至5-7元/米和2元/米。近年来传统印花的加工费相对较为稳定，而数码喷墨印花的加工费呈现持续降低的趋势，其中数码转移印花的加工成本已经接近传统印花，数码直喷印花的加工成本仍有一定下降空间。考虑到传统印花生产前置工序产生的制网费和描稿费等其他费用，总生产成本上数码印花的成本已经逐步接近传统印花。
拆分数码印花机结构成本，喷头是数码喷墨印花设备的核心部件。目前的数码印花机的喷头主要是陶瓷喷头，生产中需要在一定的面积上制造大量的细空，其中还涉及到压电陶瓷的电荷对墨水颗粒的影响，技术含量较高，价值量占比较高。喷头的高精、高频、千级孔数、可变点、内循环及多喷头拼接技术的发展，带动了数码喷墨印花设备向速度更快、精度更高和稳定性更好的方向发展。以数码喷墨印花的国内头部企业宏华数科为例，其2020年喷头成本相对总营业成本的合计占比达到38.83%，超高速工业机喷头成本占其对应板块的营业成本超过50%。
目前海外喷头在中国纺织品喷墨印花领域占据主流地位。国内主要使用的喷头品牌为京瓷、爱普生、柯尼卡美能达、理光、富士胶片、精工等几家主要国外品牌商。根据中国印染行业协会信息显示，2020中国国际纺织机械展览会暨ITMA亚洲展览会参展的45台数码喷墨印花机配备的喷头中，京瓷占比51%、爱普生占比38%、富士占比4.5%、理光占比4.5%、柯尼卡美能达占比2%。从竞争层面观察，京瓷喷头凭借喷印速度快、精度高、图案层次细腻、寿命长等优势，在输出产量方面占据主导地位。宏华数科的工业级设备即配置京瓷喷头。
2.2. 设备分类：转印渗透率较高，直喷拥有较大发展空间
数码喷墨印花按加工方式分为数码直喷印花和数码转移印花。数码直喷印花是将织物进行预处理后再进行喷墨印花，染料墨水印花后经汽蒸或焙烘等固色处理，之后进行水洗去除预处理过程中施加的浆料等杂质和染料浮色，提高染料色牢度；涂料墨水印花后无需汽蒸和水洗，只需进行烘干即可。数码转移印花是将墨水打印在转印纸上形成特定的花型图案，再通过高温和压力转移到织物上。两种印花方式适配不同的加工面料和墨水种类，数码直喷印花对喷头要求较高，其设备价格也相应地高于数码转移印花。
随着加工成本不断下降，数码喷墨印花市场渗透率逐渐提高。根据中国印染行业协会数据，2015年至2021年，中国纺织品印花总产量较为稳定，直接印花和转移印花占比出现下降，2021年相较2015年分别下降4.4%和5%；数码喷墨印花产量出现明显上升，市占率逐年上升，2021年相较2015年提升9.3pcts，产量复合年均增长率为27.34%。
数码喷墨印花中，目前行业仍以转印为主，但是转印本身总体量较小，且竞争较为激烈，因此我们认为直喷或为未来主要的竞争方向。根据中国印染行业协会的数据，2015年至2021年数码直喷印花产量从1.1亿米增长至5.4亿米，复合年均增长率为25.52%，数码转印印花产量从2.9亿米增长至19.6亿米，复合年均增长率为31.39%。
随着数码喷墨印花技术的不断进步以及品质化、差异化、个性化消费需求不断释放，当前数码喷墨印花设备步入了更新换代的高峰期。市场不断细分、高端机型比重不断增加，速度快、精度高、稳定性强的工业级设备以及联合圆网或平网印花方案的数码喷墨印花设备比重持续上升。2018-2021年，数码喷墨印花设备装机量连续四年保持在1万台以上，2021年数码喷墨印花设备装机量11800台，同比提升15.69%，其中转移印花设备11000台，占比93.22%；直喷印花设备800台，占比6.78%。
近年来，数码喷墨印花设备在纺织领域应用领域不断扩大，设备也正逐步更新。截至2021年，数码喷墨印花设备保有量约41900台，是2015年的三倍以上。2019年，中国数码喷墨印花设备淘汰量达到一个峰值，10550台数码喷墨印花设备被淘汰，淘汰率达39.07%，淘汰的设备基本上是低速数码转移印花设备。数码喷墨印花设备中，数码转移印花设备占比约90%，以低速机为主；数码直喷印花设备占比约10%，以中速和高速机为主。2015-2021年，两类设备份额基本保持稳定。
