对基金经理和投资者来说，2024年可能都是一个难度比较大的年份。
在国内资本市场上，年初，大宗商品、高红利公司几乎是单边上涨；年中，3年期国债收益率曲线跌破2%、AAA级3年期企业债相对国债的利差收缩到不足0.3%；9月下旬，A股突然猛涨更是让众人有措手不及的感觉。
在海外市场上，美国加息周期终结、国际多因素扰动，对油气、海运价格造成明显波动等。
面对复杂多变的形势，人们越发意识到：只有更多元化的配置、寻找处于估值低洼区间的资产，才有可能更好地控制波动。
在这个背景下，近年就有一种相对“小众”资产越来越受到重视：可转债。
可转债是一种由上市公司发行的特殊债券，投资者配置可转债，在债券不违约的情况下，可以在约定期限内获得利息收益；而如果到了约定的股价，还可以把债券转换成股票，卖出去赚更高的收益。此外，上市公司还可以根据自身情况调整回售条款和转股价下修条款。
固定的债息+进击的股价，构成了可转债的独特魅力。而且，从实践来看，可转债的收益其实并不就一定比权益资产的差。发行可转债的公司以中小市值公司为主，因此不妨跟偏中小盘风格的中证1000指数进行比较。
从上图可见，汇集市场上可转债可交换债的中证转债及可交换债指数（931078）跟中证1000指数相比，在2019-2021年的期间，中证1000指数处于牛市，3年涨80.82%，同期中证转债及可交换债指数上涨49.37%。但在随后2022、2023年的熊市中，中证1000大幅回撤26.50%，同期转债指数只下跌了9.43%。
结果是：在2019-2023年这个牛熊周期里，中证转债及可交换债指数涨幅35.96%，中证1000涨幅32.69%，一轮周期下来，转债指数居然跑赢了中证1000！
那么，问题来了：可转债在构建组合时可以发挥什么作用？现在可转债的配置价值如何？市场上有什么值得关注的可转债和固收产品？
01、可转债对投资组合有什么意义？
常言道，可转债兼具股性、债性，这个从它跟股指、纯债基金指数的简单对比中可以更明确看出来。
中证转债及可交换债指数，包含了沪深两市所有公募可转债和可交换债，相当于可转债市场的Wind全A指数。又由于发行可转债的公司以中小市值为主，因此可以跟中证1000、纯债基金指数做一个简要的对比。
从上述中证转债及可交换债指数与中证1000、纯债基金指数的走势对比中，可以看出可转债这类资产在2019-2023年期间的三个鲜明特征--
（1）跟中小盘指数相比，转债指数在上涨时波动性更小，能让投资者更容易把握机会。
中证1000在2019年初、2020年中都出现了快速上涨，在2022年初更是出现了V字快跌快涨的行情，这种脉冲式行情，其实很难让投资者把握住机会；反观转债指数，在这几个阶段的上涨波动相对中小盘指数更小，对投资者买入、加仓、调仓等都明显更友好。
（2）跟中小盘指数相比，转债指数在回撤阶段幅度更小。
文章开头的数据已经呈现了，2019-2023年，中证1000在一个牛熊周期跑了个折返跑，综合下来居然收益还不如转债指数。这跟股票的回撤幅度大有密切关系，而可转债还有票息收入这一重要收入来源。
（3）跟纯债基金指数相比，转债指数的股性，让它长期超额收益空间更明显。
总体来说，以2019-2023年期间转债指数与中证1000、纯债基金的对比情况来说，在不违约的前提下，转债体现出了“进可攻、退可守”特征，因此它可以为固收产品、基金经理提供差异化的配置选择。
一般来说，传统股债配置的固收多策略产品，除非大幅度更换股、债持仓，不然上涨、回撤大概是对称的。但从历史数据来看，转债指数在2019-2021年牛市期间上涨49.37%，在随后2022、2023年的熊市中只下跌了9.43%。像这样在股票牛市的时候跟上大部分涨幅，在股票熊市的时候回撤又比股市小一截的资产，为基金经理构建攻守兼备的组合，提供了另一种选择。
以较早进行转债投资的光大保德信为例，从长期的角度而言，像在2008年成立、运行至今已超过15年的光大增利收益债券A（360008），投资范围中包含转债品种，一定的转债配置范围也为这只一级债基产品增添了生命力，从成立至今15个自然年度中，14个年度正收益，其中8个年度收益率超过5%。
其中，在截至今年10月8日的近五年里，光大增利收益债券A（360008）收益为32.55%，远超同期26.50%的业绩比较基准表现，产品同类排名为10/156，位居行业前列。①
由此可见，黄波在管理产品时对转债策略的运用和择时，成为光大增利收益债券A（360008）优秀长期历史业绩的有力助推。
02、怎样才能发挥可转债的特性做出优秀的固收多策略产品？
可转债的特征、中证转债及可交换债指数的表现，都是直白明了的，但要想在投资中发挥好可转债的作用、做出优秀的固收多策略产品，为投资者贡献超额收益，却依然并不是一件容易的事情。
可转债多数是由中小市值公司发行，这需要基金经理、研究员对中小公司有更多、更深入的研究覆盖；固收多策略产品更是包含了诸多资产类型，对公司的投研力量是一个不小的考验。
