华泰 | 宏观：共和党胜选总统府和参议院，影响几何？

1.特朗普宣布当选总统，共和党有望实现“横扫”

预计特朗普赢得大选胜利，共和党也有望控制参众两院，实现“共和党横扫”。截至北京时间11月6日下午五点，目前特朗普已经发表胜选演说，将成为第47任美国总统，根据纽约时报的估计，特朗普和哈里斯的选举人票预计将为312:226 [1]，此外，特朗普大概率也将赢得普选票，好于2016年和2020年，成为1992年以来第二位赢得普选票的共和党总统候选人；共和党已经确认赢得参议院控制权，但最终席位数仍有不确定性；众议院仍有较多席位没有决出，但博彩市场预计共和党赢得众议院的概率高达84%，共和党实现了总统和国会的“横扫”，与2016年特朗普第一届任期一致。后续仍需要关注共和党在国会的领先优势有多大[2] 。而近160年以来，仅有10次由一个政党同时获选总统并控制参众两院，形成“统一政府”（unified government）。随着特朗普胜选概率不断上升，特朗普交易主导市场反应：截至11月16日16：00，10年期美债收益率上升超过10bp至4.40%，美元指数升值1.6%（日元和墨西哥比索分别贬值1.6%和2.5%），标普500期货上涨1.8%，黄金小幅下跌0.6%；市场降息预期回撤，年内降息预期下降2bp至42bp，2025年全年降息预期下降5bp至67bp。

从目前的结果来看，特朗普有望赢得所有摇摆州，其在主要群体支持率均相对2020年有所上升。摇摆州层面，特朗普确认赢得北卡罗莱纳（16张选举人票，下同）、佐治亚（16张）、宾夕法尼亚（19张）、威斯康星（10张），剩下三个摇摆州亚利桑那（11张）、密歇根（15张）、内华达（6张）仍在计票中，但特朗普优势明显。截至北京时间11月6日下午五点，已经基本完成计票的州中，特朗普的优势都相对2020年有所扩大（图表1），即使是特拉华州、罗德岛州和佛蒙特州等传统“蓝州”，特朗普表现也要更好。出口民调也显示，特朗普在主要人群的支持率均有所回升。根据美国爱迪森（Edison）公布的全国出口民调显示，从性别看，特朗普在男性中的支持率高于哈里斯，女性中低于哈里斯，但无论男性还是女性，特朗普支持率相较2020年均有提高；从年龄看，特朗普在45-64岁中年群体的支持率要超过哈里斯，在18-29岁年轻群体支持率虽不及哈里斯，但差距相对2020年缩小6个百分点；从族裔看，特朗普在白人群体中支持率超过哈里斯，黑人、拉丁裔、亚裔支持率虽不及哈里斯，但差距较2020年缩小，拉丁裔收窄幅度达到13个百分点（图表2）。

