【年报】甲醇：需求增速高于供应增速

年度评估及策略推荐

新增外放装置较少：虽2025年新增甲醇投产装置高达600万吨以上，但大装置基本都配套下游投产，因此实际外放甲醇产能只有160万吨左右，新增投产压力进一步降低。需要注意的是，随着2024年煤炭价格的走弱以及内地甲醇整体供需格局较好，企业库存低位，现货生产利润出现大幅改善，这使得2024下半年国内装置开工持续维持在高位，产量创下历史新高，高利润刺激下在冬季气头停车后预计整体开工又将回到高位水平，存量供应压力依旧存在。海外方面，2024年仅有一套装置投产，明年预计有三套合计500万吨的装置投产，需关注实际投产兑现情况。

需求端新增投产多：2025年需求端投产装置对于甲醇的需求量明显高于甲醇实际新增投产产能，若能顺利投产则有望带动甲醇实际需求大幅抬升。但从2024年来看，甲醇现货走强以及下游终端消费的疲弱使得下游利润不断压缩且多数陷入亏损，因此若宏观环境没有明显好转，则新增装置将以压缩存量装置负荷为代价，实际需求也难有明显好转，因此下游消费依旧需要关注整体宏观的改善幅度。MTO方面，2025年新增一套装置，目前行业整体仍是低利润格局且当前开工已是中高位，后续仍面临开工回落的风险，MTO装置开停车仍是影响甲醇阶段性行情走势的重要变量。

供需边际好转，逢低关注多配为主：2024年下半年在国内高供应以及进口回升下，港口库存累至同期高位，需求端表现平淡。2025年需求增速高于供应增速，整体供需有望边际好转。甲醇作为液体化工，其价格波动率要明显高于下游相关产品，当前下游整体都是低利润甚至亏损的格局，在终端消费未有好转之前，甲醇的上涨必定会持续压缩下游利润，最终使得下游减产，甲醇需求回落。因此在未见到终端明显好转之前，甲醇价格上行之后不宜追高，考虑逢低买入为主，一旦甲醇上涨之后逼停下游装置，就要考虑多单离场。

价格收敛，波动率低位，关注期权买方：甲醇2022年至今基本维持大的区间震荡运行为主，伴随着波动率的不断回落，期权买方性价比提升。在行情启动的初期的多数都伴随着波动率的不断收敛，在后续供需好转背景下有望带动价格逐步走出震荡区间。

行情回顾

全年现货价格呈现前高后低的特点，上半年进口持续不及预期，港口库存维持历史低位水平，受此影响现货持续走强，盘面大幅贴水，现货价格在五月份创下年内高点，随后在烯烃集中停车的负反馈下价格开始见顶回落。下半年随着甲醇大幅下跌之后其估值开始回归合理区间，烯烃开工也慢慢回归，整体价格区间有所抬升，但下半年国内持续的高供应以及进口的回升使得港口压力重重，港口库存累至历史同期高位水平，受此影响基差与月间价差持续走弱至低位水平。港口库存仍与基差保持高度相关，绝对价格受宏观情绪影响较大。

1月份国内甲醇盘面呈现先回落再走高的走势，05合约全月收涨50元。基本面看，前半部分主要交易对煤炭偏弱以及港口MTO装置停车，1月10号大幅下跌后，随着下游开始补库以及港口封航影响，库存从中游转移到下游，港口去库超预期，基差大幅走强，盘面持续回升。

2月份05合约全月收涨35元，江苏现货涨130元。国内产量持续维持在高位，春节受物流影响内地企业库存大幅走高，而港口在到港低位以及刚需维持下可流通货源持续偏紧，港口价格明显强于内地。盘面冲高后到达前期区间高位，短期开始滞涨，下游MTO利润持续压缩，部分港口MTO装置公布检修计划， 现实多空交织但港口表现依旧偏强。

