卖货思维从来不是这个行业的底色，
买方才是！
本专题内容有两期，本期主要探讨传统代销机构在买方投顾方面的实践，下一期会从顾的角度，分别探讨国外投顾机构和国内大V在“顾”方面的实践。
近期基金行业最大的新闻莫过于11月19日晚间官宣的ETF降费，6家基金公司旗下的20只ETF外加19只ETF联接基金，总规模超过了1万亿，管理费和托管费下降到原来的30%左右，实实在在的降低了持有人的投资成本。对于基金公司和代销机构来说，相应的收入也会受到影响，叠加近几年主动权益的超额不在，口碑下降，转型已迫在眉睫。
卖方思维下的带货模式向买方投顾转型并不是一句简单的口号。不管是产品的提供方资管机构，还是产品/服务的销售方财富管理机构，都需要去思考降费大背景下：我们需要提供什么样的服务？满足什么样的需求？提升什么样的投资体验？
1.卖方模式下的基金业务思考
2.买方模式下的基金业务建议
3.国内头部财富管理机构的实践
01
卖方模式下的基金业务思考
1.基金业务对于代销机构意味着什么？
基金业务在代销机构的定位大致分为三个阶段，第一个阶段是2018年资管新规出台之前，作为投资者“赚快钱”的工具，要通过周期性的涨幅，提升投资者的配置收益，定位是阶段性可配；第二个阶段是2019年到2021年，大背景是非标转标，保本保息的固收类产品供给大幅下降，压降的资金在配置上需要找到新的标的，而此时的基金在“赚钱”效应的加持下，成为了资金新的蓄水池。定位是必须标配（超配）；第三个阶段是2022年之后，随着赚钱效应不在，主动管理基金走下神坛，基金业务面临着尴尬处境，这时候的定位是弃配。
定位的三个阶段：可配→必配→超配
对于银行等传统代销机构来讲，客群是整个业务的起点也是核心，AUM是生存之本，而基金业务作为财富管理plan的一环，更多的时候是扮演终点的角色。很难进行有效的循环。
从过往的经验来看，卖方思维下的基金业务对于传统代销机构来讲只能是财富管理业务的终点，而目的只有一个，中收。
基金业务到底能不能成为财富管理服务的起点？其中最关键的就是卖方思维能不能向买方投顾转变。
只有通过买方投顾下的组合顾问式服务，基金业务才有可能去反哺客群和AUM。因为服务的过程是对客户全资产的组合配置，而服务的结果又能带来客户的获得感，从而提升客群的数量和口碑。
2.基金业务在负债端可以持续的规模化吗？
这是对于基金业务来讲非常关键的一个问题。大家都想找到一种持续规模化的标的，一劳永逸。但最后发现，哪怕是打着资金池业务的非标产品都不能永远的规模化，更不要指望作为周期性极强的基金业务在牛短熊长的市场里能够持续的规模化。
任何一类投资标的想要持续的规模化必须具备两个特征：
一是收益-波动持续稳定
二是标的策略容量足够大
我们复盘了过去15年，基金代销机构基金业务的演变，会发现，没有一种策略可以持续的规模化，一方面收益的周期性与容量的限制；另一方面，投资者的投资行为会降低任何投资策略的收益获得感。比如2019年的核心资产，2021年的新能源，当然这也包括今年以来的指数追捧。
非左即右的基金推动模式叠加投资者的投资行为很难让单一的基金推动持续规模化。
3.卖方思维的基金销售模式可以持续吗？
过去，卖方思维的销售模式对于短期规模增长会有明显的帮助。一方面通过产品的稀缺性，打造爆款的模式；另一方面，通过过往的历史收益去线性外推未来的赚钱效应。毫不夸张的讲，爆款基金与明星基金经理的宏大叙事是压倒主动管理基金的最后一根稻草。事实证明，卖方思维下的销售模式对规模来讲只能昙花一现，并且产生了不可逆的结果。只有转变买方思维，才能更好的站在持有人的角度去帮助客户“买”基金。从“卖”到“买”，一字之差，但产生的效果却天壤之别。
02
买方模式下的基金业务建议
我将从基金公司与传统代销机构两个角度，基金业务、组合管理、顾问式服务三个方面分别探讨买方模式下的基金业务的推动。
1.基金公司：作为狭义版TAMP的可能性
TAMP全称Turnkey Asset Management Program，简单来说，TAMP所做的事情就是作为第三方，给投资顾问赋能，尽可能帮他们分担展业中间需要做的一些工作，并且强调全流程外包。这种业态之所以能够在美国率先出现，和制度环境有关，即投资顾问可以拥有独立展业资质，不用在金融机构就职。