2. 关注特朗普内阁人选及其政策取向

未来1-2个月时间关注特朗普内阁人选情况。特朗普内阁目前仍没有明确名单，未来1-2个月或逐步清晰。正如我们在《若共和党再度执政，与8年前有何异同》（2024/10/17）所述，预计特朗普2.0时期内阁人选或更加专业。综合已有信息，可能的内阁人选包括：国务卿方面，潜在人选包括曾任参议院外交关系委员的马尔科·鲁比奥（Marco Rubio），特朗普时期国家安全顾问罗伯特·奥布莱恩（Robert O'Brien）等，这些候选人均表现出较强的保守主义。财政部长方面，特朗普潜在财政部长候选人分别为约翰·保尔森（John Paulson）、罗伯特·莱特希泽（Robert Lighthizer）、斯科特·贝森特（Scott Bessent）等，其人选可大致分为两类，一是对关税问题更为关注的莱特希泽，他主张对全球以及特定国家全面加征关税，以促进美国制造业回流，并把关税作为实现“战略脱钩”的重要手段；二是对减税问题更为关注的保尔森、贝森特，两人均是投资经理，对资本市场的关切或更为了解，主张降低资本利得税与放松监管，或更多把关税政策作为谈判交易的手段，贝森特曾说“特朗普关税政策所体现出的‘极端立场’最终会与贸易伙伴的讨论中被淡化”。联储主席方面，由于鲍威尔的任期于2026年5月结束，特朗普或选择偏鸽的现联储理事克里斯托弗·沃勒（Christopher Waller）接替鲍威尔。沃勒是2020年由特朗普提名为理事，其立场偏鸽，主张灵活、宽松的货币政策，偏好以低利率、高流动性来支持经济增长。若沃勒接替鲍威尔，将如何影响联储货币政策也存在不确定性，例如鲍威尔也是特朗普所任命，一定程度上抵制了特朗普第一届任期的降息要求。能源部长方面，道格·伯古姆（Doug Burgum）为重要人选，伯古姆长期担任北达科他州州长，其能源领域的主张与特朗普契合度很高，包括通过放松环境监管来推动传统油气能源的生产、降低能源价格、推动美国能源自主（参见《如果共和党再度执政——油气篇》，2024/10/31），若伯古姆获任，预计短期推动美国油气增产，以降低能源价格，但对油价的实际影响还需要原油供给变化以及海外其他产油国的应对。司法部长方面，前密苏里州司法部长埃里克·施密特（Eric Schmitt）与得克萨斯州司法部长肯·帕克斯顿（Ken Paxton）均是潜在人选，两人均是特朗普移民和边境政策坚定支持者，主张驱逐非法移民、控制边境，加之当前美国司法系统的保守化倾向（参见《如果共和党再度执政——去监管篇》，2024/10/28），特朗普2.0政策所遇到的司法阻碍或相比于1.0时期更低。商务部长方面，琳达·麦克马洪（Linda McMahon）为重要潜在人选，她曾在特朗普1.0时期担任小企业管理局局长，在降低企业税负、放松对企业监管方面是特朗普的支持者。

预计特朗普2.0将延续减税、放松监管、限制移民、加征关税、收紧对外援助等政策，但特朗普2.0幕僚更加专业、财政状况更差、或逆转已有产业政策以及放松监管力度更大（《若共和党再度执政，与8年前有何异同》，2024/10/17）。具体看：

• 延长“1.0时期”内推出的减税法案，维持财政扩张力度，且幅度更大，但当前美国财政环境和经济周期与“1.0时期”不同，更容易在刺激下出现通胀压力。预计特朗普将延长2017年推出的特朗普减税法案，并且加强一线工人、服务人员和中老年群体的减税力度，同时，还可能加征关税，并且取消IRA法案中清洁能源的相关补贴，部分对冲赤字的扩大。根据我们的预测，美国未来十年财政赤字或相对“延续现有政策”情形累计扩大4.7万亿美元，相当于2023年GDP的17%（图表12，参见《两种大选结果下美国经济走势》，2024/11/5）。当前美国的赤字和债务水平显著高于2017年，且目前的经济周期更为成熟，产出缺口为正且进一步回升，在目前基础上进一步加大财政宽松可能更容易推升通胀（参见《如果共和党再度执政——财政篇》，2024/10/20）。

  
  

• 以美国优先，进一步加征关税并且降低对外援助力度。特朗普多次表示对各国普遍征收10%关税，并对特定国家征收60%关税，最终关税加征幅度或不及其竞选中所声称的幅度。此外，特朗普将坚持美国优先主义，如果当选总统，其可能再度缩小对外战线（图表13），包括但不仅限于美国对乌克兰的援助，也可能包括北约、甚至在中东局势持续升级的情形下，对以色列的支援都可能有所收敛。

  
  

