华泰 | 宏观：一次性影响消退，10月出口大超预期

2024年10月贸易数据点评

海关总署公布的数据显示，10月美元计价出口同比增速从9月的2.4%大幅上行至12.7%，高于彭博一致预期的5%；进口同比增速则由9月的0.3%放缓至-2.3%，低于彭博一致预期的-2%。贸易顺差进一步扩张，10月贸易顺差（美元计价）录得957亿美元，同比增长71%，显示净出口或将进一步支撑经济增长。

10月出口同比超预期回升，主要受益于此前不利天气因素的消退、以及低基数的提振，验证我们此前对9月出口回落为短期台风等因素扰动而非趋势下行的判断（参见《短期因素扰动9月出口》，2024/10/15），综合9-10月的出口同比增速录得7.4%，较7-8月的7.9%略有回落、仍保持较强韧性。结构上看，剔除台风带来的节奏扰动，综合9-10月均值、机电设备和集成电路同比增速略有放缓，钢材出口增速进一步上行；同时，中国对非洲和俄罗斯出口走强出口，而对欧美出口增速延续边际放缓态势，关税预期下的“抢出口”或暂未大面积体现。进口方面，9月同比增速同比走弱，但季调后环比继续回升、部分商品的进口量同比也有所回升，随着四季度稳增长政策落地，国内需求边际改善或将推动进口边际改善。

• 10月出口同比增速大幅回升部分受一次性因素消退和低基数的影响。9月两次台风对长三角物流的影响较大，部分订单出口或滞后至10月、低基数亦对10月出口高增有一定贡献，9-10月合计的同比增速在7.4%，较7-8月的7.9%小幅回落，但仍保持韧性。

  
  

• 品类上看，机电设备、集成电路等出口走强主要受益于天气带来的出口错位，但整体增速仍维持韧性，手机等电子产业链可能延续边际走弱，而钢材、铝材等9-10月同比增速亦大幅走强，显示“性价比”优势凸显。机电设备和集成电路同比增速分别上行至13.7%/17.7%、对出口增长贡献8.3/0.7个百分点，但主要因9月天气带来的错位，9-10月合计同比增速分别较7-8月的10.9%/22.9%回落至8.1%/11.5%，10月钢材出口同比增速进一步走高至24.2%，对出口的贡献较9月增加0.3个百分点至0.6个百分点，钢材类出口同比增速进一步上行、且9-10月合计同比亦较7-8月的2.4%大幅上行至17.7%，并且延续“以价换量”的特征，截止11月7日螺纹钢内外价差扩大至75%，钢材出口量同比从9月26%进一步上行至10月41%。

  
  

• 分国别来看，剔除台风扰动、对欧美的出口在9-10月同比较7-8月均值边际回落，而对非洲、俄罗斯明显走强。9-10月中国对拉美、非洲和俄罗斯的出口平均同比增速均高于10%，而对美出口增速较7-8月回落1.1个百分点至5.1%，表明当前或未出现显著的“抢出口”效应。

• 进口方面，10月进口环比（季调后）从9月的0.4%上行至2%，连续两个月环比改善；部分主要商品进口量同比继续回升，铁矿 /铜材的进口量同比分别从9月2.9%/-0.1%回升至4.5%/1.3%。同时，10月制造业PMI继今年4月以来重回扩张区间，生产和新订单指数均延续上行趋势，显示随着9月24日以来国内稳增长政策发力，内需持续修复，后续有望推动进口边际回暖。

往前看，四季度进入出口传统淡季，韩国出口同比增速亦延续回落态势，外需或有较大不确定性，但中国出口仍有性价比和竞争力优势，支撑整体增速保持一定韧性。此外，随着美国可能的关税政策时间线逐步明确，关税预期可能引发“抢出口”效应，在明年上半年带动出口超季节性增长、（参见《关税预期如何影响“抢出口”》，2024/11/5）。全球制造业周期经历了4个月的持续下行后有所回升，10月全球制造业PMI从9月的48.7回升至49.3，体现出全球贸易需求仍保持相对韧性。其次，中国出口的性价比和竞争力优势仍具有较强的结构性支撑，我国工业品相对价格优势仍较为明显，以2020年1月为基期，中国PPI的涨幅分别落后美欧30、41个百分点。此外，特朗普胜选导致美国在明年对中国大幅加征关税的预期上行，历史经验显示，通常在关税时间线明确至关税方案落地之间约1个季度的窗口期呈现较为明显的“抢出口效应”，“抢出口”可能在明年上半年推高出口增速强于季节性水平。