数据来源：嘉信理财，国泰君安证券研究
而目前在国内并没有独立理财师一说，想要展业必须在金融机构就职。所以目前国内的TAMP基本就是为金融代销机构的客户经理进行赋能。这种情况跟国外的TAMP有很大的区别。
鉴于此，国内的基金公司作为产品的供应方，就要考虑除了产品外，你的策略、服务、赋能等能否一并给到代销机构的投资顾问，从而形成整套的产品服务体系。从原来产品的供应，到整套策略赋能体系。
2.基金业务：要考虑相对最好
我反对所有的宏大叙事，但我也赞成一切的边际改善。今年以来很多代销机构纷纷降低基金的申购费，零售之王招商银行更是把申购费降至一折。对于投资者来讲这是实实在在的好处，但也有一些声音质疑这又进入了卖方思维的销售模式。我不这么认为，巴菲特老爷子说过：事情，可以是不好的，但同时也在变得更好。不好和更好可以是同时存在的。这才是我们思考这个世界的正确方式。也是我们在投资这件事上正确的思考方式。
当国内最优秀的财富管理机构开始更多的考虑投资者的利益，哪怕只是一小步，这又何尝不是一种进步。存量的市场里，永远比的是相对最好。
3.基金业务：关注胜率的广度和赔率的深度
过去几年，公募基金的规模超过了30万亿，虽然规模上已经超过了理财的规模，但从覆盖面以及广度上跟理财相差甚远。
从代销机构的角度来讲，基金业务最关注的三个指标：规模，客户数，结构。而过去大家的注意力全部在规模上，换言之销量决定一切。这也导致了财富机构在基金业务上动作的变形，大家更关注如何短期快速提升销量，而忽略了客户数的覆盖和内部结构的调整。比如：内部结构，不仅要考虑大类资产的结构，同时还要关注不同风格、策略、行业的占比，只要结构均衡合理，基金的规模才会稳定、健康。
所以在推动的过程中，要关注两个核心：
一是如何扩大胜率服务的持有人广度
二是如何提升赔率服务的专业深度
从胜率服务广度的方向，我们要考虑客户数的转变。当然更多的是从过往非标的客户进行转化。过去几年，持有人之所以获得感不强，一个很关键因素是原来追求胜率的资金被带到了追求赔率的资产里。客户数、覆盖率、成功率这是过程，保有规模是胜率服务的结果。
从赔率服务深度的方向，我们要关注持有人的体验，当然要从资产的大类结构切入。过去传统的宏大叙事，让很多客户的持仓结构变得极度单一，非左即右。从财富机构的角度，要更多的去思考，市场的环境如何过渡到给客户提供的策略上，策略最终的目的是为持有人带来收益。
4.组合管理：核心是控制波动和风险应对
我们首先要回答资产管理和财富管理的核心诉求是什么？对于财富管理机构来说，如何理解客户的需求，并且做好风险应对才是核心。比如我们过往的认知是高风险高收益，也就是只要承受的波动足够大，那么对应的回报也会相应的提升。但从数据来看，波动与回报并不成明显的正比。
比如过去五年偏股混合型基金的波动率是中证全债波动率的6倍，但年化回报并没有拉开太多的涨幅。当市场出现极端行情时，高波动并不等于高收益。如果把几类资产进行简单的组合：
组合1：60偏股、40全债
组合2：20偏股、50全债、10纳斯达克、20美债
组合3：10偏股、50全债、10纳斯达克、20美债、10黄金
组合4：20偏股、60全债、20高股息
我们会发现，以上几个组合的波动会出现显著的降低，同时回报也会有所提升。
所以对于代销机构来说，整个基金业务在未来就是两个方向：
一是(固收)胜率的进阶
二是(权益)赔率的优化
两个方向，都需要组合来实现。
5.波动率构建组合，而不是预期收益率
过去如何做大类的资产配置和组合，大多数的投资者喜欢通过资产的预期收益率去构建一个组合，而收益率的不稳定性和周期性本身对持有人而言是不友好的，这种不友好会扩大持有人错误的投资行为。而通过波动率去构建组合，稳定性会得到加强。国联策略研究最近发表的内容显示，衡量风险收益比后，规律更为明显。不同时间区间下，历史波动率和未来夏普比率之间呈现出稳定的负相关关系。即历史波动率较低的因子，在未来有着更高的夏普比率。总结而言，高波动率的因子或许无法同预期中那样带来更高的收益，低波动率的因子反而会有更高的夏普比率。波动率指标具有较好的延续性，历史波动率较低的因子未来波动率大概率也较低。不同时间区间下，历史波动率和未来波动率呈现出稳定的正相关关系。也就是说历史上波动率较低的因子在未来不会突变出现波动率较高的情况，可以通过捕捉波动率指标的历史特征对于波动率未来的表现进行大致判断。
