【广发宏观王丹】9月EPMI环比大致持平季节性

财富 2024-09-23 21:01 北京

广发证券资深宏观分析师王丹

bjwangdan@gf.com.cn

广发宏观郭磊团队

报告摘要

第一，9月战略性新兴产业采购经理人指数（EPMI）环比上行4.5个点至53.3。9月为传统秋季旺季，环比上行属于正常季节性，本月环比上行幅度持平于历史同期均值（2014-2023年）。从与季节性均值的差值观测，6-9月分别为-4.0、-3.2、-1.4和-1.3个点。

第二，从分项指标看：（1）秋季旺季产需指标均有改善，生产略强于需求，生产量指数、产品订货、出口订货指标环比分别上行7.0、6.8和1.8个点；（2）受此影响，产需比例（生产与产品订货指标差值）环比上行0.2个点至2.7，这一水平代表的供求情况仍比2023年（均值3.3）和2024年1-8月（均值3.7）要良性；（3）两大价格指标小幅转升，销售价格和原材料购进价格环比分别上行1.2和3.6个点；（4）贷款难度指标4-7月连续上行，8月环比下降，9月又环比小幅上行1.3个点，对应信贷条件有所波动；（5）研发和新产品指标偏弱，9月环比分别下行2.4和4.8个点，显示了新兴产业短期审慎的资本开支趋势。这一点和前期数据中电气机械行业近月投资同比转负的情况匹配。

第三，从9月前两旬高频数据看，地产和基建开工上游（高炉开工率、石油沥青开工率等）偏弱，其余制造行业开工率均出现不同程度的季节性的环比回升（汽车全钢胎、PVC开工率、山东地炼开工率、聚录乙烯开工率、PTA江浙织机负荷率）；结合代表新产业的EPMI环比季节性回升，我们预计9月制造业PMI有望企稳。

第四，细分行业方面，9月新能源、生物产业景气度最高；高端装备制造、新材料行业景气度也环比分别回升14.1和8.7个点至季节性均值上方。新能源汽车景气度环比下降1.0个点，绝对值低于季节性均值水平6.9个点。其中生产量环比上行、产品订货持平、出口订货指标环比下降2.2个点，或一定程度受逆全球化贸易政策影响。

第五，9月EPMI表现大致持平季节性，这可能也是9月经济表现的映射：存在工业秋旺特征，但扣除季节性因素后尚不显著。这意味着对于权益和利率来说，来自基本面的指向相对中性，后续增量的逆周期政策是否会落地、节奏和斜率如何将是定价关键。从EPMI反映的新产业自身情况看，产需比例等指标显示其供求格局已好于去年和今年上半年，有初步的积极变化；但这一趋势仍需继续巩固和扩大；逻辑上来说，待产需比低到一定程度，中期定价弹性就有望重新释放。

正文

9月战略性新兴产业采购经理人指数（EPMI）环比上行4.5个点至53.3。9月为传统秋季旺季，环比上行属于正常季节性，本月环比上行幅度持平于历史同期均值（2014-2023年）。从与季节性均值的差值观测，6-9月分别为-4.0、-3.2、-1.4和-1.3个点。

据中采咨询（下同），9月战略性新兴产业采购经理人指数（EPMI）53.3，环比上行4.5个点。

环比季节性特征方面，有数据以来（2014年）EPMI在9月呈现明显的环比季节性上行特征，环比走弱的年份仅2014年（-0.6pct），其余年份环比上行幅度介于0.3pct（2022年）至7.1pct（2021年）之间，2014-2023年9月环比均值为上行4.5个点。

与历史同期水平相比，9月53.3的景气值低于季节性均值（2014-2023年）1.3个点，6-8月分别低于季节性均值4.0、3.2、1.4个点。

9月，7大战略性新兴产业均位于景气扩张区间，8月为2个；高端装备、节能环保、生物产业、新材料、新能源均由景气紧缩进入扩张。

从分项指标看：（1）秋季旺季产需指标均有改善，生产略强于需求，生产量指数、产品订货、出口订货指标环比分别上行7.0、6.8和1.8个点；（2）受此影响，产需比例（生产与产品订货指标差值）环比上行0.2个点至2.7，这一水平代表的供求情况仍比2023年（均值3.3）和2024年1-8月（均值3.7）要良性；（3）两大价格指标小幅转升，销售价格和原材料购进价格环比分别上行1.2和3.6个点；（4）贷款难度指标4-7月连续上行，8月环比下降，9月又环比小幅上行1.3个点，对应信贷条件有所波动；（5）研发和新产品指标偏弱，9月环比分别下行2.4和4.8个点，显示了新兴产业短期审慎的资本开支趋势。这一点和前期数据中电气机械行业近月投资同比转负的情况匹配。

