信达生物：自主研发已入佳境，四大领域商业化势如破竹【华福医药|首次覆盖】

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• 研发引擎强劲，商业化能力持续兑现，公司2027年营收目标200亿元

公司目前已有11个产品获得批准上市，2024H1产品收入达38亿，同比增长55%。公司拥有约3000人的成熟商业化团队，商业化能力已被初步验证。公司在肿瘤、心血管及代谢、自身免疫和眼科四大关键疾病领域拥有可持续和多元化的长期成长空间，拥有1500多名员工的产品研发团队，其中，信达国清院300多名员工致力于发现全球同类首创（FIC）和同类最佳(BIC）的创新药，是公司强大的研发引擎。公司预计2027年实现接近20款获批产品销售，并提出2027年发展目标：国内200亿元营业收入。

• 信迪利单抗仍保持快速增长，自研IO+ADC将开启第二增长曲线

公司已有9款肿瘤领域产品获批上市，1款递交NDA，2款处于关键临床阶段，超10款处于临床开发阶段。公司的信迪利单抗2023年销售约27.5亿元，同比增长34%。2023年医保目录新增治疗EGFR-TKI治疗失败的EGFR 基因突变阳性的非鳞状非小细胞肺癌，目前是该适应症唯一纳入医保目录的的PD-1单抗，预计信迪利单抗将保持增长态势。公司自主研发的新一代IO疗法潜力初现，全球首创PD-1/IL-2分子展现出令人鼓舞的对免疫经治及冷肿瘤的跨肿瘤疗效，有望助力公司国际化。在超过 300 受试者的临床I期中，IBI363在各代表性的瘤种中均看到优异的疗效。未来公司在肿瘤领域有望重点发挥“IO+ADC”双强优势，首先利用对抗体的药物设计和机理理解开发具备全球创新的单抗、双抗和多抗产品。同时布局ADC差异化技术平台，免疫联合疗法攻克前线治疗。

• 玛氏度肽先发优势占位，新一代慢病产品有望树立长期品牌壁垒

在综合产品管线，公司已有2款产品商业化，2款递交NDA，2款处于关键临床阶段，近10款处于临床开发阶段，覆盖自免、新陈代谢和眼科等慢病领域。玛氏度肽是国产进度最快的双靶GLP-1R抑制剂，是全球首个进入临床III期的GLP-1R/GCGR双靶激动剂，2024年2月用于肥胖或超重患者长期体重管理的NDA获受理，8月2型糖尿病的NDA获受理，预计2025年开启商业化。治疗银屑病的匹康奇拜单抗3期临床研究16周PASI90突破80%，12周给药一次，展现了疗效强劲的同类最佳潜质。IGF-1R抗体替妥尤单抗是有望成为中国甲状腺眼病领域首个创新药。

• 风险提示：

根据公司2023年度业绩汇报演示材料，公司正式提出新十年发展的两大战略目标：可持续成长及全球创新。在可持续成长方面，通过商业化产品组合愈发丰富多元，业务规模持续扩大营业收入，经过改善经营效率，实现自给自足。在全球创新方面，在深耕多年的抗体平台基础上，延伸ADC及双抗等平台，聚焦癌症、免疫、心血管及代谢和眼科等几大关键疾病领域未被满足的临床需求。

肿瘤领域，公司已有9款获批上市（KRAS抑制剂已获批），1款递交NDA， 2款处于关键临床阶段，超10款处于临床开发阶段，涵盖单抗、多抗、细胞治疗和小分子多种药物形式。

在综合产品管线，公司已有2款产品商业化， 2款递交NDA， 2款处于关键临床阶段，近10款处于临床开发阶段，覆盖自免、新陈代谢和眼科等慢病领域。

1.2 经营情况：降本增效成果显著，商业化平台已被初步验证

2023年公司商业化产品扩充至10款， 福可苏®(BCMA CAR-T) 及信必乐® (PCSK9) 2款新产品获批。2023年产品收入达57亿，同比增长39%，净利润同比减亏54%，均显现了公司可持续发展的成效。2024年上半年产品收入38亿元，同比增长55%。商业化能力已被验证。靶向小分子创新药物氟泽雷塞（KRAS G12C）已获批，他雷替尼（ROS1）预计于2024年下半年获批，具有高协同价值，为肺癌患者提供新一代精准靶向治疗手段，巩固肿瘤领先地位，预计公司产品收入将保持可持续增长势头。