中国国内数码喷墨印花设备商持续涌现，竞争有望催生行业强手。近年来，随着日本富士胶片、爱普生等公司不断推出高性价比的喷头，中国数码转移印花机制造商在单台机上配置的喷头数量不断增多，喷印速度不断提高，产品力也持续提升。目前国内已经有较多企业开始数码喷墨印花机的生产与销售。我们认为与海外品牌相比，国内企业在研发反馈速度、产品价格、以及市场开拓层面都均有一定优势，未来中国市场中的国产数码印花设备市占率有望持续提升，并逐步冲击由海外品牌占主导的高端市场。
2.3.耗材展望：墨水需求量逐年增长，市场潜能较大
从品类层面观察，纺织品数码喷墨印花墨水主要有分散、活性、酸性、涂料、阳离子、还原、直接等几大类。国内市场上数码喷墨印花墨水主要是分散墨水、活性墨水、涂料墨水和酸性墨水。不同墨水应用材料不同：分散墨水主要用于化纤织物印花，其中绝大部分为低温型用于转印，少部分为高温型用于直喷；活性墨水主要用于棉、毛、丝、麻和人造纤维素纤维面料印花；涂料墨水包括数码直喷印花墨水和热熔转移印花墨水两类，几乎适合所有纤维织物的印花和染色，如棉、毛、丝、麻、涤纶、锦纶、腈纶等及其混纺产品；酸性墨水主要应用于羊毛和锦纶等织物印花。
从需求端观察，国内纺织品数码喷墨印花使用的墨水中，分散墨水消耗量最大，2021年约占总数码喷墨印花墨水消耗量的72%；活性墨水次之，占比约为15%；其次是涂料墨水，占比10%；占比最低的是酸性墨水，仅为3%。
数码印染使用的各项墨水消耗量随着国内印染行业的快速发展逐年上升。2015-2021年，分散墨水的消耗量由6300吨增加到23000吨，活性墨水消耗量由1400吨增长到5000吨，复合年均增长率分别为20.32%和19.94%。近年来，随着数码喷印柯式热熔转移印花膜技术的不断成熟和对泳衣、瑜伽服等为代表的锦纶产品需求的提升，涂料墨水和酸性墨水等墨水的需求量也得到一定提升，但规模仍较小。
2.4.纺服需求：国内海外双筑底，期待需求回升拉升设备景气度
服装消费是数码印染的最终需求流向，同时宏华数科销售结构中海外占比较高，因此全球纺织服装需求的复苏将会对公司业绩产生明显影响，我们从国内及海外两方面对服装消费市场进行分析，具体如下：
国内市场或已逐步进入到补库区间。自2022年中开始，国内服装库存增长开始放缓，进入2023年后国内纺织服装行业库存增速连续多月为负，行业进入去库阶段，而自2024年4月起，国内纺织服装行业产成品存货增速同比回正至2.2%，行业开始逐步进入补库存周期。我们认为随着经济发展逐步平稳，消费者的服装消费逐步稳定，因此对纺织服装的需求开始恢复，国内市场库存水平的提升将带动上游纺织服装设备需求的回暖。
从产能投建情况来看，国内纺服行业固定资产投建也在2024年初迎来拐点。2024年一季度，国内纺织服装固定资产投资完成额累计同比增长达17.50%，时隔近一年开始转正。由于固定资产投建与产能释放存在着一个时间间隔，所以我们认为服装生产企业对于行业的预期已在2023年H2达成一致，之后将逐步开启新一轮产能优化及建设，服装生产端将逐步进入到有序增长的状态，这有利于数码印花等新兴设备的渗透率进一步提升。
海外去库已近尾声，需求正稳步恢复。以美国市场为例，可以观察到美国批发及零售端的库存水平已经较2022年中至2023年终有了一定回落，库销比已经接近2021年的水平。我们认为这代表着海外积压的服装库存已经逐步去化，当前服装市场供给及需求达到了有效平衡，如果海外通货膨胀逐步缓解，居民消费中食品、燃料以及住房的支出占比下降，服装消费有望进一步回升。同时观察越南的服装出口，可以观察到在经历了2023年的服装出口波动后，越南服装出口已经于2024年Q1开启企稳回升，2024年4、5月份出口增速分别为6.25%及3.85%，服装行业需求或已逐步复苏。随着海外服装消费底部的逐渐形成，纺服设备的海外需求也将蓄势待发。