3月份盘面冲高回落，到港维持在相对低位，港口库存去化到同期低位。内地与港口价差高位，套利空间打开，内地货物流向港口，导致内地库存持续去化。全月行情围绕到港低位、春季检修以及港口MTO装置停车展开，下旬虽社会库存去化到低位水平，但进口增量预期以及港口烯烃装置负荷变动，市场情绪开始走弱，港口价格下跌，内地与港口价差缩小。从当前来看，虽然4月第一周库存水平有所走高，但总体库存压力仍有限，现货震荡为主，近端低库存仍支撑月差强势，随着时间推移05盘面基差逐步修复。

4月份盘面表现为冲高回落再走高，全月收涨。国内仍是低库存格局，供应端检修不及预期，中旬在伊朗商谈僵持背景下盘面不断冲高，随后在商谈暂时达成一致以及外围地缘缓和下跟随商品整体出现高位回落。现实仍是低库存格局，盘面较强，近端支撑明显，月底价格再度走强。社会库存低位下，近端维持偏强走势，国内供需双旺季，企业利润大幅改善，但下游烯烃利润低位抑制甲醇上行高度。

5月份盘面延续震荡上行趋势，港口现货在低库存以及到港不及预期影响下出现大幅上涨，盘面涨幅较为温和，基差扩大到同期高位，随着甲醇的上涨，下游烯烃企业陷入严重亏损，港口下游装置开始停车，负反馈传递到上游，甲醇现货开始出现大幅下跌，盘面小幅回落，基差大幅走低。

6月国内甲醇呈现大幅回落后小幅企稳回升，盘面跟随下跌为主，但幅度明显小于现货，基差大幅回落。前期受进口减量以及需求支撑影响，港口库存维持在低位水平，MTO利润被压缩到极度位置，进入6月之后港口外采MTO装置纷纷停车降负，需求短期出现断崖式下跌，价格受此影响大幅下跌。随着甲醇现货大跌，MTO利润已经出现好转，多数下游装置已经停车，传统需求仍在淡季，短期需求未有明显抬升，但利空已逐步兑现。

7月份09盘面下跌62元，现货下跌44元，基差小幅走强，整体价格走势震荡偏弱。七月上旬港口MTO装置延续停车，下旬随着装置复产，开工有所回升，港口库存在到港回升以及需求疲弱背景下快速累库，中旬之后随着宏观情绪走弱以及原油价格的下跌，盘面快速下跌将近150元，总体来看，7月份甲醇供需双弱，价格的下跌一方面与自身基本面羸弱有关，另一部分主要受商品整体氛围偏弱影响。 

8月甲醇先跌后涨，全月01合约收跌10元。月初企业开工见底回升，内地压力增大，企业库存走高，下游需求未见明显好转，厂家降价出货。月中烯烃开工回升，市场对后续 MTO回归带来的需求增量仍有预期，市场情绪有所提振，盘面走出反弹行情。可以看到8月份港口库存仍在快走高，供应的回归叠加宏观情绪的走弱，甲醇下行压力较大，月差大幅走弱。

9月份甲醇盘面呈现先跌后涨走势，月初随着供应的回归以及进口的回升，港口库存累至同期高位水平，宏观层面整体商品情绪偏弱，黑色大幅下跌，甲醇在基本面偏弱背景下跟随大幅下跌，整体呈现供需双增格局。月中随着甲醇价格的下跌以及煤炭价格的走强，企业利润快速走低，下游利润有所改善，需求端烯烃需求持续好转，进口受天气影响到港回落，港口库存高位大幅去化，甲醇价格止跌企稳，月底受国内宏观政策影响，国内商品在利好政策预期影响下开始大幅走强，甲醇跟随见底回升。总体来看，9月份甲醇价格受宏观较大，港口在预期好转以及库存去化下整体表现偏强，而内地节前降价出货价格表现相对偏弱。 

10月份01合约呈现N字形走势，国庆节前在宏观政策预期推动下跟随整体商品出现明显走强，节后盘面大幅冲高之后 快速回落，宏观情绪降温，中下旬之后市场情绪逐步止跌企稳。全月主要跟随宏观情绪为主，甲醇自身基本面在高供应以及偏弱 的需求下尽显疲态，港口库存累至同期高位水平，港口基差以及盘面月间价差出现大幅走弱，基差与月差均跌至负值。弱势基本面仍在持续，港口库存仍未有效去化，但价格已基本反应弱势格局。