在善用可转债、打造梯度式固收多策略产品上，光大保德信是公募基金中的先行者之一。
早在2017年，光大保德信就开始意识到固收很可能将告别以往的“刚兑时代”。当时，市场上的信用债的风险收益比已不乐观，银行理财也在逐步走向净值化，庞大的新理财投资需求呼之欲出。在这个风险与机遇并存的时刻，光大保德信早早着手组建“多策略投资”战略：运用债券、股票、可转债等多资产、多策略，为不同收益风险偏好的客户提供相匹配的产品。
在“多策略投资”战略下，光大保德信将原本的固收大部门制分为更细分、更专注的多个团队：低风险策略投资团队、信用类纯债策略投资团队、多策略投资团队等。
其中，由黄波、华叶舒、朱梦天组成的多策略投资团队，开始大力挖掘当时还不太让人注意到的可转债品种，并在实战中形成了“一套模型、两个策略”--
“一套模型”，就是在股票、可转债、利率债、信用债等大类资产之间寻找高性价比的资产，进行轮动；“两个策略”就是研究转债个券基本面与估值，通过多个维度打分形成资产池。
在团队结构与研究策略的双重加持下，光大保德信开发出了定位清晰、满足多元风险收益需求的固收多策略产品。例如追求一定弹性空间的光大信用添益、光大中高等级，相对追求稳健的光大增利、光大安泽等等。
其中，光大信用添益债券A（360013）在近年多次荣获银河五星评级，其在2020、2021年斩获32.59%、26.24%的年度收益。另一只固收多策略产品光大增利收益债券A（360008）也取得成立15年来14年正收益的耀眼成绩。②
03、近期转债市场处于什么状态？
在最近A股大涨、让人可能有点反应不过来的时候，可转债市场还处于相对的冷淡和低估状态。
转债市场节前跟着A股回暖，节后也跟随正股出现一定的调整。目前从转债估值来看，还处于历史较低位置。
根据华西证券的研究报告《转债，指数级别机会》，截至9月底，80元-110元平价对应的估值分位数位于历史区间的50%-60%位置，120-130元平价价位对应的转债估值分位数位于45%-50%区间；而2020年以来80-100元平价对应的估值分位数位于30%-35%附近，110元平价对应的估值分位数约为25%，120-130元平价对应的估值分位数处于10%-15%区间。
这种低估的原因，主要来自三个方面：
其一，今年曾经有部分可转债出现退市、违约等风险事件，又恰逢三季报披露期临近，部分机构选择了先将持有的可转债卖出以规避风险；
其二，A股过去几年的持续低迷，使得持有可转债的投资机构对可转债的认购权价值进行了重估；
其三，抛售卖出和价格下跌构成了负向螺旋。2021、2022年可转债属于比较热门的品种，新进的参与者中不乏一些短期趋势投资者，而当短期下跌时，这部分投资者选择卖出可转债或赎回产品，从而导致可转债市场资金净流出，进而使对应的品种出现下跌。
这种“负反馈”与谨慎的气氛也直接导致了9月底仍有1/3左右的转债处于面值之下，转债价格离纯债价值都还有一定空间，期权价值则更为可观。说明市场对可转债的定价仍然受到较多转债信用风险情绪的影响。
但随着近期资本市场政策的不断出台，信用风险其实在不断缓释。例如，公司还可以通过贷款回购和并购重组来减小退市风险，并最终为低价债实现履约，转债的性价比已经逐步体现。
此外，国内可转债的回售条款和转股价下修条款，也为正股和转债价格走出洼地提供了制度条件。
一般来说，当可转债面临回售压力时，发行人一般会主动下修转股价以避免转债回售。而下修的行为也有顺周期性，发行人会结合市场环境和企业盈利周期来考量转股可能，当企业盈利改善，或者股市情绪较好时，企业会主动通过下修来推动转股，由此也成为可转债超额收益的重要来源。
总而言之，在企业基本面改善、市场估值修复的大环境下，光大信用添益债券A（360013）将灵活运用信用策略、可转债策略等多种投资策略为组合追求更大收益弹性，而风险等级较低的光大增利收益债券A（360008）、光大安泽债券A（005656）则力争在行情风格切换中提供较为低波动的持有体验，值得投资者的重点关注。
朱梦天先生，毕业于上海交通大学，应用统计硕士学位。2018年3月至2019年12月在圆信永丰基金管理有限公司任职专户投资部投资经理助理；2019年12月至2021年2月在安信证券研究所任职可转债研究员；自2021年3月加入光大保德信基金管理有限公司，历任固收管理总部固收多策略投资团队投资经理助理/可转债研究员，2022年5月至2022年8月担任光大保德信-光大理财可转债1号集合资产管理计划的投资经理，2022年8月至2023年3月担任光大保德信铭鑫灵活配置混合型证券投资基金（已清盘）的基金经理，2022年10月至今担任光大保德信安泽债券型证券投资基金的基金经理。
华叶舒女士，2014年毕业于南京大学，2016年获得上海交通大学会计学硕士学位。2016年7月至2020年6月任天治基金管理有限公司固定收益部研究员；2020年6月加入光大保德信基金管理有限公司，历任固收管理总部固收多策略投资团队可转债研究员，2022年5月至2022年9月担任光大保德信-光大理财可转债1号集合资产管理计划的投资经理，2022年9月至今担任光大保德信安阳一年持有期混合型证券投资基金、光大保德信恒鑫混合型证券投资基金的基金经理。
