【招商电子】SK海力士24Q4跟踪报告：单季收入利润创历史新高， 25年HBM收入指引翻倍以上增长

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SK海力士（000660.KS）于1月23日发布24Q4财报，24Q4收入19.77万亿韩元，同比+75%/环比+12%；毛利率为52%，同比+32pcts/环比持平；净利率为41%，同比+53pcts/环比+8pcts。

评论：

1、HBM、eSSD等推动24Q4收入逐季增长，单季营收及利润均创历史新高。

24Q4收入19.77万亿韩元，同比+75%/环比+12%；毛利率为52%，同比+32pcts/环比持平；净利率为41%，同比+53pcts/环比+8pcts，公司单季营收及利润均创历史新高，主要系HBM和eSSD等销售大幅增加。1）DRAM：24Q4收入14.6万亿韩元，同比+99.0%/环比+20.6%，位元出货量环比增长中个位数百分比，ASP环比增长约10%，主要系HBM及DDR5等高附加值产品收入增长；2）NAND：24Q4收入4.7万亿韩元，同比+44.7%/环比-3.6%，位元出货量及ASP均环比下降中个位数百分比，出货量不及预期，主要系PC和移动设备客户库存调整导致采购需求下降。

2、2025年智能手机/PC/服务器出货量预计平稳增长，AI渗透率预计快速提升。

1）智能手机：预计2025年智能手机出货实现同比低至中个位数百分比增长，AI手机渗透率将增长至约30%；2）PC：预计2025年PC出货量实现同比低至中个位数百分比增长，主要系Windows 10系统到期带来企业PC换机需求及AI PC出货推动，AI PC渗透率将达30%-40%，带动PC存储容量升级；3）服务器：受益于云厂AI投资规划超预期，以及服务器平台更新换代，AI服务器和通用服务器整体预计实现高个位数增长。

3、25Q1位元出货量预计环比下降，指引2025年HBM营收同比翻倍以上增长。

1）供给指引：25Q1 DRAM位元出货量将环比下降低十位数百分比，NAND出货量环比下降高十位数百分比，主要系终端市场存储库存较高及季节性疲软所致；2）需求指引：预计2025年DRAM需求增长中至高十位数百分比，NAND需求预计增长低十位数百分比；3）HBM：24Q4 HBM占公司DRAM收入40%以上，2024全年HBM收入同比增长超4.5倍；公司完成16层HBM3E产品开发，预计2025年完成12层HBM4产品开发并将于2026年量产；2025年公司HBM收入预计同比翻倍以上增长，其中来自ASIC客户的需求预计显著增加；4）资本支出：公司指引2025年资本开支同比增长有限，但基础设施支出预计同比显著增长，主要系新产线建设。其中，清州M15X产线计划25Q4通线，龙仁首条产线预计27Q2通线。

风险提示：宏观经济下滑，需求复苏不及预期，新品研发不及预期，行业竞争加剧的风险。

附录：SK海力士2024Q4业绩说明会纪要

时间：2025年1月23日

出席：Myoung Soo Park, DRAM营销负责人

Seong Hwan Park, 投资者关系负责人

Woo Hyun Kim, 副总裁、首席财务官

会议纪要根据公开信息整理如下：

24Q4概览

在第四季度，尽管个人电脑和智能手机等消费品的需求恢复有所延迟，但数据中心对人工智能内存产品的需求推动了整体需求的增长，数据中心投资正在快速增长。包括HBM和企业SSD在内的人工智能内存产品的销售达成了创纪录的季度收入19.77万亿韩元，环比增长12%，同比增长75%。

1）DRAM：HBM3E和DDR5等高附加值产品的销售增长推动了位元出货量的环比中个位数增长。尽管DDR4和LPDDR4等传统产品的价格出现下降，但由于产品组合效应，综合ASP环比上涨10%。HBM3E和DDR5继续保持强劲增长，占第四季度DRAM销售的40%以上，12层HBM3E的出货也按计划在该季度开始。