公司运营效率持续提升，2024H1毛利率为84.1%，同比增加1.8pct，管理费率占总收入比重为5.2%，同比降低4.9pct。公司拥有约3000人的成熟商业化团队，广泛的医保覆盖和遍布全国的渠道网络，2024H1销售及市场推广费率占产品收入比重49%，同比降低5.9pct。

公司已建立一支拥有1500多名员工的产品研发团队，其中，信达国清院300多名员工致力于发现全球同类首创（FIC）和同类最佳(BIC）的创新药，是公司强大的研发引擎，另有1000多名研发团队负责中国和全球的临床研究申报，使得药品从临床前到进入临床阶段后能高效执行和推进。2024H1年研发费用约为14亿元，截至2024H1公司在手现金及短期金融资产合计101亿元，财务状况稳健，为公司可持续成长及全球创新逐渐了较好的安全边际。

IBI351是国内首个获批上市的KRAS G12C抑制剂，用于至少接受过一种系统性治疗的KRAS G12C突变型晚期NSCLC患者。根据公司公告援引2023 AACR公布的数据显示已公布的1期临床数据显示，在67例NSCLC疗效可评估人群中， ORR为61.2%， DCR为92.5%。绝大部分缓解患者仍在持续治疗中。

• 600mg BID剂量组 (RP2D推荐剂量) 呈现更优的疗效，在30例可评估受试者中， ORR为66.7%(20/30)， 其中cORR为53.3%（16/30）。DCR为96.7%。mDOR尚未达到，6个月DOR率为74.5%。

• mPFS为8.2个月，6个月和9个月PFS 58.9%和47.3%，中位随访时间8.1个月， 数据尚未成熟。

• 总体耐受性良好, 各剂量组未观察到DLT事件，94.0%受试者发生TRAEs， 大部分为1-2级，最常见的TRAE为贫血、瘙痒、转氨酶升高。31.3%的受试者发生3级以上TRAEs，无导致治疗终止或死亡的TRAEs发生。

益方生物的garsorasib（D-1553）治疗肺癌的II期单臂注册研究结果：截至2023年11月17日，共有123例患者入组并接受garsorasib 600mg BID治疗，在既往接受过治疗且携带KRAS G12C突变的NSCLC患者中，garsorasib显示出了较高的肿瘤缓解率和较长的缓解持续时间，ORR：50%，DCR：89%，中位DOR：12.8个月，中位PFS：7.6个月。中位OS尚未达到，1年生存率为57%。

2.3  IBI363（PD-1/IL-2双抗）：对PD-1耐药和冷肿瘤有效的下一代IO基石

在低剂量下，免疫细胞因子能潜在地引导细胞因子信号进入 TME， 从而起到增强单抗或双抗免疫效应的功能。基于 IL-2 的免疫细胞因子在临床前研究中产生了非常好的效果，但由于与高剂量 IL-2 相关的不良毒性和 Treg 细胞的不良扩增， 在过往临床试验中始终没有解决安全性的问题。

IBI363 是由信达生物开发的全球首创 PD-1/IL-2α -bias 双抗， 展现出令人鼓舞的对免疫经治及冷肿瘤的跨肿瘤疗效。分子设计方面， IBI363 创造性采用α 偏向及减弱β、γ的独特思路， 极大提升了 IL-2 的治疗窗口。通过 PD-1 的特异性牵引，可以选择性刺激和扩增肿瘤内同时表达 PD-1 和 CD25 的 T 细胞，从而发挥抗肿瘤作用。

