“药茅”大跌，究竟价值多少？
财富
财经
2024-02-08 08:08
上海
温馨提示：本文内容仅供读者参考，不作为任何投资建议；股市有风险，投资需谨慎。虽然能坚持到现在的老品牌不多，但大A股还是有三家中药巨头：市值排第一的就是今天讨论的片仔癀，上周大跌后这周涨回来一些，差不多1300亿元，第二是800多亿市值的云南白药，第三是有板蓝根撑腰的广州白云山，市值400多亿。和白云山不同，片仔癀和云南白药不仅在市值上领先，她们还是市面上唯二获得“国家绝密级保密配方”认证的中药。这意味着，她们的核心产品享有国家无限期的专利保护，别人永远猜不到她们的秘密配方和制作工艺。不过，片仔癀成为中医药市场的领头羊，其实只是最近几年的事情，回到2020年初，片仔癀市值和广州白云山差不多。仅仅过去一年半的时间，情况发生了巨变：广州白云山的股价没怎么动，云南白药稍微涨了一点，片仔癀股价却是翻了三倍，一跃成为中医药板块的市值冠军。从股东的角度看，任何一个生意无非就是投入和产出之间的平衡，比较好的生意就是投入少一点，产出多一点和稳定一点。财务上看，ROE（净资产收益率）就是反映这个内容的指标。过去10年，片仔癀的ROE大部分时间都是超过20%，说明这是个能够稳定赚钱，而且还能赚不少钱的生意。当然，再进一步分解ROE，可以看到片仔癀的净利率能高于同期的ROE，一般有这样特征的公司，比如像茅台和神华等，大部分都是属于国内比较优秀的公司。未来片仔癀的ROE会怎么变化？这就要从公司的产品说起。片仔癀的说明书上【功能主治】一项是这样写的：清热解毒，凉血化瘀，消肿止痛。用于热毒血瘀所致急慢性病毒性肝炎，痈疽疔疮，无名肿毒，跌打损伤及各种炎症。主治的病种非常广，但也有“急慢性病毒性肝炎”这项非常具体的病种。今天我们不深究片仔癀的医疗效果，因为那个话题已经争论了很多次。换个角度，从投资视角来看片仔癀，事情就会变得很简单：片仔癀其实更接近于保健品而不是药品。大部分人买片仔癀，并不是因为他们想治疗什么病毒性肝炎。他们更看重的是片仔癀在保护肝脏、调节免疫系统、缓解酒精影响等方面的好处。这种转变让片仔癀真正跳出了传统医药的圈子，开始与医保政策、集中采购、医院招标这些头疼的问题无缘，而是优雅地步入了价值连城的保健品市场。可以说，片仔癀在保健品界的地位，就像茅台在社交场合中的地位一样，从投资的角度看，都是这两种商品的真正价值所在。再考虑到片仔癀和茅台一样，隔一段时间涨一波售价，相信ROE要保持20%以上还是不难做到的。前面提到，片仔癀是个好生意，但如果在二级市场买，股价上下波动，投资者不一定能从股价上赚到钱。况且，现在是“房住不炒、股持不炒”的大环境，投资者除了赚股价波动的钱之外，还要拿片仔癀的分红。2003年片仔癀上市到现在，每年都有现金分红，一共分了20次，合计45亿元。最近3年，片仔癀的分红率保持在30%的水平，合计分红了20亿元。是的，大家没有看错，最近三年的分红几乎占了过去20年的40%。甚至还有些公司，像茅台、五粮液，过去三年的分红占了上市以来分红的50%。因此，这些消费品公司，长期持有，然后拿着股利，也是种不错的选择。上周片仔癀公布了2023年年报之后，股价一度大幅下跌，这两天回来一点，现在差不多1300多亿的市值，是便宜了还是贵了？如果看PE/PB，这些是相对估值，也就是自己和自己比，最新的PE估值已经跌到了2018年的水平。但是，便宜了可能还会更便宜，所以我们从绝对估值的角度去看一下。假设未来25年，片仔癀每年业绩增长10%（也就是到2048年底，我们应该可以活得到）。至于再往后，片仔癀可能增长5%，可能增长2%，可能不增长，就不归我们考虑了。这是什么概念呢？可以了解一下，过去10年片仔癀的复合增长率是18%。然后，再按照8%的折现率（这是比较正常的折现率，不高也不低），这样算下来价值就是900亿元。至于为什么用利润，而不是用现金流折现呢？主要是片仔癀没有啥固定资产投入，运营资本也少。一般人买个股票可能也就准备拿1-2个月，所以可以做一种更加野蛮的假设：不管25年那么长的时间，就看最近5年，前3年每年增长18%，剩下两年15%，往后保持每年5%的增长。折现率方面，最近5年给到8%，等5年以后有不确定性，折现率能够给到10%，那么得到的价值是1050亿元。因此，无论是长期还是短期来看，1000亿左右市值，应该就是片仔癀能看到的保守估值。当然，和上一篇讨论宁德时代的估值一样，估值模型只是一种思考方式，具体的结果会受到很多因素的影响。有时候，条件假设的一点点变化就会引起结果的巨大不同，所以请大家在分析和研究的时候多加考虑。最后，明天就是除夕之夜了，老裘团队在此恭祝大家新春快乐，再借用最近流行的龙年祝福语，祝福兄弟姐妹们龙行龘龘，前程朤朤，生活䲜䲜！谢谢大家！