②五星评级来源于银河证券，时间周期为2023.01.01-2024.10.04，2023年以来每个季度均获五年期五星评级，评级分类为普通债券型基金；14年正收益的数据来源于基金历年年报。正收益仅表示每年度报告截止日基金收益数据为正，不表示每年度任一区间基金的业绩表现情况。光大增利A自2008年成立以来，每一个自然年度净值增长率和业绩比较基准为2009年1.86%、0.27%，2010年9.11%、2.00%，2011年3.57%、3.79%，2012年7.62%、4.03%，2013年-9.27%、1.78%，2014年11.62%、10.82%，2015年9.71%、8.74%，2016年0.54%、2.00%，2017年0.99%、-0.34%，2018年5.29%、8.85%，2019年5.94%、4.96%，2020年7.54%、3.05%，2021年10.78%、5.65%，2022年1.84%/3.49%，2023年2.13%/5.23%；光大增利C自2008年成立以来，每一个自然年度净值增长率分别为2009年1.57%/0.27%，2010年8.62%/2.00%，2011年2.87%/3.79%，2012年7.21%/4.03%，2013年-9.60%/1.78%，2014年11.25%/10.82%，2015年9.11%/8.14%，2016年0.28%/2.00%，2017年0.55%/-0.34%，2018年4.79%/8.85%，2019年5.60%/4.96%，2020年7.08%/3.05%，2021年10.47%/5.65%，2022年1.43%/3.49%，2023年1.74%/5.23%。光大信用添益A2020年、2021年净值增长率和业绩比较基准分别为32.87%/3.05%、26.44%/5.65%，光大信用添益C2020年、2021年净值增长率和业绩比较基准分别为32.48%/3.05%、25.95%/5.65%，产品2019年至今的完成业绩表现请详见文末表格。
重要提示：黄波先生，2009年毕业于南京大学，2012年获得复旦大学金融学硕士学位。2012年7月至2016年5月在平安养老保险股份有限公司任职固定收益部助理投资经理；2016年5月至2017年9月在长信基金管理有限公司任职固定收益部专户投资经理；2017年9月至2019年6月在圆信永丰基金管理有限公司任职专户投资部副总监；2019年6月加入光大保德信基金管理有限公司，现任总经理助理、固收管理总部负责人、固收多策略投资团队团队长、固收专户团队团队长，2019年10月至2024年9月担任光大保德信多策略精选18个月定期开放灵活配置混合型证券投资基金（已清盘）的基金经理，2019年10月至今担任光大保德信中高等级债券型证券投资基金、光大保德信安祺债券型证券投资基金、光大保德信增利收益债券型证券投资基金、光大保德信信用添益债券型证券投资基金的基金经理，2019年11月至2020年12月担任光大保德信多策略智选18个月定期开放混合型证券投资基金的基金经理，2020年1月至2023年4月担任光大保德信欣鑫灵活配置混合型证券投资基金的基金经理，2020年1月至2022年10月担任光大保德信睿鑫灵活配置混合型证券投资基金的基金经理，2020年10月至今担任光大保德信安泽债券型证券投资基金的基金经理，2020年12月至今担任光大保德信安瑞一年持有期债券型证券投资基金的基金经理，2021年6月至今担任光大保德信安阳一年持有期混合型证券投资基金的基金经理。
朱梦天先生，毕业于上海交通大学，应用统计硕士学位。2018年3月至2019年12月在圆信永丰基金管理有限公司任职专户投资部投资经理助理；2019年12月至2021年2月在安信证券研究所任职可转债研究员；自2021年3月加入光大保德信基金管理有限公司，历任固收管理总部固收多策略投资团队投资经理助理/可转债研究员，2022年5月至2022年8月担任光大保德信-光大理财可转债1号集合资产管理计划的投资经理，2022年8月至2023年3月担任光大保德信铭鑫灵活配置混合型证券投资基金（已清盘）的基金经理，2022年10月至今担任光大保德信安泽债券型证券投资基金的基金经理。
华叶舒女士，2014年毕业于南京大学，2016年获得上海交通大学会计学硕士学位。2016年7月至2020年6月任天治基金管理有限公司固定收益部研究员；2020年6月加入光大保德信基金管理有限公司，历任固收管理总部固收多策略投资团队可转债研究员，2022年5月至2022年9月担任光大保德信-光大理财可转债1号集合资产管理计划的投资经理，2022年9月至今担任光大保德信安阳一年持有期混合型证券投资基金、光大保德信恒鑫混合型证券投资基金的基金经理。
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