这是“金融学前沿论文速递”第1489篇推送
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全球金融周期、宏观审慎政策和跨境资本流动——兼论“三元悖论”和“二元悖论”之争
开放条件下的双支柱调控效应：跨国实证研究
央行沟通与资产价格——识别“潜在”未预期货币政策信息
房价波动对地方政府债务稳定性的影响——基于隐性担保和支出效率的分析
地方政府财政压力与企业违约风险
基础货币投放结构、银行风险与流动性分层
中小银行网点扩张与企业信贷期限结构
银行竞争、卖空机制与企业融资约束
数字经济发展、资产配置效率与居民财产性收入——来自中国家庭微观调查数据的证据
环境规制、绿色技术创新与违约风险
并购业绩承诺完成质量何以提升？——来自媒体监督的证据
原刊和作者：
《金融研究》2024年第6期
虞梦微（浙江工商大学金融学院）
谭小芬（北京航空航天大学经济管理学院）
宋佳馨（首都经济贸易大学金融学院）
在全球金融周期的驱动下，跨境资本流动呈现明显的顺周期性波动，资本的大进大出会影响经济金融稳定。本文通过构建开放经济动态随机一般均衡模型，并结合实证研究，分析宏观审慎政策平滑全球金融周期引致的资本流入顺周期性波动及其机制和效果。研究发现，宏观审慎政策可以平滑全球金融周期驱动下资本流入的顺周期性波动，并且，对债权型资本流入顺周期波动的平滑效果优于对股权型资本流入顺周期波动的平滑效果。异质性分析表明，外部风险敞口越大、抵御外部风险能力越弱、内部脆弱性越明显，以及汇率制度越缺乏弹性的经济体，实施宏观审慎政策的缓冲效果越好。基于在险资本流动(CFaR)框架的进一步研究发现，宏观审慎政策的缓冲作用因汇率制度类型和跨境资本流动分布而有所差异。本文可为相关部门选择合适的宏观审慎政策工具应对外部输入性金融风险提供有益参考。
原刊和作者：
《金融研究》2024年第6期
马 勇（中国人民大学财政金融学院、中国财政金融政策研究中心）
郭 锐（西南财经大学中国金融研究中心）
章洪铭（中国人民大学财政金融学院）
本文基于全球95个经济体1990—2020年的非平衡面板数据，系统考察了经济开放、金融开放对双支柱政策调控效应的影响。实证结果表明：(1)从主效应的角度，双支柱政策确实能够在产出稳定、物价稳定、信贷稳定和资产价格稳定上发挥逆周期调控作用，从而促进经济和金融体系的共同稳定；(2)从调节效应的角度，随着经济和金融开放程度提高，双支柱政策的调控效应在不同条件下均出现了一定程度的下降。进一步分析表明，在中低程度的开放水平下，双支柱政策通过适度的力度搭配就能实现经济和金融的共同稳定，而在较高的开放水平上，宏观审慎政策面临较强的负向调节效应，需要更大的宏观审慎力度来实现金融稳定。本文结论不仅为理解双支柱政策在开放条件下的调控效应及政策间相互影响提供了一些基础性经验证据，同时启示我们，双支柱政策的实施力度和组合模式的选择，需与一国经济和金融开放程度结合考虑。
原刊和作者：
《金融研究》2024年第6期
董青马（西南财经大学中国金融研究院）
张皓越（西南财经大学中国金融研究院）
马剑文（西南财经大学中国金融研究院）
尚玉皇（西南财经大学中国金融研究院）
中央银行沟通披露的信息具有多元异构的复杂特征，传统测度方法难以有效测度央行沟通中未预期货币政策信息(简称未预期信息)。本文将未预期信息分为可量化未预期信息和潜在未预期信息，在传统事件研究基础上，引入一个潜在因子刻画潜在未预期信息，检验我国中央银行沟通对资产价格的影响。研究发现：(1)忽视潜在未预期信息，会低估央行预期管理沟通机制的有效性；(2)识别潜在未预期信息后，事件窗口中约96%以上的股票价格变动都由未预期信息所解释，说明充分识别央行沟通的未预期信息尤为重要；(3)央行发布的会议通报和政策报告都对股市有重要影响，但政策报告的影响更大；(4)就政策方向来看，央行沟通对股票市场的影响存在非对称性，宽松性未预期信息对股票价格有显著正向影响，而紧缩性未预期信息对股票价格有显著负向影响，且投资者对紧缩性未预期信息更敏感；(5)此外，央行沟通还显著影响了债券市场，且就沟通形式而言，口头沟通也能有效引导资产价格变动。