2）NAND：尽管企业级SSD的销售有所增长，但个人电脑和移动客户的库存调整导致购买需求减少，导致出货量和ASP环比下降中个位数百分比。来自高附加值产品（如HBM和企业级SSD）的销售贡献大幅增加。

第四季度营业收入环比增长1.05万亿韩元，达到8.08万亿韩元，营业利润率提升了1个百分点，达到41%，再次创下继上一季度后的创纪录营业利润。

第四季度的折旧和摊销较上季度略有增加，达到了3.17万亿韩元，EBITDA为11.25万亿韩元，EBITDA利润率为57%。扣除费用后的非经营性收益为1.5万亿韩元。主要项目包括外币相关的净收益为0.62万亿韩元，以及其他非经营性净收益0.87万亿韩元，税前净收入为9.58万亿韩元，期间净利润为8.01万亿韩元，净利润率为41%。

截至2024年末，包括短期投资的合并现金及现金等价物总额为14.2万亿韩元，同比增加5.2万亿韩元。带息债务同比减少6.8万亿韩元，降至22.7万亿韩元，负债率和净负债率得到了显著改善，分别为31%和12%。2024年利润大幅增长，年度自由现金流达到13.9万亿韩元。

2024年度业绩

受数据中心推动，人工智能内存需求大幅增长。2024年合并收入为66.2万亿韩元，超过2022年创下的历史最高收入。营业利润也超越2018年超级周期期间的业绩，为23.5万亿韩元。

1）DRAM：在及时供应和销售扩展8层和12层HBM3E产品的支持下，年度HBM销售额同比增长超过4.5倍。扩大了DDR5和LPDDR5产品的销售，这些产品在性能和功效上具有竞争力，进一步增强传统DRAM产品的盈利能力。

2）NAND：尽管NAND的年度出货量增长有限，但企业级SSD的销售同比增长了超过300%，使NAND在2024年恢复盈利，创下年度收入和营业收入的新纪录。

市场前景展望

下游市场

自2023年开始的人工智能内存产品需求增长势头预计将继续成为今年市场增长的主要驱动力。随着人工智能时代的全面到来，内存市场需求正从低价产品转向高性能产品。内存市场需求的两极化预计将变得更加严重。

1）PC：预计2025年个人电脑出货量将增长低至中个位数百分比，主要受Windows 10系统到期带动的企业PC更换需求以及人工智能PC出货量激增的影响。人工智能PC的渗透率预计将达到30%至40%左右，推动不仅是16GB DRAM，还包括24GB和32GB密度的采用增长。

2）智能手机：智能手机市场预计将以低至中个位数百分比增长，与去年的水平相似。人工智能智能手机的渗透率预计将增长至约30%，推动对更高内容和更高性能的移动内存（如LPDDR5X和LPDDR5T）的需求增长。智能手机和平板电脑纳入中国消费者补贴的政策也预计将推动今年的需求积极发展。

3）服务器：服务器市场需求的强劲增长预计将持续，主要受到大型科技公司持续竞争性投资的推动，目的是确保先进的人工智能训练和推理能力。近期部分大型科技公司宣布了远超市场预期的年度人工智能数据中心投资计划，强调了大规模基础设施作为赢得人工智能竞争力的关键，预计在可预见的未来人工智能服务器的投资将继续扩展。受更多基于生成性人工智能的服务和代理推出推动，HBM和高密度服务器DRAM的需求增长预计也将继续。在未来2至3年内，针对满足人工智能客户多样化需求的定制HBM需求预计也将大幅增长。考虑到大型科技公司在提升功率和空间效率方面的需求，整体服务器市场，包括人工智能和通用服务器，预计今年将增长高个位数百分比。