公司已公布IBI363 的首次人体1a期的设计方案，第一位患者于 2022 年 8 月 31 日给药。与传统IL-2相比，剂量提升至前所未有的水平，IBI363 展现出了极佳的成药性，具有抗体类似的药代动力学（IgG-like PK） 和低免疫原性，这使得 IBI363 的给药剂量在较高水平依然展现出良好的安全性，突破 IL-2疗法的安全性顾虑。

全球首创PD-1/IL-2α-bias展现出令人鼓舞的对免疫经治及冷肿瘤的跨肿瘤疗效，新一代IO疗法潜力初现。在共入组超过 300 受试者的临床 I 期中， IBI363 在各代表性的瘤种中均看到优异的疗效， 包括既往接受过免疫治疗的驱动基因野生型非小细胞肺癌、 接受过免疫治疗的黑色素、 未接受过免疫治疗的黏膜型黑色素瘤和冷肿瘤肠癌, 显示了 IBI363 的广谱抗瘤作用。

基于令人鼓舞的临床数据，公司正进一步拓展IBI363的临床开发，包括进一步跟进高剂量3mg/kg的临床结果以决定后续开发剂量、开展美国2期临床、以及探索更多的联合用药机会。

2.4  IBI343（ClDN18.2 ADC）：胃癌进度全球领先，胰腺癌差异化布局

全球领先的创新型TOPO1i CLDN18.2 ADC：公司与Synaffix合作，IBI343采用优异的分子设计，基于世界领先的糖基化定点偶联技术，稳定均一DAR4；使用强力的有效载荷（伊喜替康）并具有强大的旁观者杀伤作用；Fc沉默效应确保无ADCC介导的胃肠道毒性以保证高体内安全性；以及全人源和高内吞性的CLDN18.2抗体带来的强大靶向效果。临床前研究显示，IBI343潜在比Dxd (DAR8)更强效的抗肿瘤活性，并且观察到更宽的安全性边际。

全球首个在胰腺癌上展现疗效突破的ADC药物：IBI343用于至少接受过1线治疗的胰腺癌患者的I期初步数据显示，在接受6 mg/kg IBI343治疗的CLDN18.2 IHC1/2/3+≥60%胰腺癌受试者（n=10）中，ORR为 40%。

IBI343在CLDN18.2表达阳性的胃癌患者中出色的疗效和良好的安全性，MRCT临床3期正在筹备中。在CLDN18.2高表达的（定义为≥75%肿瘤细胞中CLDN18.2染色强度≥2+）的受试者中6mg/kg剂量组（N=30），ORR及DCR分别为36.7%和93.3%。在8mg/kg 剂量组（N=17），ORR达47.1%，DCR为88.2%。中位随访7.2个月，6mg/kg剂量组CLDN18.2高表达患者中位无进展生存期长达6.8个月。

除了CLDN18.2 ADC IBI34，公司还布局CLDN18.2/CD3双抗。IBI389是信达生物自主研发的全球首创分子，通过同时结合肿瘤细胞上表达的CLDN18.2和T细胞上的CD3，将T细胞重定向到肿瘤细胞，诱导T细胞对肿瘤细胞的杀伤。IBI389在包括CLDN18.2中低表达人群在内的晚期胃癌和胰腺癌均展现出有潜力的疗效信号。在27例接受了600μg/kg IBI389治疗并至少进行了一次基线后肿瘤评估的胰腺癌受试者中，ORR为29.6%，cORR为25.9%，DCR达70.4%。在CLDN18.2 IHC 2/3+≥40%的18例受试者中，cORR达38.9%。

3 综合管线：新一代产品有先发优势，有望树立长期品牌壁垒

慢病领域新机遇涌现，新一代差异化产品有望带来高潜空间。肥胖是一种慢性、复发性和进行性疾病，是多种并发症的公认危险因素。根据中国疾控中心转引来自解放军总医院（北京301医院）联合诺和诺德及美年健康研究院在中国进行的最大规模的关于超重和肥胖患病率及相关并发症的横断面真实世界研究，来自全国243个城市的1580万名符合条件的成年人参与（52.8%为男性，中位年龄为40岁，平均BMI=24.1 kg/m2）。按照中国人的BMI分级，34.8%的人超重，14.1%的人肥胖。