2.5.行业展望：服装精致化是长期趋势，AI辅助设计助力数码印花落地
我们认为从两个维度观察，数码印花拥有着传统印花难以企及的优势，分别是印花图案的复杂程度以及颜色的丰富度。印花图案端，数码印花机可以直接通过数码喷头打印复杂图案，更换图案时只需要在控制电脑端进行图案修改即可，而传统的圆网及平网印刷则需要进行物理意义上的“制版”，因此图形越复杂，更换图形的频率越高，圆网及平网印刷的制版成本也越高，对应周转效率就越低。同时在颜色端，传统圆网平网印刷受限于印刷原理，因此颜色的调配以及表现形式均有一定限度，在云纹、渐变色、以及高饱和度色的呈现上存在一定劣势，而数码打印则可以将颜色进行数字化的编码，通过对不同墨水的智能调配实现更多色彩呈现，理论上拥有极为丰富的可呈现色彩数量。
从消费者端观察，对更好面料、更好图案、更好颜色的追求是一个长期趋势，服装行业头部企业往往会率先推出新款式、新面料以获取消费者的关注度，因此服装产业存在着长期的产品升级需求。以高端丝巾为例，目前部分奢侈品品牌的丝巾产品，有着非常丰富的图案表现以及多样的色彩，而这类产品如果采用传统平网印刷，则成本及用时均较高，而如果采用数码印花，则会大幅提升生产效率，降低产品成本及终端售价。我们认为随着数码印花技术的普及，更多服装企业将会依托数码印花机提升纺织品的颜色及图案表现，从而也会提升消费者的关注兴趣，最终推动数码印花机在服装制造领域的渗透率。
AI技术将进一步提升服装图案及色彩的丰富度，进而催化数码印花设备的渗透率提升。2023年全球AI技术进步明显，在设计领域AI可以根据指令及已有样本快速生成图案及图形，并可不断调校结果，如Midjourney、Stable Diffusion等AI绘图平台均可以通过文字指令完成图案设计输出。2023年秋冬上海时装周，已有部分艺术家展示了在AI协助下的印花图案，设计领域已逐步开始新技术的尝试。我们认为AI技术首先将会加快新图案的生产速度，从而在供给端快速推动服装行业新品的推出速度；其次是AI技术将会更多地从设计角度出发去完成图案，而非在设计之初就考虑生产的难度而修改设计，因此图案及色彩丰富度会更多元化，这两大因素有望推动纺织品的丰富度，为数码印花的应用提供丰厚土壤。
3.公司亮点：研发驱动设备更新，墨水增产打造第二曲线
3.1. 产品矩阵完善，性能看齐国际行业龙头
宏华数科已实现直喷、转印、Singlepass、涂料直喷等多种机型的销售，设备在参数性能上已接近国际品牌的主力机型。拆分性能参数来看，宏华数科数码印花设备在可染印最大颜色数上已达国际领先水平，在部分设备的喷头数量、最大分辨率和最高印花速度上仍有发展空间。我们认为随着宏华数科在图像处理、喷头控制、运动控制以及机械集成等方面的持续研发，产品水平将逐步提升。
数码直喷机印花机方面，宏华数科在主要参数性能上已同EFI、MS等国际龙头的部分主力机型相近。如公司VEGA系列产品同EFI的power系列、MS的JPK EVO系列产品在各项性能上较为接近，但同海外品牌的顶尖产品在最大分辨率和最高喷印速度上尚存一定差距。从原理上看，数码直喷印花机通过高分辨率扫描仪或数码相机得到高精度图像后，使用图像处理系统编辑图片并操纵喷印机将染料喷印到布料上，其主要技术难点在于图像获取能力、图像处理技术、喷头控制、机械控制等，公司有望通过持续技术研发，提升图像获取和处理技术，助力产品达到国际领先水平。
