报告日期
2024年12月13日
基本面逻辑：等待供应端修复
矿紧因素提供显著支撑：2024年，尽管锌价显著反弹，矿山利润得到显著改善，但受各种非经营性因素影响，全年产量同比下降，加之进口疲弱，原料短缺导致国内冶炼环节利润跌无可跌，减产明显。全年看，偏紧的供需关系为锌价提供较强支撑，全年价格易涨难跌。
供应端改善将成为2025年锌市场交易的主旋律：2025年来看，矿端已长时间维持良好利润，对于明年产量扩大的预测相对合理，虽然受高干扰率的影响实际落地或小于预期，但全球仍预计有约40-50万吨增量，将较大程度的缓解当前冶炼端原料紧缺的问题。消费来看，由于地产的疲态抵消基建等板块的增幅，明年的需求预计以弱修复为主。
价格预测：
策略：
风险提示：矿端增量兑现不及预期；消费超预期走强 。
一、2024年市场回顾及2025年展望
二、原料端：锌矿供给情况分析
（一）2024年锌矿供给情况：产量、进口均不及预期
原料供应，我国1-11月累计产锌精矿343万金属吨，同比-1.08%。1-10月累计进口锌精矿318.4万吨，同比-19.7%。受内蒙古、广东、云南、陕西等多个省份存在检修、品位下滑、因事故停产、采矿停滞等多重因素影响，10、11月供应降幅扩大。后续来看，事故矿山停产、品位下滑等因素短期难以缓解，短期仍维持产量低位。
（二）2025年锌矿供给展望：预计全球矿端增量40-50万吨
2025年增量来看，国内矿端增量相对有限，但海外整体矿山放量预期较大。国内方面主要关注火烧云、猪拱塘两座新矿山。猪拱塘建设相对偏慢，而新疆火烧云则由于股权转移，选厂建设偏慢、地理位置等原因导致放量有限。海外方面，2024年，Kipushi矿山由于基础设施建设瓶颈、顶部矿石含铁量较高影响回收率等问题导致爬产速度较慢，预计仅完成全年一半左右指导产量。2025年将恢复10-14万吨生产目标，并在未来五年内平均年产量达到27.8万吨。Ozernoye方面，该矿此前由于2023年的火灾及美国制裁等因素持续停产，已于2024年9月4日恢复生产，并预计将于2025年达到其60万吨锌精矿满负荷生产能力。Aljustrel方面，该矿此前由于锌价过低于2023年9月底停产，现预计于2025年Q2复产，贡献约7万吨增量。此外，还有其余大小矿山爬产及扩建等，2025年统计增量约为63万吨，然而由于近年矿山投产干扰率提升，因此实际产量或将打折扣，保守估计增量约在40-50万吨左右。
三、冶炼端：库存、利润逐步修复
（一）关注2025年利润、库存修复
国内来看，2024年1-11月中国精炼锌累计产567.5万吨，累计同比降低5.9%或35.7万吨。预计2024年国内产量616万吨，同比减6.9%或46万吨。
四、需求端：终端消费表现及展望
（一）国内：预计弱修复为主
需求方面，国内来看，根据SMM数据，1-11月我国精炼锌消费量为603万吨，同比减少4.7%或30万吨，预计2024年消费量660万吨，同比减少5.2%。总体来看，2024年锌下游消费分化较为明显：房地产行业各项指数下行明显，以三大白为首的家电行业表现良好，汽车产销始终表现稳定，基建作为托底行业相对不及预期。
在锌下游需求终端中，基建占比最高，达35%左右。从历史表现来看，2024年1至10月，中国全国固定资产投资（不包括农户）累计达到423222亿元，与去年同期相比增长了3.4%。在这一增长中，电力、热力、燃气及水的生产和供应行业的投资增长最为显著，达到了24.1%。特别是电力行业的订单增长表现突出。
虽今年8月起专项债券的发行节奏有所加快，但用于实际基础设施建设的资金比例相对较低，这可能意味着资金转化为实际需求的速度有限。尽管如此，预计基础设施建设的复苏仍将为镀锌板块的需求形成一定支撑。其中，从专项债的投放方向来看，市政类项目预计成为建设重点。