超重和肥胖在男性中比女性更普遍，男性中超重的比例为41.1%，而女性为27.7%，男性中肥胖的比例为18.2%，而女性为9.4%。与BMI正常者相比，超重/肥胖者的并发症患病率更高。超重/肥胖参与者中最常见的并发症是脂肪肝、前驱糖尿病、血脂异常和高血压，BMI越高，并发症越多。因此有必要采取保健干预措施，以预防和管理超重和肥胖及其相关并发症的发展。

代谢类、心血管类疾病高度影响人们的生活质量和幸福指数，目前公司已在该领域加速创新，致力于解决未满足的临床需求，涵盖肥胖及超重、高血糖、高血脂、高血压、高尿酸等，为患者带来更安全、更有效的治疗方案。除了心血管和代谢相关疾病之外，公司还布局自身免疫性疾病，希望发挥免疫科学及抗体蛋白工程优势，立足全球未满足的临床需求。公司已重点布局银屑病、特应性皮炎、哮喘、SLE等新一代靶向创新生物药，有望逐步取代传统激素为主的治疗药物。在眼科领域，公司主要布局的产品均有望达到更长久的给药时间和更优异的疗效，此外，布局甲状腺眼病等尚未被满足的临床需求。

3.1 玛仕度肽：双靶机制优秀，治疗肥胖和糖尿病的潜在最优候选药物

胰高血糖素样肽-1受体（GLP-1R）/胰高血糖素受体（GCGR）双重激动剂玛仕度肽（研发代号：IBI362）是全球首个进入临床III期的GLP-1R/GCGR双靶激动剂，机制上，玛仕度肽是胃泌酸调节素(OXM)的类似物，胃泌酸调节素是一种存在于人体内的天然肽类激素，可激活GLP-1R和GCGR，可通过跨越多个器官的各种调节机制促进减肥。此外，也可以通过额外靶向肝脏和棕色脂肪组织中的GCGR，可能通过增加能量消耗和促进脂肪分解来提供代谢益处。因此，玛仕度肽是治疗肥胖和糖尿病的潜在最优候选药物，可显著减轻体重，对肝脏有特殊益处，并改善多种心脏代谢风险因素。

玛仕度肽当前共开展了五项III期临床研究，玛仕度肽首个临床III期GLORY-1达到主要研究终点和所有次要终点，2024年2月首个NDA获受理，用于肥胖或超重患者长期体重管理，预计2025H1获批上市。玛仕度肽在中国2型糖尿病受试者中开展的III期临床研究（DREAMS-1）达成首要终点和全部关键次要终点，第24周时，玛仕度肽4 mg组和6 mg组HbA1c较基线平均降幅分别为1.57%和2.15%，均优效于安慰剂组（0.14%）。2024年8月1日，玛仕度肽治疗2型糖尿病的新药上市申请获NMPA正式受理。

根据医药魔方数据库，目前国内已获批的减重药物主要包括司美格鲁肽和替尔泊肽，其中司美格鲁肽在我国用于治疗2型糖尿病已纳入医保，1.34mg/1.5ml剂量为421元。根据百度健康数据，在美国市场，降糖用司美格鲁肽的定价为每月969美元，减重用司美格鲁肽的定价为每月1349美元，比降糖版本的价格高出约40%。

3.2  托莱西单抗：首个获批上市的国产PCSK9单抗，预计24年医保谈判

近几十年来，中国人群的血脂异常患病率不断升高，血脂管理刻不容缓，在基层开展血脂规范管理尤为重要。根据全科医学杂志发布的《中国血脂管理指南（基层版2024年）》，推荐低密度脂蛋白胆固醇（LDL-C）作为血脂干预的首要靶点，以动脉粥样硬化性心血管疾病（ASCVD）危险分层确定其目标值；推荐在生活方式干预的基础上，以中等强度他汀类药物作为起始药物治疗，必要时联用胆固醇吸收抑制剂或/和前蛋白转化酶枯草溶菌素9（PCSK9）抑制剂的达标策略。