数码转移印花机方面，宏华数科已经在多个主要性能参数上领先。从原理上看，数码转移印花机依靠分散染剂高温升华的特性，通过转印纸完成印花。公司产品在喷头数量、最高印花速度上优势明显，同时叠加较高性价比优势，使得宏华数科数码转移印花机在市场上具备一定竞争力。我们认为随着后续图像处理软件技术的提升，公司产品的最大分辨率将得到持续提升，宏华数科Model系列数码转移印花机或将保持持续领先。
SinglePass设备层面，宏华数科SinglePass产品在最大颜色数量上达到先进水平。Single Pass是超高速工业喷印机的主要机型，对于印染速度要求较高，宏华产品同EFI和MS的印染速度接近，但同MS在印染面积速度上仍有一定差距，主要系MS的LaRio系列在最大打印宽度上有较大优势。宏华产品在印染色彩上竞争力较强，但在最大分辨率上仍有较大进步空间。我们预测随着后续图像处理软件技术的提升，公司产品的最大分辨率将得到持续提升，宏华数科SinglePass机型将在市场上具有更强的竞争力。
涂料直喷机方面，宏华数科目前已推出X1pro、Eco print等多款涂料机产品，且设备性能同EFI等国际龙头接近。作为纺织物印染行业未来的发展方向之一，涂料直喷设备可应用的材料范围更广，且更为节能环保。我们认为涂料数码喷印行业空间较大，产品开发难度较高且行业正处于发展初期，宏华数科有望凭借着较强的研发实力和规模优势，在新兴方向的竞争中行程有利局面。
整体观察，宏华数科产品品类布局全面，产品力逐步接近国际龙头主要产品，随着公司产能持续投建，规模效应或将推动下公司产品性价比进一步提升。2023年，公司IPO募投项目“年产 2000 套工业数码喷印设备与耗材智能化工厂”已正式投产，“年产 3520 套工业数码喷印设备智能化生产线”项目厂房基建工作基本完成，“年产 4.7 万吨数码喷印墨水和 200 台工业数码喷印机的喷印产业一体化生产线”项目有序投建，公司整体产能落地有条不紊。
3.2.公司产品持续推陈出新，多领域应用推动新发展
宏华数科注重通过技术和产品的创新为公司发展赋能。公司近年来不断增大研发投入，扩大研发团队，通过持续研发助推公司新产品落地，2023年公司研发支出达9010万元，同比增长超50%；公司研发人员数量达到271人，同比增长49.72%，研发投入维持在较高水平。
宏华数科紧跟行业发展趋势，坚持创新驱动发展。设备端，公司2023年推出全新战略产品 VEGA X5、VEGA9180DI、ix系列及 EcoPrint 涂料数码印花机，更好地适应了新市场需求，同时公司还积极拓宽设备在书刊喷印、建材饰面、瓦楞纸喷印等领域的应用。技术端，公司持续创新研发，进行了数字微喷涂技术的研制，新喷头可用于制备钙钛矿太阳能电池、动力电池等新领域；公司依托于产品研发，积极拓展了新兴业务，加快了技术在新领域的横向发展，丰富了公司产品矩阵，为公司发展注入新动力。
3.2.1.创新涂料直喷数码印花设备，助力行业数字化转型升级
涂料印花具有很强的织物材料通用性。涂料印花是借助黏合剂中高分子聚合物的成膜特性，在在织物上形成牢固透明的树脂薄膜，将涂料机械附着在织物上，从而呈现出所需颜色和图案的纺织品加工技术，而染料印花工艺需要色浆扩散进入织物纤维，对于不同纺织材料需要使用不同性质的染料。涂料印花的物理粘附上色原理使得其可应用的织物材料范围更加广泛，减少下游厂商备货和生产难度。因此涂料机可以显著提升公司产品的应用场景，提振产品销售。
涂料印花下游需求广阔，公司新设备能更好地应对新兴市场需求。涂料印花可广泛应用于童装、女装、旗帜和室内装饰织物等对于印花质量有较大需求的纺织品，从规模上看女装市场总量庞大且较为稳固，对涂料印花需求巨大，因此涂料机有着较好的应用场景。传统涂料印花往往采用直接印花等生产方式，在小批量和个性化生产上不具备优势，随着消费者对于家纺服装的时尚性和品质的要求逐渐提升，公司新品涂料直喷数码印花设备具有生产设计自由度大、印花定制方便等特点，更好地回应了小单快返的新兴市场需求。