2. 房地产：扭转疲态仍需时间
房地产板块目前仅占15%用锌量。在房地产领域，锌的应用主要集中在两个阶段：一是新开工阶段，主要用于脚手架、龙骨架、屋顶、消防水管、通风管道和楼层板等镀锌钢材和管材，其中镀锌板是耗锌量较大的材料；二是在销售后期的装修阶段，锌被用于门窗、护栏、五金配件、软装饰品和卫浴等。
2024年地产负增长较为明显。根据国家统计局发布的数据，2024年1至10月份，房地产开发企业的施工面积720660万平方米，同比减少了12.4%。新开工面积61227万平方米，同比减少22.6%。房屋竣工面积41995万平方米，同比降幅达到23.9%。
2025年，行业同比负增长的格局或难以扭转：尽管今年“9.30”地产新政后，一二线城市销售数据有所改善，房企销售回款的负增长有所收窄，但对锌消费量的提振作用有限。考虑到新开工面积折算，2025年的待竣工面积预计仍将同比大幅下降，且跌幅可能较2024年进一步扩大。同时，房企继续聚焦去库存和资金回笼，对拿地兴趣不大，土地成交未见扭转，新开工数据预计仍为负增长。
3. 汽车：板块稳定增长
在汽车制造中，锌的应用主要集中在车身镀锌板、压铸锌合金配件以及轮胎的外层氧化锌。2024年1-10月，我国汽车产销量分别增长1.9%和2.7%，其中新能源汽车产销量同比分别增长33%和33.9%，占新车总销量的39.6%。
2025年，汽车板块预计维持稳定增长。虽然随着汽车轻量化的推进，车身和底盘的传统镀锌需求增长可能会放缓。然而，超高强度锌铝镁合金的应用增加、车内镀锌配件以及轮胎外胎使用的氧化锌需求预计将稳步提升。因此，预计汽车行业的总体耗锌量仍将保持增长趋势。
4. 家电：关注进出口政策变化
家电板块来看，根据相关市场研究报告，2024年12月份家电行业的空冰洗三大白电排产总量为3398万台，同比去年增长了21.7%。特别是家用空调领域，无论是国内市场销售还是出口，都出现了季节性的增长，2024年12月至2025年2月的总排产增长率分别为31.7%、4.1%和31.5%。具体来看，内销排产量在11月和12月同比增长了18.5%和15%，而出口排产量在同期则分别增长了65.3%和48.5%。
2024年家电板块大幅增长，主要得益于出口市场的强劲表现，尤其是空调行业，在国内市场销售疲软的情况下，企业纷纷拓展海外市场。东南亚、中东等地区成为增长的主要区域。
2025年，尽管可能面临关税调整的风险，但以旧换新政策的实施预计能有效推动内需增长，弥补这一减量，整体板块需求预计以平稳运行为主。
5. 新能源：关注光伏及风电为主的新领域用锌增量
在风电和光伏行业中，锌主要以镀锌形式附着在钢材外表面以防腐蚀。在风电行业中耗锌主要在风电塔筒及螺栓两大部分，在光伏行业中锌的消费主要是应用在光伏支架上，且以集中式光伏应用为主。
根据国家能源局的数据，2024年9月国内光伏新增装机容量为20.9GW，同比增长32.4%，环比增长26.9%。1-9月累计新增光伏装机量达到160.9GW，同比增长24.8%。同时，1-9月累计新增风电装机量为39.12GW。同比增速相对其他板块较高。
（二）海外：软着陆预期升温
五、供需平衡与结论
END
研究员简介
郑浩霆：招商期货产研业务总部金属矿产团队研究员，香港理工大学金融硕士，专注于铅锌产业链上下游研究，熟悉产业政策、产业运行和发展规律，擅长结合宏观经济、产业基本面、基差、库存等进行市场行情分析。期货从业人员资格号（证书编号：F03105262）及投资咨询资格（证书编号：Z0021355）。
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专注大宗商品和大类资产配置研究