原刊和作者：
《金融研究》2024年第6期
王劲松（杭州师范大学经济学院）
唐洛秋（上海财经大学金融学院）
黄佳祥（杭州师范大学经济学院）
武文慧（杭州师范大学经济学院）
韩向宇（南京银行杭州未来科技城支行）
地方政府债务风险是当前我国重大金融风险之一，防范化解地方政府债务风险，是实现高质量发展和中国式现代化的必然要求。本文通过构建动态随机一般均衡模型，并将隐性担保纳入模型，在地方政府不同支出效率下，量化研究房价波动对地方债务稳定性的影响。本文发现，土地财政是房价波动影响地方政府债务稳定性的关键体制性因素；隐性担保和地方政府支出低效，均会加剧房价波动对地方政府债务稳定性的影响；政府支出效率提高，能显著削弱“房价—地方债”反馈机制。为维护地方政府债务稳定，必须遏制地方政府土地融资行为和对国有企业隐性担保，并切实提高地方政府支出效率。
原刊和作者：
《金融研究》2024年第6期
梁上坤（中央财经大学会计学院）
王思超（中央财经大学会计学院）
董 青（中央财经大学会计学院）
谢志华（北京工商大学商学院）
本文以2003-2020年中国沪深A股上市公司为研究样本，系统性探索地方政府财政压力对企业违约风险的影响、机制与差异。研究发现：(1)地方政府财政压力每增加一个标准差，企业违约风险相较均值上升4.74%;(2)与非国有企业相比，国有企业受到财政压力的影响更强，与“社会功能观”一致，而未支持“资源约束观”;(3)传导机制方面，地方政府通过增收减支转嫁财政压力，企业承压后引发经营行为的变动，最终增加了企业违约风险；(4)企业的资源获取能力和盈利能力，以及地区资源分布和地区经济发展，会显著调节财政压力与违约风险的关系。本文从“上游”的地方政府角度丰富了企业违约风险影响因素的研究，对于理解微观企业风险的形成、差异、传导和防范具有一定参考意义。
原刊和作者：
《金融研究》2024年第6期
何玉洁（浙江工商大学金融学院）
刘欣蕊（杭州师范大学经济学院）
我国基础货币投放机制逐步由外汇占款向创新型货币政策工具转变，给商业银行流动性管理带来重要影响。本文讨论央行基础货币投放结构如何影响商业银行流动性分层，并基于2013—2022年中国商业银行逐笔同业存单发行数据进行实证研究。本文发现，创新型货币政策工具投放基础货币的比重提高，会导致中小银行同业存单发行额度上升，但对国有大型银行没有显著影响，表明基础货币投放结构导致银行流动性分层；当同业存单发行银行更大、主体评级更高以及在疫情冲击时期，中小银行同业存单发行所受影响更大。风险承担机制检验表明，国有大型银行风险承担意愿越低，基础货币投放结构对中小银行同业存单发行额度的影响越强烈。本文对加快完善中央银行制度、完善基础货币投放机制具有一定参考意义。
原刊和作者：
《金融研究》2024年第6期
李万利（湖南大学金融与统计学院）
刘晓剑（湖南大学金融与统计学院）
许均平（中国人民银行湖南省分行）
构建与实体经济结构和融资需求相适应的银行业结构，有助于增强金融服务实体经济的功能。本文考察了放松中小银行分支机构市场准入引发的股份制和城市商业银行网点扩张对企业信贷期限结构的影响。研究发现，中小银行网点扩张能够有效延长企业的信贷期限结构，且对中小企业和民营企业的作用更强。机制检验表明，中小银行网点扩张加剧了企业周围的银行竞争环境，并通过缩短银企距离降低了企业信息不对称和代理冲突，进而增强了银行为企业提供长期贷款的意愿。本文还发现，数字金融发展能够增强商业银行为实体企业提供长期信贷资金的能力，尤其是为中小企业和民营企业。此外，中小银行网点扩张有助于缓解企业“短贷长投”,且对中小企业和民营企业的缓解作用更强。本文从企业信贷期限结构视角深化了对放松中小银行市场准入微观经济效应及其异质性功能表现的理解和认识，为最优金融结构理论提供了微观经验证据，也为深化金融体制改革及有效提升金融服务实体经济的能力提供了有益启示。
原刊和作者：
《金融研究》2024年第6期
徐 枫（中国社会科学院金融研究所）
吕 纤（中南民族大学管理学院）
郑耀东（中国行政管理学会）