宏华数科新推出涂料直喷数码印花设备，在效率及环保方面优势明显。公司于2023年推出VEGA X1pro 和 EcoPrint涂料数码印花机，相较于传统印花工艺中繁杂的上浆、打印、蒸化、水洗等工艺，公司新品涂料直喷设备可实现免蒸洗无水印花，大大降低印花过程中的化学用品和水的消耗，生产能耗更低且更为环保。同时，公司新品可一机实现印花全过程，具有最高1800DPI的打印精度和最高6000m的日产能。我们认为，涂料印花的材料普适性强，下游市场的应用广泛，在环保趋严及数字化转型等多重因素的作用下，公司推出的涂料直喷数码印花设备或将为公司发展注入新动力。
3.2.2.强化升级核心领域设备，创新筑牢产品护城河
公司通过提升核心部件喷头和增加远程智能管理系统等措施，持续提升数码喷印设备的数字化和智能化程度，同时提升转印设备等主要设备性价比，助力客户智能化和规模化生产，具体表现如下：
公司高端数码喷印设备 VEGA X5、VEGA9180DI提升产品智能化程度，满足市场各项严苛需求。 VEGA X5和VEGA9180DI单机日产高达15000米以上并搭载四重智能喷头保护系统、喷头恒温、加强型智能节水导带清洗系统、进布自动对中等多种智能系统，高度智能化为设备快速喷印提供技术支持。同时VEGA9180DI首创机头吊挂结构，提升了快速喷印的稳定性，满足市场对高速打印、高画面精度和色彩纯正度的需求。
公司通过采购并二次开发核心组件，成功研制高速高精度热转印设备。该设备采用新型 16 个喷头 4 色喷印，为客户提供高性价的数码热转印设备，目前已成为纸基材料等中低端市场的主力机型。
公司创新高速智能化导带直喷设备。VEGA 8000DI 型导带直喷设备单机日产14000平方米，打印分辨率达 1800dpi，可装置青、品红、黄、黑、蓝、橙、灰、玫红、荧光红、荧光黄等12种颜色。设备应用高浓墨水与色彩管理系统、智能导带水洗装置、自动恒张力同步放卷，热压式贴布、直线电机驱动，全闭环高精准步进系统、智能喷头清洗系统、自动回墨系统等一系列智能化系统，确保了喷印色彩准确度和一致性，提升了设备智能化生产能力和环保程度。
公司提升Single Pass超高速工业喷印机各项性能。公司新一代 Single Pass 超高速工业喷印机可实现12色、5400m/h的喷印速度，新产品应用高频压电喷头和相应控制系统，具备在线上浆功能，能够满足环保情况下的下游企业的低成本高速生产的需求。
3.2.3.核心技术赋能新业务，多领域拓宽产品矩阵
宏华数科基于公司在纺织数码印花领域取得的技术与规模优势，积极拓展新业务领域。公司积极拓宽在书刊喷印、建材饰面、瓦楞纸喷印等多产业应用领域的设备空间。在书刊喷印领域，公司基于自身成熟的纺织数码印花技术自研了书刊喷印设备的核心部件，应用该核心技术的整机无需制版、柔性定制成本低并且绿色无污染。公司于2023年7月拟收购工业喷墨印刷企业盈科杰数码51%的股份，并于2023年完成收购，并由此进入书刊喷印领域。针对建材领域对饰品图案多样化和绿色生产的需求，公司研发试验针对多材料和多图案的喷印设备，或将满足行业新需求。在瓦楞纸喷印方面，公司已通过与全球包装纸箱板生产龙头企业合作、自建代理商渠道等方式，借助现有的销售网络和市场知名度切入瓦楞纸包装数码印刷设备市场。
3.3.收购及扩产并行助力墨水降本增效，一体化销售模式增加客户粘性
宏华数科通过收购和新建生产基地等手段提升公司在墨水产品的竞争力。宏华数科于2022年收购墨水原料供应商天津晶丽数码科技有限公司67%的股份，并于2023年完成全部股份的收购，借此快速进入墨水全产业链，掌握了墨水原料合成、提纯等核心技术，并通过技术创新不断优化配方，推出高浓度墨水和纳米墨水等高新技术产品。2023年，公司在天津投资建设年产 4.7 万吨数码喷印墨水和 200 台工业数码喷印机的喷印产业一体化生产线，该项目计划将于2025 年建成投产，规模化生产将带来成本的持续下降。
