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—— 京北月光
英伟达 FY25Q3财报：业绩虽好但不够好，引盘后一度跌逾5%⚠️
🔥英伟达今早于盘后发布FY25Q3财报，股价盘后一度跌逾5%，我们认为：1）尽管业绩和指引均超一致预期，但市场对Q4指引不太买账；2）demand 虽高于supply, which was supposed to be a nice problem to have but 或将抑制数据中心营收进一步放量；加上 3）本季度毛利率也下滑；4）此前一天股价也出现抢跑上涨等。
🔥FY25Q2营收350.8亿美元，yoy+94%，超过预期的332.5亿美元，但对比之前有所放缓；non-GAAP EPS 0.81美元，超过预期的0.74美元。本季度non-GAAP毛利率75.0%，较上季下滑0.7pct，低于预期的75.1%，我们认为或与较高性价比的新品正在取代较高毛利率的原产品有关，因此我们也认为毛利率下滑或为常态，但量起来应能抵消。
公司指引FY25Q4营收为375亿美元(+/-2%)，超预期的370.8亿美元，non-GAAP毛利率73.5%。
🔥数据中心FY25Q3营收为307.7亿美元，yoy+112%（对比上季度同比增速为154%），超过预期的291.4亿美元，占公司总收入达87.7%；其中计算收入为276.4亿美元，yoy+132%，网络收入为31.3亿美元，yoy+20%。
🔥AI商业化落地或将进入应用层，黄仁勋此前表示Inference Scaling Law将接力训练端Scaling Law，作为AI算力需求增长的来源。我们也多次强调AI推理芯片竞争激烈，如谷歌TPU、微软Cobalt和亚马逊Inferentia等，OpenAI也与博通合作研发AI推理芯片，预订台积电2026产能。但我们看好Blackwell凭借性价比，叠加CUDA软件生态和互联生态NVlink将可脱颖而出。
🔥在FY25Q3电话会上，公司表示H200实现高增，Blackwell大规模量产将于Q4开始，对收入贡献将逐季度增长，在明年的几个季度内对Blackwell的需求都将远高于供应。不过，服务器散热正成为关键问题，据The Information 11月18日报道，GB200 NVL72可能面临过热问题，并导致设计变更和延迟，引发谷歌、Meta和微软等客户的担忧。
3Q营收37.5B（买方预期34.5B）是个清晰的beat，毛利率75%符合预期的75%；4Q指引37.5B低于买方预期38B，同时毛利率踩线；
数据miss 5亿美金可能不那么重要，在产品转型，B卡大幅推进并得到验证前都不会改变大逻辑与叙事，而指引往往比真实低2B的玩法也心知肚明；
除此之外的核心信息包括：
- B卡的毛利率将在70%的中值，约75%左右；
- B卡的需求继续incredible，也超之前30亿美金的下Q指引，可能会在50-70亿，往后可能会关注什么时候B超过H；
- 网络部分是环比下降的，幅度还不小，但管理层指引后续的增长会恢复，不知道是不是因为大家都去买以太网了，下个季度需要再观察；
- 中国区的部分比例再上升，这个季度54亿，占比15.4%，上个季度37亿，占比12.2%；
Blackwell配置：短期内管理层预计将推出各种配置，但到更后面几个季度，他们预计组合将更多地转向NVL配置。因此，当提到non-gaap毛利率在4月季度后回到75%水平，优化更多来自Blackwell rack系统，而不一定是Blackwell芯片。
NVDA DSP战略：NVDA澄清他们的目标并非一定要拥有独立的DSP业务。他们的DSP产品是为了垂直用途。
Hopper在1月季度及以后还能否环比增长？管理层认为现在判断Hopper销售是否已达到顶峰还为时过早。（这点很关键啊，之前Q1开始H卡环比下降是全市场共识！）
网络季度环比下降原因：管理层强调，季度环比下降并不是需求问题，除了timing节奏，还因为，网络产品线不仅仅局限于交换机和DPU产品，还包括光模块和光纤。（其他几家call back也确认了因为transceiver）
供给瓶颈：由于需求依然强劲，NVDA提到HBM和CoWoS的供应仍然跟不上需求。
CN占比：收入的15%附近（也就是45亿美金左右，基本都是H20。只是CN还没算新加坡）
Blackwell Ultra对利润率的影响：公司认为现在判断还为时过早，而且Blackwell的上升势头和未来Ultra的上升势头及其对利润率的影响很难比较。
游戏：游戏越来越倾向于笔记本电脑（从console?），第四季度潜在的环比下降是由于供应限制（转更多的产能到IDC？）
工业AI：NVDA看到在仓库和制造业周围的AI机器人的市场机会。人形AI机器人也是如此
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