作者信息
杨雅鑫，经济学博士，新加坡国立大学房地产研究院。
宋科，中国人民大学国际货币研究所副所长、金融科技研究所执行所长。
张劲帆，金融学博士，副教授，香港中文大学（深圳）经济管理学院。
摘要
随着金融科技迅速发展，可充分挖掘并发挥互联网理财推动居民消费增长、扩大内需 方面作用。本文基于经典财富效应理论，从支付宝平台随机抽取约 3 万个活跃用户的理财行为数 据，实证分析互联网理财对居民消费的影响。结果表明：①互联网理财投资收益能够有效促进居 民消费，具有显著的财富效应，且此效应在电商消费层面更为显著。基于中国家庭金融调查数据 (CHFS)的交叉验证结果表明，该结论具有较强的稳健性；②中介机制分析表明，互联网理财主要 通过优化收入结构来促进居民消费；③互联网理财的财富效应并不存在明显的下沉效应；④互联网理财能够提高居民发展享受型消费在电商消费中的占比，显著推动居民消费结构升级。本文为 进一步优化收入结构、促进居民消费升级，提供了有益的经验证据和政策启示。
以下为正文内容：
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主要内容
在全球经济持续低迷和国内外环境存在诸多不确定性的大背景下，深入研究居民消费的微观决策机制，并以此挖掘居民消费潜力，推动居民消费升级，对扩大内需、实现经济高质量发展具有重大战略意义。金融投资是消费者平滑生命周期内消费的重要手段。在存在金融市场摩擦的前提下，金融资产投资收益作为财产性收入的第二大来源，其边际消费倾向明显大于工资性收入和家庭经营收入，能够产生财富效应。随着移动互联网普及与数字金融迅速发展，居民通过金融科技平台购买互联网理财产品已经成为参与金融市场并获得财产性收入的重要途径。互联网理财不仅能够突破空间和时间限制，有效触达移动手机用户，而且以其最低投资限额低、产品种类较多等特征，可以有效降低居民参与金融市场的门槛，满足投资者多样性需求。此外，金融科技平台还可以通过对人工智能与大数据技术的充分应用，根据投资者的风险偏好和财力，智能匹配理财产品，有助于降低金融知识造成的金融市场参与成本。尤其是集互联网理财、消费信贷、移动支付和电子商务服务在内的“数字金融+电子商务”的“一站式”消费金融模式下，居民的消费决策机制更是受到深刻影响。在此大背景下，互联网理财财富效应的表现值得进一步探讨。
本文基于经典财富效应理论，从中国独角兽级金融科技平台—支付宝随机抽取约3万个活跃用户的理财行为数据，并据此分析了互联网理财投资收益对居民消费水平和消费结构的影响。研究结论主要如下：①互联网理财投资收益能够显著促进居民消费，特别是电商消费，这可能与消费者可以通过智能手机实现理财和电商APP的快捷切换，理财收益转化为消费的时滞较短等因素有关。进一步地，我们使用DML模型和用消费支出增长率作为被解释变量等方法来解决内生性问题，实证结果仍然表明互联网理财投资收益能够显著促进居民消费，尤其是电商消费。②由于本文的样本来自金融科技平台，无法代表整个经济社会中的居民，为验证基准结果的稳健性和可靠性，本文进一步采用2019年的中国家庭金融调查（CHFS-2019）数据进行交叉验证。实证结果再次验证互联网理财投资收益能显著促进居民消费支出，尤其对电商消费的促进作用更大，表明互联网理财财富效应具有稳健性。进一步地，中介机制分析结果表明，互联网理财投资收益能够通过优化收入结构促进居民消费。③从财富效应在下沉人群中的异质性表现来看，当被解释变量为消费支出时，尽管互联网理财投资收益与下沉程度的交互项系数随着下沉程度增加由负变为正，但并不显著。这表明，互联网理财财富效应并不具备明显的下沉效应。④进一步推动实现高质量发展，不仅需要有效提升居民消费支出水平，更要推动居民消费结构升级。基于此，本文进一步基于结构视角，研究互联网理财投资收益对居民消费结构升级的影响。发现互联网理财投资收益对居民在电商平台上的各类消费品支出均具有显著促进作用，尤其是对发展享受型消费的占比有显著正向影响，有助于推动居民消费结构升级。
相较已有文献，本文可能的边际贡献在于：①基于支付宝平台的个人月度理财和消费行为等微观数据，验证了互联网理财的财富效应，并进一步探讨了互联网理财财富效应在涉农居民、西部地区人群、三线及以下城市居民等下沉人群中的异质性表现，丰富了相关文献。②将对金融资产财富效应的研究从消费水平拓展至消费结构层面，探讨了互联网理财投资收益对生存型和发展享受型消费的异质性影响，为在新发展阶段进一步规范发展互联网理财，推动居民消费升级提供了有益的经验证据。③使用2019年中国家庭金融调查数据（CHFS-2019）对互联网理财的财富效应进行交叉验证，并进一步检验了互联网理财投资收益可以通过优化居民收入结构来促进消费的影响机制。