未来出货指引

预计2025年DRAM需求将增长中到高十位数百分比，而NAND需求预计将增长低十位数百分比。考虑到IT设备的季节性疲软期以及部分终端市场供应链中的内存库存较高，预计第一季度DRAM出货量将环比下降低十位数百分比，NAND出货量将环比下降高十位数百分比。2025年HBM收入预计将同比增长超过100%，主要受强劲客户需求的推动，来自ASIC客户的需求预计将显著增加。12层HBM3E出货进展顺利，预计到2025上半年，12层堆叠产品将占HBM3E总出货量的一半以上。

技术迭代

1）DRAM：去年11月，公司基于先进的MR-MUF工艺开发了行业首个16层HBM3E产品，进一步展示了在HBM技术方面的领导地位。今年公司计划完成12层HBM4产品的开发，并将于2026年量产。

通过向先进节点迁移，我们正在准备增加DDR5和LPDDR5产品的生产，这些产品在技术上具有竞争力，并且需求呈现上升趋势。为了满足即将到来的设备端人工智能需求，我们还在准备LPCAMM2和ZUFS等多种产品线，这些产品在数据处理速度和能效上有所提升，计划在今年及时供应以满足日益增长的客户需求。

2）NAND：考虑到除企业级SSD外的广泛应用需求恢复滞后，我们将继续采用以利润为导向的策略和与需求相一致的销售策略。

资本投入

2025年整体资本支出增长预计有限，其中基础设施支出预计同比显著增长，主要系新产线建设。

M15X工厂目前正在清州建设，计划在25Q4通线。位于龙仁的首个工厂也计划今年开始建设，预计27Q2通线。新工厂的建设将导致2025年基础设施相关投资的显著增加。

公司已与美国印第安纳州完成了先进封装投资协议，并于去年年底与美国政府签署了根据《芯片法案》提供约6600亿韩元资金的最终资助协议以确保拥有先进的封装设施，满足客户日益复杂的需求。

新股东回报政策

公司确定通过持续投资巩固作为领先AI内存公司的地位，同时迅速改善在最近经济低迷期间受损的财务稳定性。公司设定了确保正向净现金和适当现金水平作为财务目标以确保稳定的业务运营和投资，以维持在未来市场波动中的竞争力。

每股年度固定股息将从1200韩元增加25%，达到1500韩元，这将使支付给股东的总现金股息每年达到1万亿韩元。但只会支付固定年度股息，之前政策下分配的年自由现金流的5%将被用来加强财务稳健性。同时将保持使用三年累计自由现金流的50%作为提供股东回报的资源。在政策期结束后，任何超出年度股息的额外回报将会在维持财务目标的范围内进行。

问答环节

Q：您如何看待今年的存储市场？传统DRAM是短期调整还是类似于2023年的回调？

A：由于通用领域需求低迷，传统DRAM价格自24Q4起下跌，受高库存及中国制造商供应增加影响，D4和LP4价格下跌更明显，鉴于25H1季节性需求疲软及客户库存调整，传统DRAM短期价格仍然疲弱，随着25H2 AI PC和手机对高端内存需求增加，叠加DDR5供应扩张，预计不会供需失衡。因此，我们预测HBM持续增长，传统DRAM平稳回调，大多数供应商聚焦在HBM优先生产AI内存，这轮库存周期不同于以往。

Q：12层HBM4什么时候量产？什么时候向大客户批量供货？16层HBM4推出时间规划？12层HBM4是否从一开始就和台积电合作？

A：我们HBM4基于1bnm研发，保证技术稳定性和量产能力，预计25H2完成研发；HBM4从12层开始供应，16层依据客户需求推出，预计26H2出货。16层HBM4用先进MR-MUF工艺实现大规模生产；HBM4让逻辑厂生产底片，提升性能和电源效率，我们与台积电紧密合作。

Q：您今年是否有可能减少预计增加的资本开支？如何分配您的资本开支？

A：资本开支计划略有增加，主要基于与客户商定的HBM投资及未来增长奠定基础的M15X和龙仁fab，大部分投资集中在HBM和基础设施投资，基础设施投资相比去年会显著增加。