通过抑制PCSK9，阻断血浆PCSK9与低密度脂蛋白受体(LDLR)的结合，进而阻止LDLR的内吞和降解，增加细胞表面LDLR表达水平和数量，增加LDLR对LDL-C的重摄取，降低循环LDL-C水平，最终达到降低血脂的目的。2023年8月，托莱西单抗注射液获NMPA批准, 成为首个获批的中国原研抗PCSK9单抗，2周、4周或6周使用一次，治疗他汀类药物治疗后仍无法达到LDL-C目标的原发性高胆固醇血症和混合型血脂异常的成人患者。

据新康界转引中康开思系统的数据显示，2023年降脂药国内等级医院和零售市场销售总额达253亿元。其中，在国内等级医院销售额约145亿元，同比增长7.1%。在2023年全国等级医院降脂药销售额TOP10排行榜中，有3个产品涨逾100%，新型的PCSK9生物制剂阿利西尤单抗表现亮眼，大涨221.9%，依洛尤单抗上涨134.7%，这两款PCSK9单抗均已在2021年降价70%左右进入医保目录。

3.3 匹康奇拜单抗：展现出同类最佳潜质的IL-23p19单抗，依从性较大提升

据中华皮肤科杂志发布的《中国银屑病诊疗指南（2018简版）》，2008年我国银屑病患病率为0.47%，2017年发病率约为0.5%，以此推算我国有银屑病患者约 650万人。其中约90%患者是斑块状银屑病，轻度、中度和重度患者比例分别大约为40%、40%和20%。轻度以外用治疗为主，中重度可使用系统治疗，对传统系统性药物治疗效果欠佳的患者可适当选择靶向生物制剂治疗。生物制品主要包括：阿达木单抗（TNFα拮抗剂）、乌司奴单抗（IL-12/23 拮抗剂）、司库奇尤单抗（IL-17A 拮抗剂）和古塞奇尤单抗（IL-23 拮抗剂）等。

多项研究结果证明，无论是有效性还是安全性，IL-17A拮抗剂都在治疗银屑病的生物制剂中较为出色。由于严重的毒副作用和40%的患者治疗效果不佳，TNF-α抑制剂受到了新生代靶向IL-17和IL-23的药物的挑战，与TNF抑制剂相比，IL-17和IL-23抑制剂靶向作用更精准，用药警告和副作用更少，起效更快，疗效更持久。古塞奇尤单抗（IL-23抑制剂）与司库奇尤单抗头对头研究数据显示：12 周 PASI90 应答率，司库奇尤单抗高于古塞奇尤单抗，16周的 PASI90 应答率接近，约78-80%；48 周 PASI90 应答率，古塞奇尤单抗高于司库奇尤单抗。靶向IL-23的药物以长期有效闻名，这可能与抑制IL-23可以提高Treg细胞的功能，减少了Th17细胞的数量和生成；而IL-17与银屑病发病关联更为直接，抑制IL-17的药物以起效快著称。

CLEAR-1是在中重度斑块型银屑病受试者中评估匹康奇拜单抗有效性和安全性的Ⅲ期临床研究。匹康奇拜单抗 200 mg （0，4，8周3次给药）后，在20周开始接受200mg 或者100mg 每12周一次给药的长期维持。研究结果显示，CLEAR-1两个主要终点均顺利达成：第16周时，匹康奇拜单抗合计组PASI 90和sPGA 0／1分的受试者比例分别达到80.3%和93.5%，均显著优于安慰剂组（PASI 90: 2.0%，sPGA 0/1: 13.1%）。这是IL-23靶点全球唯一一个首要研究终点（16周PASI90）突破80%的银屑病Ⅲ期注册临床研究，显示了匹康奇拜单抗在短期内起效明显、疗效强劲的同类最佳潜质。预计2024下半年递交NDA。