生产端，9月生产量指数环比上行7.0个点（前值为+0.8个点，下同），采购量环比上行6.9个点（+4.5pct），自有库存环比上行0.4个点（+7.7pct）。

需求端，9月产品订货指数环比上行6.8个点（+3.1pct），出口订货环比上行1.8个点（+1.2pct），用户库存环比微降0.1个点（+4.6pct）。

9月产需比例（生产指标与产品订货指标差值）2.7，环比小幅上行0.2个点，在环比连续2个月改善（产需比例下行代表供过于求现象改善）后小幅走弱，但8-9月变化不大；2024年1-3季度均值分别为2.8、4.7和3.3，1-8月均值为3.7；2021-2023年产需比例的均值分别为0.7、2.2和3.3。

经营指标方面，9月应收账款环比下行1.6个点（+2.0pct），经营预期环比上行3.6个点（+4.1pct），配送指标环比下行1.7个点（-1.8pct）。

价格端，9月购进价格环比上行3.6个点（-6.3pct），销售价格环比上行1.2个点（-1.3pct），利润指标环比上行3.2个点（+9.4pct）。

9月贷款难度环比上行1.3个点（-4.5pct），研发活动指标环比下行2.4个点（+3.5pct），新产品投产环比下行4.8个点（+2.5pct），就业指标环比上行2.2个点（+2.5pct）。

从9月前两旬高频数据看，地产和基建开工上游（高炉开工率、石油沥青开工率等）偏弱，其余制造行业开工率均出现不同程度的季节性的环比回升（汽车全钢胎、PVC开工率、山东地炼开工率、聚录乙烯开工率、PTA江浙织机负荷率）；结合代表新产业的EPMI环比季节性回升，我们预计9月制造业PMI有望企稳。

以9月前两旬传统产业开工率看，PVC开工率均值77.5%，较8月环比上行2.7个点，汽车全钢胎开工率均值58.7%，环比上行2.4个点，但汽车半钢胎开工率较8月环比微降0.6个点；高炉开工率均值77.9%，环比下降1.0个点；石油沥青开工率均值25.2%，低于8月1.3个点；山东地炼开工率51.9%，环比上行1.8个点；PTA江浙织机负荷率均值69.6%，环比上行6.1个点；聚氯乙烯开工率均值77.5%，环比上行2.7个点。

细分行业方面，9月新能源、生物产业景气度最高；高端装备制造、新材料行业景气度也环比分别回升14.1和8.7个点至季节性均值上方。新能源汽车景气度环比下降1.0个点，绝对值低于季节性均值水平6.9个点。其中生产量环比上行、产品订货持平、出口订货指标环比下降2.2个点，或一定程度受逆全球化贸易政策影响。

从9月新兴产业景气值看，新能源、生物产业景气最高，位于55以上；高端装备、新一代信息技术、新材料景气位于53-55之间；新能源汽车、节能环保景气位于50-52之间。

从环比看，9月高端装备制造、生物产业、新材料、新能源、节能环保景气环比分别上行14.1、9.2、8.7、6.5和2.4个点，新能源汽车和新一代信息技术环比分别小幅下降1.0和2.9个点；其中，节能环保、新能源、新材料行业景气环比连续2个月改善。

与季节性均值（过去5年）相比，生物产业、新材料、高端装备分别高于季节性均值2.5、0.9和0.7个点，节能环保、新能源、新一代信息技术分别低于季节性均值0.5、1.4和3.1个点，新能源汽车低于季节性均值6.9个点。

9月EPMI表现大致持平季节性，这可能也是9月经济表现的映射：存在工业秋旺特征，但扣除季节性因素后尚不显著。这意味着对于权益和利率来说，来自基本面的指向相对中性，后续增量的逆周期政策是否会落地、节奏和斜率如何将是定价关键。从EPMI反映的新产业自身情况看，产需比例等指标显示其供求格局已好于去年和今年上半年，有初步的积极变化；但这一趋势仍需继续巩固和扩大；逻辑上来说，待产需比低到一定程度，中期定价弹性就有望重新释放。

风险提示：国内政策稳增长力度或政策推行力度不及预期；国内通胀下行或在低位运行时间超预期；海外流动性环境收紧或放松超预期；季节性调整等因素导致EPMI可能与制造业PMI单月波动出现背离。

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