Q：与去年相比，DDR4和LPDDR4的收入占比会降低多少？

A：今年DRAM市场中，高性能、高端产品如HBM和DDR5预计将因需求增加而面临供应紧张，而像DDR4和LPDDR4这样的传统产品，需求将可能加速下降，这将加剧产品类型之间的脱钩趋势。因此，我们在HBM和DDR5领域的竞争力支撑了我们在DRAM市场的领先地位。

为了专注于满足这些产品的需求，我们将继续缩减DDR4和LPDDR4等传统产品的生产，并进行库存清理。因此，像DDR4和LPDDR4这类传统产品在我们营收中的占比，预计将从去年的20%左右大幅降至今年的个位数。

Q：若从训练转向推理，对高性能HBM需求是否会放缓？

A：配备HBM的GPU对于人工智能训练至关重要。原本预计在推理阶段可能需要相对低端的HBM，但这只是最初的预期。随着近期推理人工智能的发展，市场如今正朝着更高级的推理方向转变，这进一步凸显了更高内存容量和带宽日益增长的重要性。

所以，要最终开发出类似人类智能的通用人工智能，即使在推理阶段也需要巨大的算力。因此，我们预计人工智能市场向推理领域的拓展非但不会减缓对 HBM 的需求，反而会成为HBM增长的关键驱动力。此外，我们预计各大科技公司持续的竞争性投资将继续确保其在人工智能领域的领先地位，并实现精准的训练和推理结果。如今，不仅企业，各国政府层面也在公布人工智能投资计划，这表明人工智能需求将持续超出我们的增长预期。另外，今年国际消费电子展上展示的技术，如物理人工智能和各种人工智能代理，预计将成为HBM需求的长期增长驱动力，并将继续推动处理器和软件的发展。

Q：去年服务器DDR5的需求非常强劲，最近客户需求是否有放缓的迹象？您对超大规模客户的通用材料库存水平有何评估？

A：超大规模客户持续扩大投资，以确保高性能计算基础设施。人工智能服务器的需求也持续强劲增长，传统服务器的投资也同步跟进，这使得今年服务器 DRAM的需求在去年的基础上依然保持旺盛。此外，在建设人工智能数据中心时，人们越来越重视空间的高效利用和高能效。

考虑到2017年和2018年进行大规模投资的服务器的更换周期，我们预计今年更换需求将大幅增长。另外，随着今年支持DDR5的新CPU不断量产，且客户的DDR5库存水平较低，预计DRAM需求，尤其是DDR5的需求将持续非常强劲。即使DDR5价格出现暂时调整，服务器客户仍有机会以优惠价格建立库存，因此，我们并不太担心DDR5 需求可能出现的放缓。所以，通过切实满足今年对高性能、高密度服务器DRAM模块的需求，我们将继续巩固在服务器市场的领先地位。

Q：您1C纳米制程优于竞争对手，发展现状如何？在扩大投资方面有哪些计划？

A：基于我们出色的1b纳米技术，我们在去年下半年完成了1c纳米产品的研发，并且为大规模生产奠定了基础。我们基于1C纳米的DDR5产品支持最高约9.2GB的运行速度，比上一代快约28%，能效提升超过9%。随着我们步入人工智能时代，该时代对数据快速处理和低功耗有需求，这些产品经过优化设计，以满足未来服务器的需求。

此外，1C纳米产品在研发阶段就已在初始量产爬坡期超过目标良率，这意味着扩大生产和爬坡能够显著节省成本。因此，虽然从下半年开始我们将把1C纳米技术应用于传统DRAM产品的量产爬坡，但今年的大部分投资将集中在HBM和已有客户需求的基础设施上。我们会密切关注未来供需动态，以便做出正确的投资决策以实现量产爬坡。另外，鉴于1C纳米制程展现出的卓越性能和稳定的初始良率，未来我们将把它应用于HBM4E，确保下一代HBM产品的及时开发和供应，从而巩固并维持市场领先地位。