从财富管理端出发，对于客户的资产配置的流程，起点是大类的分散配置，然后通过历史收益率进行相关性的分析，低相关性的资产进行组合配置，再到波动率的预测，找到低波动率的组合，寻求低波动高夏普的组合，并且实时进行动态再平衡。
6.组合管理：α和β要分类进行风险控制
主动管理的业绩很难获得负债端的信任，本质原因在于注重选股的α，而对于大类资产组合的β收益过于轻视。要把赚资产的钱转变成赚资产背后驱动力的钱，学会把α和β分类配置。从2011年到2023年，偏股混合型基金指数与主流指数的回报对比。可以发现在2007、2008、2010、2013、2015、2019、2020、2021年偏股混合型基金是显著跑赢沪深300的。而在弱势周期和牛市的初期，主动管理很难打败指数。而且由于2010年以来存在较多的产业机会，同时基准指数比较低，主动权益型基金经理有着明显的α。从组合管理的角度，并不是要选择谁，抛弃谁，而是要有长期的机会投资，同时也关注短期交易型的机会。
权益配置中，宽基打底，主动管理作为卫星资产进行配置。否则，就变成了α很难赚，β不太会赚。
7.组合管理：主动权益做好归因
大部分的主动权益基金的评价主要是定性和定量两部分。但不管是定性还是定量，都要基于基金经理不发生变化，同时风格不漂移的基础上进行判断。而人是最难被量化的。
所以从组合管理的角度，对于主动权益基金要单独进行业绩的归因，不仅仅是简单的收益风险指标，夏普比率，伽玛比率。同时也要关注持有人体验指标、道德价值观指标等等。
只有通过相应的指标，我们才能在主动管理中找到更靠谱，更合适的基金经理去跟随。
8.顾问式服务：客群分类，解决错配行为
顾问式服务的起点是客群分类，从是否配置过基金，针对风险错配、择时错配、期限错配客户的分类解决方案。
9.顾问式服务：一套完整且自洽的SOP
从顾问式销售的角度，以往传统的以产品为导向销售思维要转变成以客户需求为导向。这就需要代销机构的投资顾问要有一整套的顾问式服务的标准流程。从客户需求、提供策略解决方案、做选择、动态平衡四个方面进行客户的全流程服务。
10.每个投顾都有自己的AI Agent
我一直都有个愿景，未来每个投顾都有自己的专属的AI Agent，基于一套完整的客户投顾服务体系，让投资者投的明白，顾的舒服。而对于投资者来讲，可以随时随地的去看清楚动态资产组合的变化与自身需求的匹配程度。
当然，这可能还很遥远。
站在当下，我们可以通过AI的赋能，提升代销机构投资顾问的效率，通过工具降低投资顾问与客户之前的信息不对称。当然我并不认为AI会取代基金投顾。“基金投资”作为知识密集型任务，AI很难给到有效的决策。而没有了温度，也让决策的信任传递受阻。但不可否认的是，AI在赋能基金投教方面实际上已经有了一些成立的非共识。可参考AI，取代不了基金投顾；我用Kimi给自己做了一次基金投教。
03
头部财富管理机构买方投顾的实践
由于目前基金投顾业务并没有正式转常规，大部分的财富代销机构也并没有动作。但作为零售之王的招行在今年推出了“TREE长盈计划”，而这可以看作是招行基金业务投顾化转型的过渡型载体，借助FOF产品配置国内股债、海外股债、黄金、大宗商品、REITS等多类资产的优势，设计类似基金投顾业务的内容陪伴和营销服务体系。其中，“顾”的部分打破以往的偏“黑盒”的感觉，除了策略的实时更新外，对于市场的解读，客户的持基陪伴也做了相应的改善。同时，更好的服务了长尾客户，中高端要的是资产配置的策略，而长尾客户用资产配置理念的标品FOF去解决。
相信这种投顾式陪伴的FOF会被更多的代销机构所接受，并去尝试。
PS：
基金投顾，都说三分投七分顾，但实际上，大家还是卷在投上，策略五花八门，顾上却并不顺畅。相比较金融机构，大V们更多的是在顾上想办法。从结果来看，顾要比投更容易取悦客户。我们下期接着聊。
降费大背景下，买方投顾是满足各方利益最好的解药。
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