消费复苏和业绩复苏的顺序
财富
财经
2023-05-22 00:01
福建
众所周知，去年底疫情管控放开，大家纷纷第一波感染奥密克戎的同时，经济复苏的预期也开始深入人心。今年2月底那会儿，我在《得到头条》听到一个讨论，说消费复苏，到底从哪儿先开始呢？有挺多说法。有人说是旅游业，毕竟疫情期间家里憋久了。也有人说餐饮业，毕竟线下生意是主要受挫的范围。大家从身边的生活可以感受到，2023年以来，这些行业确实在快速复苏。从长期看，经济和消费复苏肯定是全面的。但其中的先后顺序究竟怎么排呢？《得到头条》引用人神公奋的解读，从凯恩斯的边际消费倾向角度做了个预测。
所谓边际消费倾向，就是收入每增加一小部分，其中人们愿意用来消费的比例。比如你收入增加100元，愿意拿出50元消费，那么此处的边际消费倾向就是50/100=0.5。第一，消费增长并不一定是因为总收入增长，而是最愿意花钱的那部分人的收入增长了。中低收入群体边际消费倾向很低，他们每多收入100元可能就拿10元出来消费，毕竟还得储蓄，还得为家庭大事做准备，住房，医疗，结婚，生子，等等。而中高收入群体的边际消费倾向可能比较高，多赚了钱，就去享受，旅行、奢侈品，等等，每多收入100元可能花掉80元。假如中低收入群体的收入增长了，社会更公平，但短期之内的消费却不一定快速增长。消费如果不增长，经济不行，中低收入群体的收入也很难增长，是环环相扣的。但总之，得愿意花钱的人们收入提升了，消费才能增长。中低收入群体平时节省、储蓄，不仅仅是一种行为习惯，更是生存生活上不得已而为之的预防。因此一旦经济预期不佳，人们会调整消费策略，这时首先会受到负面影响的就是改善型的消费产品，可选消费品。但是，可能并不是所有可选消费品都会第一时间受影响。因为中高收入群体的消费惯性大，平时该买什么、该用什么，不会轻易调整。所以那些奢侈品、高档酒店之类的消费，通常要等到经济真的不行、收入真的被影响了，才会明显降低。首先，那些中低收入群体的边际消费倾向较低，谨慎保守，对复苏并不敏感；但那些中高收入群体中边际消费倾向高的，反而可能快速转变预期，做出行动，开始消费。高边际消费倾向群体们喜欢买什么呢？答案就是可选消费品，就是那些在解决基本衣食住行之后，带一点享受的东西。比如，电子数码、时尚餐厅、潮玩之类，是高边际消费倾向群体乐于光顾的生意。而传统消费，像家居、服装、大家电等，反而很可能滞后复苏。还有就是，之前最后衰退的品类，将最先迎来复苏。因为衰退中坚持到最后的恰恰是高边际消费倾向群体惯性最大的东西，复苏来临多半也会是它们。
不过这些都只是先后顺序问题，总体看，既然是复苏，长期肯定是全面想好。但在观察宏观总体的时候，有时研究推演下微观结构，也很有意思。
上面说的是推演和猜测。那么，现在5月下旬了，上市公司2022年年报和2023年一季报早就都发布了，复苏进度又如何呢？
剔除亏损的ST类公司，近5000家上市公司，去年一共收入71.3万亿，同比增长+7.6%。这基本就相当于中国经济GDP增速+物价涨幅（我之前常说银行业的长期增长率应该也差不多是这个）。
看过收入再看利润。这些企业去年一共赚了5.4万亿净利润，同比增长+1.5%。但如果剔除金融和石油石化行业，剩下企业净利润反而下滑了1.9%。收入明显增长，但是利润不涨甚至跌，这说明大量实业公司成本压力巨大。
但这里还有个有意思的数据，这些实业公司（也就是剔除ST、剔除金融、剔除石油石化）去年毛利润是9.6万亿，其实增长了+4.1%。为什么毛利润涨，净利润却跌呢？说明成本压力主要并不来自生产环节和原材料成本，问题恰恰源于运营环节的费用太高，也就是：包括运输物流在内的销售费用、各种行政在内的管理费用、银行利息等财务费用。但我们同时要注意到，上述实业类公司的经营现金流总体同比增长了+6.6%，高于毛利和净利的增幅，此外货币资金同比增幅达+10%，说明企业的抗风险能力其实还不错。然后，在大环境比较特殊的2022年，这些实业公司还逆势加大了投资力度，资本开支增幅同比增长了+9%。敢于在困难时期增资扩产，展现了企业家们的魄力和信心。这些投出去的钱，短期看不出效果，但为未来几年的增长埋下了伏笔。
扣除亏损公司后，近5000家企业净利润合计1.5万亿，同比增长+2%，在去年年报+1.5%基础上进一步提升，经营现金流更是明显改善，去年一季度2.5万亿，今年一季度5万亿，同比翻番。还有个重要发现是净利润率，中证全指一季度的净利润率已经回升到9.5%，而去年和前年大概都只有8%左右。这里有个特点值得留意。越是大公司、大类指数，利润率复苏越是明显，像上证50指数，包括沪深300指数，一季度都有肉眼可见的回升。而代表小公司的指数，像中证1000指数、创业板指数，暂时还没看出回升。结构性分化也许就意味着经济复苏顺序上的先后有别。可能有政策性因素，也可能有行业环境影响。但这倒是验证了一点，即市场热度很高的“中特估”的回升上涨，主要原因可能不仅仅是因为上头的导向，也不仅仅因为它们估值便宜，很关键的可能是因为基本面拐点出现，盈利能力显著增强！