Q：您是否有对NAND减产的规划？预计减产幅度和时长？

A：在上一轮市场低迷期，我们主要削减了传统技术产品的产量，同时在2024年增加晶圆产量，以满足不断增长的eSSD需求。不过，对于企业级固态硬盘以外的产品，考虑到一般应用领域需求复苏迟缓，我们一直保持有限的产量。展望未来，在看到NAND需求明显改善的迹象之前，我们将继续维持当前策略，根据市场情况灵活调整产量，并将重点放在使库存水平恢复正常上。

Q：你们预计何时能确定2026年HBM的供应量？你们认为HBM的强劲增长趋势在未来能否持续？

A：目前，公司已与部分客户就2026年的HBM供应量展开讨论。我们预计今年上半年就能对明年大部分产品的供应量有一定的明确认知。鉴于HBM业务投资成本高、周转时间长，我们希望通过积极与客户协商，签订长期合同，来提升业务稳定性和可预测性。

正如我们之前提到的，人工智能市场的增长潜力巨大，远超预期，其主要驱动力来自学习与推理技术的进步，以及人工智能服务在不同行业的融合。以大数据、人工智能、机器人和自动驾驶汽车为代表的第四次工业革命，正凭借强大且显著的人工智能创新改变着各个行业。这种加速的产业变革预计将持续产生高计算需求，我们坚信 HBM 的需求将长期保持增长态势。

Q：能否详细说明一下所记录的重大非营业利润情况以及影响它的因素？

A：我们的子公司SK海力士系统公司持有无锡公司100%的股份，去年11月完成了将无锡公司转变为合资企业的流程。在此过程中，我们出售了部分股份，获利约1.3万亿韩元，这笔收益在第四季度被确认为非营业收入。此外，12月KIOXIA上市，我们对持有的KIOXIA投资资产按照年末收盘价进行重新评估，由此产生了约2000亿韩元的评估损失。另外，由于汇率上升，我们录得约6000亿韩元的外汇净收益。总体而言，第四季度的非营业利润总额约为1.5万亿韩元。

Q：如今关于中国DRAM公司的讨论越来越多。您如何评估这些中国DRAM公司的技术能力？它们能进入DDR5和HBM市场吗？

A：自去年下半年以来，中国DRAM制造商扩大了DDR4和LPDDR4产品的供应。再加上需求低迷，这些传统产品的价格不断下跌。最近，一些报道甚至称中国制造商在研发和销售 DDR5，这引发了人们对潜在市场影响的担忧。然而，这些后来者企业所采用的技术，与主要领先供应商所使用的先进制程相比明显落后，因此，这将导致DDR5产品在质量和性能上出现明显的巨大差距。此外，由于针对中国企业和中国的持续限制，预计中国制造商在开发先进制程和技术方面将面临更多不确定性。

所以，通过专注于先进制程的开发，确保高性能产品按时推出，并开发包括HBM在内的各种人工智能内存产品，我们将在产品组合、性能、质量和客户服务等各个方面继续保持对竞争对手的强大领先优势。

Q：您对传统DRAM的规划？

A：为在过去两年里，为应对市场低迷，我们优先采用先进制程，以减少传统DRAM的产量，同时大规模生产盈利性良好的HBM产品。因此，除HBM外，传统DRAM的产量增长非常有限。从去年下半年开始，由于供需状况恶化，我们缩减了传统DRAM的生产规模。但与此同时，我们正在扩大18纳米制程的应用，以增加需求旺盛的DDR5和 LPDDR5的供应。所以，今年传统DRAM的晶圆产量预计会略有增长。鉴于向先进制程转换带来的产量提升以及传统DRAM产品晶圆产量的增加，我们预计今年传统DRAM 的产量增速将与市场需求相符。

今年，鉴于人工智能市场对HBM的强劲需求，我们将最大限度地提高HBM产量。对于传统DRAM产品，我们将在有限产能内优先考虑产品组合的盈利能力。通过推进向先进制程的转变，我们将确保及时为客户供货，并维持传统产品健康合理的库存水平。