目前与国内墨水厂商蓝宇股份相比，公司的墨水价格尚存在一定追赶空间，但公司有望通过优化技术和扩充产能等手段不断降低墨水产品单价。我们预测随着收购子公司和新产能的落地，公司墨水产品成本将得到进一步降低，墨水销量将得到进一步提升，从而提升公司产品市占率，为公司开辟营收增长第二曲线。
宏华数科形成了高效稳定的设备与墨水一体化模式，公司墨水销量逐年上升。公司作为少数兼具数码喷印设备生产和高性价比墨水生产的企业，充分发挥全产业链优势，深入推进“设备先行、耗材跟进”的经营模式。同时下游客户出于设备稳定性等因素考虑，将较多使用原厂商配套耗材，因此公司相较于蓝宇股份等单一墨水厂商，客户粘性更强。由于环保和成本等因素，数码喷墨印花对于传统印花的替代加快，市场对于更新设备的需求旺盛。因此我们预测，随着市场对于公司数码喷印设备需求进一步提升，公司墨水产品等配套耗材产品销量将得到进一步提升。
3.4.宏华数科发展空间测算：渗透率仍处较低水平，龙头有望获得百亿市场
我们基于面料印染总米数以及单机印染效率作为假设基础，预测数码印花的行业整体空间，假设及预测如下：
1、根据中国印染行业协会的数据，2015年至2021年中国印花总产量稳定。因此本表中国内印花总量同2021年产量，为220亿米。
2、直接印花和转移印花两种印花方式占总量比重稳定。数码印花分为数码直喷印花和数码转移印花两种方式，从上色原理来分，数码直喷印花为直接印花的一种数字化形式，数码转移印花为转移印花的一种数字化形式。根据中国印染行业协会数据，我们取传统直接印花和数码直喷印花的合计占比为75%，传统转印和数码转印合计占比为25%。
3、上文2021年中国印染行业协会数据显示，国内数码转移印花米数约为19.6亿米，转移印花总米数为30亿米，市占率已经达到65.33%，考虑到数码转移印花设备价格较低且技术成熟，因此我们预计中国未来数码转移印花在转印印花中的渗透率或达90%，并维持稳定。
4、上文数据显示，宏华数科及几家头部企业的小型数码直喷及转移印花机，印刷速度约为400-700米/小时，同时考虑到Singlepass高速机的存在，因此我们以每台设备按照每天工作10小时，每小时印刷500米的的节奏进行估算，则每台设备每个工作日可以生产5000米长的印花织物品；同时我国每年法定工作日约为250天（扣除周末及常规假期），考虑到旺季加单，我们以一年270天作为工作日假设。即每台数码印花机（直喷及转印均为）每年产量为135万米。
5、以宏华数科设备单价为代表做市场总量预测，据公司招股说明书显示，公司直喷机价格分布于70-160万元，直喷机约为40万元，因此我们假设直喷印花机价格假设每台约100万（考虑到产品升级带来的提价），数码转印设备每台约在40万（考虑到产品升级带来的提价）
6、数码印花墨水单位消耗量用2021年数码印花墨水消耗总量除以当年数码印花总产量得，预测取1200吨/亿米。考虑到数码印花完全替代后存在图案复杂化的客观事实，因此对单位用量乘1.5倍的修正系数。2023年宏华数科墨水价格为4.97万元/吨，且未来有望随着行业使用量增大而降价，因此墨水价格我们预测为4万元/吨。
综上，根据测算，在印花总量维持在220亿米，每台数码印花机每年产量为135万米的条件下，数码喷印渗透率分别达到30%/50%/70%时，数码转移印花设备市场规模均为14.67亿元，数码直喷印花设备市场规模分别为11亿元/40.33亿元/69.66亿元，墨水市场规模分别为47.52亿元/79.2亿元/110.88亿元，数码印花行业潜在需求超百亿。