本文为在新发展阶段充分发挥互联网理财在优化居民收入结构，促进居民消费方面的作用，提供了有益的政策启示。①要进一步加强移动互联网等新型基础设施建设。一方面，通过扩大互联网理财服务的覆盖广度，优化收入结构，缩小不同群体间财产性收入差距，进一步释放居民消费潜力，扩大内需。另一方面，着力推动农村和偏远地区的电子商务发展，充分发挥中国超大规模市场优势，更好地发挥各个区域互联网理财的财富效应。②要注重金融知识普及和投资者教育，尤其是加强对涉农居民、西部地区居民等下沉人群的金融投资者教育。作为未来消费主力军，要着力提高其投资效率，避免资产价格过度波动造成较大收入损失，进而影响消费能力。③要多措并举提高居民人均可支配收入，扩大中等收入群体，加强金融资产投资收益对耐用品和发展享受型消费的影响，助推居民消费结构升级。同时，也要不断增加财产性收入在居民可支配收入中的比重，进一步优化居民收入结构。
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结论
本文基于经典财富效应理论，在“数字金融”+“电子商务”共同驱动的新一轮消费升级背景下，从个人投资者视角出发探讨互联网理财与居民消费之间的关系，结果表明：①互联网理财投资收益能够显著促进居民消费，特别是电商消费，这可能与消费者可以通过智能手机实现理财和电商APP的快捷切换，理财收益转化为消费的时滞较短等因素有关。②基于中国家庭金融调查数据的交叉验证，再次验证互联网理财投资收益能显著促进居民消费支出和消费结构升级，尤其对电商消费的促进作用更大，表明互联网理财财富效应具有稳健性。进一步地，中介机制分析结果表明，互联网理财投资收益能够通过优化收入结构促进居民消费。③从财富效应在下沉人群中的异质性表现来看，当被解释变量为消费支出时，尽管互联网理财投资收益与下沉程度的交互项系数随着下沉程度增加由负变为正，但并不显著。这表明，互联网理财财富效应并不具备明显的下沉效应。④互联网理财投资收益对居民在电商平台上的各类消费品支出均具有显著促进作用，而且对发展享受型消费的占比有显著正向影响，有助于推动居民消费结构升级。
本文为在新发展阶段充分发挥互联网理财在优化居民收入结构，促进居民消费方面的作用，特别是推动实施《扩大内需战略规划纲要（2022-2035）》提供了有益的经验证据和政策启示。①要进一步加强移动互联网等新型基础设施建设。一方面，通过扩大互联网理财服务的覆盖广度，优化收入结构，缩小不同群体间财产性收入差距，进一步释放居民消费潜力，扩大内需。另一方面，着力推动农村和偏远地区的电子商务发展，充分发挥中国超大规模市场优势，更好地发挥各个区域互联网理财的财富效应。②要注重金融知识普及和投资者教育，尤其是加强对涉农居民、西部地区居民等下沉人群的金融投资者教育。作为未来的消费主力军，要着力提高其投资效率，避免资产价格过度波动造成较大收入损失，进而影响消费能力。③要多措并举提高居民人均可支配收入，扩大中等收入群体，加强金融资产投资收益对耐用品和发展享受型消费的影响，助推居民消费结构升级。同时，也要不断增加财产性收入在居民可支配收入中的比重，进一步优化居民收入结构。
本文系中国人民大学国际货币研究所工作论文
编号IMI Working Paper No.2419
本文刊于《金融研究》
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编辑 刘彦杉
来源 《金融研究》
监制 安然
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“大金融”概念，在学理上源于黄达教授所倡导的宏微观金融理论相结合的基本思路，在理念上源于金融和实体经济作为一个不可分割的有机整体的系统思维。中国人民银行副行长陈雨露在《大金融论纲》中系统论证了“大金融”命题的基本内涵和方法论思想，为全面构建有利于促进长期经济增长和增强国家竞争力的“大金融”体系框架奠定了理论和实证基础。
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