上半年甲醇主要围绕进口不及预期，社会库存持续维持低位以及下游烯烃装置开停车展开行情。在库存不断去化下甲醇现货持续偏强，企业利润同比往年出现大幅改善，而下游烯烃在过剩背景下表现弱势，MTO利润持续维持在低位水平，进入五月份之后，甲醇的大幅上涨带来港口下游的集中停车，负反馈传导至上游，甲醇现货随即展开回调。总体来看，进口的节奏以及上下游的开停车仍是主导甲醇短期行情的主要变量。下半年企业利润好转，国内供应回到高位水平，进口回升，港口库存达到历史高位。煤炭的走弱带来甲醇成本区间下移，利润持续好转，从2025年来看，原料有望进一步为下游让渡利润，整体甲醇行业景气度回升。

期现市场

价格波动率持续回落

从价格波动率来看，2024年大多数时间都处于回落阶段，实际上甲醇从2021年10月份见了波动率高点之后就持续处于降波周期，当前其实际波动率在已处于历史区间的10%以内，伴随的是价格波动区间的收窄以及不断的收敛。今年在8月底到10月初受宏观政策带动影响，整体商品以及股指波动率出现大幅走高，甲醇波动率也跟随走高为主，随后情绪褪去，甲醇自身供需矛盾并不突出，价格波动率重回低位水平。短期来看，港口高库存格局下预计价格波动依旧会相对温和，但继续下行空间也较为有限，期权买方性价比在逐步提升，当前多空僵持，基本面未有明显的单边驱动。

市场活跃度低

从2023年6月之后甲醇持仓就持续萎缩，伴随的是成交量的逐步回落。2024年总持仓整体区间震荡为主，成交量则表现为持续缩量，当前所有合约总持仓约为100万左右，与2023年6月份高点的300万相比已出现大幅回落。这实际上与市场基本面缺乏明显的矛盾相关，价格波动也较为温和，无明显大级别单边走势。从交易的角度来看，整体市场参与热度依旧较低，可以通过观察市场的持仓与持仓来从侧面反映当前市场的分歧程度，在市场持仓与成交未有明显放量之前对大幅单边走势保持谨慎态度。

港口库存与月差存在负相关关系

上半年进口持续不及预期，港口库存维持同期低位水平，港口基差与5-9价差持续维持偏强走势。下半年在国内高供应以及港口烯烃阶段性停车下港口库存持续累至历史高位，1-5 价差一度转为负值，现货端在高库存下持续偏弱，现货疲软持续压制近端价格走势。从历史来看，港口库存对于单边价格以及价差走势有较强的指导意义，进入12月之后，国内外气头装置供应的收缩将缓解国内供应以及进口的压力，港口库存将季节性去化为主，但斜率或相对有限，价差短期预计仍将维持偏弱走势为主。

供应端

原料弱势，企业利润大幅改善

2024年原煤国内供应以及进口增量明显，需求无超预期表现，各环节煤炭库存压力较大，全年煤炭运行区间震荡下行为主，从当前来看，新疆煤外运成本以及进口煤成本支撑下预计煤炭继续下跌空间也较为有限。2024年甲醇成本下移叠加内地甲醇阶段性需求好转使得整体企业利润同比出现明显好转，带动存量装置产能利用率出现大幅抬升。产量的大幅抬升是造成今年国内甲醇阶段性过剩的主要原因之一，冬季虽有气头装置限产，但在煤制高利润下，预计后续煤制企业开工仍将维持高位水平

存量装置产量高位

2024年1-11月国内甲醇产量8370万吨，去年同期为7655万吨，同比增幅仍高达9.3%。国内2024年预计总新增产能在300万吨左右，且主要增量集中在下半年，实际产量贡献较为有限。新增产能远小于新增产量，可以看出在高利润刺激下存量装置供应弹性较高。其中煤制工艺贡献主要增量，内蒙、山东煤头利润同比都出现明显改善。