• 加大放松监管的力度。特朗普1.0时期通过减少颁布新法规、撤销部分已有法规以及国会立法等措施来放松监管，降低行政成本。预计2.0时期特朗普或加大放松监管的力度，涉及的领域可能包括能源、加密货币、人工智能、住房、汽车行业、环保、房地产以及金融监管等（图表14，参见《如果共和党再度执政——去监管篇》，2024/10/28）。

  
  

• 收紧移民政策。特朗普1.0时期内提出了大量限制移民流入的政策，包括修建边境墙、“留在墨西哥政策”等。但2023年以来，由于拜登政府的移民政策偏宽松叠加美国就业市场供需严重失衡，移民大量流入美国。预计特朗普上台后将全面恢复、甚至升级其在2016年执政时期的边境政策，或包括启动美国历史上最大规模的驱逐计划、继续修建边境墙、加大非法入境的处罚等。

  
  

• 逆转清洁能源相关的产业政策，并且进一步放松传统能源的监管。2021-2022年拜登政府推出《两党基础设施建设法案》、《芯片法案》和《通胀削减法案》三大产业政策，特朗普支持基建和芯片法案，但其表示如果当选将撤销IRA中未动用的资金，并且终止绿色新政。此外，特朗普还可能加大对传统能源开采限制的放松力度，支持油气行业提高供给以大幅降低油价（参见《如果共和党再度执政——产业政策篇》，2024/10/23）。

3. 我们预计特朗普政策推出的顺序是：去监管→收敛对外敞口→关税等

特朗普政府政策推出的顺序可能是去监管→收敛对外敞口（结束两场战争、收紧移民政策）→ 关税等其他政策。去监管是特朗普的最重要议程之一，2017年特朗普在上任后的第一周即发布了《减少监管并控制监管成本》的行政令，提出“一进两出”规则，即“每发布一项新法规，至少要确定两项先前的法规需要取消，并且计划中的法规的成本要通过预算流程谨慎管理和控制”。预计其上任后会在短时间内通过逆转部分拜登时期的监管政策等方式快速推动去监管议程。此外，特朗普在大选中多次表示就任前就可以结束俄乌冲突，但如何实现存在不确定性，或通过削减对乌克兰的支持促使俄乌尽快开始和平谈判。最后，考虑到特朗普以及其政策顾问对加征关税的节奏和目标仍有较大分歧，我们预计特朗普将在2025年1季度“预警”即将对贸易伙伴国加征关税，明年2-3季度开始调整关税，明年4季度加码对特定国家的关税，具体节奏与我们在中国展望中假设一致（参见中国2025年宏观展望《内需温和回升，外围波动加大》，2024/11/4），但关税最终水平还取决于美国自身的承受能力，考虑到增长、通胀以及金融市场的“反馈”和“制约”，美国未必能承受对中国加征60%的冲击，最终关税加征幅度或不及其竞选中所声称的幅度。我们预计明年美国对华实际有效关税上升20-30个百分点至40-50%，并且可能执行“原产地穿透”的援助，对其他贸易伙伴加征<10%的关税，截至2025年四季度，预计美国加权平均关税或累计上升8.6个百分点至13.8%（参见《两种大选结果下美国经济走势》，2024/11/5）。

4. 对美国经济和资产价格的潜在影响

在共和党“横扫”的情形下，预计2025年美国全年GDP增速或为2.4%，环比增长路径可能“前高后低”，核心通胀可能回升，降息节奏也可能放缓，市场波动明显加剧，长端美债利率或高位震荡，美元指数也可能易涨难跌。考虑到组阁人选以及后续的政策落地仍有不确定性，如果出现超预期的变化，我们会依据实际情况调整我们的预测（参见美国年度展望《两种大选结果下美国经济走势》，2024/11/5）。具体看：