3.4 替妥尤单抗 (IBI311)：解决未满足的临床需求，NDA获NMPA受理

甲状腺眼病（TED）是一种累及眼部组织的自身免疫性疾病，通常伴发于毒性弥漫性甲状腺肿（Graves病，GD），是成人中最常见的眼眶相关疾病。眼球突出是其最重要的临床表现。甲状腺眼病病程迁延，严重影响患者的视功能和外观，并可给患者带来沉重的心理负担。TED的年发病率预估为16/100,000人（女性）和2.9/100,000人（男性），患病率为0.1-0.3%。按照疾病严重程度，可分为轻度、中重度和极重度。TED通常为轻度到中重度，约3~5%的TED患者会发展至极重度，表现为威胁视力的角膜溃疡或压迫性视神经病变等。

中重度活动性TED的一线治疗方案为糖皮质激素静脉冲击治疗，存在突眼改善不理想以及激素相关的全身副作用等问题，仍存在较大的未满足的临床需求。二线治疗包括再次激素冲击或联合眼眶放疗或其他免疫调节剂。国内外多项临床治疗指南已将靶向IGF-1R的抗体生物制剂列入推荐治疗方案尤其对于合并显著突眼的TED，靶向IGF-1R的抗体生物制剂可作为首选。目前，国内尚无用于治疗甲状腺眼病的靶向药物获批 ，而国外获批上市的IGF-1R抗体Tepezza（替妥木单抗）。根据医药魔方数据，在美国一支零售价为14900美元（约10万元），一盒Tepezza价格约在14,900~15,000美元。Tepezza上市首年即实现8.20亿美元的销售额，2022年销售额翻倍至19.66亿美元。

替妥尤单抗是信达生物研发的重组抗胰岛素样生长因子1受体（IGF-1R）抗体，用于治疗TED，有望成为中国甲状腺眼病领域首个创新药。靶向IGF-1R的单抗可以通过阻断IGF-1和IGF-2与 IGF-1R的结合，抑制IGF-1R信号通路激活，减少下游炎症因子的表达，从而抑制眼眶成纤维细胞（OFs）的脂肪细胞活化，避免OFs活化导致的透明质酸和其他糖胺聚糖合成以及炎症反应，进而减轻TED患者的疾病活动度，改善突眼、复视、眼部充血水肿等症状。

2024年5月，替妥尤单抗的首个NDA获NMPA受理，用于TED的治疗。临床III期RESOTRE-1于2024年2月达成24周主要终点，起效迅速，用药1次后即可见眼球突出、软组织炎症缓解，整体安全性良好，未发生严重不良事件，多为轻度及一过性。

3.5 IBI128：痛风领域临床III期潜在同类最佳黄嘌呤氧化酶抑制剂（XOI）

Tigulixostat在2期研究中展现出潜在同类最佳特征：1）起效快： 起始治疗两周内Tigulixostat即显示出显著的降血清尿酸效力；2）优异疗效维持： 在降血清尿酸（sUA）水平至< 5 mg/dL的达成率上显著优于非布司他; 3）安全性和耐受性特征良好： 无严重的治疗相关不良反应（TEAEs）发生；三例重度TEAEs得到解决，且判定与Tigulixostat无关；相较URAT类药物，无肾脏方面安全性顾虑。

Tigulixostat两项III期MRCT启动：公司合作伙伴LG化学于 2022年第四季度启动两项国际多中心3期临床研究 (海外），公司负责中国的临床开发，计划将与Tigulixostat的国际临床开发和注册进度保持同步，根据clinicaltrials.gov，预计2025年完成3期临床研究。

4 盈利预测与投资建议

详参外发报告。

5  风险提示

（1）产品销售不及预期的风险。公司产品如信迪利单抗和玛氏度肽，尽管面临广大的市场空间且公司有差异化特点，但是市场竞争比较激烈，可能导致产品销售不及预期。

（2）临床试验失败的风险。创新药研发存在较大不确定性，目前肿瘤双抗、ADC、痛风产品、自免产品及眼科等产品的很多适应症均在研，目前正在开展国内、国外的临床III期或早期，可能有研发进度或是临床结果不及预期的风险。

本文援引自已发布的证券研究报告