2025年国内新增产能压力小

2025年国内新增投产产能超600万吨，产能增速达5.7%，但排除配置投产的下游，实际外放甲醇总量预计只有160万吨，增速进一步回落。海外方面，2024年实际兑现美国一套180万吨产能，2024年海外实际产能高达7650万吨，2025预计有三套装置投产，产能合计500万吨，投产增速6.5%。总体来看，2025年国内新增投产压力依旧较小，主要关注海外装置的兑现情况。

进口前低后高

2024年1-10月份国内甲醇进口总量1129万吨，2023年同期为1187万吨，同比减少58万吨，主要源于欧美装置较高的检修叠加需求的好转导致其价格明显高于国内，导致非伊货物进口货物减少，而伊朗开工高位，导致其占比回升。

从海外装置开工与国内进口量来看，两者呈现高度正相关关系且海外开工领先于国内进口量将近一个月左右，当前海外开工受冬季停车影响已降至同期低位，后续进口量将进一步回落。2025年预计非伊进口量依旧偏少，关注海外新装置实际投产情况。

需求端

下游装置投产较多

2025年传统下游与MTO投产产能仍较大，整体外采甲醇需求量明显大于甲醇新增投产产能。其中冰醋酸新增产能较多。MTO主要关注联泓新材。虽然说新增需求较多，但需要看到的是传统下游多数产能过剩且行业利润都在中低位水平，预计新增投产装置会带来整体行业开工率的进一步回落，关注2025年地产与消费的实际修复情况。

烯烃需求

5月份在进口持续不及预期，港口库存大幅走低背景下，甲醇港口现货价格大幅上涨，港口烯烃利润受损严重，企业纷纷停车，开工降至年内低点。随后甲醇大幅下跌之后烯烃利润再度改善，开工重新走高，产量逐步提升带动甲醇价格逐步企稳。当前来看，外采烯烃装置开工已处于中高位水平，终端需求依旧偏弱，企业利润依旧不高，需要警惕后续烯烃意外停车对甲醇带来的利空冲击。

传统下游利润水平持续回落

多数传统下游利润在2021年见顶之后快速回落，实际上多数下游与地产和消费息息相关，随着近几年地产周期的回落，多数终端需求疲软，产品利润中枢下移，当前多数产品利润水平处于历史低位，部分产品陷入亏损。2024年传统下游产量对于原料的采购量持续维持在同比低位水平，从侧面反映出整体需求偏弱的格局未改。后续来看，需要关注国内是否有更多利好政策出台，否则终端的疲弱终将向上游，最终给甲醇带来向下的压力。

甲醛

2024截至到11月份，国内甲醛产量1686万吨，去年同期为1528万吨，主要源于新增产能释放以及开工相对高位。甲醛主要用于木材加工以及涂料染料中，需求与地产后端挂钩，从当前地产相关数据看，预计2025年甲醛市场仍将维持偏弱走势。

醋酸：景气度回落

醋酸对甲醇的单耗为0.53-0.55，其最大下游PTA主要通过化纤需求传导到PTA再进而传导到醋酸，最终转化为对甲醇的需求。国内纺织服装依赖国内消费以及出口需求，近年国内纺服消费放缓，终端疲软向上游传导，醋酸需求受限，而供应还在进一步走高，供需过剩格局带动生产利润不断回落。后续来看，出口受关税政策影响，而国内需求依赖宏观政策提振，短期未见明显好转。2025年醋酸行业预计维持低景气度，关注国内宏观政策以及美国关税政策。

能源需求回落

二甲醚与MTBE消费与能源相关，二甲醚大部分与液化气掺烧，今年液化气整体表现疲弱，而成品油价格大周期向下，MTBE行业景气度也跟随回落。后续来看，原油大格局依旧偏过剩，这将带动整体能源价格逐步偏弱为主，后续二者需求预计也难有明显改善。 

BDO主要需求也集中在化纤领域，行业景气度同样与纺织服装有高度关系，随着整体需求的放缓，生产毛利也打到亏损，其消费与整体宏观经济环境有较高关联度，主要关注后续国内政策走向。

免责声明