• 增长或“前高后低”：在共和党“横扫”的情况下，特朗普各项政策的推出将面临较小阻力。预计2025年初美国增长环比增速或相对较高， 受益于特朗普去监管政策以及美国大选不确定性退潮对增长的提振。但考虑到目前特朗普的政策顾问对加征关税的节奏和目标存在较大分歧，因此我们预计特朗普将在明年2-3季度开始调整关税，并且在4季度加码对中国的关税，政策推出的可能顺序是“去监管→收敛对外敞口（结束两场战争）→关税等其他政策”。考虑到加征关税将冲击全球增长、叠加美元走强、美债利率上行、金融资产价格承压或收紧美国的金融条件，加剧美国下半年增长的压力（图表15）。

  
  

• 通胀下半年可能反弹：加征关税可能推升通胀，我们预计明年下半年核心通胀可能明显反弹，季环比从2025年1季度的0.7%升至4季度的1.0%（图表16），同比增速可能从2.7%升至3.5%；预计表观通胀也将反弹但整体或低于核心通胀，主要系特朗普对传统能源的去监管政策可能拖累油价。

• 货币政策可能受制约：由于此次特朗普加征关税的规模可能显著超过2018年，对美国通胀推升的幅度更大，因此联储降息节奏可能受制约。我们预计联储在2025年上半年累计降息50bp后，在2025年下半年停止降息，2025年底政策利率为4.0%。

  
  

• 美元及美债利率或居高不下：联储降息放缓的背景下，预计长端美债维持高位震荡格局，尤其是明年上半年可能再度接近5%、压制风险偏好。同时，高利率以及关税也意味着美元指数可能是易涨难跌。我们预计，美元指数上半年冲击110后，全年维持高位（图表19）。

5. 加征关税影响几何、如何应对？

如果美国对华加征关税可能会拖累中国出口产业链相关的内需下行，并拖累全球贸易周期走弱，进而会进一步加剧中国外需和总需求下行的速度。我们预计美国对华实际有效关税上升30个点将拖累中国明年下半年经济增长约1个百分点、年化约2个百分点（参见中国2025年宏观展望《内需温和回升，外围波动加大》，2024/11/4）。中国或将采取更大力度的扩内需政策进行对冲，预计明年广义财政用于支出的净融资可能较目前关税情形下增加1.5万亿元左右，而财政收入可能少增约5,000亿元，可能额外提振明年下半年GDP增长0.5个百分点、年化1个百分点。同时，我们预计央行可能会在明年2-3季度多降息20个基点，同时国内房地产相关政策亦可能进一步放松，包括加大对出现房企的救助力度和收储（商品房和土地）力度，以及更大幅度上鼓励在大中城市落户并进一步放松限购限贷政策等。此外，人民币汇率可能会适度增加弹性，以部分对冲高关税的影响。

风险提示：计票结果出现意外，金融市场超预期波动。

[1]https://www.nytimes.com/interactive/2024/11/05/us/elections/results-president.html

[2]参议院层面，虽然共和党已经获得控制权，但是其领先优势将决定共和党能够在多大程度上推进其议程。由于共和党掌握了参议院，特朗普政府的内阁有望更快能够获得确认。众议院层面，虽然共和党较大概率获胜，但是能够获得多大领先优势仍然有不确定性。由于加州等部分选区计票偏慢，众议院的最终结果或仍需要一段时间才能够明确。如果共和党的领先优势过小，共和党推进其议程上仍可能存在一定障碍，或受到党内少数派的制约。例如，当前共和党虽然掌握了众议院，但是2023年四季度受到党内少数派在预算支出和对乌援助上的掣肘，始终无法通过相关法案。

本文摘自2024年11月6日发表的《共和党胜选总统府和参议院，影响几何？》

易峘 研究员 SAC No. S0570520100005 | SFC AMH263

常慧丽 研究员 PhD SAC No. S0570520110002 | SFC No. BJC906

胡李鹏 联系人 PhD SAC No. S0570122120062

齐博成 联系人 SAC No. S0570122080197

赵文瑄 联系人 SAC No. S0570524030003 | SFC BVH374