对10月具体分产品和国别的贸易数据分析如下：

分产品看，10月机电产品增速加速上行，对出口增长的贡献高达8.3个百分点，其中剔除天气因素后，机械设备出口仍进一步走强、家电出口维持韧性；轻工纺织等劳动密集型产品出口同比增速转正；“性价比”优势下钢材出口加速上行，对出口贡献达0.6个百分点。具体看：

• 轻工纺织同比增速转正。10月轻工纺织出口同比增速从-8.1%转正为7.4%，或对应欧美进入年末消费旺季、部分消费品的需求回升。

  
  

• 机电产品出口增速走强，但主要受益于天气带来的出口错位。其中，剔除天气因素后，机械设备出口仍进一步走强、家电出口维持韧性。10月机电产品出口增速从9月的3%加速上行至13.7%，但9-10月平均增速为8.4%，低于7-8月的10.9%，但整体仍维持韧性。其中，代表出海链的通用机械出口同比大幅上行27.4个百分点至30.3%，9-10月平均增速亦达16.6%，高于7-8月的13%；9-10月家电出口增速同比较7-8月放缓0.9个百分点至13.7%，但仍维持高位。电子链出口亦有所放缓，9-10月集成电路、电脑等设备增速分别较7-8月下降11和5个百分点至12%和10%，手机出口同比下降14个百分点至-3%。

  
  

• 高基数下，汽车及配件出口增速继续放缓。9-10月汽车及配件出口增速较7-8月下行4.5个百分点至10.6%。10月汽车及配件对整体出口的贡献从9月的0.7个百分点小幅下行至0.5个百分点，其中，汽车出口同比大幅下行21.8个百分点至3.9%，量价拆分来看，汽车出口数量同比增速从9月的21.7%下行至10.3%，隐含汽车出口价格同比下降5.8%，降幅有所走阔。

• 钢材出口持续上行，“以量换价”的特征仍然显著。10月钢材出口增速从9月的11.3%加速上行至24.4%，9-10月平均增速也较7-8月大幅回升15.4个百分点至17.8%。从量价拆分来看，10月钢材出口量同比增速为41%，对应价格同比为-11.8%，延续了2022年四季度以来“以量换价”的特征。

    

分国别和地区来看，对出口拉动贡献最多的是亚非拉+俄罗斯，而对美出口增速表现弱于整体，或表明当前“抢出口”效应并不显著。具体看：

• 发达国家中，对欧美出口同比增速回升，但对美国出口同比回升幅度不及整体。9-10月对美出口增速较7-8月回落1.1个百分点至5.1%、在主要国家和地区中相对靠后，表明当前还没有出现明显的“抢出口”效应；对欧盟出口同比增速较7-8月回落3.7个百分点至7%。

• 亚洲地区中，对东盟出口维持韧性，对日出口同比改善，但剔除天气因素后，对韩国和中国台湾地区出口走弱。9-10月中国对东盟出口同比持平于7-8月的10.6%、对日本出口较7-8月回升2.5个百分点至-0.2%；对中国台湾地区出口同比较7-8月回落14.3个百分点至0.6%；对韩国出口同比较7-8月回落4.2个百分点至-2.1%，或对应全球半导体周期触顶走弱。

• 对俄罗斯和非洲出口高位回升，突显中国出口目的地的多样化。9-10月对俄罗斯和非洲的出口平均同比增速均较7-8月进一步上行，俄罗斯从3.8%上行至21.7%、非洲则从-1.7%上行至10.1%；对拉美的出口维持高位，9-10月出口同比均值为13.2%，较7-8月下降3.6个百分点。10月拉美和俄罗斯合计对出口的贡献达3.5个百分点。

进口方面，10月美元计价进口同比增速下降2.6个百分点至-2.3%，但季调后环比继续回升、部分商品的进口量同比也有所回升。10月进口环比（季调后）从9月的0.4%上行至2%，连续两个月环比改善，对应9月以来内需持续修复。分产品看，10月能源进口加速下行11.3个百分点至-15.4%；机电产品进口同比回落2.7个百分点至2.4%，其中，汽车、集成电路、工业金属及原材料进口同比增速均有所放缓，但铜的进口同比增速继续提升7.1个百分点至17.8%。从进口量来看，部分主要商品进口量同比继续回升，铁矿 /铜材的进口量同比分别从9月2.9%/-0.1%回升至4.5%/1.3%。

风险提示：全球衰退压力加大；内需回升不及预期。

本文摘自2024年11月7日发表的《一次性影响消退，10月出口大超预期》

易峘 研究员 SAC No. S0570520100005 | SFC AMH263

吴宛忆 研究员 SAC No. S0570122090215

陈玮 研究员 SAC No. S0570524030003 | SFC BVH374