以中国资本市场卖空制度渐进式改革为背景，本文利用2008—2020年A股上市公司为研究样本，采用多时点的双重差分法实证检验银行竞争、卖空机制和企业融资约束的关系。研究发现，银行竞争和卖空机制均能缓解企业融资约束，放松卖空限制后银行竞争缓解企业融资约束的作用明显减弱。机制检验表明，引入卖空机制后银企之间信息不对称减少、贷款企业财务风险降低，这是卖空机制减弱银行业竞争与企业融资约束相关性的重要渠道。异质性分析发现，卖空机制对银行竞争与企业融资约束关系的影响，主要存在于外部融资依赖度较高的行业、国有企业，以及国有大型银行和城市商业银行之中。进一步研究发现，卖空机制和银行竞争的交互关系还体现在对企业债务融资规模及债务违约风险的影响上。本文从资本市场制度建设角度，为缓解企业间接融资约束提供了新的政策思路，也为完善银行结构和卖空制度改革缓解企业融资约束提供了经验证据。
原刊和作者：
《金融研究》2024年第6期
周 利（广东外语外贸大学金融学院）
吴 雨（南京农业大学金融学院）
易行健（广东金融学院金融与投资学院）
基于中国家庭金融调查数据和城市层面的数字经济发展指数，本文探讨了数字经济发展对家庭资产配置效率进而对居民财产性收入的影响。结果表明：数字经济发展显著促进了居民财产性收入的增加，并主要通过提升家庭的资产配置效率而实现；且这一结论在替换核心解释变量、进行工具变量回归和选择“宽带中国”试点作为准自然实验等的稳健性检验后仍然成立。机制分析显示，增加金融可得性、便利信息获取与缓解流动性约束是数字经济提升家庭资产配置效率、促进居民财产性收入的重要渠道。异质性检验显示，数字经济发展对于中年组家庭、城镇地区家庭以及高净值家庭的资产配置效率提升效应更高。最后，数字经济的积极影响对于不同风险偏好的个体而言具有非对称性，对高债务规模家庭的资产配置效率提升更明显。本文是对数字经济发展微观效应的拓展探讨，既说明了发展数字经济的重要性，同时也为优化家庭资产配置、提高居民财产性收入提供合理化建议。
原刊和作者：
《金融研究》2024年第6期
魏晓云（首都经济贸易大学统计学院）
韩立岩（北京航空航天大学经济管理学院、北京雁栖湖应用数学研究院数字经济实验室）
环境规制不断升级是绿色低碳转型的制度保障和战略举措。然而近年来债券违约事件频发，环境规制是否加剧了违约风险?本文基于债券违约事件、OECD提出的环境政策紧缩指数和绿色专利数据样本，建立零膨胀泊松模型检验环境规制对债券违约风险的影响，并着重分析绿色技术创新的风险抑制效应。研究表明：(1)环境规制增加了企业的现金耗损和融资成本，从而使发债企业违约风险上升。(2)绿色技术创新具有重要风险抑制作用，在环境规制升级过程中，拥有绿色技术创新的企业总体上违约风险更低。(3)环境规制增强后，绿色技术创新有助于缓解净现金流下降和融资成本增加的状况，使企业拥有更多的现金流，所发行债券的溢价也更低，因此违约风险更低。本文的研究结论对全面推进绿色转型、实现“双碳”战略目标的高质量发展以及深化绿色金融具有重要政策意义。
原刊和作者：
《金融研究》2024年第6期
徐亚飞（首都经济贸易大学会计学院）
孟庆玺（厦门大学会计发展研究中心、管理学院）
并购双方签订的业绩补偿承诺协议，是保护投资者利益的关键手段。然而，实践中大量业绩承诺完成质量不高，甚至可能存在被操纵的现象(比如精准达标),降低了并购市场效率。在此背景下，本文首先检验业绩承诺完成过程中的操纵行为，并在此基础上探究业绩承诺完成质量的提升方式。研究发现，业绩承诺操纵现象普遍存在，但媒体监督可以显著抑制业绩承诺操纵行为。当公司管理层进行业绩承诺操纵的动机较强、机会较大以及媒体报道内容的原创性较弱时，媒体监督对抑制业绩承诺操纵的作用效果变弱，反之更强。机制分析发现，媒体监督主要是通过提高投资者关注程度、审计监督投入和监管压力三个渠道发挥作用。研究结论表明，需要关注业绩承诺操纵现象，并积极借助媒体等市场中介在并购重组活动中发挥的治理作用，提升业绩承诺完成质量，保护中小投资者利益。
原文：
https://navi.cnki.net/knavi/journals/JRYJ/detail?uniplatform=NZKPT
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